报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025 年美国“对等关税”冲击类似 2016 年 10 月房地产调控冲击，不改变经济和债市收益率上行趋势，当前关税冲击下收益率重新回落，债市处于交易窗口期，2025 年内 10 年国债收益率或回归 2.5%以上 [5][6] 根据相关目录分别进行总结 两轮债市行情对比 - 2014 - 2016 年与 2021 - 2024 年债市均为牛市行情 [3] - 2016 年 6 - 8 月债市收益率快速下行且忽视基本面好转利空，类似 2024 年 12 月 - 2025 年 2 月 [3] - 2016 年 8 月资金利率变化，类似 2025 年 1 月 [3] - 2016 年 8 - 9 月长端国债收益率上行，类似 2025 年 2 - 3 月 [3] - 2016 年 9 - 10 月政策调控房地产致长债收益率快速下行，当前主要担忧出口，类似 2025 年 3 - 4 月 [3] - 2016 年“十一期间”房地产调控超预期使收益率下行接近 2016 年 8 月低点，2025 年 4 月美国“对等关税”超预期，若出口下降收益率或下行，4 月 7 日最低达 1.63% [4] - 2016 年 10 月底 - 2017 年 12 月经济未因房地产调控下行，通胀上升、资金利率偏紧致债券收益率上行 [5] 关税或不会改变经济和债市的趋势 - 2019 年中美关税影响出口本质是全球出口周期下行，不宜以 2018 - 2019 年关税弹性评估当前 [5] - 经济主要取决于总需求，当前国内总需求在宽财政和宽信用政策组合下或因关税短期波动，但整体延续 2024 年四季度至今回升趋势，债市收益率上行趋势有望继续 [5] - 2024 年二、三季度信用收缩政策影响或高于当前关税对出口链影响，考虑低基数，2025 年二季度 GDP 同比或高于一季度 [5] 央行态度是债市的关键因素 - 当前 10 年国债收益率 1.65%，按 7 天 OMO 利率 1.5%，隐含 25BP - 55BP 降息预期，若央行降息幅度小于 20BP，对债市难言进一步利好 [6] - 央行降息资金利率不一定下行，如 2023 年 8 月央行 OMO 降息后资金利率上行致债券收益率上行 [6] - 2025 年 4 月美国“对等关税”后资金利率未下行，反映央行对债市维持宏观审慎，类似 2016 年 10 月地产调控后 [6] - 2025 年 1 月至今央行对债市态度以宏观审慎为主，此次关税事件不改变经济和债市收益率上行趋势 [6]