报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [2][5][61] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司以“超高分子量聚乙烯+芳纶”高性能纤维为双支点，打造“纤维+复材”核心产品体系，收购超美斯打开第二成长曲线 [3] - 公司是全球 UHMWPE 纤维行业龙头，下游防弹制品、机器人腱绳领域有望拉动需求快速增长，2024 年营收与归母净利润逐季环比提升 [3][4] - 预计公司 2024 - 2026 年归母净利润 1.3/1.9/2.2 亿元，同比增速为 -15.5%/46.4%/15.5%，摊薄 EPS 为 0.58/0.85/0.98 元，对应 PE 为 30.3/20.7/17.9x [5][61] 公司发展历程 - 工艺研发阶段：1994 年 3 月设计出第一条 UHMWPE 纤维试验线，1999 年 6 月公司注册成立，2000 年 5 月成为国内首批实现 UHMWPE 纤维产业化的企业 [7] - 技术突破阶段：2005 - 2012 年在生产工艺、产品种类、技术奖项、下游产品等方面取得突破 [7] - 扩大规模阶段：2015 - 2019 年取得军工资质、进行产能扩张和基地建设 [8] - 多元布局阶段：2021 - 2025 年上市、投产、收购股权，完善战略业务布局 [9] 公司股权结构 - 控股股东为中国国投贸易有限公司，持有 37.36%股权，实际控制人为国家开发投资集团有限公司，还有多只产业基金和管理层参股 [11] 公司财务情况 - 2024 年营收 6.5 亿元（同比 +1.4%），分季度为 1.1/1.4/1.7/2.2 亿元，归母净利润 1.3 亿元（同比 -15.3%），分季度为 0.18/0.30/0.34/0.48 亿元，全年营收和归母净利润逐季环比提升 [4][12] - 2024 年 1 - 9 月毛利率和净利率分别为 36.9%和 19.74%，同比下降 6.05%和 23.30%，业务重心向复合材料转移 [15] - 2024 年 1 - 9 月期间费用为 6,002 万元，期间费用率为 14.04%，研发费用 2,561 万元，研发费用率为 5.99%，研发费用逐步递增且增速稳定 [20] UHMWPE 纤维行业情况 - 性能优异，是目前工业化高性能纤维材料中比强度和比模量最高的纤维，应用广泛，被用于军事装备、海洋产业等领域 [22] - 2024 年全球总产能约达 10 万吨/年，中国产能约为 6.9 万吨，行业前七家产能合计占比超过 90%，市场高度集中 [23] - 我国需求量持续较快增长，2018 - 2023 年年均复合增长率为 14.6%，国内下游领域需求相对平均，欧美主要应用于军事防务 [24][25] - 是机器人腱绳重要备选材料，随着人形机器人放量有望成为新需求增长点，欧盟武装重组计划使 UHMWPE 纤维及其复合材料需求增大 [29] - 中国进口量逐年衰减，出口量在 2020 - 2024 年间波动增长，2024 年增速达 57.45%，预计后续出口量递增，进口量减少 [30][34] 公司 UHMWPE 业务情况 - 截至 2024 年底产能为 7960 吨/年超高分子量聚乙烯纤维、2175 吨/年无纬布及配套防弹制品产能，2024 年新增产能顺利投产，产销量创历史新高 [35] - 逐步加大国产原料比重，有效抵消纤维价格下降影响，主营业务毛利同比略增，实现全年营业收入增长 [35][36] 芳纶纤维及芳纶纸情况 - 芳纶是世界三大高科技纤维之一，分为间位芳纶和对位芳纶，芳纶纸以芳纶短切纤维和芳纶沉析纤维为主要原材料，应用于多个重要领域 [39][40] - 全球市场中间位芳纶纸主要用于电气绝缘和蜂窝芯材，中国市场高度集中于电气绝缘，占比 91% [42] - 中国绝缘材料产量、发电装机容量、新能源汽车销量增长，推动芳纶纸需求增长，市场规模和消费量同步扩张 [43][45][48] - 芳纶纸蜂窝芯材制作工艺复杂，在飞机多个部位广泛应用，航空领域需求长期递增 [54][56][58] 公司芳纶业务情况 - 收购超美斯 75.8%股权，其具备间位芳纶纤维产能 5000 吨/年、芳纶纸产能约 2000 吨/年，完善高性能纤维产业布局 [4][60] - 实现业务协同和技术与研发协同，打造“3 + X”未来纤维产业体系 [60]