报告公司投资评级 - 买入（维持） [2] 报告的核心观点 - 公司发布2024年业绩，净利润同比大增52%，若剔除Amer Sports上市和配售所获利得，净利润同比增长16.5%，符合预期 [6] - 分品牌看，安踏品牌保持双位数增长，Fila品牌稳健增长，其他品牌延续强劲势头 [6] - 分渠道看，线上销售快速增长，线下业态持续创新，线下渠道积极进行差异化门店布局，契合当下消费趋势 [6] - 净利润率稳步提升，经营质量稳健，剔除相关利得后，可比口径下净利润率提升0.4pct至16.8% [6] - 加快推进“全球化”战略，全方位构建海外业务布局，已在多个市场成功布局，为拓展全球市场奠定有利基础 [6] - 公司多品牌矩阵资源稀缺，主品牌增长稳健，FILA聚焦高端时尚，户外新品牌延续强劲势头，维持“买入”评级，略微下调25 - 26年并新增27年盈利预测 [6] 财务数据及盈利预测 - 2023 - 2027E营业收入分别为623.6、708.3、779.5、839.2、900.7亿元，同比增长率分别为16%、14%、10%、8%、7% [6] - 2023 - 2027E归母净利润分别为102.4、156.0、134.1、147.0、160.1亿元，同比增长率分别为35%、52%、 - 14%、10%、9% [6] - 2023 - 2027E每股收益（摊薄）分别为3.61、5.41、4.65、5.10、5.55元/股 [6] - 2023 - 2027E市盈率分别为24、15、18、16、15倍 [6] 各品牌表现 安踏品牌 - 2024年营收335.2亿元，同比增长10.6%，毛利率54.5%，同比下降0.4pct，经营利润率21%，同比下降1.2pct [6] Fila品牌 - 2024年营收266.3亿元，同比增长6.1%，毛利率为67.8%，同比下降1.2pct，经营溢利率25.3%，同比下降2.3pct [6] 其他品牌 - 2024年营收同比增长53.7%至106.8亿元，毛利率72.2%，同比下降0.7pct，经营利润率28.6%，同比提升1.5pct [6] 渠道表现 线上渠道 - 2024年公司线上收入同比增长22%至249亿元，占比35.1%，相比23年的32.8%继续提升 [6] 线下渠道 - 截止到24年底，安踏成人装门店7135家，净增82家，安踏儿童2784家，同比净增6家；FILA大货1264家，同比净增85家，FILA Fusion206家，同比净减5家，FILA Kids 590家门店，净增8家；迪桑特226家门店，净增39家，科隆191家，净增27家 [6] 经营指标 - 2024年公司毛利率同比下降0.4pct至62.2%，经营利润率23.4%，同比下降1.2pct，归母净利率提升至22%，剔除相关利得后，可比口径下净利润率提升0.4pct至16.8% [6] - 2024年存货周转天数123天，同比持平，应收贸易款项周转天数21天，同比增加1天，应付账款周转天数51天，同比增加4天，经营活动产生现金流净额167.41亿元，同比下降15% [6] 海外业务布局 - 2024年以东南亚市场作为海外布局首站，集中资源突破重点渠道，安踏已在多个市场成功布局，并与欧美市场头部零售分销商战略合作取得突破性进展，DESCENTE也已进入新加坡和马来西亚市场，目前安踏、FILA、迪桑特在中国以外的市场门店数量分别达到216/23/4家 [6] 合并损益表 |单位：（亿元人民币）|FY2023|FY2024|FY2025E|FY2026E|FY2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入|624|708|779|839|901| |营业成本|-233|-268|-295|-314|-333| |毛利|390|440|484|526|568| |其他净收入|17|24|21|21|22| |销售费用|-217|-256|-279|-300|-322| |管理费用|-37|-42|-45|-49|-52| |营业利润|154|166|181|197|215| |净融资（支出）/收入|10|14|13|13|14| |分占合营公司亏损|-7|2|11|14|16| |除税前溢利|156|219|205|225|245| |所得税|-44|-49|-55|-61|-66| |年内溢利|113|170|149|164|179| |汇兑差额|5|14|14|14|14| |分占合营公司的全面亏损(收益)| - 1|1|0|0|0| |综合收益总额|117|181|163|178|192| |溢利分配为本公司股东|102|156|134|147|160| |溢利分配为非控股权益|10|14|15|17|19| [16]