报告公司投资评级 - 维持“强推”评级，给予 2025E PE 30X，上调目标价至 15.5 元 [2][6] 报告的核心观点 - 燕京啤酒 2024 年快报与 2025Q1 业绩超预期，经营进入正循环，十四五收官之年业绩高增可期，旺季将至有望催化，上调 2025 - 2026 年盈利预测，重申“强推”评级 [2][6] 根据相关目录分别进行总结 事项 - 公司发布 2024 年快报与 2025Q1 业绩预告，2024 年公司收入 146.7 亿元，同比增长 3.2%，归母净利润 10.56 亿元，同比增长 63.74%；单 Q4 收入 18.2 亿元，同比增长 1.3%，归母净利润 -2.3 亿元，去年同期为 -3.1 亿元；2025Q1 预计归母净利润 1.6 - 1.72 亿元，同比增长 55.96% - 67.66%，扣非归母净利润 1.48 - 1.6 亿元，同比增长 44.19% - 55.88% [2] 评论 主要财务指标 |指标|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |营业总收入(百万)|14,213|14,667|15,452|16,074| |同比增速(%)|7.7%|3.2%|5.4%|4.0%| |归母净利润(百万)|645|1,056|1,451|1,753| |同比增速(%)|83.0%|63.8%|37.4%|20.8%| |每股盈利(元)|0.23|0.37|0.51|0.62| |市盈率(倍)|58|35|26|21| |市净率(倍)|2.7|2.5|2.4|2.2|[2] 业绩分析 - 2024 年 Q4 总量表现亮眼，全年业绩符合预告中枢，整体收入 146.7 亿元，同比增长 3.2%，销量/吨价分别同比增长 1.6%/1.6%至 400 万吨/3633 元，U8 同增 30% + 至近 70 万吨；单 Q4 收入 18.2 亿元，同比增长 1.3%，销量/单吨营收分别增长 8.9%/-7.0%；全年归母/扣非净利润分别增长 63.7%/108%至 10.6/10.4 亿元，归母/扣非净利率分别提升 2.7/3.6pcts 至 7.2%/7.1% [6] - 2025Q1 开门红业绩超预期，大单品燕京 U8 销量站稳 70 万吨基础上继续 30% + 高增，预计总销量良好增长；预计归母净利润 1.6 - 1.72 亿元，同比增长 55.96% - 67.66%，扣非归母净利润 1.48 - 1.6 亿元，同比增长 44.19% - 55.88%，以预告中枢测算，归母/扣非净利率提升约 1.5/1.1pcts 至 4.3%/4.0% [6] 经营正循环分析 - 燕京大单品持续高增、业绩超预期，经营进入正循环，消费端 U8 提升产品影响力、实现“品牌焕新”，销售端团队激励改革、大单品放量、区域成功推广复制，卓越运营提升采购、生产、管理效率加速业绩释放 [6] 投资建议 - 2025Q1 U8 大基数下持续高增，为全年目标奠定基础，彰显经营正循环，十四五收官之年业绩高增可期，旺季将至有望催化；上调 2025 - 2026 年盈利预测至 14.5/17.5 亿元，对应 2025 - 2026E P/E 分别 26/21 倍，给予 2025E PE 30X，上调目标价至 15.5 元，重申“强推”评级 [6] 附录：财务预测表 资产负债表 |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |货币资金(百万)|7,212|10,285|12,880|15,666| |应收票据(百万)|2|2|3|3| |应收账款(百万)|205|222|234|259| |预付账款(百万)|147|158|156|153| |存货(百万)|3,864|3,719|3,634|3,543| |流动资产合计(百万)|11,555|14,535|17,074|19,812| |固定资产(百万)|7,664|7,287|6,964|6,661| |资产合计(百万)|21,231|23,724|25,877|28,257| |短期借款(百万)|540|780|1,020|1,260| |应付账款(百万)|1,239|2,058|2,229|2,422| |合同负债(百万)|1,384|1,599|1,731|1,849| |流动负债合计(百万)|6,263|7,726|8,464|9,182| |负债合计(百万)|6,454|7,924|8,660|9,378| |归属母公司所有者权益(百万)|13,845|14,619|15,722|17,040| |所有者权益合计(百万)|14,777|15,800|17,217|18,879|[11] 利润表 |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |营业总收入(百万)|14,213|14,667|15,452|16,074| |营业成本(百万)|8,865|8,796|8,953|9,176| |税金及附加(百万)|1,221|1,231|1,266|1,284| |销售费用(百万)|1,575|1,625|1,697|1,733| |管理费用(百万)|1,620|1,525|1,545|1,527| |研发费用(百万)|246|191|201|193| |财务费用(百万)| - 168| - 198| - 229| - 258| |营业利润(百万)|1,025|1,609|2,127|2,527| |利润总额(百万)|1,039|1,572|2,127|2,527| |所得税(百万)|184|267|362|430| |净利润(百万)|855|1,305|1,765|2,097| |少数股东损益(百万)|210|249|314|344| |归属母公司净利润(百万)|645|1,056|1,451|1,753|[11] 现金流量表 |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |经营活动现金流(百万)|1,408|3,151|2,730|2,973| |投资活动现金流(百万)| - 916| - 288| - 293| - 287| |融资活动现金流(百万)| - 164|210|158|100|[11] 主要财务比率 |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |营业收入增长率(%)|7.7%|3.2%|5.4%|4.0%| |归母净利润增长率(%)|83.0%|63.8%|37.4%|20.8%| |毛利率(%)|37.6%|40.0%|42.1%|42.9%| |净利率(%)|6.0%|8.9%|11.4%|13.0%| |ROE(%)|4.7%|7.2%|9.2%|10.3%| |资产负债率(%)|30.4%|33.4%|33.5%|33.2%| |流动比率|1.8|1.9|2.0|2.2| |速动比率|1.2|1.4|1.6|1.8| |总资产周转率|0.7|0.6|0.6|0.6| |应收账款周转天数|5|5|5|6| |应付账款周转天数|59|67|86|91| |存货周转天数|163|155|148|141| |每股收益(元)|0.23|0.37|0.51|0.62| |每股经营现金流(元)|0.50|1.12|0.97|1.05| |每股净资产(元)|4.91|5.19|5.58|6.05| |P/E(倍)|58|35|26|21| |P/B(倍)|3|3|2|2| |EV/EBITDA(倍)|25|18|15|13|[11]