报告公司投资评级 - 投资评级为“优于大市”，维持该评级 [2] 报告的核心观点 - 2024年业绩增长超预期，客户组合优化和运动产能利用率提升提振盈利水平，产能扩张、分布多元化及拟加速发展手袋业务有望持续优化订单结构，有望受惠现有客户业绩提升和拓展新客进一步提升盈利能力，预计2025 - 2027年净利润增长，给予2025年PE估值12 - 13X，对应合理价值区间21.34 - 23.11港元/股 [6] 根据相关目录分别进行总结 股票数据 - 3月24日收盘价为18.02港元，52周股价波动为9.90 - 19.44港元，总股本829百万股，总市值14930百万港元 [2] 市场表现 - 恒生指数对比中，1M、2M、3M绝对涨幅分别为5.5%、2.6%、14.1%，相对涨幅分别为3.1%、 - 16.5%、 - 4.9% [3] 主要财务数据及预测 |年份|营业收入(百万元)|营业收入YoY(%)|净利润(百万元)|净利润YoY(%)|全面摊薄EPS(元)|毛利率(%)|净资产收益率(%)| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2023|1493|-8.47%|141|19.52%|0.18|24.57%|13.42%| |2024|1545|3.51%|171|21.25%|0.21|24.85%|15.52%| |2025E|1629|5.43%|189|10.27%|0.23|25.00%|16.27%| |2026E|1731|6.25%|208|10.48%|0.25|25.20%|17.04%| |2027E|1842|6.42%|228|9.17%|0.27|25.40%|17.61%| [5] 2024年业绩情况 - 全年收入同比增3.5%至15.5亿美元，出货量同比增8.2%至5300万双，ASP同比降4.4%至28.4美元，毛利率提升0.3pct至24.9%，经营利润率提升1.2pct至11.9%，净利润增21.2%至1.7亿美元，净利率提升1.6pct至11.1%，经营利润率创15年新高，2021年以来经营利润年均增21.5%，时尚奢华/运动/休闲收入同比变动 + 2.8%/+6.7%/ - 2.1%，收入占比35.5%/44.5%/20%，同比变动 - 0.1/+1.3/ - 1.2pct，拟派末期/特别股息0.5/0.56港元，全年派息率103.8%，不含特别股息派息率71%，股息率约9.4% [6] 产能及业务发展 - 2024年中国/越南/亚洲其他地区产能占比27%/51%/22%，同比变动 + 1/0/ - 1pct，2025年目标为24%/52%/24%，2024年非运动产能接近满产，2025年计划提升印尼梭罗及孟加拉新工厂产能，与主要客户打造印尼专属运动鞋厂，计划将手袋与配饰制造打造为第二增长曲线，正考虑收购越南一家小型工厂 [6] 客户情况 - 奢华客户Moncler、Prada、Miu Miu鞋履2024年实现较好增长，Miu Miu 2025春夏推出新品并开设快闪店，Moncler扩充SKU并计划推出全新鞋履系列，Nike FY25Q3新品表现亮眼，预计FY25Q4后业绩压力缓和，26年初将大量推新，Under Armour 24Q4业绩好于预期并上调财年指引，2025年将新增运动客户 [6] 盈利预测与估值 - 预计公司2025 - 2027年净利润为1.89/2.08/2.28亿美元，同比增长10.3%/10.5%/9.2%，25 - 26年拟每年向股东额外回报6000万美元，假设分红比例70%，以3月21日收盘价计，25股息率/现金回报率/总回报率有望达6.9%/3.1%/10%，给予2025年PE估值12 - 13X，对应合理价值区间21.34 - 23.11港元/股 [6] 可比公司估值表 |公司名称|股票代码|总市值（亿元）|股价（元/股）|2023净利润（百万元）|2024E净利润（百万元）|2025E净利润（百万元）|2026E净利润（百万元）|2023市盈率（X）|2024E市盈率（X）|2025E市盈率（X）|2026E市盈率（X）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |华利集团|300979.SZ|739|63.35|3200|3841|4454|5111|23.10|19.25|16.60|14.47| |申洲国际|2313.HK|853|56.75|3531|6390|7235|8131|24.16|13.35|11.79|10.49| |伟星股份|002003.SZ|150|12.81|706|706|818|937|21.22|21.22|18.31|15.98| |平均| - | - | - | - | - | - | - |22.83|17.94|15.57|13.65| [7] 财务报表分析和预测 - 包含每股指标、价值评估、盈利能力指标、盈利增长、偿债能力指标、经营效率指标等多方面指标在2024 - 2027E的情况，以及利润表、资产负债表、现金流量表在相应年份的预测数据 [9]