报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [1] 报告的核心观点 - 本轮价格竞争由龙头基于份额增长诉求主导，过往价格战龙头能在价格竞争和份额提升中获动态博弈平衡，公司秉承长期主义，竞争优势依旧，份额有望逐步修复企稳，且饮料业务收入占比持续提升下，绿水对利润率影响有望边际削弱 [9][15] - 短期波动不影响行业长期增长逻辑，中长期看，包装水渗透率仍有提升空间，饮料细分赛道景气延续，产品推新及培育、渠道网络布局、品牌心智占领仍是行业竞争胜负手，看好公司作为优质龙头的中长期价值 [9][15] 根据相关目录分别进行总结 引言 - 2018 - 2023年公司营收CAGR约16%，净利润CAGR约27%，凭借深厚护城河体系在核心业务领域取得显著竞争优势，成长为饮料龙头 [9][15] - 2024年公司业绩增速因舆情事件受负面冲击，公司积极回应维护品牌形象，调整策略推出绿瓶纯净水，逐步助推市场份额修复 [15] 中国软饮龙头，包装水 + 饮料双引擎发展 秉承长期主义，极致品质主义打造饮料王国 - 公司1996年成立，从包装水业务起家，逐步拓展饮料产品矩阵，目前已布局多个品类，实现双轮驱动发展 [9][16] - 股权结构集中且稳定，创始人钟睒睒为实控人，有利于保证产品质量 [17] - 创始人勇于创新、善于营销，管理团队经验丰富，为公司持续发展提供坚实保障 [21] - 2021年公司推出股权激励计划，截至2023年末已归属431.82万股，占公司已发行股份的0.038%，有利于调动核心人才积极性 [22] 业绩稳健增长，双擎驱动彰显韧性 - 2023年公司主营收入和净利润同比大幅增长，2018 - 2023年收入CAGR达16%；2024年主营收入和归母净利润同增0.5%和0.4%，舆论事件致包装水业务承压，业绩增速放缓 [24] - 分产品看，包装水业务2018 - 2023年收入CAGR达11.5%，2024年收入同比 - 21.3%，当前舆论影响缓和，份额有所回升；饮料业务2024年收入同比 + 20.3%，茶饮料业务增速迅猛 [26][27] - 公司2022 - 2024年平均ROE约为41%，明显高于同行业水平，高净利润率为核心驱动因素，包括高毛利率和费率优化 [31] 天然水护城河稳固，经营底气足 供应链：布局超前，产业深耕 - 公司自1996年起前瞻性布局优质天然水源，截至2024年末已有12个优质水源地，临近五大消费腹地，实现分布式产能就近区域供应 [39] - 公司在果汁和无糖茶业务从源头布局，保障产品品质，如在新疆和江西建立生产基地，在黄山建设研发中心等 [40][44] - 公司纵向一体化控制成本，围绕水源地建厂，实现全自动化生产，通过铁路专线运输和“铁汽联运”方案，形成低成本物流网，物流及仓储开支占比稳中有降 [45][47] - 公司不断扩大产能，截至2020年5月拥有12个生产基地和多条生产线，产能高于华润饮料，目前在建工程共5个项目，预计将为公司发展添动力 [51][54] - 公司研发流程规范，产品标准严格，拥有闭环产品质量保障体系，科研功底扎实，在东方树叶研发中树立行业品质标杆 [57][60] 产品端：以水为基，茶饮崛起 - 公司业务涵盖包装饮用水和饮料两大板块，2024年占总营收分别约为37%/63%，饮料业务收入超包装饮用水业务 [65] - 公司坚守“天然、健康”理念，深耕包装饮用水，根据不同需求丰富产品矩阵，包括包装创新和产品升级 [67][69] - 饮料业务打造第二增长引擎，2024年茶饮料、功能饮料、果汁饮料分别实现营收167.45亿元、49.32亿元、40.85亿元，各品类持续丰富产品矩阵 [68] 品牌端：天然水更健康，心智强占有 - 公司另辟蹊径塑造“天然水，健康水”概念，通过公布实验报告、广告宣传等方式，在“天然水赛道”占据消费者心智 [79] - 公司广告语设定独具匠心，持续迭代，从不同维度巩固“绿色、天然、健康”品牌定位 [79][86] - 公司积极顺应潮流，开展年轻化营销，聘请代言人、植入综艺、举办跨界营销和联名活动，保持领先地位 [83] 行业天空海阔，龙头稳步向前 基本盘：包装水刚需高频，市场规模稳步扩张 - 2018 - 2023年中国包装水市场规模CAGR约7%，我国人均饮用量低于美日韩，伴随场景扩容及人均消费量提升，市场规模仍有增长空间 [9] - 舆论事件后公司包装水份额有所回升，龙头韧性足 [27] 第二引擎：茶饮先行，果汁待放 - 2018 - 2023年中国饮料市场规模CAGR为4.0%，无糖茶实现快速增长，2018 - 2023市场规模CAGR近30%，24年渗透率从7.7%提升至15.2%，但仍远低于日韩，渗透率有望进一步提升 [9] 盈利预测及估值 - 预计2025 - 2027年营收495、552、608亿元，同比 + 15.4%、11.6%、10.1%，归母净利润141.5、159.8、178.5亿元，同比 + 16.7%、12.9%、11.7%，对应PE为25/ 22/20倍 [9]