报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [5][7] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司深耕汽车电子与汽车安全20余年，是中国第二大独立汽车零部件供应商，2025年董事长发布“再创业，创新前行”战略，依托汽车电子积累拓展人形机器人全产业链布局 [5] - 公司成长基因在于并购扩张与规模效应，通过外延成长切入高壁垒领域，凭借整合能力消纳风险，预计规模效应即将出现 [5] - 公司第一曲线主业修复，安全业务单车价值量与份额提升，汽车电子市场前景广阔且将迎新品量产周期 [5] - 公司第二曲线是机器人Tier1再创业，人形机器人商业化量产元年已至，公司具备技术迁移、规模化生产、集团协同等核心优势 [5] - 预计公司25 - 27年收入预测值652.9/709.0/781.4亿元，同比+16.9%/+8.6%/+10.2%，归母净利润预测值16.08/17.80/20.64亿元，同比+67.4%/+10.7%/+16.0%，给予2025年估值水平PE = 22x，目标市值约354亿元 [5][7] 根据相关目录分别进行总结 成长基因：并购外延与规模效应 商业模式：并购外延，全球突破 - 公司走出“均胜特色”道路，通过跨国并购获取核心技术、客户资源和全球化产能，在汽车零部件产业以资本换时间和技术，凭借整合能力消纳风险 [13] - 公司发展历经三阶段，2011 - 2015年“蛇吞象”切入汽车电子业务构建全球化基础，2016 - 2020年并购整合汽车电子与安全业务提升产业链话语权，2021年至今优化存量资产寻找新增长曲线 [16][17][20] - 并购整合能力是业绩持续性关键，公司能与并购标产生协同效应实现收入增长，背后是适宜的股权结构、战略筛选、企业文化、经营目标 [23] - 公司股权结构相对集中，利于战略稳定和决策高效，可快速调配资源，且为柔性文化整合提供前提 [23] - 子公司业务分工清晰，集中在汽车安全和汽车电子领域，有助于深耕细分市场 [24] - 管理层具备全球化视野与战略前瞻性，注重并购整合业绩导向，倒逼并购策略调整 [27] - 公司倡导多元宽容和研发创新的企业文化，整合并购企业时求同存异，支持改革和研发创新加速技术协同 [30] 整合成果：规模效应即将出现 - 并购扩张曾经历阵痛期，2016 - 2019年初步释放协同效应，2020年受疫情和汽车周期影响业绩下滑，此后营业收入逐步稳增 [32][33] - 商誉减值风险已部分出清，2021年计提商誉减值，2022年扭亏，2023年业绩大幅改善，2024年受海外重组费用影响归母净利润下滑 [36] - 2022年后公司业绩持续改观，研发费用率上升、可比毛利率上升，修正后销售和管理费用率下降，体现整合后的规模效应 [38] - 公司2024年12月启动港股IPO，上市后将形成多平台架构，部分募资用于产业投资及并购，有望提升业绩并反哺新曲线成长 [40][41] 主业修复：安全扩容，新品周期 第一曲线：单车价值量提升与份额提升 - 公司主营业务为汽车电子和汽车安全，汽车安全贡献主要收入，占比70%左右，汽车电子占比30%左右且贡献高毛利 [43] - 汽车安全业务单车价值量提升空间大，安全评价标准严格，高附加值产品应用扩大推动单车价值上升，公司订单增加验证景气度 [48][51] - 汽车安全业务仍有扩容空间，全球和国内汽车被动安全市场预计均将增长，采埃孚剥离被动安全业务，公司可能成为潜在受益者 [56][60] 第一曲线：市场前景广阔，迎接新品量产周期 - 公司凭借全球化布局与本土智能化构建独特竞争力，形成“中国研发 + 全球落地”协同体系 [64] - BMS方面，800V平台渗透率快速提升，公司在高压快充领域获全球性项目定点，持续推进相关产品研发并探索扩大业务边界 [64][65] - 智能驾驶方面，公司拥有全栈能力，具备舱驾一体域控基础，5G - V2X进入量产周期，AI编程工具赋能软件开发，合作共建生态整合前沿技术，兼具欧美升级需求响应与中国技术迭代能力 [70][71][77] 再创业：从汽车到机器人的协同延伸 第二曲线：人形机器人商业化元年 - 人形机器人即将迎来商业化元年，现阶段核心是技术突破提升性能，瓶颈在多模态大模型和产品可靠性，下一阶段核心是降本向更低购买力场景渗透 [79][80][84] - 全球和国内人形机器人市场规模预计将大幅增长，2023年全球约21.6亿美元，2029年预计达324亿美元，2024年国内约27.6亿元，2029年预计达750亿元 [84] - 人形机器人产业链分上中下游，以Optimus为例，丝杠、传感器、电机等零部件价值量占比较高，智能汽车与机器人零部件有相似性，技术可复用 [87][91][94] - 传感器套件价值量占比高、高端产品壁垒高、竞争格局分散，随着产业发展市场份额或向均胜电子等公司集中；灵巧手是边际增量环节，特斯拉第三代灵巧手将有多项改进 [100][104] 第二曲线：技术 + 生产 + 集团协同优势 - 技术优势体现在技术迁移的广度和深度、智驾技术的精准控制、人机交互的体验升级以及机器人皮肤的创新布局等方面 [106] - 生产优势包括全球布局具备规模化生产经验、车规级零部件经验保障品质、稳定供应协同合作 [108] - 集团协同优势包括均普智能的智能制造协同，为零部件提供验证平台；客户资源共享，可对接机器人厂商需求提供定制化解决方案 [110][113] 第二曲线：具体布局和潜在成果 - 传感器套件方面，公司推出嗅觉传感器，构建多维环境交互体系，六维力矩传感器获定点 [114][115] - 灵巧手软件方面，均联智行联合推出具身智能机器人“灵巧手”，实现“软硬协同”创新突破 [117] - 机器人能源中枢方面，公司将新能源管理技术迁移至人形机器人领域，与香山股份形成协同效应 [120][121] - 具身智能数据训练方面，公司利用零部件生产工厂获取数据，形成全链条能力，目标是打造具身智能数据空间和平台，开发“机器换人”方案及探索开发机器人域控制器 [123] 盈利预测与估值分析 收入端：预测期增速中枢约9%～17% - 汽车电子业务预计2025 - 2027年收入增速40%/10%/10%，新产品推出和香山股份并表推动增速中枢抬升 [124] - 汽车安全业务预计2025 - 2027年增速6%/6%/6%，业务成熟订单稳定，市场需求有望增长 [124] - 人形机器人业务预计2025 - 2027年增速213%/125%/140%，核心零部件已送样，细分领域高景气持续 [124] - 其他业务预计2025 - 2027年增速5%/5%/5%，变动趋势跟随主业 [126]