报告公司投资评级 - 投资评级为“优于大市”，维持该评级 [5] 报告的核心观点 - 全年实现扭亏为盈，销售行业排名提升 [5] 根据相关目录分别进行总结 股票数据 - 3月28日收盘股价为1.23港元，52周股价波动区间为0.45 - 1.80港元，总股本135亿股，总市值167亿港元 [2] 市场表现 - 恒生指数对比1M、2M、3M绝对涨幅分别为3.6%、26.1%、18.4%，相对涨幅分别为 -1.4%、19.2%、18.6% [4] 主要财务数据及预测 - 2023 - 2027E营业总收入分别为725.64亿元、590.53亿元、624.51亿元、668.64亿元、717.54亿元，同比变化分别为 -12.9%、 -18.6%、5.8%、7.1%、7.3% [6] - 2023 - 2027E净利润分别为 -68.97亿元、10.65亿元、16.70亿元、19.17亿元、23.76亿元，同比变化分别为 -447.6%、115.4%、56.9%、14.8%、23.9% [6] - 2023 - 2027E全面摊薄EPS分别为 -0.52元、0.05元、0.12元、0.14元、0.18元 [6] - 2023 - 2027E毛利率分别为12.5%、14.6%、15.5%、15.5%、15.6% [6] - 2023 - 2027E净资产收益率分别为 -17.6%、2.0%、3.0%、3.4%、4.0% [6] 相关研究 - 营收整体下行，2024年收入达590.53亿元，同比下降18%。城市运营及物业开发销售收入493.02亿元，占比82%，同比降低21%；商务租赁及零售商业运营收入16.97亿元，占比3%，同比下降6%；酒店经营收入16.99亿元，占比3%，同比下降18%；金茂服务收入29.66亿元，占比5%，同比增长10%；其他收入占比7%，同比增长8% [7] - 2024年公司中期息每股3.0港仙，末期息每股0港仙，共计每股3.0港仙 [7] - 控费提效减值下降，2024年净利润为22.00亿元，同比增长145%，归母净利润为10.65亿元，同比增长115% [7] - 2024年签约销售额为982.55亿元，同比下降30.4%，销售规模排名行业第12位，持有项目397个，未交付面积约7796万平方米 [7] - 截至2024年底，现金和现金等价物308.05亿元，同比下降0.4%，有计息银行贷款及其他借款共1228.01亿元，同比下降3.6%，银行信贷额度1549.98亿元，已动用834.88亿元，净债务与调整后资本比率为67%，较2023年下降6个百分点 [7] - 预测公司2025年EPS约为0.12元每股，给予2025年10 - 12倍PE估值，对应合理价值区间为1.24 - 1.48元每股，即1.34 - 1.61港元每股 [7] 可比公司估值表 - 中国海外发展总市值1534亿港元，2024 - 2026E的EPS分别为2.12元、2.28元、2.56元，PE分别为6.08倍、5.67倍、5.05倍，2025年PEG为0.58 [8] - 华润置地总市值1843亿港元，2024 - 2026E的EPS分别为3.59元、3.94元、4.30元，PE分别为6.62倍、6.03倍、5.53倍，2025年PEG为0.64 [8] - 龙湖集团总市值704亿港元，2024 - 2026E的EPS分别为2.12元、1.41元、1.90元，PE分别为4.43倍、6.67倍、4.95倍，2025年PEG为 -1.25 [8] - 可比公司均值2024 - 2026E的PE分别为5.71倍、6.12倍、5.17倍，2025年PEG为 -0.01 [8] 财务报表分析和预测 - 2024 - 2027E每股收益分别为0.05元、0.12元、0.14元、0.17元；每股经营现金流分别为 -0.27元、 -0.40元、0.72元、0.70元；每股净资产分别为3.97元、4.09元、4.23元、4.40元 [9] - 2024 - 2027E营业收入分别为590.53亿元、623.05亿元、667.62亿元、716.72亿元；营业成本分别为504.56亿元、526.55亿元、564.00亿元、605.06亿元 [9] - 2024 - 2027E毛利率分别为15%、15%、16%、16%；销售费用分别为22.87亿元、23.09亿元、25.97亿元、27.40亿元；管理费用分别为29.17亿元、32.10亿元、34.35亿元、36.40亿元 [9] - 2024 - 2027E营业利润分别为33.92亿元、37.44亿元、40.97亿元、45.44亿元；利息收支分别为25.35亿元、6.37亿元、3.60亿元、1.08亿元 [9] - 2024 - 2027E净利润分别为22.00亿元、27.84亿元、31.64亿元、38.98亿元；归属普通股东净利润分别为10.65亿元、16.70亿元、18.98亿元、23.39亿元 [9] - 2024 - 2027E资产负债率分别为73.54%、72.54%、73.25%、73.80%；流动比率分别为1.11、1.18、1.22、1.24；速动比率分别为0.60、0.59、0.63、0.66 [9] - 2024 - 2027E应收帐款周转率分别为28.86、29.63、31.04、31.06；应付账款周转率分别为1.86、2.23、2.22、2.22 [9] - 2024 - 2027E货币资金分别为308.05亿元、300.69亿元、417.39亿元、532.08亿元；应收款项分别为21.29亿元、20.77亿元、22.25亿元、23.89亿元 [9] - 2024 - 2027E存货分别为835.85亿元、877.58亿元、940.01亿元、1008.43亿元；流动资产合计分别为1930.56亿元、1865.23亿元、2073.40亿元、2288.53亿元 [9] - 2024 - 2027E固定资产分别为822.25亿元、823.98亿元、825.69亿元、827.38亿元；商誉及无形资产分别为11.89亿元、12.80亿元、13.94亿元、14.99亿元 [9] - 2024 - 2027E其他非流动资产分别为1327.87亿元、1342.87亿元、1357.87亿元、1377.87亿元；非流动资产合计分别为2162.01亿元、2179.64亿元、2197.50亿元、2220.24亿元 [9] - 2024 - 2027E资产总计分别为4092.56亿元、4044.87亿元、4270.90亿元、4508.77亿元 [9] - 2024 - 2027E短期借款分别为227.16亿元、214.90亿元、192.26亿元、171.78亿元；应付账款分别为228.58亿元、243.65亿元、264.98亿元、279.45亿元 [9] - 2024 - 2027E应交税金分别为44.34亿元、40.51亿元、43.30亿元、48.97亿元；其他流动负债分别为1277.55亿元、1115.56亿元、1246.97亿元、1390.82亿元 [9] - 2024 - 2027E流动负债合计分别为1733.29亿元、1574.10亿元、1704.21亿元、1842.05亿元；长期借款分别为1070.38亿元、1154.01亿元、1218.29亿元、1279.33亿元 [9] - 2024 - 2027E其它长期负债分别为206.11亿元、206.11亿元、206.11亿元、206.11亿元；非流动负债合计分别为1276.49亿元、1360.12亿元、1424.40亿元、1485.44亿元 [9] - 2024 - 2027E负债总计分别为3009.78亿元、2934.23亿元、3128.61亿元、3327.50亿元；普通股股东权益分别为535.75亿元、552.47亿元、571.46亿元、594.86亿元 [9] - 2024 - 2027E少数股东权益分别为547.03亿元、558.17亿元、570.82亿元、586.41亿元；负债和所有者权益合计分别为4092.56亿元、4044.87亿元、4270.90亿元、4508.77亿元 [9] - 2024 - 2027E经营活动现金流分别为 -36.28亿元、 -53.60亿元、97.58亿元、94.96亿元；投资活动现金流分别为10.11亿元、 -6900万元、 -9300万元、 -5900万元 [9] - 2024 - 2027E融资活动现金流分别为25.02亿元、46.92亿元、20.03亿元、20.31亿元；现金净流量分别为 -1.15亿元、 -7.36亿元、116.70亿元、114.69亿元 [9]