报告行业投资评级 - 强于大市（维持） [1] 报告的核心观点 - 承接系列报告对消费金融行业的研究，聚焦行业盈利模式、资产摆布和资产质量趋势等方面，认为行业量降价稳质改善，盈利弹性可期，政策鼓励消金市场发展，看好头部公司投资价值 [5] 根据相关目录分别进行总结 量降价稳质改善，盈利弹性或可期 - 量：宏观需求不足和平台审慎策略致行业信贷增速下滑，奇富、乐信和信也24Q3在贷余额增速分别为 -16%/-8%/+3%，24Q3单季度撮合贷款规模同比增速分别为 -19%/-19%/2%；行业轻资本转型加快，奇富和信也24Q3轻资本模式贷款占比提升；资产结构影响营收结构，奇富利息收入占比高，信也担保收入占比高 [8][9][11] - 价：尾部客群议价能力弱，信贷科技平台资产端定价刚性，奇富近两年贷款收益率平稳；“资产荒”和降息使平台融资成本下降，奇富24Q3单季度年化融资成本率较23Q4降1.16pct至3.99%；行业贷款净收益率边际改善，三家公司净利息收入增速稳定 [8][26][29] - 质：3家公司90天 + 逾期率自23年以来绝对水平上行，24年以来边际好转，奇富、乐信、信也24Q3 90天 + 逾期率分别环比24Q2降68BP/0BP/15BP至2.72%/3.70%/2.50%；前瞻性指标24年改善明显，奇富和信也24Q3首日逾期率较年初降40BP/40BP至4.60%/4.90%；资产质量向好与风险偏好收紧、决策机制灵活、风控体系优化有关，未来需观察政策效果，资产质量向好利润弹性可期 [34][36][38] 盈利拆解：轻重资本各有千秋，信用成本仍是核心 - 盈利模式：轻重资本体系下有利息净收入、助贷撮合费用、担保收入三种收入方式；成本端主要是信用成本和运营成本；信贷科技平台ROE水平分化，24H1奇富、乐信和信也年化ROE分别为22.7%/8.6%/15.3% [46][47][49] - 盈利拆解：收入端，24H1奇富、乐信和信也信贷相关业务收入take rate分别为27.9%/52.3%/55.9%，考虑信用成本后净take rate分别为18.4%/31.6%/31.1%，信用成本是影响盈利弹性核心因素；费用端，24H1三家公司营业费用/A分别为 -10.5%/-27.0%/-22.8%；24H1三家公司权益乘数分别为2.1x/2.3x/1.5x，行业规模扩张有空间，风险端缓释有望提高盈利弹性 [51][55][56] 政策拖底鼓励消金市场发展，行业企稳前景值得期待 - 两会政府工作报告等政策出台，消费回暖值得期待，以线上化深耕尾部客群的信贷科技平台或更早感受行业变化，资产质量改善趋势或持续，量增价稳预期下盈利弹性将释放，看好行业头部公司投资价值 [59]