报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [3][6] 报告的核心观点 - 吸入制剂收入波动，期待妥布霉素放量，24年前三季度呼吸制剂销售收入7.99亿元，同比降28.18%，预计25年相关产品放量拉动收入增长 [2] - 研发有序投入，创新转型可期，推进“机制创新+多适应症覆盖”战略，向多元协同方向发展，中枢神经项目有望强化慢病协同价值 [3] - 维持24 - 26年归母净利润预测为14.43/15.99/17.64亿元，对应EPS分别为0.77/0.87/0.96元，对应P/E为14/13/12倍 [3] 事件总结 - 公司控股子公司丽珠医药集团全资子公司黄体酮注射液获批上市，用于辅助生殖技术中黄体酮补充治疗，2024年国内终端销售金额约14.10亿元，其中注射液约1.57亿元 [1] - 公司针对Nav1.8钠通道抑制剂布局镇痛方向研发项目，处临床I期阶段，聚焦安全性研究 [1] 财务数据总结 盈利预测与估值简表 |指标|2022|2023|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|17,143|16,646|16,838|17,828|18,928| |营业收入增长率|7.79%|-2.90%|1.15%|5.88%|6.17%| |净利润（百万元）|1,503|1,443|1,443|1,599|1,764| |净利润增长率|13.10%|-3.98%|0.02%|10.80%|10.36%| |EPS（元）|0.78|0.77|0.77|0.87|0.96| |ROE（归属母公司)（摊薄）|11.45%|10.49%|9.71%|9.91%|10.07%| |P/E|14|14|14|13|12| |P/B|1.6|1.5|1.4|1.3|1.2|[5] 利润表 |项目|2022|2023|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入|17,143|16,646|16,838|17,828|18,928| |营业成本|6,252|6,298|6,400|6,746|7,110| |折旧和摊销|805|1,022|913|961|1,014| |税金及附加|200|203|206|218|231| |销售费用|4,951|4,434|4,396|4,650|4,931| |管理费用|992|930|926|932|1,015| |研发费用|1,742|1,662|1,684|1,801|1,912| |财务费用|-352|-405|-134|-229|-276| |投资收益|56|79|0|0|0| |营业利润|3,480|3,507|3,507|3,881|4,279| |利润总额|3,456|3,466|3,466|3,840|4,238| |所得税|562|615|615|681|752| |净利润|2,894|2,851|2,852|3,159|3,487| |少数股东损益|1,392|1,408|1,408|1,561|1,722| |归属母公司净利润|1,503|1,443|1,443|1,599|1,764| |EPS(元)|0.78|0.77|0.77|0.87|0.96|[11] 现金流量表 |项目|2022|2023|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |经营活动现金流|3,978|3,929|4,937|3,724|3,927| |净利润|1,503|1,443|1,443|1,599|1,764| |折旧摊销|805|1,022|913|961|1,014| |净营运资金增加|1,154|-129|-526|1,097|1,331| |其他|516|1,593|3,107|67|-182| |投资活动产生现金流|-2,252|-877|-447|-925|-900| |净资本支出|-1,145|-1,115|-417|-850|-850| |长期投资变化|1,420|1,411|0|0|0| |其他资产变化|-2,527|-1,174|-31|-75|-50| |融资活动现金流|566|-1,927|-2,275|-107|-96| |股本变化|21|-64|9|-45|0| |债务净变化|1,983|497|-2,076|0|0| |无息负债变化|802|-487|-684|252|162| |净现金流|2,481|1,162|2,215|2,692|2,932|[11] 资产负债表 |项目|2022|2023|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |总资产|35,729|36,358|36,114|39,189|42,466| |货币资金|14,808|15,692|17,907|20,599|23,530| |交易性金融资产|109|83|10|10|10| |应收账款|3,104|2,693|3,368|3,566|3,786| |应收票据|1,960|1,941|1,684|1,783|1,893| |其他应收款（合计）|53|46|337|357|379| |存货|2,562|2,656|1,192|1,253|1,316| |其他流动资产|164|77|82|107|134| |流动资产合计|23,178|23,875|24,895|28,003|31,392| |其他权益工具|1,194|1,155|1,155|1,155|1,155| |长期股权投资|1,420|1,411|1,411|1,411|1,411| |固定资产|5,265|5,626|5,243|4,885|4,528| |在建工程|811|531|818|1,033|1,195| |无形资产|802|683|687|648|614| |商誉|614|636|631|631|631| |其他非流动资产|1,157|957|1,034|1,034|1,034| |非流动资产合计|12,552|12,483|11,218|11,186|11,074| |总负债|13,709|13,719|10,958|11,210|11,373| |短期借款|2,126|2,076|0|0|0| |应付账款|944|894|909|958|1,009| |应付票据|1,636|1,469|1,493|1,573|1,658| |预收账款|0|0|0|0|0| |其他流动负债|101|51|51|51|51| |流动负债合计|9,755|9,861|7,371|7,623|7,785| |长期借款|3,231|3,122|3,122|3,122|3,122| |应付债券|0|0|0|0|0| |其他非流动负债|469|460|463|463|463| |非流动负债合计|3,954|3,858|3,588|3,588|3,588| |股东权益|22,020|22,640|25,155|27,979|31,093| |股本|1,929|1,866|1,874|1,829|1,829| |公积金|3,078|2,461|2,530|2,575|2,575| |未分配利润|8,457|9,442|10,471|11,734|13,126| |归属母公司权益|13,122|13,756|14,863|16,126|17,518| |少数股东权益|8,898|8,884|10,292|11,853|13,575|[12] 盈利能力 |指标|2022|2023|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |毛利率|63.5%|62.2%|62.0%|62.2%|62.4%| |EBITDA率|25.1%|28.8%|26.6%|26.0%|26.6%| |EBIT率|20.1%|22.2%|21.2%|20.6%|21.3%| |税前净利润率|20.2%|20.8%|20.6%|21.5%|22.4%| |归母净利润率|8.8%|8.7%|8.6%|9.0%|9.3%| |ROA|8.1%|7.8%|7.9%|8.1%|8.2%| |ROE（摊薄）|11.5%|10.5%|9.7%|9.9%|10.1%| |经营性ROIC|11.0%|11.7%|12.1%|11.9%|12.4%|[13] 偿债能力 |指标|2022|2023|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |资产负债率|38%|38%|30%|29%|27%| |流动比率|2.38|2.42|3.38|3.67|4.03| |速动比率|2.11|2.15|3.22|3.51|3.86| |归母权益/有息债务|2.42|2.32|3.87|4.20|4.56| |有形资产/有息债务|6.10|5.69|9.04|9.85|10.71|[13] 费用率 |指标|2022|2023|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |销售费用率|28.88%|26.64%|26.11%|26.08%|26.05%| |管理费用率|5.79%|5.59%|5.50%|5.23%|5.36%| |财务费用率|-2.06%|-2.43%|-0.79%|-1.28%|-1.46%| |研发费用率|10.16%|9.98%|10.00%|10.10%|10.10%| |所得税率|16%|18%|18%|18%|18%|[14] 每股指标 |指标|2022|2023|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |每股红利|0.18|0.18|0.18|0.20|0.22| |每股经营现金流|2.06|2.11|2.63|2.04|2.15| |每股净资产|6.80|7.37|7.93|8.81|9.58| |每股销售收入|8.89|8.92|8.98|9.75|10.35|[14] 估值指标 |指标|2022|2023|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |PE|14|14|14|13|12| |PB|1.6|1.5|1.4|1.3|1.2| |EV/EBITDA|10.5|9.1|9.3|9.2|8.8| |股息率|1.6%|1.6%|1.6%|1.8%|2.0%|[14] 市场数据总结 - 总股本18.29亿股，总市值208.14亿元，一年最低/最高为9.40/13.05元，近3月换手率55.31% [6] 收益表现总结 |%|1M|3M|1Y| |----|----|----|----| |相对|0.52|1.65|-5.73| |绝对|-0.18|0.26|5.23|[9] 相关研报总结 - 《吸入制剂快速增长，期待妥布霉素放量——健康元（600380.SH）2023年业绩点评》（2024 - 04 - 05） [10] - 《吸入制剂持续放量——健康元（600380.SH）2023年一季报业绩点评》（2023 - 0