报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 美国征收全球关税引发市场动荡，但关税本身或不导致大萧条，出口比例不会随关税增加等幅下降，美国贸易逆差减少影响不及预期，国内对关税感受可能小于预期，可通过宽财政对冲关税影响 [2][3][4] - 美国关税或使中国高端科技制造走向全球，是重大机遇 [4] - 转债市场或先探底后反转，类似2020年3月全球疫情冲击 [4] - 债市演绎主要看资金利率，若显著低于1.5%大概率是2020年情形，若在1.5%以上大概率是2019年情形 [5] 根据相关目录分别进行总结 美国征收的是全球关税 - 特朗普当地时间4月2日宣布关税措施，对所有贸易伙伴设10%“最低基准关税”，对多个贸易伙伴征更高对等关税，政策力度超预期引发全球金融市场动荡 [9] - 特朗普时期关税政策非仅针对中国，征收全球关税是为避免被征收国家通过未征收国家转口贸易使政策失效 [2][9] 美国征收关税的几点认识 - 关税本身或不导致大萧条，类比1930年《斯穆特—霍利关税法案》，大萧条本质是总需求不足 [2][10] - 出口比例或不会随关税增加等幅下降，2018 - 2019年中国对美出口下降但对其他国家出口上升，存在转出口，2019年出口下降主因全球制造业周期下行 [3][11] - 美国贸易逆差减少影响或不及预期，美国短期无法生产，进口中低端产品需求刚性，短时间内进口大幅下降不现实，假设每年减少30%贸易逆差，五年基本归零，第一年减少30%对全球GDP拖累0.3%，对中国贸易逆差缩减30%即900亿美元，折合6600亿人民币，占中国GDP仅0.5% [3][12] - 国内对关税的感受可能小于预期，2024年内部冲击影响广泛，2025年外部冲击仅对美出口企业受损，2024年出口增速高但人们感受不好，2025年出口增速下滑人们感受可能也不会太差 [4][14] - 可通过宽财政对冲关税影响，大萧条核心教训是总需求不足，中国、欧洲已打破财政约束，可宽财政、扩大内需 [4][15] 美国征收关税的长期影响 - 特朗普关税目的是促进中低端制造业，但会牺牲高端科技制造业，形成两个路径：一是全面加关税使美国高端科技制造竞争力下降；二是美国盟友认为美国不可信，中国高端科技制造进入西方（除美国），最终中国高端科技制造取代美国高端科技制造，是走向全球的重大机遇 [4][16] 转债或先探底后反转 - 类似2020年3月全球疫情冲击，转债市场或经历大跌 - 震荡上涨 - 加速 - 新高，对中国出口直接影响可能小于预期，长期影响实际可能是利好，中国大概率加码扩大内需 [4][17] 债市演绎主要看资金利率 - 复盘2020年疫情后和2019年贸易摩擦债市表现推演当前债市，若像2020年演绎，资金利率大幅下行，短端先受益，后续长端更受益；若像2019年演绎，当前债市已严重透支，长端有风险，短久期策略表现更好，识别情形看资金利率，显著低于1.5%大概率是2020年情形，在1.5%以上大概率是2019年情形 [5][21]