报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 聚焦开年以来发行的新增专项债，探讨“自审自发”后不同省份间的差异，从城投承接专项债角度分析其特征，包括发行情况、承接主体、融资替代性及存量债表现等[9] 根据相关目录分别进行总结 2025，专项债的发行情况如何 - 截至2025年3月31日，新增专项债发行9602亿元，进度达22%，规模和进度高于2024年，但较2022、2023年偏慢；已发行8430亿元普通专项债和1172亿元特殊新增专项债[10][11] - 2025年专项债重点投向城乡建设、交通建设，土储专项债今年重启[15] 2025，哪些城投承接了专项债 - 截至2025年3月21日，2019年以来2513个发债城投平台承接专项债项目，2025年有587个，新增承接主体少[19] - 承接专项债城投以区县级和地级市为主，AA+和AA主体占比大[23] - 自审自发省份承接专项债的发债城投平台多，非自审自发省份中部分省份承接平台也较多；2019 - 2025年，山东、浙江、四川承接平台数量居前列，2025年江苏进度偏慢[22] - 地级市城投平台拿到专项债规模最高，区县级、直辖市平台次之；AA城投获专项债资金规模占比小于AAA城投；财力弱的区县城投，专项债资金重要性更高[28][29][31] - 自审自发省份拿到的专项债资金规模整体大于非自审自发省份；上海承接资金规模占比最高，陕西、甘肃非自审自发省份中占比超10%[35][36] - 2025年拿到专项债规模前20主体主要是地市级和省级平台，以地铁、交通项目为主[38] - 首次承接的发债城投数量逐年减少，以存量为主；2024年专项债资金占总投资额比重约6%，2025年约4%；2025年直辖市/直辖市区城投拿到专项债规模占比增长幅度大，AAA评级城投平台占比连续三年提升，AA评级城投占比下滑[41][44][45] 承接专项债是否有融资替代性 - 2023年以前，拿到专项债的城投净融资高于未拿到的，2024年开始拿到专项债的城投净融资下滑，2025年延续该趋势，专项债对城投融资有一定融资替代性[50] - “自审自发”省份近两年净融资下滑，拿到专项债的城投净融资弱于未拿到的；非“自审自发”省份2025年大部分拿到专项债的城投净融资更好[54] - “自审自发”省份2024年城投有息债务增速下降，拿到专项债的增速大部分低于未拿到的；非“自审自发”省份部分省份有息债务增速仍有提升[55] 承接专项债的城投，其存量债表现如何 - 1355家有存量债的城投今年参与承接专项债，存量债规模8.7万亿，约95%估值低于3%；信用利差在50bp以内、50 - 100bp、100 - 200bp和200 - 300bp的占比分别为22%、64%、13%和1%[57] - 筛选出2025年承接专项债、主体评级在AA+及以上、信用利差在150BP以上的公募债供参考[60]