报告行业投资评级 - 尿素走势评级为震荡 [6] 报告的核心观点 - 一季度尿素盘面上行核心驱动是需求端，需求增速能否延续是后续盘面核心锚点 [1][6] - 尿素需求高增长源于耕作模式变化、比价优势和备肥节奏，4 月中下旬 - 5 月或维持高增速，5 月下旬开始增速可能边际放缓 [2] - 气头回归与新产能投放预期使二季度尿素供应高位运行，产量同比增速大概率双位数 [3] - 投资方面，二季度前期关注旺季需求释放，中后期注意农需增速持续性和新产能投放，长期关注出口政策调整可能性 [4] 根据相关目录分别进行总结 需求高增引导尿素盘面震荡上行 - 一季度尿素价格震荡上行，核心驱动是旺季需求预期演绎，部分消息扰动推波助澜，工厂去库超预期，山东现货和 05 盘面价格上涨 [14] - 1 月中下旬尿素价格降至低位，下游节前备货、工业抄底及出口消息带动盘面上行；2 月节后盘面先涨带动现货成交，返青肥需求释放、工业拿货超预期等使工厂库存去化；3 月返青肥收尾，农需进入空档期，盘面盘整，但复合肥逢低采购积极，中游备货使显性库存去化，盘面进一步拉涨 [14] 如何理解近期尿素需求的高增长？后续能否继续维持？ 三维度拆解一季度尿素农需增量潜在来源 - 耕作技术变化：合理密植、水肥一体、滴灌等技术推广推动粮食增产和尿素需求增加，如内蒙部分地区玉米、辣椒作物尿素用量提升；高标准农田建设持续推进，对尿素需求增长有助力；考虑主粮种植面积增速趋缓，今年该部分需求增速在 5%-6% 附近 [21][22] - 比价优势：与钾肥比价上，今年钾肥供应偏紧价格上涨，尿素比价优势突显，下游采买意愿增强；内外价差方面，一季度国际尿素价格波动，内外价差高企推动复合肥出口订单高增，折算尿素月均增量 13 - 15 万吨，需求增速拉动 2.3 - 2.7% [27][32] - 备肥节奏：节后基层备货积极性好，复合肥成品走货顺畅，开工高位运行；一季度复合肥产量高增，原因包括补前期缺口、春季备肥集中、出口订单好及部分夏季订单提前释放 [34] 如何看待二季度需求的持续性 - 耕作技术变化带来的增量在二季度农需继续体现，增速有较强持续性 [36] - 比价优势方面，钾肥比价优势二季度继续存在但刺激程度放缓；内外价差方面，近期出口利润仍高，复合肥出口订单或维持高企，但长期国际尿素价格重心可能下移，内外价差有望收窄，需注意复合肥法检政策收紧可能 [39][40] - 备肥节奏及复合肥开工方面，4 - 5 月是备肥提货旺季，有新产能投放预期，市场对复合肥产量预期较高，但需关注需求前置导致后续开工下降快于历史同期，以及 6 - 7 月追肥实际需求低于预期的可能 [44] 尿素工厂利润回升支撑开工高位运行，二季度关注新产能兑现情况 - 一季度尿素供应高增，开工率和日产为近五年同期最高，产量 1749 万吨，同比增长 10.8%；煤价疲软、尿素价格上涨使生产利润扩张，工厂利润回升支撑开工，陕化、刘化合格品产出使产能基数扩张 [49] - 二季度尿素日产有提升空间，气头装置恢复，新产能有投放预期；煤价短期震荡寻底，中期或在 650 元/吨附近获支撑，尿素固定床装置现金流成本线围绕 1550 元/吨波动，现有装置开工意愿和新产能投放积极性较高 [51][52] - 中性预期下二季度尿素总产量达 1780 万吨以上，同比增速超 11% [57] 投资建议 - 盘面锚点在需求端，二季度前期尿素工厂库存或维持低位，价格回调注意旺季需求释放；中后期注意农需增速持续性和新产能投放，盘面重心或下移；长期关注出口政策，短期偏紧，下半年内外价差收窄有调整可能 [4][57]