报告公司投资评级 - 优于大市 [6][8] 报告的核心观点 - 报告首次覆盖玖龙纸业，认为其作为包装纸行业龙头产能持续扩张，预计25 - 26年净利润分别为13.53、18.82亿元，同比增速80%、39%，3月19日收盘价对应25 - 26年PE为12.00、8.63倍，给予25年13 - 14倍PE估值，对应合理价值区间3.77 - 4.06元（4.10 - 4.41港元），评级“优于大市” [6][8] 根据相关目录分别进行总结 股票数据 - 3月19日收盘股价3.46港元，52周股价波动4.10 - 7.35港元，总股本4692百万股，总市值16235百万港元 [3] 市场表现 - 沪深300对比1M、2M、3M绝对涨幅分别为2.7%、12.0%、7.8%，相对涨幅分别为 - 5.3%、 - 14.5%、 - 17.6% [5] 主要财务数据及预测 - 2023 - 2027年预计营业收入分别为568.85、598.18、692.03、790.53、867.09亿元，同比变动 - 12.2%、5.2%、15.7%、14.2%、9.7%；净利润分别为 - 23.83、7.51、13.53、18.82、24.99亿元，同比变动 - 172.8%、131.5%、80.2%、39.1%、32.8%；全面摊薄EPS分别为 - 0.51、0.16、0.29、0.40、0.53元；毛利率分别为2.70%、9.60%、10.11%、10.50%、11.00%；净资产收益率分别为 - 5.3%、1.7%、2.9%、3.9%、4.9% [7] 事件分析 - 25财年上半年公司实现收入334.65亿元，同比增长9.06%，归母净利润4.70亿元，同比增长60.57%，EPS0.10元 [8] - 卡纸类销量增长14.0%至11.4百万吨，牛卡纸、瓦楞纸、白卡纸和白板纸销量分别同比变动16.5%、11.2%、16.6%、 - 1.5%，平均售价同比减少4.1% [8] - 25财年上半年毛利31.94亿元，同比增长18.1%，毛利率同比提升0.7pct至9.5%；销售费用11.12亿元，销售费用率同比提升0.1pct至3.7%，管理费用10.31亿元，管理费用率同比提升0.2pct至3.6%，期间费用率因广西北海项目投产产生额外费用略有提升 [8] - 截止24年底国内产能约27.7百万吨，美国四家浆纸厂产能约1.3百万吨；扩产计划包括3.05百万吨木浆以及3.70百万吨纸，广西北海预计新投产能3.60百万吨，湖北荆州预计新投产能3.15百万吨，全部投产后纤维原料和造纸产能预计分别达8.19、25.37百万吨 [8] 主要盈利预测假设 - 包装纸业务预计25 - 27年收入增长16.13%、15.00%、10.00%；文化纸业务预计25 - 27年收入变动 - 19.60%、5.00%、5.00% [10][11] - 预计25 - 27年毛利率分别为10.11%、10.50%、11.00%，销售费用率维持3.9%，管理费用率维持3.6% [11] 财务报表分析和预测 - 资产负债表方面，2024 - 2027年预计流动资产分别为36313、35856、39361、42950百万元，非流动资产分别为102059、105002、105894、106758百万元等 [12] - 利润表方面，2024 - 2027年预计营业总收入分别为59496、67497、77176、84644百万元，营业成本分别为321、1707、1877、2065百万元等 [12] - 现金流量表方面，2024 - 2027年预计经营活动现金流分别为 - 794、10955、6817、7662百万元，投资活动现金流分别为 - 12656、 - 6785、 - 5000、 - 5000百万元等 [12] - 主要财务比率方面，2024 - 2027年预计营业收入增长率分别为4.86%、13.45%、14.34%、9.68%，归属母公司净利润增长率分别为131.50%、80.20%、39.09%、32.82%等 [12] - 每股指标方面，2024 - 2027年预计每股收益分别为0.16、0.29、0.40、0.53元，每股经营现金分别为 - 0.17、2.33、1.45、1.63元等 [12] - 价值评估方面，2024 - 2027年预计P/E分别为20.31、12.00、8.63、6.50倍，P/B分别为0.34、0.35、0.34、0.32倍等 [12]