报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1][4] 报告的核心观点 - 2024年公司营收、利润下滑，因佛山工厂投产短期折旧增加下调2025 - 2026年归母净利润预测，新增2027年预测，宏观经济预期修复有望带动餐饮改善，公司分红率、股息率较高，维持“增持”评级 [4] 根据相关目录分别进行总结 公司基本信息 - 2025年4月7日当前股价56.50元，一年最高最低77.00/50.85元，总市值273.44亿元，流通市值273.44亿元，总股本4.84亿股，流通股本4.84亿股，近3个月换手率56.05% [1] 2024年经营情况 - 营收146.5亿元，同比 - 1.1%；扣非前后归母净利润11.1、12.2亿元，同比 - 16.6%、 - 7.03%；Q4营收15.8亿元、同比 - 11.5%，扣非前后归母净利润 - 2.2、 - 0.8亿元，同比亏损略有扩大 [4] - 啤酒销量、吨价同比 - 0.8%、 - 0.4%，受餐饮消费疲软、雨水天气增多等因素影响，产品销量、结构略有下降 [5] - 高档、主流、大众啤酒收入同比 - 3.0%、 - 1.0%、 + 15.6%，其中销量同比 + 0.5%、 - 9.2%、 + 15.4%，吨价同比 - 3.4%、 + 9.0%、 + 0.2%，主流价格、销量波动较大，预计主因部分主流产品需求下移至大众价位，导致大众产品销量增长 [5] - 国际、本土品牌营收同比 + 0.6%、 - 3.3%，销量同比 + 4.4%、 - 2.8% [5] 盈利能力情况 - 2024年归母净利率同比 - 1.41pct；毛利率同比 - 0.57pct，主因吨价下降影响，吨成本受益原料价格下降降1.1%，抵消部分吨价下滑影响 [6] - 销售、管理、研发、财务费用率同比 + 0.06、 + 0.19、 - 0.02、 + 0.22pct，费用率稳中略升，主因收入规模下降而略有上升，公司继续延续控费趋势 [6] 现金流与股息情况 - 2024年行业受餐饮疲软、雨水天气等多重因素影响，公司增速、结构提升有所放缓，因产品结构相对偏高端，受影响程度较大，公司现金流良好，高分红、高股息有望持续 [7] 财务预测 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|14,815|14,645|14,777|14,922|15,069| |YOY(%)|5.5|-1.1|0.9|1.0|1.0| |归母净利润(百万元)|1,337|1,115|1,194|1,251|1,320| |YOY(%)|5.8|-16.6|7.2|4.7|5.5| |毛利率(%)|49.1|48.6|48.8|49.0|49.2| |净利率(%)|9.0|7.6|8.1|8.4|8.8| |ROE(%)|74.2|91.7|49.5|38.8|32.2| |EPS(摊薄/元)|2.76|2.30|2.47|2.58|2.73| |P/E(倍)|20.5|24.5|22.9|21.9|20.7| |P/B(倍)|12.8|23.1|11.5|10.0|8.6|[9]

报告公司投资评级 - 维持“买入”投资评级 [10] 报告的核心观点 - 2024年重庆啤酒业绩符合预期，诉讼计提预计负债影响下利润表现承压，不过毛利率整体稳定，销售回款同比微增，合同负债环比提升；高档产品量驱动为主，主流产品均价同比提升，经济产品在较低基数下实现销量较快增长；大城市计划稳步推进，非即饮渠道实现增长 [2][3][8][9] - 公司大城市2.0计划加速落地，现饮渠道在高端化发展与精细化运营下实现市场份额与销量的平稳增长，同时加大非现饮渠道开拓力度，预计2025 - 2027年EPS分别为2.62/2.74/2.87元，对应PE分别为22/21/20倍，基于公司中长期发展的广阔空间，维持“买入”投资评级 [10] 根据相关目录分别进行总结 利润表现承压，毛利率整体稳定 - 2024年公司总营收/归母净利润分别146.45/11.15亿元，分别同比 - 1.15%/-16.61%，扣非归母净利润为12.22亿元，同比 - 7.0%；2024Q4总营收为15.82亿元，同比 - 11.45%，归母净利润为 - 2.17亿元，去年同期为 - 0.07亿元 [2] - 2024年毛利率/净利率分别为49%/15%，分别同比 - 0.6/-2.9pcts；2024Q4毛利率/净利率分别为43%/-26%，分别同比 - 5.4/-26.5pcts [2] - 2024年销售/管理费用率分别为17%/4%，分别同比 + 0.1/+0.2pcts；2024Q4销售/管理费用率分别为34%/7%，分别同比 + 1.3/+0.02pcts [2] - 2024年经营净现金流/销售回款分别为25.42/157.10亿元，分别同比 - 18%/+0.2%；2024Q4经营净现金流为 - 9.20亿元，去年同期为 - 6.21亿元；销售回款为19.74亿元，同比 + 1%。截至2024年末，合同负债17.80亿元（环比 + 1.68亿元） [2] 高档产品量驱动为主，主流产品均价同比提升 - 2024年国际/本地品牌营收分别为53.08/88.62亿元，分别同比 + 0.6%/-3.3%；销量分别同比 + 4.41%/-2.75%，均价分别同比 - 3.67%/-0.56%，国际品牌以销量驱动为主，本地品牌均价基本稳定 [3] - 2024年高档/主流/经济营收为85.92/52.43/3.35亿元，同比 - 2.97%/-1.02%/+15.56%；2024Q4高档/主流/经济营收分别为9.67/4.79/0.17亿元，同比 - 14.69%/-10.43%/+31.29% [3] - 高档产品2024年销量/均价分别同比 + 1.37%/-4.28%，嘉士伯等品牌通过多种活动提升知名度；主流产品2024年销量/均价分别同比 - 3.81%/+2.89%，产品结构优化带来均价同比提升，各品牌有不同市场策略；经济产品2024年销量/均价同比 + 13.49%/+1.82%，较低基数下实现销量较快增长 [3][8] 大城市计划稳步推进，非即饮渠道实现增长 - 2024年西北区/中区/南区营收分别为38.84/59.69/43.16亿元，分别同比 - 3.46%/-1.88%/-0.42%；毛利率分别为49.42%/43.59%/58.42%，分别同比 + 5.40/-1.78/-2.78pcts，中区与南区收入表现整体稳健，西北区毛利率同比提升明显 [9] - 公司持续推动“大城市”计划，2025年将进一步提升终端执行、优化产品组合等 [9] - 现饮渠道短期承压，部分品牌仍实现逆市增长；非现饮渠道在推新和罐装等措施下实现份额增长。针对现代渠道，公司将持续推动罐化和新品布局；针对传统渠道，将选择性推出中高端产品，重点投入高潜力市场 [9] 盈利预测 - 预计公司2025 - 2027年EPS分别为2.62/2.74/2.87元，对应PE分别为22/21/20倍 [10] - 2025 - 2027年主营收入分别为149.32/153.01/156.93亿元，增长率分别为2.0%/2.5%/2.6%；归母净利润分别为12.68/13.28/13.90亿元，增长率分别为13.7%/4.8%/4.6% [12]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1][4] 报告的核心观点 - 2024年公司营收和净利润下滑，因佛山工厂投产短期折旧增加，下调2025 - 2026年归母净利润预测，新增2027年预测，宏观经济预期修复有望带动餐饮改善，公司分红率、股息率较高，维持“增持”评级 [4] 根据相关目录分别进行总结 公司基本情况 - 2025年4月7日，当前股价56.50元，一年最高最低77.00/50.85元，总市值273.44亿元，流通市值273.44亿元，总股本4.84亿股，流通股本4.84亿股，近3个月换手率56.05% [1] 财务数据 - 2024年公司营收146.5亿元，同比 - 1.1%；扣非前后归母净利润11.1、12.2亿元，同比 - 16.6%、 - 7.03%；2024Q4营收15.8亿元、同比 - 11.5%，扣非前后归母净利润 - 2.2、 - 0.8亿元，同比亏损略有扩大 [4] - 预计2025 - 2027年归母净利润11.94/12.51/13.20亿元，对应EPS 2.47/2.58/2.73元，当前股价对应2025 - 2027年22.9/21.9/20.7倍PE [4] - 2024年啤酒销量、吨价同比 - 0.8%、 - 0.4%；高档、主流、大众啤酒收入同比 - 3.0%、 - 1.0%、 + 15.6%，销量同比 + 0.5%、 - 9.2%、 + 15.4%，吨价同比 - 3.4%、 + 9.0%、 + 0.2%；国际、本土品牌营收同比 + 0.6%、 - 3.3%，销量同比 + 4.4%、 - 2.8% [5] - 2024年归母净利率同比 - 1.41pct，毛利率同比 - 0.57pct，吨成本降1.1%；销售、管理、研发、财务费用率同比 + 0.06、 + 0.19、 - 0.02、 + 0.22pct [6] 未来展望 - 宏观经济预期修复有望带动餐饮改善，公司需求筑底，2025年有望恢复 [4] - 公司现金流良好，高分红、高股息有望持续，对股价仍有较强支撑 [7]

报告公司投资评级 - 维持“买入”投资评级 [10] 报告的核心观点 - 2024年重庆啤酒业绩符合预期，诉讼计提预计负债影响下利润表现承压，不过毛利率整体稳定，销售回款同比微增，合同负债环比提升；高档产品量驱动为主，主流产品均价同比提升，经济产品在较低基数下实现销量较快增长；大城市计划稳步推进，非即饮渠道实现增长；预计公司2025 - 2027年EPS分别为2.62/2.74/2.87元，对应PE分别为22/21/20倍，基于中长期发展广阔空间，维持“买入”评级 [2][3][8][9][10] 根据相关目录分别进行总结 利润表现 - 2024年公司总营收/归母净利润分别146.45/11.15亿元，分别同比 - 1.15%/-16.61%，扣非归母净利润为12.22亿元，同比 - 7.0%；2024Q4总营收为15.82亿元，同比 - 11.45%，归母净利润为 - 2.17亿元，去年同期为 - 0.07亿元 [2] - 2024年毛利率/净利率分别为49%/15%，分别同比 - 0.6/-2.9pcts；2024Q4毛利率/净利率分别为43%/-26%，分别同比 - 5.4/-26.5pcts [2] - 2024年销售/管理费用率分别为17%/4%，分别同比 + 0.1/+0.2pcts；2024Q4销售/管理费用率分别为34%/7%，分别同比 + 1.3/+0.02pcts [2] - 2024年经营净现金流/销售回款分别为25.42/157.10亿元，分别同比 - 18%/+0.2%；2024Q4经营净现金流为 - 9.20亿元，去年同期为 - 6.21亿元；销售回款为19.74亿元，同比 + 1%；截至2024年末，合同负债17.80亿元（环比 + 1.68亿元） [2] 产品表现 - 2024年国际/本地品牌营收分别为53.08/88.62亿元，分别同比 + 0.6%/-3.3%；销量分别同比 + 4.41%/-2.75%，均价分别同比 - 3.67%/-0.56%，国际品牌以销量驱动为主，本地品牌均价基本稳定 [3] - 2024年高档/主流/经济营收为85.92/52.43/3.35亿元，同比 - 2.97%/-1.02%/+15.56%；2024Q4高档/主流/经济营收分别为9.67/4.79/0.17亿元，同比 - 14.69%/-10.43%/+31.29% [3] - 高档产品2024年销量/均价分别同比 + 1.37%/-4.28%，嘉士伯等品牌通过多种活动提升知名度；主流产品2024年销量/均价分别同比 - 3.81%/+2.89%，产品结构优化带来均价同比提升，各品牌有不同市场策略；经济产品2024年销量/均价同比 + 13.49%/+1.82% [3][8] 区域与渠道表现 - 2024年西北区/中区/南区营收分别为38.84/59.69/43.16亿元，分别同比 - 3.46%/-1.88%/-0.42%；毛利率分别为49.42%/43.59%/58.42%，分别同比 + 5.40/-1.78/-2.78pcts，中区与南区收入表现整体稳健，西北区毛利率同比提升明显 [9] - 公司持续推动“大城市”计划，2025年将进一步提升终端执行、优化产品组合等；现饮渠道短期承压，部分品牌仍实现逆市增长；非现饮渠道在推新和罐装等措施下实现份额增长；针对现代渠道，公司将持续推动罐化和新品布局；针对传统渠道，将选择性推出中高端产品，重点投入高潜力市场 [9] 盈利预测 - 预计公司2025 - 2027年EPS分别为2.62/2.74/2.87元，对应PE分别为22/21/20倍 [10] - 2025 - 2027年主营收入分别为149.32/153.01/156.93亿元，增长率分别为2.0%/2.5%/2.6%；归母净利润分别为12.68/13.28/13.90亿元，增长率分别为13.7%/4.8%/4.6% [12]

长江商报消息 ●长江商报记者 沈右荣 营收净利双降，重庆啤酒（600132.SH）交出了一份并不理想的成绩单。 日前，重庆啤酒披露2024年年度报告，报告期，公司实现营业收入146.45亿元，同比下降1.15%；归属母公司股东 的净利润（以下简称"归母净利润"）为11.15亿元，同比下降16.61%；经营现金流净额为25.42亿元，为近5年来最 低水平。 归母净利润下降的一个重要因素，是与重庆嘉威啤酒的合同纠纷，导致重庆啤酒的子公司计提预计负债约2.54亿 元。 元、-2.17亿元，同比变动幅度为16.78%、-5.99%、-10.10%、-2801.45%；扣非净利润分别为4.46亿元、4.42亿元、 4.18亿元、-0.84亿元，同比变动幅度为16.91%、-6.58%、-11.60%、-545.99%。 第四季度，是传统的啤酒淡季，季度营收处于相对低位，但2024年首次出现两位数降幅。同时，公司归母净利 润、扣非净利润均为亏损。 第四季度的归母净利润亏损，与计提预计负债相关。与重庆嘉威啤酒的合同纠纷，导致重庆啤酒的子公司计提预 计负债约2.54亿元。 不过，公司扣非净利润亏损0.84亿元，系2016年同 ...

报告公司投资评级 - 行业为食品饮料/非白酒，6个月评级为买入（维持评级） [7] 报告的核心观点 - 2024年重庆啤酒业绩分拆显示营业收入146.4亿元，同比-1.2%；归母净利11.1亿元，同比-16.6%，扣非净利12.2亿元，同比-7.0%；Q4营业收入15.8亿元，同比-11.5%；归母净利-2.2亿元（增亏2.1亿），扣非净利-0.8亿元；24年分红率104%（+3pct），业绩符合预期 [2] - 2024年Q4量价双降，需求环境承压，公司主动消化库存；24年销量同比-0.75%至297.5万吨，啤酒吨价同比-0.4%至4923元；24Q4销量同比-8%、asp同比-4%（非现饮投入增加） [3] - 2024年控费良好，但佛山工厂和税收政策有扰动；24年扣非净利率同比-0.5pct，净利率同比-2.9pct至15.4%，毛利率同比-0.6pct，销售/管理费率同比+0.1/+0.2pct，所得税率+3.3pct至23.0%；24Q4扣非净利率同比-4.6pct，其中毛利率同比-5.4pct（吨成本+3.3%） [4] - 进入2025年，嘉士伯春节前销售表现出色，公司将继续加大对非现饮的投入，静待后续需求改善；预计25 - 27年公司收入增速分别为1%/2%/3%（金额148.6/152.3/156.9亿元），归母净利润增速分别为15%/3%/4%（金额12.9/13.2/13.7亿元），对应PE分别为21X/21X/20X，维持“买入”评级 [4] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024年营业收入146.4亿元，同比-1.2%；归母净利11.1亿元，同比-16.6%，扣非净利12.2亿元，同比-7.0%；Q4营业收入15.8亿元，同比-11.5%；归母净利-2.2亿元（增亏2.1亿），扣非净利-0.8亿元；24年分红率104%（+3pct） [2] 销量与价格 - 2024年销量同比-0.75%至297.5万吨，啤酒吨价同比-0.4%至4923元；24Q4销量同比-8%、asp同比-4%（非现饮投入增加） [3] 分档次收入 - 2024年高档（8元以上）/主流（4 - 8元）/经济（4元以下）收入为85.9/52.4/3.3亿元，同比-3%/-1%/+16%；高档量+1.4%、价-4.3%，24年高档量146万吨，量占比+1pct至49%；主流量-3.8%、价+2.9%；经济量+13.5%、价+1.8% [3] 分区域收入 - 2024年西北区/中区/南区收入同比-3.5%/-1.9%/-0.4%；24Q4高档/主流/经济收入同比-15%/-10%/+31%，西北/中/南区收入同比-17%/-16%/-9% [3] 费用与成本 - 2024年扣非净利率同比-0.5pct，净利率同比-2.9pct至15.4%，毛利率同比-0.6pct，销售/管理费率同比+0.1/+0.2pct，所得税率+3.3pct至23.0%；24Q4扣非净利率同比-4.6pct，其中毛利率同比-5.4pct（吨成本+3.3%），销售/管理费率同比+1.3pct、持平，所得税费+0.18亿元 [4] - 2024年啤酒吨成本同比-1.1%，吨原料成本/人工成本同比-3.6%/ -3.8%，玻璃瓶回瓶率对比22年+3.6%，利用效率提升；24年吨制造费用同比+30.7%，系24年佛山工厂8月投产 [4] 盈利预测 - 预计2025 - 2027年公司收入增速分别为1%/2%/3%（金额148.6/152.3/156.9亿元），归母净利润增速分别为15%/3%/4%（金额12.9/13.2/13.7亿元），对应PE分别为21X/21X/20X [4] 财务数据和估值 | 项目 | 2023 | 2024 | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入(百万元) | 14,814.84 | 14,644.60 | 14,862.38 | 15,229.42 | 15,686.34 | | 增长率(%) | 5.53 | (1.15) | 1.49 | 2.47 | 3.00 | | EBITDA(百万元) | 3,941.21 | 3,828.35 | 4,093.28 | 4,217.70 | 4,371.68 | | 归属母公司净利润(百万元) | 1,336.60 | 1,114.59 | 1,285.06 | 1,320.02 | 1,368.32 | | 增长率(%) | 5.78 | (16.61) | 15.29 | 2.72 | 3.66 | | EPS(元/股) | 2.76 | 2.30 | 2.66 | 2.73 | 2.83 | | 市盈率(P/E) | 20.46 | 24.53 | 21.28 | 20.72 | 19.98 | | 市净率(P/B) | 12.78 | 23.07 | 24.15 | 25.33 | 26.67 | | 市销率(P/S) | 1.85 | 1.87 | 1.84 | 1.80 | 1.74 | | EV/EBITDA | 7.53 | 7.80 | 6.36 | 6.27 | 5.82 | [6] 基本数据 | 项目 | 数据 | | --- | --- | | A股总股本(百万股) | 483.97 | | 流通A股股本(百万股) | 483.97 | | A股总市值(百万元) | 27,344.37 | | 流通A股市值(百万元) | 27,344.37 | | 每股净资产(元) | 2.45 | | 资产负债率(%) | 77.63 | | 一年内最高/最低(元) | 77.00/50.85 | [8] 财务预测摘要 | 项目 | 2023 | 2024 | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 非流动负债合计 | 553.02 | 775.37 | 814.03 | 550.00 | | | 负债合计 | 8,734.76 | 8,514.68 | 8,952.90 | 8,602.30 | 9,068.77 | | 股本 | 483.97 | 483.97 | 483.97 | 483.97 | 483.97 | | 股东权益合计 | 3,652.15 | 2,453.66 | 2,097.92 | 1,990.44 | 1,879.81 | | 现金流量表(百万元) | | | | | | | 营运资金变动 | (412.52) | (158.36) | 622.03 | (714.71) | 739.17 | | 长期投资 | (155.99) | 2.25 | (20.00) | 0.00 | 0.00 | | 股权融资 | (1,349.37) | (714.45) | (2,966.34) | (2,789.35) | (2,890.62) | [12] 资产负债表、利润表、现金流量表及主要财务比率 | 项目 | 2023 | 2024 | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 资产负债表(百万元) | | | | | | | 货币资金 | 2,712.72 | 1,081.66 | 1,377.20 | 1,081.29 | 1,763.37 | | 应收票据及应收账款 | 64.63 | 63.42 | 68.69 | 66.69 | 72.75 | | 预付账款 | 41.83 | 28.01 | 56.21 | 28.31 | 57.80 | | 存货 | 2,100.35 | 2,185.84 | 2,046.43 | 2,201.17 | 2,037.58 | | 其他 | 545.07 | 320.11 | 183.70 | 203.61 | 194.97 | | 流动资产合计 | 5,464.61 | 3,679.04 | 3,732.23 | 3,581.06 | 4,126.46 | | 长期股权投资 | 140.61 | 142.86 | 122.86 | 122.86 | 122.86 | | 固定资产 | 3,673.99 | 4,755.03 | 4,795.99 | 4,558.96 | 4,385.92 | | 在建工程 | 783.50 | 159.77 | 149.77 | 139.77 | 129.77 | | 无形资产 | 677.05 | 650.63 | 580.77 | 510.90 | 441.03 | | 其他 | 1,647.15 | 1,581.01 | 1,669.19 | 1,679.19 | 1,742.53 | | 非流动资产合计 | 6,922.31 | 7,289.30 | 7,318.59 | 7,011.69 | 6,822.12 | | 资产总计 | 12,386.91 | 10,968.34 | 11,050.82 | 10,592.74 | 10,948.58 | | 短期借款 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 204.37 | 0.00 | | 应付票据及应付账款 | 2,607.63 | 2,464.57 | 2,656.48 | 2,588.01 | 2,810.81 | | 其他 | 3,907.32 | 3,495.18 | 5,482.39 | 5,259.92 | 5,707.95 | | 流动负债合计 | 6,514.95 | 5,959.75 | 8,138.87 | 8,052.30 | 8,518.77 | | 长期借款 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | | 应付债券 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | | 其他 | 553.02 | 775.37 | 814.03 | 550.00 | 550.00 | | 少数股东权益 | 1,511.95 | 1,268.44 | 965.42 | 910.94 | 854.47 | | 股本 | 483.97 | 483.97 | 483.97 | 483.97 | 483.97 | | 资本公积 | 16.02 | 24.28 | 24.28 | 24.28 | 24.28 | | 留存收益 | 1,656.29 | 689.81 | 638.41 | 585.61 | 530.87 | | 其他 | (16.09) | (12.84) | (14.16) | (14.36) | (13.79) | | 股东权益合计 | 3,652.15 | 2,453.66 | 2,097.92 | 1,990.44 | 1,879.81 | | 负债和股东权益总计 | 12,386.91 | 10,968.34 | 11,050.82 | 10,592.74 | 10,948.58 | | 利润表(百万元) | | | | | | | 营业收入 | 14,814.84 | 14,644.60 | 14,862.38 | 15,229.42 | 15,686.34 | | 营业成本 | 7,533.98 | 7,531.38 | 7,618.09 | 7,801.72 | 8,031.31 | | 营业税金及附加 | 957.55 | 951.75 | 966.19 | 989.91 | 1,019.61 | | 销售费用 | 2,532.62 | 2,512.65 | 2,535.69 | 2,589.00 | 2,650.99 | | 管理费用 | 494.67 | 516.94 | 488.23 | 494.96 | 501.96 | | 研发费用 | 26.2

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价为人民币 69.2 元，潜在升幅 15.7%，目前股价 59.8 元 [1][2][5] 报告的核心观点 - 重啤 4Q24 业绩较弱是清理渠道库存的负面影响，目前渠道库存已健康，1Q25 销量稳健，预计 2025 年销量好于 2024 年，调整产品和渠道结构方向正确，2026 年有望有积极变化 [1] - 2024 年整体平均销售单价和高档产品单价下滑，因对乌苏依赖大，但乐堡等品牌增长使产品布局更均衡，2026 年产品结构有望改善 [5] - 疫情后现饮渠道销量占比下降，2025 年将拓展非现饮渠道，带动罐化率提升，大城市计划覆盖城市数不变但深耕重点城市 [5] - 经历 4Q24 清库存，1Q25 销量同比正增长，预计全年销量正增长，但平均销售单价或承压，单吨成本与毛利率同比基本持平，销售费用投放匹配销量 [5] - 当前股价基本反映 4Q24 业绩，短期渠道库存健康、销量向好，长期部分品牌增长有望改善产品结构，基于 9.0x 2025 EV/EBITDA 给予目标价并维持“买入”评级 [5] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 盈利预测和财务指标：2023 - 2027E 营业收入分别为 14,815、14,645、14,937、15,352、15,710 百万元，同比变动 5.5%、 - 1.1%、2.0%、2.8%、2.3%；归母净利润分别为 1,337、1,115、1,157、1,241、1,326 百万元，同比变动 5.8%、 - 16.6%、3.8%、7.3%、6.8% [7] - 2024 年各季度财务表现：1Q - 4Q 营业收入分别为 4,293、4,568、4,202、1,582 百万元，同比变动 7.2%、1.5%、 - 7.1%、 - 11.5%；销量分别为 86.7、91.7、87.3、31.8 万吨，同比变动 5.2%、1.5%、 - 5.6%、 - 8.1% [11] - 财务预测变化：2025E - 2027E 营业收入旧预测为 16,694、17,581、n.a 百万元，新预测为 14,937、15,352、15,710 百万元，变动 - 10.5%、 - 12.7%、n.a；归母净利润旧预测为 1,632、1,771、n.a 百万元，新预测为 1,157、1,241、1,326 百万元，变动 - 29.1%、 - 29.9%、n.a [12] 情景假设 - 乐观情景：目标价 86.5 元，概率 25%，高档啤酒 2025 年销量同比增长超 5%，毛利率和经营利润率同比提升 50bps [19] - 悲观情景：目标价 55.4 元，概率 20%，高档啤酒 2025 年销量同比持平，毛利率和经营利润率同比下降 50bps [19] 行业覆盖公司 - 浦银国际覆盖消费行业多家公司，包括运动服饰、零售餐饮、啤酒、乳制品、新零售、化妆品、酒店等领域，对不同公司给出评级和目标价 [15]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价为人民币 69.2 元，潜在升幅 15.7%，目前股价 59.8 元 [1][2][5] 报告的核心观点 - 重啤 4Q24 业绩较弱是清理渠道库存的负面影响，目前渠道库存已健康，1Q25 销量稳健，预计 2025 年销量好于 2024 年，调整产品和渠道结构方向正确，2026 年有望有积极变化 [1] - 2024 年整体平均销售单价和高档产品单价下滑，因对乌苏依赖大，但乐堡等品牌增长使产品布局更均衡，2026 年产品结构有望改善 [5] - 疫情后现饮渠道销量占比下降，2025 年将拓展非现饮渠道，带动罐化率提升，大城市计划覆盖城市数不变但深耕重点城市 [5] - 经历 4Q24 清库存，1Q25 销量同比正增长，预计全年销量正增长，但平均销售单价或承压，单吨成本与毛利率同比基本持平，销售费用投放匹配销量 [5] - 当前股价基本反映 4Q24 业绩，短期渠道库存健康、销量向好，长期部分品牌增长有望改善产品结构，基于 9.0x 2025 EV/EBITDA 给予目标价并维持“买入”评级 [5] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 盈利预测和财务指标：2023 - 2027E 营业收入分别为 14,815、14,645、14,937、15,352、15,710 百万元，同比变动 5.5%、 - 1.1%、2.0%、2.8%、2.3%；归母净利润分别为 1,337、1,115、1,157、1,241、1,326 百万元，同比变动 5.8%、 - 16.6%、3.8%、7.3%、6.8% [7] - 2024 年各季度财务表现：1Q - 4Q 营业收入分别为 4,293、4,568、4,202、1,582 百万元，同比变动 7.2%、1.5%、 - 7.1%、 - 11.5%；销量分别为 86.7、91.7、87.3、31.8 万吨，同比变动 5.2%、1.5%、 - 5.6%、 - 8.1%等 [11] - 财务预测变化：2025E - 2027E 营业收入旧预测为 16,694、17,581、n.a 百万元，新预测为 14,937、15,352、15,710 百万元，变动 - 10.5%、 - 12.7%、n.a；归母净利润旧预测为 1,632、1,771、n.a 百万元，新预测为 1,157、1,241、1,326 百万元，变动 - 29.1%、 - 29.9%、n.a [12] 情景假设 - 乐观情景：目标价 86.5 元，概率 25%，高档啤酒 2025 年销量同比增长超 5%，2025 年毛利率和经营利润率同比提升 50bps [19] - 悲观情景：目标价 55.4 元，概率 20%，高档啤酒 2025 年销量同比持平，2025 年毛利率和经营利润率同比下降 50bps [19] 行业覆盖公司 - 浦银国际覆盖消费行业多家公司，包括运动服饰、零售餐饮、啤酒、乳制品、新零售、化妆品、酒店等行业，给出各公司现价、评级、目标价及评级发布日期 [15]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [4] 报告的核心观点 - 2024年公司营收、归母净利润、扣非归母净利润同比下滑，24Q4营收和归母净利润表现不佳 [1] - 公司份额提升，但现饮需求弱致结构承压，积极推动非现饮渠道高端化 [2] - 毛利率略有下滑，未决诉讼扰动表观利润，若胜诉预计负债有望冲回 [3] - 24Q4降库，25年开局好，嘉士伯集团目标扩大份额，期待行业景气复苏 [4] - 预计2025 - 2027年公司营收和归母净利润增长，维持高分红 [4] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024年总营收/归母净利润/扣非归母净利润146.45/11.15/12.22亿元，分别同比 - 1.15%/-16.61%/-7.03%；24Q4营收/归母净利润/扣非后归母净利润15.82/-2.17/-0.84亿元，营收同比 - 11.45%，归母净利润同期亏损0.07亿元，扣非归母净利润同期亏损 - 0.13亿元 [1] - 预计2025 - 2027年公司营收149.37/152.06/154.57亿元，分别同比 + 2.0%/+1.8%/+1.7%；归母净利润分别为12.85/13.40/13.88亿元，分别同比 + 15.3%/4.3%/+3.6% [4] 市场份额与产品结构 - 2024年公司销量同比 - 0.75%至297.5万吨，上市公司龙头合计销量同比 - 4%左右，公司份额同比提升约0.3pct [2] - 2024年吨价同比 - 1.14%，高档/主流/经济啤酒营收分别85.92/52.43/3.35亿元，同比 - 2.97%/-1.02%/+15.56%，占比 - 0.7/+0.3/+0.4pct [2] 成本与利润 - 2024年啤酒吨成本同比 - 1.1%，制造费用吨成本同比 + 30.7%，啤酒毛利率同比 - 0.04pct；综合吨成本 + 0.7%，毛利率 - 0.57pct [3] - 费用端整体平稳，销售/管理/研发费用同比 + 0.1/+0.2/持平pcts [3] - 24Q4计提预计负债2.54亿元，影响归母净利润约1.3亿元，不影响扣非归母净利润，扣非归母净利率同比 - 0.53pcts [3] 未来展望 - 2025年嘉士伯集团在中国市场目标扩大市场份额，拓展非现饮高端化 [4] - 消费政策刺激下游需求有望企稳修复，带动行业量价扩容，公司高端大单品势能有望恢复 [4]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[8] 报告的核心观点 - 2024年重庆啤酒营收146.45亿元，同比-1.15%，归母净利润11.15亿元，同比-16.61%，归母净利润略低于业绩预告，主因诉讼导致公司计提预计负债2.54亿元 [1] - 2024年量价均承压，但高端销量占比仍有提升，南区表现较优，西北区及中区相对承压，盈利能力阶段性承压，分红维持高位 [2][3][4] - 25Q1预计略有增长，期待25年餐饮修复带动销量提升，预计全年费用率保持稳定，吨成本表现需关注25年销量情况 [6] - 预计2025 - 2027年收入增速为2.0%、2.6%、2.6%；归母净利润增速为14.4%、4.4%、4.3%；EPS分别为2.6/2.8/2.9元/股；PE为22.7/21.7/20.8倍，当前估值具性价比 [7] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024年实现营收146.45亿元，同比-1.15%，归母净利润11.15亿元，同比-16.61%；24Q4实现营收15.82亿元，同比-11.45%，归母净利润-2.17亿元，去年同期为-0.07亿元 [1] 量价表现 - 2024年销量297.49万吨，同比-0.75%，吨价4923元，同比-0.40%；24Q4销量31.79万吨，同比-8.07%，吨价4975元，同比-3.68% [2] - 24年高档收入同比-2.97%（量同比+1.37%，吨价同比-4.3%），主流收入同比-1.02%（量同比-3.81%，吨价同比+2.9%），经济收入同比+15.56%（量同比+13.49%，价同比+1.8%） [2] 区域表现 - 2024年西北区/中区/南区实现营业收入38.84/59.69/43.16亿元，同比变动-3.46%/-1.88%/-0.42%；24Q4实现营业收入2.11/6.20/6.31亿元，同比变动-17.47%/-15.57%/-8.59% [3] 盈利能力 - 2024年公司毛利率/销售净利率分别同比变动-0.58/-2.94pct至48.57%/15.36%，24Q4分别同比变动-5.42/-26.53pct至43.38%/-26.38% [4] - 2024年销售/管理费用率分别同比变动+0.06/+0.17pct至17.16%/3.68%，24Q4分别同比变动+1.31/-0.28pct至34.40%/7.53% [12] - 2024年经营性现金流净额为25.42亿元，同比-17.92% [12] - 24年有效税率同比增长3.29pct至22.96% [12] - 24年分红11.6亿，分红比例104%，对应最新股价股息率4.0% [12] 成本情况 - 以营业成本口径计算，2024年吨成本为2532元，同比+0.72%，24Q4为2817元，同比+6.51%；以啤酒业务成本口径计算，24年吨成本为2396元，同比-1.06% [5] 未来展望 - 25Q1年初至今啤酒消费有所恢复，预计一季度销量或有恢复，收入利润或有望实现微增 [6] - 25年期待餐饮场景修复带动销量提升，预计全年费用率保持稳定，吨成本表现仍需关注25年销量情况，预计25年佛山工厂折旧摊销或有增长，但大宗原料采购成本或有所改善、佛山工厂投产对运费成本有所改善，将抵消一部分折旧摊销成本上行 [6] 盈利预测及估值 - 预计2025 - 2027年收入增速为2.0%、2.6%、2.6%；归母净利润增速为14.4%、4.4%、4.3%；EPS分别为2.6/2.8/2.9元/股；PE为22.7/21.7/20.8倍 [7] 催化剂 - 消费升级持续、乌苏及乐堡全国化开拓顺利 [13]