报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 近期债市虽受季末流动性扰动，但信用债配置价值仍凸显，高评级长久期品种表现韧性较强，理财规模季节性降幅同比收窄反映市场情绪趋稳 [2] - 当前短端收益率下行背景下，券商债、保险债及城投债展现票息优势，基金持续增持中长久期品种释放配置需求，叠加二季度供给压力趋缓与城投信用风险缓释，"资产荒"逻辑延续下信用利差仍有压缩空间 [2] - 建议聚焦中高评级城投债及行业景气稳健的产业债，把握票息策略与久期平衡的配置窗口 [2] 根据相关目录分别进行总结 季末扰动不改信用债配置主线 - 3月末债券市场呈现典型季末波动特征，10年以上高评级信用债以1.02%周度环比涨幅领跑 [6] - 理财规模虽延续季节性收缩，但第13周 -0.49万亿元的规模降幅较前两年同期明显收窄 [6] - 在权益市场震荡背景下，信用债作为固收资产"压舱石"的特性凸显，中长久期高评级品种在机构配置需求支撑下展现出较强韧性 [6] 市场交易结构优化与卖盘压力缓释 - 月末利率债GVN占比从61%高位回落至48%，信用债GVN占比稳定在31%附近 [7] - 基金单周净买入信用债超600亿元，其中3 - 5年期中短票及二永债占比较高，或反映机构通过拉长久期博弈利率下行空间 [7] - 保险机构对20 - 30年地方债的集中配置，进一步强化长端品种的稳定性 [7] 票息优势品种与信用利差压缩逻辑 - 当前短端收益率下行重构定价体系，1个月期AAA城投债收益率降至1.97%，券商永续债、保险资本债等非银品种票息优势凸显 [8] - AAA城投债利差保持42bp安全边际，AA - 级城投债利差收窄7bp至73bp，体现市场对弱资质品种的风险偏好边际改善 [8] - 二季度信用债供给季节性回落与理财规模回升预期形成共振，叠加城投债务风险化解政策持续推进，3年期AA +城投债成为兼具票息保护与久期弹性的核心配置品种，公用事业、交运等防御性产业债的景气度溢价值得关注 [8] 机构行为透视与配置策略建议 - 资金流向显示差异化配置特征：货币基金大额增持存单锁定短端收益，农商行减持长端政金债转向短端国债，险资则逆向增持超长地方债 [9] - 建议投资者沿三条主线布局：把握3年期AA +城投债的利率弹性，挖掘券商次级债、保险资本债等非银品种的错估机会，关注破净率较低的理财子公司产品净值修复机遇 [9] - 信用利差压缩趋势明确，但在经济复苏预期反复背景下，久期策略需保持适度灵活，建议通过哑铃型组合平衡票息收益与利率风险 [9] 信用债中高评级长期品种涨幅居前 - 3月24日 - 28日，国债表现总体优于信用债和金融债，信用债中高评级长期品种涨幅居前 [16] - 国债总全价指数上涨0.25%，信用债总全价指数上涨0.11%，金融债总全价指数上涨0.09% [16] - 10年以上国债全价指数涨幅达0.72%，10年以上AAA信用债指数本周上涨1.02% [16] 理财规模季节性缩减，降幅同比收窄 - 2025年第13周理财规模延续季节性缩减，但降幅较2023年和2024年同期收窄，规模变动为 -0.49万亿元 [19] - 理财产品净值整体稳健，城商理财公司破净率波动较大 [19] 3月末卖盘压力缓解 - 利率债GVN占比波动显著，信用债GVN占比相对稳定，3月末利率债卖盘压力有所缓解 [24] - 利率债GVN占比从3月17日的61.35%波动下降至3月26日的32.96%，3月27日回升至48.54% [24] - 信用债GVN占比从3月17日的39.90%降至3月20日的19.20%，3月28日回升至31.48% [24] 券商债和保险债具有相对票息优势 - 本周债市短端收益率普遍下行，1个月期城投债和中短票分别下降3bp和1bp至1.97%和2.01% [27] - 二级资本债收益率降幅显著，下降9bp至1.92%，1年期商金债收益率下降8bp至1.84%，券商永续债下降4bp至2.00% [27] - 3年期城投债下降5bp至2.02%，商行永续债下降3bp至2.08%，城投债下降8bp至2.13%，中短票下降6bp至2.11% [27] 信用利差压缩逻辑仍然成立 - 支撑信用利差压缩的核心逻辑依然成立，信用债作为收益相对较高的固收品种，是资金配置的重要选择 [45] - 监管层推进的债务化解工作降低了城投平台的信用风险，市场对弱资质区域的担忧情绪有所缓解 [45] - 二季度信用债发行是相对淡季，供给压力减轻，理财规模季节性恢复，配置需求有望回升 [45]