报告行业投资评级 - 股票评级为“Overweight”（增持），行业观点为“Attractive”（有吸引力），目标价为HK$200 [7] 报告的核心观点 - 核心业务运营利润保持稳定，但新业务亏损扩大且人工智能投资增加，预计2025年核心本地商业运营利润为610亿人民币，新业务亏损扩大至95亿人民币 [1] - 2024年第四季度核心本地商业运营利润超预期，主要因外卖业务盈利能力提升；2025年第一季度外卖业务量增长态势改善，预计总收入、调整后息税折旧摊销前利润等指标均有增长 [2][3] - 2025年外卖业务量预计增长10%，核心本地商业总收入和运营利润预计分别增长17%，社保政策影响有限；新业务亏损预计扩大至94亿人民币 [4] - 维持目标价HK$200，因新业务亏损扩大和增量资本支出折旧，下调2025 - 2026年营收和非国际财务报告准则净利润预测 [5] 根据相关目录分别进行总结 4Q24 Results Recap - 总营收同比增长20%，与摩根士丹利预期相符；调整后息税折旧摊销前利润为115亿人民币，超预期且与市场共识相符 [25] - 核心本地商业收入增长19%，运营利润为129亿人民币，同比增长61%，高于预期和市场共识 [25] - 新业务收入增长23%，运营亏损22亿人民币，与预期基本相符，美团优选亏损收窄 [25] - 公司2024年回购2.61亿股，花费280亿港元（36亿美元），第四季度无回购 [25] Estimate Changes - 考虑新业务亏损扩大（主要来自美团优选）和增量资本支出折旧，下调2025 - 2026年营收预测2 - 3%，非国际财务报告准则净利润预测下调6% [26] Valuation Methodology - 目标价维持HK$200，维持“增持”评级，采用现金流折现法估值，将加权平均资本成本假设从12%降至11%，终端增长率预测维持3%不变 [30] Financial Summary - 2022 - 2027年，核心本地商业收入和运营利润呈增长趋势，新业务收入增长但运营亏损逐渐收窄 [34] - 各年总营收、运营利润、净利润等指标均有不同程度增长，调整后息税折旧摊销前利润和净利润率也呈上升趋势 [34] - 资产负债表方面，现金及现金等价物、流动资产等逐年增加，负债规模相对稳定 [34] Risk Reward - Meituan (3690.HK) - 目标价HK$200基于现金流折现估值，关键假设为11%的加权平均资本成本和3%的终端增长率 [36] - 牛市情景下，预计2024 - 2028年总营收复合年增长率为19%，2027年调整后息税折旧摊销前利润率为19% [40] - 基础情景下，预计2024 - 2028年总营收复合年增长率为16%，2027年调整后息税折旧摊销前利润率为16% [41] - 熊市情景下，预计2024 - 2028年总营收复合年增长率为14%，2027年调整后息税折旧摊销前利润率为13.6% [45] INVESTMENT DRIVERS - 全球营收主要来自中国大陆，占比90 - 100%，亚太（除日本、中国大陆和印度）和中东及非洲地区占比0 - 10% [49] MS ESTIMATES VS. CONSENSUS - 摩根士丹利对美团2025财年的营收、息税折旧摊销前利润、净利润和每股收益的预测与市场共识存在差异 [52] INDUSTRY COVERAGE - 对中国互联网及其他服务行业内多家公司给出评级和价格信息，美团评级为“O”（增持），2025年3月21日股价为HK$167.60 [108]