报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [5][32] 报告的核心观点 - 2024年公司受益于国际海运运费上升且货量稳定、国际空运需求增加，国际货运及代理业务收入较高同比增长，供应链及国际板块收入同比增长17%，拉动总营收10.1%双位数增长 [1] - 多网融通和成本管控举措成效良好，成本优化明显，毛利率达13.9%，为实现百亿以上归母净利润提供基础 [1] - 全年资本开支同比下降百亿以下，占营收比降至3.3%的历史最低位置 [1] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 2024年全年营业收入2844.2亿元，同比增长10.1%；归母净利润约101.7亿元，同比增长23.5%；营业成本同比增长仅8.7%，毛利率达13.9%，较2023年提升1.1个百分点 [2] 业务亮点 - 2024年总件量132.6亿票，同比增长11.4%，剔除丰网业务同比增长15.3% [3] - 受益于国际海运和空运情况，国际货运及代理业务收入较高同比增长，供应链及国际板块收入同比增长17% [3] 简评 业务量与价格 - 2024年速运业务量132.6亿件，增速低于行业整体22%，市场份额同比降0.7个pct，Q4环比Q3稳定；人效提升至87.1件水平 [4] - 2024年速运业务量增速落后于快递行业Q4增速，与“消费降级”驱动力相关 [4] - 时效快递件量同比增长12%，退货件和航空大件拉动，航空大件业务货量增长超20%，退货件增长约40% [4] - 经济快递件量同比增长18%，驱动因素是边际资源充分利用；25年目标规模扩张与降本增效，提升市场占有率 [10] - 2024年Q4业务量市场份额7.4%，同比下降幅度缩窄到0.7个pct，Q4相比Q3市占率基本持平 [10] - Q4速运业务单票价格15.5元，同比下降0.6元，相比2023Q4下降8.4% [10] 收入 - 2024全年总收入2844亿，供应链与国际业务增速同比提升明显达17.3%，弥补核心速运物流业务收入7.7%的低增长 [13] - 2024年核心速运营收增速低于预期，Q4整体营业收入776亿元/+11.1%，供应链与国际业务收入占比约25% [13] - 2024核心速运业务收入2060亿元/+7.7%，占比72.4%；供应链及国际业务板块营收同比增长17.5%，国际货代增长超30%，国际快递增速超20% [13] - 24年嘉里物流并表归母利润3亿元/+约50%，但供应链及国际业务分部亏损13.2亿（23年亏损5.3亿元），是25年业绩能否超预期的关键 [16] 成本 - 2024年营业成本2448亿/+8.7%，上涨幅度小于收入端，因坚持精益化资源规划与成本管控，实现业务增长与规模效益双提升 [19] - 过去四年多网融通降本效果逐年放大，2024年降本超13亿，同比增长17%；2025年鼓励前线自主挖掘融通机会点 [19] - 营运模式变革，支线端结合笼车装运，调优网点布局，加密末端触点，退出临街网点，减少仓管员数量 [19] - 2024年毛利润396亿元，同比增长19.5%，毛利率13.9%，较上年提升1.1个百分点 [20] 净利润 - 2024年整体期间费用260亿元，同比增长4.9%；综合期间费率9.2%，同比下降0.4个百分点，费率有望继续回落 [25] - 2024年归母净利润101.7亿元/+23.5%，归母净利率3.6%，扣非净利润91.5亿元，同比增长28.2% [25] 资本支出及现金流 - 2024年自由现金流223亿，经营性现金流净额322亿元/+21.1%，为分红及股份回购奠定基础 [28] - 2024年资产类资本支出93.4亿元/-25.1%，占营收比降至3.3%，公司已迈过资本开支峰值 [28] - 2024年现金分红及股份回购累计投入106.6亿元，中期和末期累计分红41亿元，同比提升42%，比例提至40% [32] - 港股上市前派发特别分红48亿元，2024年1月至2025年2月底已回购17.6亿元，预计注销比例不小于0.42% [32] 盈利预测与估值 - 预计2025 - 2026年营业收入3169亿元和3508亿元，同比增长11.4%和10.7%，归母净利润118.2/132.6亿元 [32] - 对应2025 - 2026年PS分别为0.66/0.60，PE分别为17.7/15.8倍 [32]