报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4] 报告的核心观点 - 公司负债端开门红高速增长，预计Q1 NBV增速有望超50%，全年有望实现双位数正增长；资产端权益配置比例高于同业，关注资本市场好转下的β行情 [4] 业绩简评 - 3月27日，公司披露2024年年报，归母净利润同比+201%、每股分红同比+198%、NBV增长107%、CSM较年初增长4.1% [1] 经营分析 利润与分红 - 2024年公司归母净利润同比+201%至262亿，其中Q4为55.5亿元（上年同期-8.3亿元）；归母净资产分别较年初、Q3末-8.4%、+5.7%；末期分红1.99元，全年分红2.53元，同比增长198%，分红比例达30.1%；CSM较年初+4.1% [2] NBV与EV增长 - 假设下调后（投资收益率4%、风险贴现率8.5%），NBV仍实现106.8%增长，首年保费同比-5.0%，margin提升7.9pct至14.6%；原保费口径，新单保费同比-4.6%，趸交压降33.2%，缴期结构大幅优化，长期险首年期交占首年保费比例提升12.6pct至70.1% [2] - 假设调整后EV增长3.2%，贡献分别为NBV（2.5%）、EV预期回报（6.6%）、运营偏差（1.9%）、投资偏差（8.1%）、运营假设变动（-0.9%）；经济假设变动致使EV折价12.1% [2] 渠道表现 - 个险渠道NBV增长37.2%，新单保费同比+13.7%，长险期缴同比+19.7%，margin提升4.6pct至27%；个险规模人力13.6万人，较年初减少1.9万/12%；月均绩优人力1.55万人，同比增长4%，月均绩优率10.9%，同比提升2.3pct；月均万C人力0.35万人，同比增长28%，月均万C人力占比2.5%，同比提升0.9pct；月均人均综合产能0.81万元，同比增长41% [3] - 银保渠道NBV增长516%，贡献提升至40%；主要由margin提升8.7pct至10.1%，趸交压降同比-34%致使新单同比-14%，期交占新单比例同比+13pct至56% [3] 投资收益 - 净投资收益率-0.2pct至3.2%；总投资收益率+4.0pct至5.8%；综合投资收益率+5.9pct至8.5%；投资资产较年初+21.1%，股票+基金占比提升至18.8%，其中股票占比+1.1pct至11.1%，基金占比-0.3pct至7.8%；OCI股票较24H1增长82%至306亿，占股票比例提升5.3pct至16.9% [4] 公司基本情况 |项目|12/23|12/24|12/25E|12/26E|12/27E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|71,547|132,555|114,180|120,495|127,517| |营业收入增长率|-33.78%|85.27%|-13.86%|5.53%|5.83%| |归母净利润(百万元)|8,712|26,229|16,121|17,905|18,775| |归母净利润增长率|-59.48%|201.07%|-38.54%|11.07%|4.86%| |新业务价值（百万元）|3,024|6,253|7,855|7,459|8,222| |新业务价值增长率|65.04%|106.78%|25.62%|-5.04%|10.22%| |每股收益(元)|2.79|8.41|5.17|5.74|6.02| |P/E（A股）|18.40|6.11|9.95|8.95|8.54| |每股内含价值（元）|80.29|82.84|91.26|100.06|109.60| |P/EV（A股）|0.64|0.62|0.56|0.51|0.47| |每股净资产（元）|33.68|30.85|30.07|29.73|29.88| |P/B（A股）|1.53|1.67|1.71|1.73|1.72|[7] 三张报表预测摘要 损益表 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |保险服务收入|48,045|47,812|48,476|48,124|48,776| |利息收入|32,268|31,917|/|/|/| |投资收益|-3,775|-38|64,626|71,301|77,657| |公允价值变动损益|-6,124|-61|/|/|/| |汇兑损益|113|80|20|20|20| |营业收入|71,547|132,555|114,180|120,495|127,517| |保险服务费用|-33,252|-31,575|-33,560|-33,176|-33,643| |营业费用|-66,003|-104,338|-95,173|-99,389|-105,387| |营业利润|5,544|28,217|19,007|21,106|22,130| |税前利润|5,515|28,141|18,969|21,068|22,092| |所得税|3,201|-1,908|-2,845|-3,160|-3,314| |归属于母公司股东的净利润|8,712|26,229|16,121|17,905|18,775| |少数股东损益|4|4|2|3|3|[8] 资产负债表 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |定期存款|255,984|282,458|301,106|315,516|334,486| |长期股权投资|5,174|20,615|30,245|35,846|43,553| |存出资本保证金|1,784|1,803|1,807|1,830|1,854| |投资性房地产|9,383|9,118|9,055|8,961|8,807| |固定资产|15,979|15,821|15,651|15,330|15,015| |其他资产|/|/|1,114,953|1,362,482|1,492,616| |资产总计|/|/|1,403,257|1,692,297|1,850,480| |保险合同负债|/|/|1,146,497|1,366,090|1,499,694| |其他负债|151,668|229,938|256,944|278,418|301,823| |负债总计|/|/|1,298,165|1,596,028|1,756,638| |实收资本|3,120|3,120|3,120|3,120|3,120| |归属于母公司股东权益|105,067|96,240|93,809|92,770|93,222| |少数股东权益|25|29|33|37|42| |负债和所有者权益合计|/|/|1,403,257|1,692,297|1,850,480|[8] 主要财务指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |每股收益|2.79|8.41|5.17|5.74|6.02| |每股净资产|33.68|30.85|30.07|29.73|29.88| |每股内含价值|80.29|82.84|91.26|100.06|109.60| |每股新业务价值|0.97|2.00|2.52|2.39|2.64| |P/E|18.40|6.11|9.95|8.95|8.54| |P/B|1.53|1.67|1.71|1.73|1.72| |P/EV|0.64|0.62|0.56|0.51|0.47| |净投资收益率|3.40%|3.20%|3.00%|2.80%|2.60%| |总投资收益率|1.80%|5.80%|4.00%|4.00%|4.00%| |净资产收益率|8.58%|26.06%|16.97%|19.19%|20.19%| |总资产收益率|0.67%|1.69%|0.91%|0.93%|0.91%| |净利润增长率|-59.48%|201.07%|-38.54%|11.07%|4.86%| |集团内含价值增长率|-1.98%|3.17%|10.17%|9.63%|9.54%| |新业务价值增长率|65.04%|106.78%|25.62%|-5.04%|10.22%| |核心偿付能力充足率|157.01%|124.07%|120.00%|120.00%|120.00%| |综合偿付能力充足率|278.43%|217.55%|210.00%|205.00%|200.00%| |调整后净资产|162,783|189,233|204,372|220,721|238,379| |有效业务价值|87,727|69,215|80,373|91,454|103,575| |内含价值|250,510|258,448|284,745|312,176|341,954| |一年新业务价值|3,024|6,253|7,855|7,459|8,222| |内含价值回报率|9.97%|10.07%|10.58%|10.14%|10.12%|[8] 市场中相关报告评级比率分析 |日期|一周内|一月内|二月内|三月内|六月内| |----|----|----|----|----|----| |买入|0|3|11|28|103| |增持|0|1|1|5|0| |中性|0|0|0|0|0| |减持|0|0|0|0|0| |评分|0.00|1.25|1.08|1.15|1.00|[9]