核心观点 - 复合调味品新品类有望加速涌现，行业空间大，火锅底料渐入成熟期，中式复调仍处成长期，宏观环境转暖消费升级将推动新品涌现；2月食品饮料板块跑赢大盘，基本面大众品动销改善、白酒控货挺价；投资建议关注白酒和大众品相关公司 [9] 复合调味品：新品类有望加速涌现 行业空间看，火锅底料渐入成熟期，中式复调仍处成长期 - 预计2024年复合调味料行业收入1341亿元，19 - 24年复合增长11%，火锅底料与中式复调占比较高且是主要增长来源 [16] - 火锅底料处于成长期后期，增速放缓但存量市场大，品类有望进一步开发；中式复调品类众多，仅鱼调料发展较成熟，新品机遇多，预计未来3年火锅底料行业收入5%+，中式复调行业收入10%+ [21] - 2021 - 2023年复调企业新品推出放缓，2024年加速，宏观环境转暖消费有望回归升级，新品类有望加速涌现 [23][31] 火锅底料市场空间大，口味持续迭代 - 火锅约6千亿市场规模，是中餐最大品类，预计未来5年仍维持增速5%以上 [33] - 火锅行业内卷竞争，底料品类呈多元化发展，复调企业2024年加快开发火锅底料新品，如海底捞红酸汤锅底、好人家第三代厚火锅 [37] 中式复调新品方向多，天味/颐海等龙头加速推新 - 中式复调受限菜品全国化程度，目前仅酸菜鱼调料、小龙虾料等大单品，未来新品方向多 [41] - 天味食品鲜系列产品是重点新品，2025年继续增加鲜系列SKU布局，不辣汤远期有望成全国化大单品 [41] - 山姆等新渠道带来新机遇，有望催生更多复调新品，如日辰在山姆推出韩式泡菜锅调料动销良好 [43] 市场回顾：2月食品饮料板块跑赢大盘2.2pct 行情回顾：2月板块跑赢大盘，子版块白酒涨幅居前 - 2月申万食品饮料板块上涨4.1%，跑赢沪深300指数2.2个百分点，在31个一级行业中排第11 [50] - 2月子行业普涨，白酒、非白酒涨幅相对较好，三级子行业中白酒、其他酒类、预加工食品表现相对较好，软饮料、零食回调 [50] - 2月食饮权重股多数大涨，今世缘/山西汾酒表现相对较好，涨跌幅居前公司中乳品上游牧场及中游生产公司涨幅大，零食公司跌幅靠前 [55] 陆港通：2月南向资金净买入1528亿港元 - 2月南向资金净买入1528亿港元，净买入较多个股为青岛啤酒股份、中粮家佳康、现代牧业等；净卖出较多个股为中国飞鹤、周黑鸭 [61] 板块估值：食品饮料绝对/相对估值处于2010年以来低位 - 截止3月7日，申万食品饮料板块PE（ttm）估值为20.40X，处于2010年以来12%分位；PB（lf）估值为4.31X，处于2010年以来23%分位，均低于历史估值中枢 [66] - 截止3月7日，申万食品饮料板块PE/PB估值相对沪深300分别为1.6/3.2，当前PE/PB相对估值分别位于2010年以来3%/42%分位数 [66] 基本面跟踪：大众品动销改善，白酒控货挺价 白酒：茅台批价小幅回落，节后普遍控货挺价 - 2月节后酒企普遍控货挺价，2月散飞批价小幅回落，当前价格在2210元/瓶，整箱价格当前在2255元/瓶 [80] - 普五/国窖1573当前批价分别为935、870元/瓶，普五价格同比基本持平，国窖1573同比小幅回落；高端酒库存良性，地产酒略有增加，次高端周转仍较慢，酱酒库存下降 [80] 大众品：2月环比改善，啤酒、乳制品、速冻相对更优 - 啤酒1 + 2月行业普遍增长，青啤销量平稳，华润、燕京亮眼，产品结构向6 - 8元价格带集中，25Q1吨价增长中枢或下移至持平微增 [84] - 乳品2月节后补货略好于预期，价盘稳健，1 + 2月乳制品销售额同比 - 6.8%，环比降幅收窄，行业费投合理，库存良性偏低，渠道信心恢复 [84] - 饮料东鹏持续领先，康统饮料表现亮眼，1 + 2月线下渠道饮料行业增速环比回落，限额以上企业饮料零售额降幅环比改善 [84] - 餐饮供应链&调味品环比改善，1 - 2月社零餐饮分项同比 + 4.3%，限额以上餐饮销售额同比 + 3.6%，均环比加速；1 + 2月调味品和方便速食销售额同比 - 0.3%/-10.0%，降幅较去年12月明显收窄 [90] - 零食&保健品2月主要零食和保健品品牌抖音表现同比改善，Swisse、五个女博士环比加速增长，汤臣倍健增速由负转正；甘源食品、劲仔食品增长较快，三只松鼠、盐津铺子同比增速加速 [92] 原材料成本跟踪：2月原材料走势分化，油脂及猪价继续上行 - 2月主要包材、农产品及原奶价格继续回落，油脂同比上行 [94] - 包材中玻璃、瓦楞纸价格同比延续下降趋势，铝价同比 + 7.8%；农产品中豆粕/大豆/白砂糖价格同比 + 6.5%/-10.1%/-7.7% [94] - 油脂面粉中棕榈油延续上行趋势，同比 + 34.4%；肉禽奶中猪肉均价同比 + 1.1%，白羽鸡价格同比 - 24.7%，鸭脖均价同比 - 50.6%，原奶价格同比 - 31.2% [95] 投资建议 - 白酒经近四年调整期，在政策推动下伴随经济面转暖，板块有望起底回升，核心推荐泸州老窖、今世缘、山西汾酒、古井贡酒、迎驾贡酒，关注贵州茅台、五粮液的配置价值 [9] - 大众品考虑竞争格局以及产品渠道拓展情况，核心推荐盐津铺子、天味食品、燕京啤酒、立高食品、安琪酵母、安井食品、东鹏饮料、青岛啤酒、康师傅控股、伊利股份、蒙牛乳业，关注涪陵榨菜、海天味业、颐海国际、千禾味业、千味央厨、劲仔食品 [9]