报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [3] 报告的核心观点 - 2024年海信家电营收927.5亿/+8.3%，归母净利润33.5亿/+18.0%，扣非归母净利润26.1亿/+10.7%；Q4收入221.7亿/+7.1%，归母净利润5.5亿/+34.9%，扣非归母净利润3.2亿/+8.2%；拟每10股派发现金红利12.3元，对应3月28日收盘价股息率为4.1%，现金分红率为50.9%；外销持续高景气，内销在国补政策带动下有所回暖，Q4经营业绩环比Q3明显好转，盈利能力有所优化 [1] - 2024年暖通空调收入增长4.2%至402.8亿，其中海信日立收入下滑6.4%至207.4亿，海信日立之外的空调收入同比增长18.5%至195.4亿；海信日立净利率同比提升2.2pct至16.8%，暖通空调分部经营利润率同比-0.5pct至12.2% [2] - 2024年冰洗收入同比增长18.3%至308.4亿，冰洗经营利润率同比-0.1pct至3.6%，预计主要系外销占比提升的结构性因素所致 [2] - 2024年三电收入同比增长2.5%至1838亿日元（约合人民币85亿元，考虑日元贬值，预计人民币口径下三电收入小幅下降）；EBITDA为71亿日元（约合人民币3亿元）；归母利润为-8亿日元（约合人民币-0.4亿元），同比减亏26亿日元 [2] - 2024年外销收入同比增长27.6%至356.3亿，海外白电收入同比增长36%，欧洲/美洲/中东非/亚太/东盟区家电收入分别增长35%/47%/27%/15%/32% [3] - 同口径下，2024年毛利率-0.4pct至20.8%，内销毛利率同比-0.1pct至30.7%，外销毛利率同比+1.9pct至11.4%；研发投入加大，销售/管理/研发/财务费用率同比-0.3/+0.0/+0.5/+0.2pct至9.7%/2.7%/3.7%/-0.0%；投资收益、公允价值变动收益等同比增加约6亿，全年归母净利率同比+0.3pct至3.6% [3] - 维持盈利预测，预计2025 - 2027年归母净利润37.8/41.9/46.3亿元，同比+12.8%/+11.0%/+10.4%，对应PE = 11.1/10.0/9.0x [3] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测和财务指标 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|85,600|92,746|100,743|107,849|114,815| |(+/-%)|15.5%|8.3%|8.6%|7.1%|6.5%| |归母净利润(百万元)|2,837|3,348|3,777|4,191|4,628| |(+/-%)|97.7%|18.0%|12.8%|11.0%|10.4%| |每股收益（元）|2.04|2.42|2.73|3.02|3.34| |EBIT Margin|4.6%|4.2%|5.4%|5.5%|5.7%| |净资产收益率（ROE）|20.9%|21.7%|21.8%|21.6%|21.3%| |市盈率（PE）|14.8|12.5|11.1|10.0|9.0| |EV/EBITDA|17.4|18.6|15.5|14.6|13.7| |市净率（PB）|3.09|2.71|2.41|2.15|1.92| [4] 可比公司估值表 |代码|公司简称|股价|总市值（亿元）|EPS（24A）|EPS（25E）|EPS（26E）|EPS（27E）|PE（24A）|PE（25E）|PE（26E）|PE（27E）|PEG（25E）|投资评级| |----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----| |600690.SH|海尔智家|27.16|2,350|2.00|2.26|2.49|2.74|13.6|12.0|10.9|9.9|1.2|优于大市| |000333.SZ|美的集团|76.87|5,846|5.03|5.62|6.13|6.63|15.3|13.7|12.5|11.6|1.6|优于大市| |000921.SZ|海信家电|30.21|395|2.42|2.73|3.02|3.34|12.5|11.1|10.0|9.0|1.0|优于大市| [21] 财务预测与估值 资产负债表（百万元） |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |现金及现金等价物|4939|4398|5708|8539|10688| |应收款项|9967|11182|11644|12675|13536| |存货净额|6775|7567|8175|8773|9313| |其他流动资产|6625|8268|8854|9147|10021| |流动资产合计|45140|52508|56106|61511|66607| |固定资产|6106|6323|6717|7241|7639| |无形资产及其他|1342|1407|1352|1296|1241| |投资性房地产|11687|7699|7699|7699|7699| |长期股权投资|1671|1765|1888|1997|2113| |资产总计|65946|69702|73762|79744|85299| |短期借款及交易性金融负债|2624|2811|2347|2594|2584| |应付款项|26658|28981|30470|32809|34843| |其他流动负债|14760|16128|17261|18504|19671| |流动负债合计|44042|47919|50079|53907|57098| |长期借款及应付债券|43| - |49|49|49| |其他长期负债|2465|2359|2182|2040|1881| |长期负债合计|2508|2408|2231|2090|1930| |负债合计|46550|50327|52310|55997|59029| |少数股东权益|5816|3919|4108|4307|4516| |股东权益|13580|15456|17344|19440|21754| |负债和股东权益总计|65946|69702|73762|79744|85299| [24] 利润表（百万元） |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入|85600|92746|100743|107849|114815| |营业成本|66696|73476|79473|85042|90503| |营业税金及附加|579|424|598|621|623| |销售费用|9311|9002|9571|10246|10907| |管理费用|2296|2499|2373|2537|2697| |研发费用|2780|3447|3325|3451|3559| |财务费用|(205)|(37)|(34)|(67)|(121)| |投资收益|719|906|868|876|874| |资产减值及公允价值变动|(176)| - |73|74|65| |其他收入|(2218)|(2680)|(3325)|(3451)|(3559)| |营业利润|5248|5679|6379|6960|7637| |营业外净收支|437|287|317|311|312| |利润总额|5685|5966|6696|7271|7949| |所得税费用|893|840|1025|1091|1232| |少数股东损益|1954|1778|1895|1989|2089| |归属于母公司净利润|2837|3348|3777|4191|4628| [24] 现金流量表（百万元） |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |净利润|2837|3348|3777|4191|4628| |资产减值准备|(84)|(11)| - |28|13| |折旧摊销|1141|1059|687|772|844| |公允价值变动损失|176|(73)|(74)|(65)|(116)| |财务费用|(205)|(37)|(34)|(67)|(121)| |营运资本变动|3084|3911|819|1531|780| |其它|721|(543)|162|186|196| |经营活动现金流|7874|7691|5399|6628|6345| |资本开支|0|(1162)|(981)|(1188)|(1084)| |其它投资现金流|(8089)|(4259)|(633)|(652)|(671)| |投资活动现金流|(8242)|(5514)|(1737)|(1948)|(1872)| |权益性融资|(34)| - |5|0|0| |负债净变化|23| - |6|0|0| |支付股利、利息| - | - | - | - | - | |其它融资现金流|3120|6044|(463)|247|(10)| |融资活动现金流|(695)|(2718)|(2352)|(1849)|(2324)| |现金净变动|(1062)|(542)|1310|2831|2149| |货币资金的期初余额|6001|4939|4398|5708|8539| |货币资金的期末余额|4939|4398|5708|8539|10688| |企业自由现金流|7544|7156|5102|6174|6053| |权益自由现金流|10688|13207|4657|6478|6139| [24] 关键财务与估值指标 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |每股收益|2.04|2.42|2.73|3.02|3.34| |每股红利|1.38|3.17|1.36|1.51|1.67| |每股净资产|9.78|11.15|12.51|14.03|15.70| |ROIC|65%|43%|57%|58%|53%| |ROE|21%|22%|22%|22%|21%| |毛利率|22%|21%|21%|21%|21%| |EBIT Margin|5%|4%|5%|6%|6%| |EBITDA Margin|15%|8%|9%|7%|6%| |收入增长| - | - | - | - | - | |净利润增长率|98%|18%|13%|11%|10%| |资产负债率|79%|78%|76%|76%|74%| |股息率|4.6%|10.5%|4.5%|5.0%|5.5%| |P/E|14.8|12.5|11.1|10.0|9.0| |P/B|3.1|2.7|2.4|2.2|1.9| |EV/EBITDA|17.4|18.6|15.5|14.6|13.7| [24]