报告公司投资评级 - 首次覆盖伟创电气并给予“买入”评级，基于可比公司25年PE均值67倍，给予目标价96.37元 [1][6] 报告的核心观点 - 伟创电气是国产工控领先企业，在攻破机床、纺织等重点行业后，积极拓展船舶等新行业与海外市场，发力人形机器人业务，业绩有望持续向上 [1] - 公司以变频业务赋能伺服，叠加以专机化策略在机床纺织等市场迅速提升市占率，并积极开拓船舶、暖通等新行业，海外收入规模有望持续增长，深入机器人产业链或将开辟远期增长新空间 [20] - 公司增长点多元，具备较强阿尔法属性，海外通用专机双轮驱动可有效抵御内需波动，海外业务收入增长有望持续 [25][26] 根据相关目录分别进行总结 投资要点 - 公司起初专注变频器业务，积累行业工艺经验与经销渠道资源，支持向伺服产品研发投入，以专机化策略提升市占率，开拓新行业，海外收入有望增长，深入机器人产业链或开辟新空间 [20] - 公司攻破纺织与机床运控市场，19 - 23年中国交流伺服市场规模CAGR为11%，公司伺服及控制系统收入CAGR高达68%，纺织喷水织机市场公司19 - 23年市占率达5.4%，机床产品向数控系统延伸，23年中国市场规模约124亿元 [20] - 公司布局船舶港口与暖通空调新行业，我国船舶港口市场规模约40亿，国产化率低，公司产品获认可，有望受益国产替代；暖通空调新型高速机组扩容，公司深耕高速电机控制领域，合作头部品牌把握机遇 [21] - 公司通用产品出海进展领先，23年主营收入中海外收入占比达24.7%，20 - 23年海外通用收入CAGR达156%，24年产品欧标CE认证加速，有望开拓欧洲市场；光伏扬水专机持续增长，20 - 23年海外光伏扬水专机收入CAGR达40%，未来有望拓展欧洲市场 [22] - 人形机器人产业化加速，2027年空心杯电机市场规模预计达132亿元，公司空心杯电机性能领先，投资智能机器人项目，合资设立伟达立发展关节模组业务，有望打开新增长空间 [23] 我们与市场观点不同之处 - 市场担忧制造业库存周期处于主动去库阶段，工控市场景气度承压，但公司增长点多元，具备较强阿尔法属性，海外业务可抵御内需波动 [25] - 市场担忧公司海外业务增长系俄乌冲突下的短期机遇，但公司与俄代理商协力开拓行业，其他地区业务亦蓬勃发展，收入增长有望持续 [26] 伟创电气：工控专家产品持续升级，业绩稳步增长 聚焦工控近二十载，变频器与伺服双产品线持续升级 - 公司深耕工控近二十载，主要产品为变频器和伺服，专机化策略贯穿其中。变频器分通用和行业专机，应用于多个下游领域；伺服及控制系统应用于金属切削机床等，含控制层产品用于搭配销售 [32] - 变频器历经通用起步、专机攻破细分、降本增效、完善谱系四个阶段，从通用场景到高端应用场景拓展 [33] - 伺服起步于机床场景，历经起步、性能优化、专机化三个阶段，以专机化方式突破纺织等行业 [36] 管理层共事多年齐心协力，股权绑定核心人才 - 公司是“普传系”工控公司代表，创始团队齐心合力，职业路径一致，从普传时期到伟创时期不断发展 [38] - 公司创立后团队扩张，吸纳核心技术与管理人才，分工架构更清晰，管理层齐心协力，整体稳定 [39] - 公司股权架构稳定，第一大股东为淮安伟创，主要股东间接持股，通过股权变动激励人才，参控股子公司拓展业务 [41] 业绩稳步增长，专机、伺服、海外市场多点开花 - 公司营收利润稳步增长，2018 - 2023年营业收入与归母净利润CAGR分别达29.6%、40.4%，24年前三季度业绩逆势上升，Q1 - Q3收入同比+22.37%，归母净利润同比+34.09% [44] - 公司产品收入结构形成通用变频、行业专机与伺服“三分天下”格局，24Q1 - Q3专机与伺服贡献主要增量，行业专机中光伏扬水专机增长，伺服业务在机床、纺织行业增长 [48] - 公司毛利率与净利率不断提升，24Q1 - Q3分别为40.53%、17.66%，行业专机与伺服系统毛利率上升，得益于下游应用行业结构变化和产品成本结构优化 [50] - 公司高度重视研发投入，24Q1 - Q3期间费用率为22.68%，同比+2.58%，销售费用率与研发费用率上升显著 [53] - 公司海外市场表现亮眼，2024H1海外收入同比+20.99%，占比26.25%，欧洲是海外第一大市场，俄罗斯及其他独联体国家业务开展多，亚非拉地区光伏扬水专机销量增加，剔除部分收入后其他地区通用产品收入仍高速增长 [56] 工业自动化：周期与成长的交织 工控市场与下游制造业周期共振、结构性亮点常存 - 工业自动化上游为电子元器件，中游包括控制层、驱动层和执行层产品，下游应用于制造业多个领域 [60] - 工控下游服务行业众多，与经济周期强相关，复盘过去三轮制造业周期，工控市场与其波动起伏紧密联系 [61] - 2024年工业自动化市场整体承压，中国工控市场规模同比-1.7%，项目型市场表现优于OEM市场，OEM市场中部分传统行业增长较好，展望2025年需求端或相对乐观 [65] 国产替代开启后半程，三四线品牌加速整合 - 内资中汇川份额断层领先，对二三线厂商而言国产替代空间仍广阔，公司深耕变频领域，低压变频份额达3.0%，在大陆国产厂商中仅次于汇川与英威腾 [72] - 国产替代是以专机化方式实现创造与超越的过程，公司在起重细分行业推出施工升降一体机，市占率显著提升 [75] - 国产替代进入“高端替代”后半程，内资尾部品牌加速整合出清，TOP21名以外的变频器品牌和TOP18名以外的伺服品牌合计市场份额均下降 [79] 变频为基伺服为径，行业为矛海外为盾 深耕变频大市场，初始资本积累/行业经验/渠道资源共同为伺服拓展赋能 - 低压变频器市场规模大，下游分布广泛，多采用经销为主直销为辅方式；伺服市场规模近年来快速发展，下游分布集中于机床、电子等产业，国产厂商销售模式因行业而异 [81][82] - 公司起步于变频大市场，稳定的变频基盘业务支持向伺服投入，行业工艺经验向伺服开发迁移，经销渠道资源与开拓经验具备一定复用性 [83]