报告公司投资评级 - 招商证券 A 股（600999 CH）和 H 股（6099 HK）均维持买入评级 [1][5][8] 报告的核心观点 - 招商证券 2024 年业绩表现良好，收入和归母净利润同比增长，投资业务是增长核心驱动力，预计未来业绩保持稳健提升态势 [1] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024 年收入 208.91 亿元，同比+5.40%；归母净利润 103.86 亿元，同比+18.51%；Q4 单季度收入 66.12 亿元，同比+33%、环比+41%；归母净利润 32.36 亿元，同比+37%、环比+35%，略高于业绩快报 [1] 各业务表现 - 投资业务：全年收入 95 亿元创历史新高，同比+42%、占收入比例达 46%；年末总资产 7212 亿元，同比+4%；金融投资 3472 亿元，同比+2%；固收类投资规模 2551 亿元，同比+3.5%；权益类投资规模 641 亿元，同比+10%，权益 OCI 投资增长 120%至 390 亿元 [2] - 经纪与资管业务：经纪业务净收入 62 亿元，同比+12%，股基市占率 4.51%，同比下滑 0.72pct；年末财富顾问人数 1458 人，同比+1%；财富管理客户数 62.75 万户，同比+17%；客户资产 1.56 万亿元，同比+14%；资管业务净收入 7 亿元，同比+1%；年末资产管理规模 2674 亿元，同比-9%，主要系单一资管计划规模收缩 [3] - 投行与信用业务：2024 年股权投行承压，全市场 IPO、再融资发行规模分别同比-81%、-67%；公司投行业务净收入 8.6 亿元、同比-34%；全年利息净收入 11 亿元，同比-22%，主要系低利率下两融价格战导致收入下滑、且利息成本支出提升 [4] 盈利预测与估值 - 下调 2025 - 2027 年 EPS 假设，预计分别为 1.36/1.51/1.73 元（2025 - 2026 年前值分别为 1.42/1.53 元，下调 4.7%/1.3%），2025 年 BPS 为 15.78 元 [5] - A/H 可比公司 2025E PB Wind 一致预期均值分别为 1.4/0.8 倍，给予招商证券 2025 年目标 PB 溢价至 1.5/1.0 倍，目标价人民币 23.91 元/17.27 港币（前值为人民币 25.56 元/17.56 港币，对应 2025E PB 为 1.6/1.0 倍） [5] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入 (人民币百万)|19,821|20,891|22,983|25,292|28,274| |+/-%|3.13|5.40|10.01|10.05|11.79| |归属母公司净利润 (人民币百万)|8,764|10,386|11,790|13,094|15,024| |+/-%|8.57|18.51|13.52|11.06|14.74| |EPS (人民币,最新摊薄)|1.01|1.19|1.36|1.51|1.73| |BVPS (人民币,最新摊薄)|14.02|14.97|15.78|16.68|17.72| |PE (倍)|18.03|15.22|13.40|12.07|10.52| |PB (倍)|1.30|1.21|1.15|1.09|1.03| |ROE (%)|7.39|8.24|8.82|9.27|10.04| [7] 基本数据 |(港币/人民币)|6099 HK|600999 CH| |----|----|----| |目标价|17.27|23.91| |收盘价 (截至 3 月 27 日)|14.04|18.17| |市值 (百万)|122,099|158,016| |6 个月平均日成交额 (百万)|517.78|799.73| |52 周价格范围|5.76 - 26.05|13.49 - 22.84| |BVPS|14.97|14.97| [9] 可比公司 PE、PB Wind 一致预期 - A 股：中信证券、国泰君安、广发证券、中国银河、中金公司 2025E PE 中位数 17 倍、平均数 19 倍，PB 中位数 1.55 倍、平均数 1.43 倍 [15] - H 股：中信证券、国泰君安、广发证券、中国银河、中金公司 2025E PE 中位数 11 倍、平均数 10 倍，PB 中位数 0.68 倍、平均数 0.79 倍 [16] 盈利预测 |损益表|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入 (人民币百万)|19,821|20,891|22,983|25,292|28,274| |手续费及佣金净收入 (人民币百万)|8,277|8,378|10,327|11,213|12,296| |经纪业务手续费净收入 (人民币百万)|5,531|6,183|7,640|8,133|8,762| |投资银行业务手续费净收入 (人民币百万)|1,302|856.47|994.27|1,231|1,551| |资产管理业务手续费净收入 (人民币百万)|712.89|717.27|818.37|899.26|942.09| |利息净收入 (人民币百万)|1,452|1,134|1,215|1,369|1,532| |投资净收益 (人民币百万)|6,201|9,900|6,038|7,900|8,787| |对联营企业和合营企业的投资收益 (人民币百万)|1,534|1,483|1,600|1,600|1,600| |公允价值变动净收益 (人民币百万)|2,063|1,110|4,938|4,300|5,087| |汇兑净收益 (人民币百万)|57.85|121.61|133.81|147.26|164.62| |其他收益 (人民币百万)|102.11|63.24|133.81|147.26|164.62| |其他业务收入 (人民币百万)|1,662|178.89|196.85|216.63|242.18| |营业支出 (人民币百万)|10,523|9,664|10,470|11,396|12,032| |税金及附加 (人民币百万)|112.56|118.73|229.83|252.92|282.74| |管理费用 (人民币百万)|8,748|9,652|9,883|10,749|11,310| |减值损失 (人民币百万)|187.82|(113.30)|275.79|303.50|339.29| |其他业务成本 (人民币百万)|1,475|6.09|81.94|90.17|100.81| |营业利润 (人民币百万)|9,298|11,228|12,513|13,896|16,242| |营业外收入 (人民币百万)|2.66|14.26|15.90|17.66|20.64| |营业外支出 (人民币百万)|5.36|22.43|25.01|27.78|32.47| |利润总额 (人民币百万)|9,296|11,219|12,503|13,886|16,230| |所得税 (人民币百万)|526.61|829.52|708.48|786.82|1,200| |净利润 (人民币百万)|8,769|10,390|11,795|13,099|15,030| |少数股东损益 (人民币百万)|5.13|4.10|4.66|5.17|5.93| |归属于母公司所有者的净利润 (人民币百万)|8,764|10,386|11,790|13,094|15,024| |EPS (人民币,摊薄后)|1.01|1.19|1.36|1.51|1.73| |ROE (%)|7.39|8.24|8.82|9.27|10.04| [22] 资产负债表 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |总资产 (人民币百万)|695,853|721,160|760,337|803,846|853,767| |金融资产投资 (人民币百万)|367,925|374,175|396,481|414,985|434,374| |融资融券 (人民币百万)|82,761|90,879|92,605|97,479|102,353| |买入返售金融资产 (人民币百万)|49,776|31,845|34,661|32,928|31,281| |总负债 (人民币百万)|573,816|590,908|623,086|658,741|699,651| |权益合计 (人民币百万)|121,961|130,179|137,250|145,104|154,116| [22]