报告核心观点 - 关税政策影响下，白酒板块作为内需核心资产抗风险能力较强，4月进入基本面验证阶段，淡季需求回落，2025Q2及下半年基本面仍在磨底，本轮周期或演绎“茅台向下扎根，汾酒向上生长”逻辑，4月推荐组合为山西汾酒、贵州茅台、今世缘 [2][3][4] 白酒板块股价回顾 - 外部环境不确定性加剧，白酒作为内需核心资产关注度提升，4月初以来受美国对等关税影响，食饮板块整体跟随大盘震荡回落，白酒板块展现较好抗风险韧性 [2][6] - 2024 - 2025年白酒板块涨跌幅受宏观经济、消费数据、政策等因素影响，如2024年市场对宏观经济悲观、春节渠道备货慢，2025年春节白酒动销符合预期、两会提出扩大内需等 [6] 主要白酒公司跟踪 贵州茅台 - 2025年目标收入增长9%左右，通过开发区域小IP、增投其他规格飞天、系列酒增投费用等补充收入增量，1935销售模式改革后动销彰显韧性 [25] - 3月底步入需求淡季，飞天批价有所波动，但公司供给端调节能力增强，预计4月急跌风险不大 [25] 五粮液 - 预计2025年收入增长5%左右，今年以来普五批价表现平稳，公司挺价决心坚定，通过调减任务量、精准发货、专营公司打款发货等助于批价上挺 [26] - 按照新组织架构和营销体制开展工作，以消费者为中心，推进厂商再分工，加强渠道管控，开拓团购渠道 [26] 泸州老窖 - 预计2025年收入持平略增，节后产品自然动销，回款、发货精准化，库存下降，国窖经营节奏快于特曲，优势区域动销好 [27] - 2024年以消费者开瓶动销为导向，综合开瓶率超30%，泸州老窖品牌开瓶率超40%，2025年优化配额制度，看好真实消费增长 [27] 山西汾酒 - 预计2025年收入增长5 - 10%，省内增速8%左右，省外增速15%左右，淡季以去库存和促动销为主，预计2025Q1利润端增速慢于收入端 [28] - 春糖期间清香型白酒展位密度提升，带动清香势能提升，2025年经营思路清晰，产品和区域层面均有增长策略 [28] 洋河股份 - 预计2025年收入持平有难度，2025年春糖期间第七代海之蓝升级，口感、外观、价格体系均有升级，海之蓝销售口径收入超100亿元 [30] - 春节后帮助经销商去化库存，降低回款任务、放缓发货速度，主要产品批价环比稳定，库存得到控制，今年继续战略聚焦省内市场 [30] 古井贡酒 - 预计2025年整体增长10%左右，古8以下产品收入增长10%、古8以上产品收入增长20%，2024Q4经营节奏放缓，为2025年春节蓄势 [31] - 2025Q1预计稳健增长，古16受益于省内市场宴席回补和升级需求增速较快，古8、古5在县乡级增长较快，公司省内品牌力和渠道能力突出 [31] 今世缘 - 2025年目标整体增速快于行业，省外增速高于省内，预计整体收入增长10%左右，2025Q1回款、产品动销同比增长，表观增速预计高于行业平均 [32] - 2025年增长确定性强，V3、四开、淡雅系列均有增长潜力，省外有望加速突破 [32] 迎驾贡酒 - 预计2025年收入增长在高个位数 - 10%区间，25Q1预计实现高个位数稳健增长，春节期间动销良性，洞6/洞9增速较快 [33] - 节后洞9动销稳健，库存环比提升但洞藏系列周转率快，批价稳定，受益于产品和渠道优势，今年将延续100 - 200元价位份额提升趋势 [33] 2025Q2/H2行业展望 - 行业基本面仍在磨底，2025Q2及下半年需求磨底修复，复苏周期以优质公司复苏为主，行业存量或缩量背景下，由茅台和汾酒主导竞争 [2][3] - 茅台转变营销思路扩大消费者群体，汾酒老白汾接棒玻汾快速增长、青26及以上拉高品牌形象，ASP提升空间大，估值上或由汾酒引领 [3] 白酒投资组合、盈利预测 - 4月推荐组合为山西汾酒、贵州茅台、今世缘 [4] - 报告给出多家白酒公司的总市值、营业总收入、收入YOY、归母净利润、利润YOY、25Q1营收及利润等盈利预测数据 [22] 行业发展阶段演变 - 白酒行业经历起步发展、初步繁荣、黄金发展、高质量发展四个阶段，不同阶段社会特点、宏观背景、政策环境、行业特点等均有变化 [35] - 随着时代发展，GDP增速、出生率、老龄化率等宏观指标变化，白酒消费特点从政务为主向少喝酒、喝好酒转变，市场从卖方市场变为信息对称的买方市场，竞争要素从产能向KOL转变 [35]