报告公司投资评级 - 行业为非银金融/保险Ⅱ，6个月评级为买入（维持评级），当前价格37.79元 [7] 报告的核心观点 - 国寿人力规模稳定，队伍产能持续提升，随着公司改革创新推进，负债端有望持续高质量发展；受益于资本市场回暖，投资端带动业绩增长，凸显投资端高弹性 [5] 根据相关目录分别进行总结 核心指标 - 2024年公司实现归母净利润1069亿元，同比+109%；EV1.40万亿元，同比+11.2%；NBV337亿元（24年新经济假设），可比口径（使用23年旧经济假设458亿元）下同比+24%；首年期交1191亿元，同比+5.8% [1] 个险渠道 - 长缴期产品保费占比持续提升，负债端结构持续优化，首年期交1002亿元，同比+9.2%；其中十年期及以上首年期交566亿元，同比+14.3%，十年期及以上在首年期交中的占比达47.5%，同比+3.5pct [2] - 价值增速领先保费增速，渠道转型引领价值创造，个险渠道NBV可比口径下同比+18.4%，增速快于首年期交增速 [2] - 人力队伍规模保持稳定，质态持续改善，截至24年末公司人力规模61.5万人，较23年年末下降1.9万人，队伍产能持续提升，月人均首年期交保费同比+15.0% [2] 银保渠道 - 银保渠道小幅负增长，“报行合一”压制银保表现，公司银保渠道首年期交188亿元，同比-9.4%，预计系24年银保渠道“报行合一”推动下，银行保险销售压力所致 [3] 保险资金投资 - 股债双牛带动总投资收益率大幅提升，2024年公司实现总投资收益3083亿元，同比+138%，总投资收益率5.50%，同比+2.93pct，24年内长债收益率大幅下行和24Q3以来权益市场大幅上涨贡献账面大量浮盈，全年公允价值变动损益1182亿元，23年同期仅42亿元；净投资收益1957亿元，同比+5.3%；净投资收益率下降0.24pct至3.47%，预计系新配固定收益类资产票息持续走低所致 [4] - 大类资产配置方面，全年大幅加配债券，下半年加配股票，债券配置占比59.04%，较23A/24H分别+4.93pct/+1.68pct；股票配置比例7.58%，较23A/24H分别-0.37pct/+0.32pct；账面现金（1.76%）及定期存款（6.63%）占比大幅下降，分别较23年同期-1.36pct/-0.86pct [4] - 会计入账方面，减配PL加配OCI债券，交易性金融资产（PL）占比28.86%，较24H下降1.74pct；OCI债占比52.32%，较24H提升2.91pct；AC债占比2.98%，较24H -0.16pct；OCI股票占比2.60%，较24H -0.02pct [5] 投资建议 - 审慎下调2025 - 2027公司归母净利润为1077/1082/1099亿元（此前25 - 26年归母净利润预计为1226亿元及1288亿元），同比+0.72%/0.46%/1.62% [5][11] 财务数据和估值 |指标|2023A|2024E|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|405040|528567|556393|586869|618813| |增长率（%）|-50.97%|30.50%|5.26%|5.48%|5.44%| |归属母公司股东净利润（百万元）|51184|106935|107704|108196|109949| |增长率（%）|-23.24%|108.92%|0.72%|0.46%|1.62%| |每股收益（元）|1.81|3.78|3.81|3.83|3.89| |市盈率(P/E)|20.87|9.99|9.92|9.87|9.71| |市净率(P/B)|2.32|2.92|3.26|2.10|2.01| [12]