报告行业投资评级 - 自2024年3月11日起对药明生物（2269.HK）维持“中性”评级 [9] 报告的核心观点 - 2024年下半年药明生物收入略高于GS预期，管理层预计2025年收入同比增长12 - 15%，利润率持续改善，2026年及以后收入增长将进一步加速 [1] - 2024年下半年业绩公布后，药明生物有积极进展，包括新项目增加、里程碑积压显著增长、收入指引符合预期 [2][15] - 投资者对新订单增长情况存在争议，总积压订单因处置爱尔兰疫苗站点有所下降，但持续运营业务新订单有增长，管理层称2025年第一季度新订单势头强劲 [16] - 药明生物持续专注海外产能扩张，2024年资本支出主要用于WuXi XDC和新加坡、美国的扩张，2025 - 2026年有相应的资本支出规划，2024年自由现金流为正且有望延续 [17] - 按地区来看，北美和ROW地区收入增长，欧洲和中国地区收入下降 [18] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024年下半年收入达101亿人民币，同比增长18.3%，核心收益达28.5亿人民币，同比增长40.9%，总员工数达12,575人 [1] - 市场市值为1115亿港元/143亿美元，企业价值为1090亿港元/140亿美元，3个月平均每日交易值为12亿港元/1.546亿美元 [4] - 给出2024 - 2027年的收入、EBITDA、EPS、P/E、P/B、股息收益率、CROCI等财务指标预测 [4][9][10][13] 业务情况 - 2024年药明生物新增151个新项目，在开发项目中保持高市场份额，海外占50%，国内占70%，III期和商业项目数量增加 [2] - 里程碑积压从72亿美元显著增长至80亿美元，预计每年产生4000 - 8000万美元收入，该业务毛利率达90% [2] - 总积压订单为185亿美元，3年服务积压订单为36.5亿美元，持续运营业务新订单同比增长13 - 15% [16][19] 地区表现 - 北美地区同比增长32.5%，ROW地区同比增长19.7%，欧洲地区同比下降15.9%，中国地区同比下降9.6% [18] 产能扩张 - 2024年资本支出39亿人民币，主要用于WuXi XDC和新加坡、美国的扩张，2025年预计支出60亿人民币，2026年预计维持在50亿人民币 [17] - 美国站点预计预算5亿美元，新加坡站点产能有望从12万升扩大到24万升，总投资20亿美元，爱尔兰站点三个GMP认证工厂已运营 [17] 估值调整 - 微调2025 - 2026年每股收益预测，下调0.5%/0.9%，将12个月目标价更新至23.4港元（原20.8港元） [20]