报告公司投资评级 - 对中国海油（600938.SH）和中国海洋石油（0883.HK）维持“买入”评级 [1][8] 报告的核心观点 - 2024年中国海油业绩稳健增长，但Q4业绩同环比下滑，主要受价格、财务、成本和产量四因素影响；全年维度看公司实现油价降幅小于布油、产量高速增长、储量寿命稳定、桶油成本下降、资本开支高、现金分红比例提升，2025 - 2027年有望保持良好业绩，H股估值有修复空间 [3][5][8] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 2025年3月27日中国海油发布2024年度报告，2024年公司营业收入4205.06亿元，同比+0.94%；归母净利润1379.36亿元，同比+11.38%；扣非后归母净利润1333.97亿元，同比+6.56%；基本每股收益2.9元，同比+11.54%；资本负债率10.9%，同比-4.3pct [1] - 2024年Q4公司营业收入944.82亿元，同比-13.94%，环比-4.81%；归母净利润212.77亿元，同比-18.78%，环比-42.38%；扣非后归母净利润175.29亿元，同比-40.54%，环比-52.20%；基本每股收益0.44元，同比-18.52%，环比-43.59% [2] 点评 Q4业绩下滑因素 - 价格方面，Q4公司实现油价降至70.08美元/桶，同比-11.2、环比-6.33美元/桶，较布油折价扩大至3.93美元/桶 [3] - 财务方面，公司资产减值损失较上年增加45.24亿元，同比+128%，主要考虑海外项目风险 [3] - 成本方面，Q4公司桶油成本环比季节性上涨至29.64美元/桶，同比-0.48美元/桶，主要因作业费用上涨和折旧摊销增加 [3] - 产量方面，Q4公司油气产量增速放缓，油气合计同比+3.48%，环比+2.78% [3] 全年维度情况 - 公司整体实现油价降幅小于布油，2024年布伦特原油均价79.86美元/桶，同比-3.19%，公司实现油价76.75美元/桶，同比-1.55%，较布油平均折价收窄至3.11美元；公司实现气价7.72美元/千立方英尺，同比-3.26% [5] - 公司仍保持产量高速增长，2024年油气净产量达726.8百万桶油当量，同比+7.20%，略高于上限完成目标；油气产量比例78%：22%，海内外产量比例68%：32%，海外产量占比提高1pct；国内增量来自渤海，海外增量来自南美圭亚那等项目；海上在产油田采收率提高1.2pct，递减率控制在9.6%；2025 - 2027年产量目标分别为760 - 780、780 - 800、810 - 830百万桶 [5] - 储量寿命继续稳定维持在10年，2024年公司储量替代率达167%；勘探方面在渤海及南海深水深层取得突破，海外在圭亚那新发现Bluefin，获取莫桑比克、巴西和伊拉克10个新区块石油合同 [5][6] - 桶油成本同比保持下降，2024年公司桶油主要成本为28.52美元，同比-0.31美元，主要因弃置费、期间费及税金下降 [8] - 资本开支保持高水平，2024年公司实现资本开支1325亿元，同比+2.24%，开发支出占比仍较大且同比增加；2025年预算开支稳定维持在1250 - 1350亿元，勘探和生产支出占比有所提升 [8] - 现金分红比例持续提升，2024年公司全年合计支付每股股利1.4港元，分红比例44.7%，较上年提升0.86pct；按2025年3月27日收盘价计算，2024年公司A股股息率4.89%，H股股息率为7.49%；未来2025 - 2027年全年分红比率不低于45% [8] 盈利预测 - 预测公司2025 - 2027年归母净利润分别为1364.41、1422.43和1497.78亿元，同比增速分别为-1.1%、4.3%、5.3%，EPS分别为2.87、2.99和3.15元/股，按照2025年3月27日A股收盘价对应的PE分别为9.20、8.82和8.38倍，H股收盘价对应的PE分别为6.01、5.76、5.47倍 [8] 重要财务指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入(百万元)|416,609|420,506|397,753|408,464|423,159| |增长率YoY%|-1.3%|0.9%|-5.4%|2.7%|3.6%| |归属母公司净利润(百万元)|123,843|137,936|136,441|142,243|149,778| |增长率YoY%|-12.6%|11.4%|-1.1%|4.3%|5.3%| |毛利率（%）|49.9%|53.6%|51.3%|51.7%|52.2%| |净资产收益率ROE%|18.6%|18.5%|16.6%|15.8%|15.2%| |EPS(摊薄)(元)|2.61|2.90|2.87|2.99|3.15| |P/E（A股）|10.13|9.10|9.20|8.82|8.38| |P/E（H股）|2.52|3.07|6.01|5.76|5.47| |P/B（A股）|1.88|1.68|1.53|1.39|1.28| |P/B（H股）|0.47|0.57|1.00|0.91|0.83| [7]