报告发布 - 公司2025/2026中期报告中英文版本分别发布于公司网站和联交所网站[2][7] 企业通讯 - 非登记持有人获取印刷本可填申请表寄回或发邮件，费用全免[3][7] - 想电子收取企业通讯应联络中介并提供邮箱[4][8][10] - 对通知有查询可工作日上班时间致电热线[5][8] 公司信息 - 公司为玖龙纸业（控股）有限公司，股份代号2689[10]

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财务数据关键指标变化：收入和利润 - 销量同比增长8.3%至约1240万吨，创三年同期历史新高[55] - 平均销售价格同比上涨2.7%[55] - 销售收入同比增加11.2%至人民币372.2亿元[55] - 净利润同比增长225.1%至约人民币22.1亿元[55] - 公司权益持有人应占盈利同比上涨318.8%至约人民币19.7亿元[55] - 销量同比增长8.3%至1240万吨，创三年同期历史新高[76][79] - 平均销售价格同比上涨2.7%[76][79] - 销售收入同比增长11.2%至人民币372.208亿元[76][79] - 毛利润同比增长67.4%至约人民币53.472亿元[82][84] - 净利润同比增长225.1%至约人民币22.117亿元[82][84] - 公司权益持有人应占盈利同比增长318.8%至约人民币19.665亿元[82][84] - 公司收入为人民币372.208亿元，同比增长11.2%[91][93] - 收入增长由销量增长8.3%和平均售价提升2.7%共同驱动[92][94] - 毛利润为人民币53.472亿元，同比增长67.4%；毛利率从9.5%提升至14.4%[99][104] - 经营盈利为人民币34.076亿元，同比大幅增长113.4%[102][107] - 税后净利润为人民币22.117亿元，同比大幅增加225.1%或人民币15.314亿元[116][120] - 公司权益持有人应占盈利为人民币19.665亿元，同比大幅增加318.8%或人民币14.969亿元[117][121] 财务数据关键指标变化：成本和费用 - 所得税开支为人民币4.282亿元，同比增加70.0%或人民币1.763亿元[110][112] - 净财务成本为人民币8.083亿元，同比增加4.7%或人民币3660万元[111] 各条业务线表现 - 公司主要产品包括牛卡纸、环保牛卡纸、白面牛卡纸和涂布牛卡纸，并以玖龙、海龙、地龙及江龙等品牌区分不同档次[13][14][15][16] - 环保牛卡纸由100%废纸制造，以满足客户对低成本及环保的要求[14] - 白面牛卡纸为三层纸张，其面层经过漂白，适用于需要白色外观或高印刷适性的客户[15] - 涂布牛卡纸为四层纸张，面层在漂白木浆上进行涂布，兼具高强度和高印刷适性，可替代传统涂布白板纸[16] - 白卡纸产品包括玖龙牌足克、海龙牌超高松、社会白卡、蛟龙牌食品级白卡、玖龙牌铜版卡及扑克牌等不同种类[22] - 高强瓦楞芯纸克重范围在48–185克/平方米，其中48、55、60、70克/平方米低克重产品处于行业优越地位[25][27] - 涂布灰底白板纸基重范围在180–500克/平方米[26][28] - 文化纸产品包括双胶纸和办公用纸，已通过FSC™认证，并分为全木浆和再生纤维两大类[30][31] - 美国浆纸厂提供箱板原纸、牛皮纸、印刷及特种纸、浆品（NBHK及再生浆）和包装产品[33][35][36][37][38][39][40] - 包装产品包括高强瓦楞纸板及纸箱，使用集团原纸生产，可提供A、C、B、E楞及组合楞型的二层至五层瓦楞纸板[42] - 高强瓦楞纸箱可提供1–7色水印产品，适用于食品、电子电器、工业品、物流运输等防护包装[42] - 包装纸业务（牛卡纸、高强瓦楞芯纸、涂布灰底白板纸及白卡纸）是收入主要来源，占比89.0%[91][93] - 公司总年设计产能为3150万吨，其中牛卡纸1340万吨，高价值特种纸及浆品640万吨，高强瓦楞芯纸370万吨，白卡纸300万吨，文化用纸300万吨，涂布灰底白板纸200万吨[92][95] - 白卡纸销量同比大幅增长133.3%，涂布灰底白板纸销量则下降2.2%[92][97] 各地区表现 - 销量增长8.3%至1240万吨，中国市场销量增加60万吨，海外市场增加40万吨[92][96] - 中国消费相关收入占总收入86.6%，海外收入占比13.4%[98][103] 产能与项目进展 - 已投产的木浆年设计产能约540万吨[56] - 待所有新项目投产后，纤维原料年设计总产能预计将提升至约1070万吨[56] - 其中木浆790万吨、再生浆70万吨、木纤维210万吨[56] - 湖北基地120万吨白卡纸及北海基地70万吨文化纸顺利投产[61] - 湖北基地成功实现120万吨漂白折叠箱板纸产能[63] - 北海基地成功实现70万吨印刷书写纸产能[63] - 公司高端产品比例得到提升[63] - 公司浆纸一体化布局与产品结构多元化调整已基本完成[70] - 截至2025年底，纤维原料总设计年产能约820万吨（木浆540万吨、再生浆70万吨、木纤维210万吨）[82][85] - 截至2025年底，造纸总设计年产能约2540万吨[82][85] - 截至2025年底，下游包装厂总设计年产能约29亿平方米[82][85] - 在建木浆产能约320万吨及白卡纸与文化纸产能190万吨，投产后纤维原料总年产能将达约1070万吨[83][86] 管理层讨论和指引 - 公司未来核心策略包括严控生产成本，深化降本增效[68] - 公司未来核心策略包括释放人才价值潜能[68] - 公司未来核心策略包括推动高端化差异化，提高高端市场份额[73] - 公司未来核心策略包括深化精益运营，提升系统经营效能[75] - 公司未来核心策略包括坚持双线并重，筑牢可持续发展根基[75] - 公司致力于提升吨浆综合成本控制[68] 其他财务数据 - 为支持湖北荆州和广西北海的产能扩张项目，公司贷款总额从人民币683.189亿元增加至人民币734.669亿元[109] - 总借款从人民币683.189亿元增加至人民币734.669亿元[111] - 存货水平为人民币103.863亿元，较半年前减少0.6%[118][122] - 原材料周转天数为29天，去年同期为32天；产成品周转天数为22天，去年同期为20天[118][123] - 贸易应收账款为人民币36.510亿元，较半年前增加13.2%；周转天数为17天，去年同期为21天[125][129] - 贸易应付账款为人民币37.160亿元，较半年前增加9.3%；周转天数为20天，去年同期为31天[125][130] - 总权益为人民币524.943亿元，较半年前增加3.7%或人民币18.827亿元[126] - 截至2025年12月31日，公司拥有银行及现金结余、短期银行存款及受限制现金合计约66.133亿元人民币[132] - 截至2025年12月31日，公司未动用银行融资额度总计约532.619亿元人民币[132] - 截至2025年12月31日，公司总权益约为524.943亿元人民币，较2025年6月30日增加约18.827亿元人民币或约3.7%[132] - 截至2025年12月31日，公司99.1%的借款以人民币计价，因此无重大外汇风险[135][138] 股息政策 - 截至2025年12月31日止六个月不宣派中期股息（截至2024年12月31日止六个月：无）[167][169] - 公司采纳审慎及可持续的股息政策，派息由董事会酌情决定[167][168] - 不派息主要原因为保留足够现金以提升集团财务稳定性，并为未来资本项目提供资金[167][169] - 所有利润及保留盈利将保留并再投资于集团业务运营，以支持可持续增长及提升长期股东价值[169] - 公司股息政策考虑因素包括集团经营业绩、现金流、未来前景、资金需求及盈余等[171] 审计与企业管治 - 中期财务资料已由审计委员会审阅[162][166] - 未经审核简明综合中期财务资料已由核数师罗兵咸永道会计师事务所审阅[162][166] - 审计委员会成员包括孙宝源先生（主席）、陈曼琪女士、李惠群博士及曹振雷博士[156] - 企业管治委员会成员包括李惠群博士（主席）、张茵女士、张成飞先生、陈曼琪女士及孙宝源先生[160][164] - 提名委员会成员包括张茵女士（主席）、张成飞先生、陈曼琪女士、李惠群博士及孙宝源先生[158] 股权结构与主要股东 - 截至2025年12月31日，公司已发行普通股总数为4,692,220,811股[176][177] - 张茵女士通过个人、家族及公司权益合计持有公司3,113,811,942股，占已发行股份的66.36%[176] - 刘名中先生通过个人、家族及公司权益合计持有公司3,113,811,942股，占已发行股份的66.36%[176] - Ken Liu先生通过个人及公司权益合计持有公司2,993,502,000股，占已发行股份的63.80%[176] - Best Result直接持有公司2,992,120,000股股份[185] - 公司于2024年6月发行了本金总额为4亿美元（相当于人民币28.454亿元）的14.0%优先永续资本证券[179] - 张茵女士作为实益拥有人持有2.704亿美元的该永续证券，占发行总额的67.60%[179] - 刘名中先生作为实益拥有人持有2780万美元的该永续证券，占发行总额的6.95%[179] - 张成飞先生作为实益拥有人持有2700万美元的该永续证券，占发行总额的6.75%[179] - Ken Liu先生作为信托受益人，持有Best Result已发行普通股的90.000%[181] - 截至2025年12月31日，公司已发行普通股总数为4,692,220,811股[190][191] - 控股股东Best Result直接持有公司2,992,120,000股股份，占已发行股份的63.77%[190] - Best Result的股权结构由多个信托通过不同公司持有，其中张氏家族信托约37.073%，刘氏家族信托约37.053%[192][196] - 除披露外，截至2025年12月31日，公司未知悉其他人士持有须披露的股份权益或淡仓[193][197] - 报告期内，公司及其关联方未参与任何使董事可通过收购公司股份或债券获利的安排[188] 融资与债务条款 - 2023年1月，公司与交通银行（香港）订立融资协议，获得4.75亿美元三年期融资[194][199] - 该4.75亿美元融资协议包含条款：若张茵女士及其家族成员合计持股低于51%，融资将立即到期偿还[194][199] - 2023年12月，公司马来西亚子公司获得26.3亿元人民币三年期融资，公司提供担保[195][200] - 该26.3亿元人民币融资协议包含条款：若张茵女士及其家族成员失去公司至少51%股权或管理控制权，融资将立即到期偿还[195][200] 公司基本信息 - 公司注册办事处位于百慕大汉密尔顿，香港办事处位于九龙观塘海滨道181号One Harbour Square[8] - 公司核数师为罗兵咸永道会计师事务所（PricewaterhouseCoopers）[8] - 公司主要往来银行包括交通银行、中国银行、中国农业银行、中国进出口银行、中国工商银行等[8][10] - 股份过户登记处总处为Conyers Corporate Services (Bermuda) Limited，香港分处为卓佳证券登记有限公司（Tricor Investor Services Limited）[8] - 公司网址为 www.ndpaper.com 及 www.irasia.com/listco/hk/ndpaper[9][11] - 公司董事会执行董事包括董事长张茵女士、副董事长兼行政总裁刘名中先生、副董事长兼副行政总裁张成飞先生等[3]

港股纸业股市场表现 - 截至发稿，港股纸业股普遍出现显著下跌，其中玖龙纸业(02689.HK)跌幅达7.36%，股价报7.3港元 [1] - 晨鸣纸业(01812.HK)下跌6.45%，股价报1.16港元 [1] - 理文造纸(02314.HK)下跌5.56%，股价报3.57港元 [1] 主要公司股价变动 - 玖龙纸业股价下跌7.36%至7.3港元，在所列公司中跌幅最大 [1] - 晨鸣纸业股价下跌6.45%至1.16港元 [1] - 理文造纸股价下跌5.56%至3.57港元 [1]

行业价格动态 - 3月上旬瓦楞纸价格高于2月份，与季节性规律发生背离 [1] - 3月中下旬，规模纸厂仍在继续发布相关涨价计划 [1] 市场供需与库存状况 - 市场供应继续恢复，纸厂开工负荷率预计将恢复至正常水平 [1] - 3月处于消费相对淡季，需求增量有限，终端表现不佳 [1] - 下游拿货积极性可能进一步减弱，纸厂库存压力或有增加 [1] - 市场供需矛盾凸显，价格存在转弱风险 [1] 相关公司股价表现 - 截至发稿，玖龙纸业(02689)股价下跌7.36%，报7.3港元 [1] - 截至发稿，晨鸣纸业(01812)股价下跌6.45%，报1.16港元 [1] - 截至发稿，理文造纸(02314)股价下跌5.56%，报3.57港元 [1]

行业市场表现 - 港股纸业板块股价普遍大幅下跌，截至发稿，玖龙纸业跌7.36%报7.3港元，晨鸣纸业跌6.45%报1.16港元，理文造纸跌5.56%报3.57港元 [1] 核心价格动态 - 3月上旬瓦楞纸价格已高于2月份，与季节性规律发生背离 [1] - 3月中下旬，规模纸厂仍在继续发布相关涨价计划 [1] 供需基本面分析 - 市场供应继续恢复，纸厂开工负荷率预计将恢复至正常水平 [1] - 3月处于消费相对淡季，需求增量有限，终端表现不佳 [1] - 下游拿货积极性可能因终端表现不佳而进一步减弱 [1] - 纸厂库存压力或有增加，市场供需矛盾凸显 [1] - 瓦楞纸价格存在转弱风险 [1]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 纸浆期货 05 合约价格下跌，市场走势较弱，基本面无利好驱动，上下游博弈加深，资金换月施压，市场传闻外盘报价下跌；下游部分纸企库存压力仍存，出货偏缓慢，走货一般；玖龙纸业宣布 4 月继续涨价[7][8][9] 各部分总结 行情回顾与操作建议 - 纸浆期货 05 合约前结算价 5148 元/吨，收盘价 5040 元/吨，下跌 2.10%；山东木浆市场针叶浆意向成交价格区间 4500 - 5350 元/吨，高端价格较上一工作日跌 50 - 100 元/吨，山东银星报价 5050 - 5080 元/吨[7] - 智利 Arauco 公司 3 月木浆外盘报价：针叶浆银星持平于 710 美元/吨，本色浆金星持平于 620 美元/吨，阔叶浆明星涨 20 美元/吨至 620 美元/吨[8] - 1 月世界 20 产浆国化学浆出货量同比 -0.9%，针叶浆同比 -5.5%，阔叶浆同比 +3.5%；2 月欧洲木浆库存量 70.36 万吨，环比 +3.3%，同比 -5.8%，消费量 82.07 万吨，环比 +1.2%，同比 +3.4%；2023 年 1 - 2 月纸浆累计进口总量 604.39 万吨，同比 -5.4%；截止 3 月 12 日，主要地区及港口周度纸浆库存量 232.57 万吨，环比下降 2.64%[8] 行业要闻 - 3 月 17 日，玖龙纸业发布本月第三批涨价函，4 月继续涨势，单次涨幅 50 元/吨，多个生产基地分时段、分批次调价，涨价理由是受中东局势影响，能源价格暴涨，化工产品价格上涨且供应不稳定，运营成本攀升[9] 数据概览 - 报告展示了进口漂针浆现货价格、纸浆期货价格、纸浆期现价差、针阔叶价差、跨期价差、仓单总量、国内主港地区纸浆库存、欧洲主要港口木浆库存、铜版纸和双胶纸价格及价差、白卡纸和白板纸价格及价差、美元兑人民币元等数据图表[15][17][19][22][27][30]

行业投资评级 - 行业评级：看好 [1] 核心观点 - 当前板块处于盈利修复与产业升级同步推进的关键阶段，建议聚焦提价弹性+政策受益双主线布局 [3][32] - 一方面，把握龙头密集提价、产业链传导顺畅带来的盈利弹性，瓦楞纸、包装纸等品种提价落地概率较高，下游复工需求逐步释放，龙头企业盈利改善空间较为可观 [3][32] - 另一方面，布局政策支持力度较大的高端造纸、特种纸标的，广西专项资金项目有望加快落地，长期成长潜力更具优势 [3][32] - 短期可重点跟踪龙头提价落地进度、下游拿货情绪与库存去化情况，若提价传导持续顺畅，可适度加仓弹性较强的龙头标的 [3][32] - 中期关注政策项目建设进度、浆价运行趋势与行业盈利修复节奏，若行业景气度延续改善，可延长核心标的持仓周期 [3][32] 行业要闻总结 - **价格数据**：2026年1-2月份造纸和纸制品业工业生产者出厂价格同比下降2.8% [4] - **龙头企业提价**：玖龙10大基地统一发布年后第四轮涨价函，部分基地“一函三涨”，下游纸板企业如湖北勤善美包装等同步将纸板价格上调3% [5][12] - **政策支持**：广西公示2026年工业振兴专项资金拟支持项目名单，玖龙纸业（北海）年产65万吨精品纸、建晖纸业年产30.6万吨高端食品包装纸、仙鹤新材料年产10万吨特种纸等项目入选 [6][7] 行业高频数据总结 - **纸浆市场** - 期货市场：本周（2026.3.9-3.15）纸浆期货库存18.92万吨，周环比增加34911吨；期货收盘价5216元/吨，周环比下降44元/吨 [13] - 现货价格：本周国内漂针浆价格5312.5元/吨，周环比下降5元/吨；国内漂阔浆价格4595元/吨，周环比下降25元/吨；国际漂针浆均价710美元/吨，国际漂阔浆均价630美元/吨，周环比持平 [17] - **纸品价格** - 本周瓦楞纸均价3530元/吨，周环比上涨70元/吨 [20] - 箱板纸均价4600元/吨，白卡纸均价4560元/吨，白板纸均价3556元/吨，周环比均持平 [20] - **化工原料**：截至3月13日，国内TDI均价18300元/吨，周环比上升1950元/吨；国内MDI均价17100元/吨，周环比上升1800元/吨 [15] 2025年行业经济运行情况总结 - **产量**：2025年1-12月全国机制纸及纸板产量16405.4万吨，同比增长2.9% [8] - **营业收入**：2025年1-12月全国机制纸及纸板营业收入累计14186.7亿元，同比下降2.6% [9] - **利润总额**：2025年1-12月全国机制纸及纸板利润总额累计443亿元，同比下降13.6% [10] - **区域表现（广东省）**：产量2385.23万吨，同比下降9.9%，占全国14.5%；营业收入2397.18亿元，同比下降7%，占全国16.9%；利润总额33.67亿元，同比下降35.7%，占全国7.6% [8][9][10] 公司重要事件及公告总结 - **世纪阳光纸业**：日照265万吨浆纸一体化项目预计6月开工，总投资近230亿元，达产后可实现年产值160亿元、利税33亿元 [25] - **理文造纸**：2025年营业收入约266.42亿港元，同比增长2.49%；净利润约19.41亿港元，同比增长42.98%；其中生活用纸营业收入约60.17亿港元，同比增长15.07% [27] - **岳阳林纸**：2025年实现营业收入86.65亿元，同比增长6.78% [28] - **山鹰纸业（宿州）**：拟投资2000万元建设沼气提纯项目，设计总产能1808.4万立方米/年 [29] - **法门寺纸业**：拟建年产10万吨文化用纸制浆及纸机生产线智能化提升改造项目，将关闭淘汰一条5万吨/年高强瓦楞原纸生产线 [30]

报告投资评级 - 维持轻工制造行业“中性”评级 [1][3] - 维持纺织服饰行业“中性”评级 [1][3] - 维持对欧派家居、索菲亚、探路者、森马服饰、乖宝宠物、中宠股份的“增持”评级 [3][44] 报告核心观点 - 建议关注低估值头部软体家居企业，因原材料价格上涨将推动行业格局优化，且地产链情绪回暖 [2][43] - 维持包装纸价格上行将推动相关企业一季度业绩改善的判断 [2][43] 行业要闻总结 - 玖龙纸业10大基地于3月10日统一发布年后第四轮涨价函，部分基地甚至“一函三涨”，主要因能源及化工成本上升 [9] - 上游原纸涨价已传导至下游，湖北等地多家纸板企业宣布将纸板价格在原有折扣基础上上调3% [9] - 2026年1-2月，造纸和纸制品业工业生产者出厂价格同比下降2.8% [1][9] 行业高频数据总结 - **化工原材料**：截至3月13日，TDI均价为1.84万元/吨，周环比上涨2,560.00元/吨，较2月27日上涨3,543.33元/吨；MDI均价为2.18万元/吨，周环比上涨3,160.00元/吨，较2月27日上涨4,160.00元/吨 [2][10][43] - **纸浆**：截至3月13日，国内漂针浆均价为5,402.45元/吨，周环比下跌4.84元/吨；漂阔浆均价为4,549.04元/吨，周环比下跌18.85元/吨；国际浆价保持平稳 [11] - **包装纸**：截至3月13日，国内瓦楞纸均价为3,050.00元/吨，周环比上涨50.00元/吨；箱板纸、白板纸、白卡纸、铜版纸、胶版纸价格周环比均持平 [19] - **纺织原料**：截至3月13日，国内长绒棉均价为2.57万元/吨，周环比上涨30.00元/吨 [28][33] 重要公司公告总结 - **飞亚达**：2025年公司实现营业收入350,848.79万元，同比下降10.96%；归母净利润8,731.78万元，同比下降60.37% [1][36] - **健盛集团**：2025年公司营业收入达到25.88亿元，同比增长0.59%；归母净利润为4.05亿元，同比增长24.62% [1][36] 行情回顾总结 - **轻工制造行业**：3月9日至3月13日，SW轻工制造指数下跌0.14%，跑输沪深300指数0.33个百分点 [1][37] - **纺织服饰行业**：同期，SW纺织服饰指数下跌0.57%，跑输沪深300指数0.75个百分点 [1][4][39] 本周策略总结 - **软体家居**：TDI和MDI价格大幅上涨推动海绵成本上升，将压缩行业利润空间，尤其对中小企业影响更大，但有利于行业格局优化，头部企业因供应链和成本传导能力更强而受益 [2][43] - **造纸包装**：玖龙纸业提价及瓦楞纸价格周环比上涨50.00元/吨，支撑包装纸价格上行趋势，利好相关企业一季度业绩 [2][43]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 造纸行业作为典型顺周期行业，已现周期底部反转迹象，其股价遵循二阶段演绎，吨盈是核心定价锚，当前板块仍处于第一阶段，吨盈有较大改善空间，部分企业如博汇纸业、太阳纸业、玖龙纸业具备发展潜力 [8][27][52] 各目录总结 1. 造纸为典型顺周期行业，周期底部反转迹象已现 - 造纸是强顺周期行业，行业景气与宏观经济正相关且波动更剧烈，2024年9月后的政策推动经济复苏，拉动造纸需求，叠加行业因素，呈现周期底部反转迹象 [8] - 从库存周期看，25Q3造纸行业或进入被动去库存阶段，特征为经济回暖、需求复苏、生产滞后、原材料库存持平或上涨、产成品库存下降、原材料价格下降、成品纸价格持平或略升、纸企盈利复苏 [13] - 复盘过去造纸周期，均由供给侧催化，反内卷政策将打造造纸板块股价底，后市供给出清、库存上行、需求筑底有望共振演绎上行周期 [16] - 以白卡纸为例，复盘两轮提价周期，供给侧是主导因素，15Q3 - 17Q4年纸价上行是因主流纸厂限产提价，19Q3 - 22Q1年纸价上行是因疫情后需求显现、头部企业话语权增强、收购提高集中度及政策催化 [18][20] 2. 板块股价遵循二阶段演绎，吨盈为核心定价锚 - 周期股上涨遵循二阶段演绎，阶段1由预期推动股价上涨，企业从亏损迈向盈亏平衡，估值以PB定价为主；阶段2由产品价格推动盈利改善预期，导致股价上涨，企业从盈亏平衡迈向利润明显改善，估值由PB转为PE为主 [27] - 造纸板块PPI与板块超额收益正相关，纸价上行提升企业毛利率和净利率，市场预期先于业绩验证影响股价，复盘上两轮纸价上涨周期，探寻从第一阶段向第二阶段转变的拐点 [36] - 白卡纸以博汇纸业为例，2019 - 2022年，纸价、日度吨盈与股价相关系数分别为0.78和0.75，阶段1吨盈改善预期带动股价温和上涨，阶段2纸价和吨盈提升带动股价加速上涨，拐点为2020年5月，市场拟合吨盈迈过300元/吨 [37] - 文化纸以太阳纸业为例，2016 - 2018年，双胶纸日度纸价、吨盈与股价相关系数分别为0.90和0.57，阶段1吨盈改善预期带动股价走出底部区间，阶段2纸价上涨、吨盈大幅改善，拐点为2017年6月，市场拟合吨盈迈过300元/吨 [41] - 箱板纸以玖龙纸业为例，2016 - 2018年，箱板纸日度纸价、吨盈与股价相关系数分别为0.87和0.63，阶段1吨盈改善预期带动股价走出底部区间，阶段2政策导致利润空间扩大，拐点为2017年8月，市场拟合吨盈迈过500元/吨（卓创吨盈迈过300元/吨） [44] 3. 当前板块仍处于第一阶段，吨盈仍有较大改善空间 - 周期品股价上涨先慢后快，从PB定价转向PE定价，白卡纸/文化纸/箱板瓦楞纸公司从第一阶段向第二阶段的合理吨盈拐点为300元/吨左右，纸价突破预期且涨幅超原材料时，吨盈提升，企业盈利能力增强，股价加速上涨 [54] - 截至2026年3月6日，白卡纸/双胶纸/箱板纸吨毛利分别为 - 332 / - 576 / 485元/吨，据此测算吨净利分别为 - 700 / - 834 / 200元/吨，白卡纸和双胶纸处于吨盈改善第一阶段，箱板瓦楞纸或从第一阶段向第二阶段转变 [55] 4. 重点公司分析 4.1博汇纸业：解决同业竞争问题在即，盈利弹性有望加速释放 - 金光纸业将在2026年9月前解决与博汇纸业的同业竞争问题，其在白纸板和双胶纸方面有一定产能，若业务注入博汇纸业，其收入和盈利能力有望提升 [64][66] - 公司未来预计新增100万吨高档包装纸板产能、150万吨高档包装纸板产能、80万吨高档特种纸板产能、32万吨化学浆产能，有望为业绩贡献增量 [68] 4.2太阳纸业：长周期成长股，林浆纸一体化竞争力显著 - 产能扩张带动产销量增长和盈利能力提升，是公司业绩成长的驱动力，2012 - 2023年产能、营收、归母净利润均有增长，2025年经营韧性强 [70] - 公司战略性出海老挝布局林木资源，形成150万吨浆、纸生产能力，老挝基地地理位置优越，自有林地优势将逐步释放 [76] 4.3玖龙纸业：浆纸产能协同布局，红利加速释放 - 公司是包装纸行业领军企业，已拓展高附加值纸种，截至2025年12月31日，设计年产能约31.5百万吨 [77] - 公司完成浆纸一体化战略核心主体构建，提升经营弹性与盈利韧性，未来将扩充高端原料产能，新项目投产后纤维原料年设计总产能预计提升至约1,070万吨 [81]