报告公司投资评级 - 交银国际对华润燃气的评级为中性 [4][7][16] 报告的核心观点 - 2024年营运及盈利增长均承压，未来盈利结构需时再平衡 [2] - 2024年核心利润明显低于预期，主营业务表现偏弱，2025 - 26年公司仍受盈利构成调整影响增长速度，盈利及派息预期偏弱，估值有下降风险 [7] 各部分总结 公司基本信息 - 华润燃气收盘价为28.20港元，目标价为20.80港元，潜在涨幅为 - 26.2% [1] - 52周高位为35.10港元，52周低位为22.45港元，市值为63,963.52百万港元，日均成交量为9.78百万，年初至今变化为 - 8.29%，200天平均价为28.83港元 [6] 财务数据 - 2023 - 2027E年收入分别为101,272、102,676、105,325、107,837、111,287百万港元，同比增长分别为7.3%、1.4%、2.6%、2.4%、3.2% [3] - 2023 - 2027E年净利润分别为5,224、4,088、4,381、4,692、4,997百万港元，每股盈利分别为1.79、1.79、1.89、2.03、2.16港元，同比增长分别为 - 12.3%、0.0%、5.6%、7.1%、6.5% [3] - 2025E、2026E前EPS预测值分别为2.81、3.04港元，调整幅度分别为 - 32.5%、 - 33.2% [3] - 2023 - 2027E年市盈率分别为15.7、15.7、14.9、13.9、13.1倍，每股账面净值分别为17.62、17.79、18.74、19.77、20.85港元，市账率分别为1.60、1.58、1.50、1.43、1.35倍，股息率分别为4.0%、3.3%、3.5%、3.7%、4.0% [3] 业绩分析 - 2024年核心盈利持平在41.5亿港元，明显低于预期30%/25%，毛利较预期低12% [7] - 2024年居民接驳量同比减少20%至269万户，低于预期4%，经营利润率同比下降5个百分点；零售气量全年同比增长2.9%，低于预期的5% [7] - 2024年中期股息同比提升67%，末期股息同比下降30%，全年分红比率较2023年下跌11个百分点至52% [7] 运营数据预测 - 2023 - 2027E年居民售气量分别为9,444、10,040、10,693、11,334、12,014百万立方米，工商售气量分别为28,320、28,940、29,791、30,564、31,360百万立方米，加气站销量分别为1,020、930、856、787、724百万立方米 [10] - 2023 - 2027E年天然气总销量分别为38,784、39,910、41,340、42,686、44,098百万立方米，增长分别为8.1%、2.9%、3.6%、3.3%、3.3% [10] - 2023 - 2027E年售气毛差分别为0.51、0.53、0.54、0.53、0.52元人民币/立方米 [10] - 2023 - 2027E年新增居民接驳分别为3.37、2.69、2.30、2.00、1.90百万户 [10] 行业覆盖公司对比 - 新奥能源评级为买入，收盘价64.20，目标价78.50，现价较目标价上升空间22.3% [16] - 昆仑能源评级为买入，收盘价7.78，目标价9.02，现价较目标价上升空间15.9% [16] - 华润燃气评级为中性，收盘价28.20，目标价20.80，现价较目标价上升空间 - 26.2% [16] - 中国燃气评级为中性，收盘价7.32，目标价5.92，现价较目标价上升空间 - 19.1% [16] - 中集安瑞科评级为买入，收盘价6.83，目标价8.12，现价较目标价上升空间18.9% [16]