报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 军工行业需求端因强军备战和军费增长确定性强，供给端央企主导且民参军队伍扩大，产业链分工协作，当前处于基本面投资时代，财务指标可反映景气度，股权激励能释放业绩，航空装备、航空发动机、消耗类弹药等是优质赛道 [6][25][31] 根据相关目录分别进行总结 行业框架 - 需求端目标是2027年实现建军百年奋斗目标、2035年基本实现国防和军队现代化、2050年建成世界一流军队，需求主体多样，有阶段性放量特点，供给端以十大军工集团为主体，存在资质等多种壁垒，产业链高度分工协作，监管和采购定价有多种方式 [4] 需求端 - 国防支出稳步增长，2024年军费增幅7%，稳定增长是军工行业长期成长基本盘，叠加装备费占比攀升支撑企业业绩 [9] - 军贸出口产品多样，美、法出口有增长，俄下降，中国有望获更大份额，装备受关注 [11] - 装备定型初期小批量生产，完成后快速放量，行业需求呈阶段性特点 [12] 连接供需 - 需求侧监管主体为装备发展部和财政部国防司，供给侧为国防科工局和国资委 [19] - 常用定价方式有激励约束定价、竞标定价和询价定价，引入议价环节 [20] 供给端 - 形成十大军工集团为主体，地方国企和民参军企业为辅的供给体系 [26] - 高可靠性和保密要求形成资质壁垒，企业需取得“三证”，市场与技术壁垒高，竞争格局稳定 [28][30] 投资框架 - 军工行业经历主题投资、蛰伏期，现进入基本面投资新时代，“十四五”装备放量采购，核心元件国产化加速，盈利改善 [32] 财务指标 - 军工行业缺乏中观数据，可借助资本开支等前瞻性指标判断景气情况 [36] - 景气沿产业链从上游向下游传导，配套环节放量领先、业绩更具弹性，24Q1 - Q3行业营收和归母净利润下降，因订单延迟和军品价格调整 [38] - 24Q1 - Q3行业毛利率稳定、净利率下降、期间费用率提升，因营业收入下降使研发费用率提升 [39] - 24Q3合同负债回落、预付款项增加、存货增加、固定资产增加、在建工程下降 [42] 股权激励 - 政策推动股权激励数量攀升，实施后大部分公司经营能力和创收能力提升 [47] - 振华科技2018年实施股权激励，业绩和股价高增长，盈利能力快速提升，激励效应显著 [49][52] 不同产业链环节 - 下游需求推动上游扩充产能和拓展产品类别 [54] - 军工元器件国产替代需求迫切，平台型企业有望优先享受装备信息化和国产替代机遇 [57] 优质赛道 - 航空装备批产型号新一轮采购、新型号导入，航天交付任务需求增长恢复，产能突破瓶颈，格局稳定，部分赛道有结构性增量 [59] 航空装备 - 歼 - 35一机多型亮相航展，我国成第二个有两款隐身飞机国家，有望受益空海军建设，军贸和维修打开发展空间 [62] 航空发动机 - 我国航空发动机推重比落后美、俄，航展有展品和订单，型号批产叠加模式创新 [67][69] 消耗类弹药 - 消耗类弹药高精尖与低成本并进，代表性产品有导弹等，实战训练等推动需求 [75]