报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价为人民币 69.2 元，潜在升幅 15.7%，目前股价 59.8 元 [1][2][5] 报告的核心观点 - 重啤 4Q24 业绩较弱是清理渠道库存的负面影响，目前渠道库存已健康，1Q25 销量稳健，预计 2025 年销量好于 2024 年，调整产品和渠道结构方向正确，2026 年有望有积极变化 [1] - 2024 年整体平均销售单价和高档产品单价下滑，因对乌苏依赖大，但乐堡等品牌增长使产品布局更均衡，2026 年产品结构有望改善 [5] - 疫情后现饮渠道销量占比下降，2025 年将拓展非现饮渠道，带动罐化率提升，大城市计划覆盖城市数不变但深耕重点城市 [5] - 经历 4Q24 清库存，1Q25 销量同比正增长，预计全年销量正增长，但平均销售单价或承压，单吨成本与毛利率同比基本持平，销售费用投放匹配销量 [5] - 当前股价基本反映 4Q24 业绩，短期渠道库存健康、销量向好，长期部分品牌增长有望改善产品结构，基于 9.0x 2025 EV/EBITDA 给予目标价并维持“买入”评级 [5] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 盈利预测和财务指标：2023 - 2027E 营业收入分别为 14,815、14,645、14,937、15,352、15,710 百万元，同比变动 5.5%、 - 1.1%、2.0%、2.8%、2.3%；归母净利润分别为 1,337、1,115、1,157、1,241、1,326 百万元，同比变动 5.8%、 - 16.6%、3.8%、7.3%、6.8% [7] - 2024 年各季度财务表现：1Q - 4Q 营业收入分别为 4,293、4,568、4,202、1,582 百万元，同比变动 7.2%、1.5%、 - 7.1%、 - 11.5%；销量分别为 86.7、91.7、87.3、31.8 万吨，同比变动 5.2%、1.5%、 - 5.6%、 - 8.1% [11] - 财务预测变化：2025E - 2027E 营业收入旧预测为 16,694、17,581、n.a 百万元，新预测为 14,937、15,352、15,710 百万元，变动 - 10.5%、 - 12.7%、n.a；归母净利润旧预测为 1,632、1,771、n.a 百万元，新预测为 1,157、1,241、1,326 百万元，变动 - 29.1%、 - 29.9%、n.a [12] 情景假设 - 乐观情景：目标价 86.5 元，概率 25%，高档啤酒 2025 年销量同比增长超 5%，毛利率和经营利润率同比提升 50bps [19] - 悲观情景：目标价 55.4 元，概率 20%，高档啤酒 2025 年销量同比持平，毛利率和经营利润率同比下降 50bps [19] 行业覆盖公司 - 浦银国际覆盖消费行业多家公司，包括运动服饰、零售餐饮、啤酒、乳制品、新零售、化妆品、酒店等领域，对不同公司给出评级和目标价 [15]