报告核心观点 - 美国滞涨风险急升，大市料剧烈震荡，需关注类似 2020 年的流动性风险；中国心连心化肥短期业绩波动不改长期价值，以战略定力夯实基础、布局未来 [2][6][10] 国证视点 - 美国“对等关税”落地，港股节前受压但低位有买盘抄底，上周四恒指低开高走，全日跌 352 点或 1.52%，恒生科指跌 2.09%，大市交投回升，主板成交 2895 亿港元，较上日多 34%；全周恒指跌 576 点或 2.46%，恒生科指跌 3.51% [2] - 港股下挫时，港股通交易保持大额净流入，上周四北水净流入 288 亿港元，较上日多 146%，为历来第二大净流入金额；北水净买入最多的个股依次是盈富基金、恒生中国企业、阿里；净卖出最多的是申洲国际 [2] - 上周四 12 个恒生综合行业指数中 4 个上升 8 个下跌，上升板块为公用事业、地产建筑、必需性消费及电讯，涨幅 0.90%-0.18%；领跌板块为工业、可选消费及材料，跌幅 3.77%-2.27% [3] - 美股上周四及周五均急跌，标指分别跌 4.84%及 5.97%，纳指两晚跌幅为 5.97%及 5.82%；特朗普关税政策远超预期，投资者忧虑报复措施和美国经济滞涨，标指从 2 月 19 日高位下跌逾 17%，大概率进入技术性熊市 [3] - 美联储主席鲍威尔称当下调整货币政策“为时过早”，关税对经济全面影响不明，美联储将观望；他对关税影响描述比上月更负面，若失业与通胀冲突，可能优先关注通胀，推迟降息时间表 [4] - 近期美股、石油等风险资产大幅波动，对冲基金遭 2020 年新冠疫情以来最大规模追收保证金要求，券商将收紧融资比例；美国长短仓对冲基金上周四平均下跌 2.6%，抛售股票规模创纪录，抛售集中在大型科技股等领域，令美国长短仓股票基金净杠杆率降至 42%左右，为 18 个月最低 [5] - 黄金也遭抛售，对冲基金去杠杆举动将加剧风险资产波动，需关注市场是否出现类似 2020 年的流动性风险 [7] 公司点评 中国心连心化肥 1866.HK - 24 年业绩低于预期，营业收入 231.3 亿元，同比下降 1%，归母净利润 14.6 亿元，同比增长 23%；每股派息 0.26 元，2025 - 2027 年股息政策为经审计归母净利润分配率不低于 25%，且每股股息不低于 0.24 元 [9] - 各产品情况：尿素收入 73.1 亿，同比增长 6%，因新增产能多、出口受限价格同比下降 17%，毛利率下降 4 个百分点至 25%；复合肥收入 60.0 亿，同比减少 2%，毛利率增加 2.1 个百分点到 15%；甲醇收入 26.8 亿，同比增长 15%，毛利率增加 9.2 个百分点到 8.6%；三聚氰胺收入 7.4 亿，同比下降 6%，毛利率 27%，下降 2 个百分点；DMF 收入 11.9 亿，同比增长 14%，毛利率为 11%，同比持平 [9] - 25 年中国尿素行业新增产能多，产能过剩问题加剧，预计尿素价格不会大幅上涨；24 年底中国尿素产能为 6919 万吨，同比增加 196 万吨，25 年预计全国新增尿素产能 660 万吨 [9] - 逆势扩张，24 年底新疆玛纳斯基地 6 万吨聚甲醛项目、广西基地一期 30 万吨高塔复合肥、河南基地 50 万吨硝基复合肥顺利投产；预计 25 年三季度九江二期项目投入运营，新增 80 万吨合成氨 115 万吨尿素产能；25 年底河南基地新增 100 万吨尿素产能；26 年底准东一期完工投产，增加 16 万吨三聚氰胺、65 万吨尿素产能；到 27 年各大基地扩建完成后，化肥产能将超 1300 万吨，成为全国产能规模最大的化肥企业 [10] - 预计 25 - 27 年净利润达到 11.0/18.8/28.2 亿，同比变化 -25%/+71%/+50%；维持目标价 6.5 港元，对应 25 年的 6.7 倍预测市盈率，买入评级 [10]