报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 报告围绕国债期货及期权展开研究，介绍国债期货定义、起源、发展历程、合约条款、交割方式和功能，阐释常用指标计算方法，分析机构参与情况，探讨应用与策略，还介绍国债期权基础与常用策略，为投资者提供全面研究框架和投资参考[3] 根据相关目录分别进行总结 国债期货简介与主要功能 - 国债期货是买卖双方通过有组织交易场所，约定未来特定时间按预先确定价格和数量进行券款交收的国债交易方式，本质是标准化合约，我国已上市多种期货产品，国债期货产品种类全、交易活跃[9] - 国债期货起源于美国，20世纪70年代因布雷顿森林体系解体、石油危机和利率自由化改革，利率波动大，投资者对利率风险管理需求增加，1976年美国CME推出90天期国库券期货合约，国债期货诞生[10][11] - 2013年以来，中金所陆续上市5年期、10年期、2年期、30年期国债期货合约，成交活跃度稳步增加，当前10年和30年成交量最活跃，10年和5年持仓需求大[13][15][16] - 对比2年期、5年期、10年期、30年期国债期货合约条款，包括合约标的、可交割国债、报价方式、最小变动价位等内容[21] - 国债期货采用实物交割，买方、卖方持仓进入交割当日，交易所结算时进行交割配对，交割在配对后连续三个交易日内完成，可从中金所官网查询历史合约可交割国债及实际交割情况，2023年各期限国债期货平均交割率不同[24][25] - 国债期货功能包括优化资产组合，与权益和商品标的呈负相关；现券交易观察，走势与同期限利率走势高度一致（反向）[29][31] 国债期货常用指标与计算 - 转换因子是可交割债券和名义标准券之间价格换算比例，其计算是面值1元可交割国债在剩余期限内所有现金流量按国债期货合约票面利率折现的现值，交易所公布可交割国债转换因子[42] - 结算价格Pd=F*CF+AI，其中Pd为可交割债券结算价格（全价），F为国债期货结算价格，CF为可交割债券对应转换因子，AI为可交割债券在第二交割日当天的应计利息[49][52] - 隐含回购利率IRR是当前买入国债现券、卖出对应期货，用国债现券用于期货交割最终获得的理论年化收益率，计算可交割券篮子中最大隐含回购利率的债券为最廉价交割债券（CTD）[54] - 每只可交割国债对应期现套利组合和隐含回购利率IRR，IRR最高的国债为CTD券，大部分情况下也是净基差最小的债券，但不绝对，以IRR为准，实际CTD券从可交易的可交割券中挑选，还介绍久期法则和收益率法则判断CTD券，但最准确的是IRR[57][60][63] - 远期的到期收益率是以发票价格作为可交割债券在交割日的全价，以缴款日作为现券结算日，按债券全价公式计算得到的到期收益率，国债期货隐含的远期到期收益率往往高于债券实际到期收益率[66] - 国债期货持有成本定价理论模型考虑资金占用成本、仓储费和持有收益，若考虑交割期权价值可进一步修正定价模型，并给出案例计算T2109合约理论价格[68][70] - 基差用于衡量现货期货价差，基差=现券净价 - 期货价格×转换因子，净基差用于衡量交割期权，净基差=债券远期价格 - 期货价格×转换因子=基差 - 持有收益[72][74] - 国债期货的基点价值近似等于CTD的基点价值除以转换因子，久期近似等于CTD的久期[81][85] 机构参与国债期货情况 - 国债期货市场启动时自然人参与比例高，机构集中在证券公司、公募基金、私募基金等，2020年银行、保险等长期资金进入市场，近年来投资者机构化、专业化特征凸显，2023年机构投资者成交占比81.30%，持仓占比92.79%[89][93][95] - 2013年9月证监会发布《公开募集证券投资基金参与国债期货交易指引》，2022年8月修订，要求基金参与国债期货交易以套期保值为目的，并对基金持仓、交易等方面作出限制[98][99] - 根据2024年报，450只公募产品持仓期货标的，95只持仓国债期货，占比21%，公募产品持仓合约总量为 - 3068手，合约总市值为 - 50亿元，或表明以做空方向套保持仓为主，大部分公募基金持仓国债期货市值占产品合计规模比重在±5%以内，TS、TL合约可能多用于套保，T合约可能用于做多方向[102][105][108] 国债期货应用与策略 - 套期保值适用情景包括对冲单边下行风险、平滑组合净值表现、期现结合改善收益、锁定未来卖债回报、客观约束带来需要等，介绍基点价值法、修正久期法、回归模型法估算套保比率，需根据市场变化动态调整套保比率并观察套保效果，用组合市值波动减小程度衡量套保效果[117][120][130] - 基于收益率方向判断采取投机交易，国债期货为加杠杆交易债券净价提供工具[133] - 跨期套利中跨期价差交易可能受远月合约流动性差约束，根据持有成本定价模型，影响跨期价差主要因素是t日之后的3M远期利率，预期货币政策宽松，跨期价差倾向于上行，反之则下行，考虑交割期权后跨期价差定价公式相应调整，交割期权影响取决于收益率距离3%的近远[136][139][146] - 买入基差收益等于持有期间净基差涨幅，卖出基差收益等于持有期间净基差跌幅（扣除借券成本、加上质押券B持有收益），买入不同久期国债基差类似持有不同期权[149][153][156] - IRR套利正套即买入国债+卖出相应数量国债期货并进入交割结算，可中途置换更便宜可交割券增厚收益；反套即借入并卖出国债+买入相应数量国债期货并进入交割结算，但风险较高[157][159][162] 国债期货常用技术分析指标 未提及 国债期权基础与常用策略 未提及