行业研究 证 券 研 究 报 告 海外新兴产业日报 20260730 美联储维持利率不变，AI 云业务保持增长， 推荐（维持） 千亿美元数据中心园区推进 华创证券研究所 证券分析师：张一弛 邮箱：zhangyichi@hcyjs.com 执业编号：S0360525080005 证券分析师：袁凤婷 邮箱：yuanfengting@hcyjs.com 执业编号：S0360525110001 本日报关注美国宏观、AI、数据中心电源等相关动态，兹以辅助对国内映射产业链 研究。美国宏观方面，美联储连续第五次维持利率不变，但三名委员主张加息 25 基点， 沃什重申 2%通胀目标并进一步弱化前瞻指引；国际原油和欧亚天然气价格普遍回升，美 国天然气价格仍处于相对低位。AI 方面，微软 Azure 增速回升，2026 财年收入突破 1000 亿美元，Meta 营收保持增长并上调全年资本开支指引下限；近 7 日海外半导体板块继续 回调，芯片设计/IP/IDM 表现相对占优。数据中心电源方面，NextEra Energy 与 Brookfield 拟在肯塔基州建设 1.8GW AI 数据中心园区，并配套 2GW 天然气发电和最高 ...

报告行业投资评级 - 行业投资评级为“推荐”（维持）[1] 报告核心观点 - 本报告关注美国宏观、AI、数据中心电源等动态，以辅助对国内映射产业链的研究[1] - 美国消费者信心回落，AI基础设施融资持续推进，HBM4已量产出货[1] 美国宏观 - 美国7月消费者信心指数较6月下降1.4点至90.8，低于市场预期的92.4[2] - 反映消费者对当前商业和劳动力市场看法的现状指数下降3.6点至114.9，连续第三个月回落[2] - 截至2026年7月28日，布伦特原油ICE期货结算价为83.01美元/桶，日环比下降2.7%[2] - 亚洲JKM、英国天然气和荷兰TTF价格较2月底分别上涨98.8%、76.5%和78.6%[2] - 美国NYMEX天然气期货为2.68美元/百万英热单位，较2月底下降6.2%[2] 核电 - 美国能源部与犹他州等五州签署合作备忘录，评估核燃料循环创新园区选址[6] - 园区拟集中布局铀浓缩、核燃料制造、使用后燃料再处理及最终处置设施，并可配套先进反应堆和数据中心[6] - 按能源部此前测算，单个园区可能吸引最高500亿美元私人投资，并创造近2.5万个就业岗位[6] AI - Meta与贝莱德成立合资公司，共同开发并持有位于美国得州的数据中心园区，项目总开发成本约140亿美元[6] - 贝莱德管理的基金与Meta将分别持有80%和20%的股权，项目部分资金拟通过总额约125亿美元的债务融资筹集[6] - SK海力士Q2实现营收79.32万亿韩元，同比增长257%；营业利润为60.54万亿韩元，同比增长557%[6] - AI基础设施投资带动HBM、AI服务器DRAM等高附加值产品销售增长[6] - HBM4已于Q2开始量产出货，公司计划于下半年扩大生产[6] - 亚马逊据报将逐步停用多数Nova旗舰模型，资源转向前沿模型研发，新模型预计于年底亮相[6] - 近7日（7月21日至7月28日），海外半导体板块整体平均下跌14.04%[7] - 其中芯片设计/IP/IDM跌幅相对较小，为11.46%[7] - 年初至7月28日，板块整体平均上涨64.38%，材料及零部件上涨75.92%，涨幅居前[7] 光通信 - 康宁Q2光通信业务销售额同比增长32%至20.7亿美元[9] - 企业网络业务增长65%，生成式AI相关产品增速更快[9] - 公司预计Q3核心销售额为49亿—50亿美元，并计划投入约20亿美元扩充AI互联等产品产能[9] 数据中心电源 - 开利Q2实现销售额63.5亿美元，同比增长3.9%，较市场预期高5.6%[9] - 调整后每股收益为0.86美元，高于市场共识[9] - 公司将全年营收指引中值由220亿美元上调至230亿美元，调整后每股收益指引中值升至2.90美元[9] - 同期自由现金流利润率由9.3%提高至12.8%[9]

报告行业投资评级 - 推荐（维持）[2] 报告核心观点 - 全球时尚零售龙头，1P+3P双轮驱动[2] - 全球时尚市场持续扩容，格局高度分散，SHEIN以1.9%的市场份额位列第三[7][20] - SHEIN凭借“小单快反”柔性供应链体系，成长为全球最大的线上时尚零售平台[7][22] - 公司营收增速随基数增大及宏观环境影响而放缓，净利润受非经营因素（公允价值变动）影响波动较大，但经调整后利润保持增长[7][29] - 3P平台业务、新兴市场、非服装品类是公司未来的核心增长引擎[7][33][34][35] 全球时尚市场分析 - **市场规模与增长**：2025年全球时尚市场规模达1.7万亿美元，2021-2025年复合年增长率约2.7%[7][10] 预计到2030年将增至2.0万亿美元，2026E-2030E复合年增长率约3.5%[7][10] - **品类结构**：服装零售占据主导地位，2025年占全球时尚市场规模的78.9%[10][13] - **渠道变迁**：线上渗透率稳步提升，在线时尚市场规模从2021年的5223亿美元增长至2025年的6064亿美元，复合年增长率约3.8%[14] 预计2030年将达7921亿美元，2026E-2030E复合年增长率约5.6%[14] - **相关品类机会**：家居生活、家电及电子产品、美妆个护品类2025年线上零售额占比分别为20.0%、45.8%、27.8%，预计2030年将提升至23.0%、54.0%、32.0%[15] - **竞争格局**：行业格局高度分散，2025年全球时尚行业CR5仅10.4%，CR20约20.5%[7][20] SHEIN以1.9%的市场份额位列全球第三[7][20] SHEIN公司概况与业务模式 - **市场地位**：按2025年服装鞋履零售额统计，SHEIN为全球最大线上时尚零售平台[7][22] - **业务规模**：截至2025年末，业务覆盖全球约160个国家与地区，提供超200万个服装款式，服务全球活跃顾客2.73亿[7][22] - **双轮驱动模式**：采用第一方自营（1P）与第三方商城平台（3P）相结合的业务模式[7][23] 在1P模式下，公司采购并销售商品；在3P模式下，公司向第三方商家收取佣金或服务费（约占交易价值10%-20%），并可提供履约服务[23] - **核心壁垒**：首创“大规模自动化小单快反（LATR）”运营模式，通过小批量（约100-200件）试销、依据实时反馈快速补货（最快5天），大幅提升运营效率[27] 2025年库存周转天数仅为36天，未售库存保持低个位数水平[27] 财务与运营分析 - **整体业绩**： - 2025年净收入418.5亿美元，同比增长8%；2026年第一季度净收入90.5亿美元，同比增长1%，增速放缓[7][29] - 2025年净利润20.6亿美元，同比下滑39%；2026年第一季度净利润-1.0亿美元，同比下滑125%[7][29] 净利润波动主要受可转换可赎回优先股公允价值变动影响（2024年、2025年、2026年第一季度分别变动+24.0亿、+3.0亿、-3.3亿美元）[29] - 剔除非核心经营因素后，2025年经调整利润18.2亿美元，同比增长62%；2026年第一季度经调整利润2.7亿美元，同比下滑38%[7][29] - **分业务模式**： - 2025年产品收入371.1亿美元，同比增长5.0%；服务收入47.4亿美元，同比增长39.5%[7][33] - 服务收入占比持续提升，从2023年的3%提升至2026年第一季度的14%[7][33] - **分地区收入**： - 2025年，美国市场收入101.0亿美元，同比下滑3.5%，占比24%[7][34] - 欧洲市场收入148.0亿美元，同比增长8.8%，占比35%[7][34] - 其他地区（主要为新兴市场）收入169.4亿美元，同比增长15.4%，占比40%，是公司核心增长引擎[7][34] - **分品类收入**： - 2025年服装品类收入267.1亿美元，同比增长7%，占比64%[7][35] - 其他品类收入151.4亿美元，同比增长11%，占比36%[7][35] - 服装品类占比从2023年的69%逐步下降至2026年第一季度的61%[7][35] - **客户与订单**： - 活跃客户数持续增长，2025年达2.73亿，同比增长19%；2026年第一季度达2.81亿，同比增长17%[7][41] - 总订单量2025年达10.78亿，同比增长17%；2026年第一季度达10.9亿，同比增长12%[7][41] - **费用与效率**： - 2023-2025年每单履约费用有所下降，主要得益于仓库自动化、流程优化等[7][41] 2026年第一季度略有回升，主要受关税及海关税务政策演变影响[41] - 履约费用率和营销费用率呈上升趋势，主要因3P业务占比提升（导致每单净收入下降）以及公司加大广告投放以提升客户参与度[7][43] - 剔除非核心经营因素后，经调整净利率稳中微降[7][43]

报告行业投资评级 - 推荐（维持） [2] 报告核心观点 - 报告研究的具体公司是全球领先的时尚和生活方式零售商，凭借“小单快反”柔性供应链体系和“自营（1P）+平台（3P）”双引擎驱动增长，已成为全球最大的线上时尚零售平台 [2][7][22] - 全球时尚市场规模持续增长，但竞争格局高度分散，报告研究的具体公司以1.9%的份额位列第三，存在提升空间 [7][20][21] - 报告研究的具体公司营收增速因体量扩大及外部环境影响而放缓，净利润受非经营因素（公允价值变动）影响波动较大，但经调整利润仍保持一定增长 [7][29] - 新兴市场、平台（3P）业务及其他品类是公司未来的核心增长引擎 [7][33][34][35] 全球时尚市场持续扩容，竞争格局高度分散 - 2025年全球时尚市场规模已达1.7万亿美元，2021-2025年复合年增长率约2.7%，预计到2030年将增至2.0万亿美元，2026E-2030E复合年增长率约3.5% [7][10] - 服装零售在时尚市场中占据主导地位，2025年占总市场规模的78.9% [10][13] - 线上零售渗透率稳步提升，在线时尚市场规模从2021年的5223亿美元增长至2025年的6064亿美元，复合年增长率约3.8%，预计2030年将达7921亿美元，2026E-2030E复合年增长率约5.6% [14] - 家居生活、家电及电子产品、美妆个护等品类线上市场增长迅速，2025-2030E市场规模复合年增长率预计分别为5.8%、10.1%、9.1% [15] - 2025年全球时尚行业CR20约20.5%，CR5仅10.4%，格局高度分散，其中报告研究的具体公司以1.9%的市场份额位列第三 [7][20][21] 最大线上时尚零售平台，1P+3P双轮驱动 公司概况 - 报告研究的具体公司创立于2012年，业务覆盖全球约160个国家与地区，提供超200万个服装款式，服务全球活跃顾客2.73亿（截至2025年末） [7][22] - 按2025年服装鞋履零售额统计，报告研究的具体公司为全球最大线上时尚零售平台 [7][22] - 公司采取第一方自营（1P）与第三方商城平台（3P）双轨业务模式，3P模式下收取交易额约10%-20%的佣金或服务费 [23] - 公司首创“大规模自动化小单快反”运营模式，通过小批量试销、快速补货，将2025年库存周转天数控制在36天，未售库存保持低个位数水平 [27] 财务分析 - **整体业绩**：2025年/2026年第一季度净收入分别为418.5亿美元/90.5亿美元，同比增长8%/1%，增速放缓 [7][29] - **净利润**：2025年/2026年第一季度净利润分别为20.6亿美元/-1.0亿美元，同比下滑39%/125%，主要受可转换可赎回优先股公允价值变动影响 [7][29] - **经调整利润**：剔除公允价值变动等非核心因素后，2025年/2026年第一季度经调整利润分别为18.2亿美元/2.7亿美元，同比+62%/-38% [7][29] - **分业务模式**：2025年产品/服务收入分别为371.1亿美元/47.4亿美元，同比增长5.0%/39.5% [7][33] - **服务收入占比**：随着3P业务扩张，服务收入占比从2023年的3%提升至2026年第一季度的14% [7][33] - **分地区收入**：2025年在美国/欧洲/其他地区收入分别为101.0亿美元/148.0亿美元/169.4亿美元，同比-3.5%/+8.8%/+15.4%，占比分别为24%/35%/40% [7][34] - **分品类收入**：2025年服装/其他品类收入分别为267.1亿美元/151.4亿美元，同比+7%/+11% [7][35] - **服装品类占比**：服装作为核心品类，收入占比从2023年的69%逐步下降至2026年第一季度的61% [7][35] - **客户与订单**：2025年/2026年第一季度活跃客户数达2.73亿/2.81亿，同比+19%/17%；总订单量达10.78亿/10.9亿，同比+17%/+12% [7][41] - **履约费用**：2023-2025年每单履约费用有所下降，2026年第一季度略有回升 [7][41] - **费用率与净利率**：2023-2026年第一季度履约费用率和营销费用率持续增长，经调整净利率稳中微降 [7][43][44][46]

美联储7月议息会议决策与内部动态 - 美联储7月议息会议宣布将联邦基金利率维持在**3.5%-3.75%**区间不变[3][5] - FOMC内部出现**3张**支持加息的反对票，为**2016年以来**最显著的鹰派反对票[3][5] - 美联储内部对实现**2%**通胀目标有方向性共识，但在通过加息抑制需求还是等待供给冲击消退的策略上存在分歧[3][5] 货币政策立场与市场指引 - 美联储重申致力于实现**2%**的通胀目标，在此问题上**不存在软化空间**[3][6] - 美联储强调前瞻指引已退出，政策制定将更多依赖金融市场对数据的**直接且未经过滤的反应**[6][7] - 美联储表示必要时将**毫不犹豫采取行动**，但制造意外并非其政策目标函数[3][7] 经济分析与资产配置影响 - 美国经济展现出韧性，AI相关高科技投资正以接近**20%**的同比增长[5] - 12个月布伦特原油期限贴水为**13美元**，远低于3月份**43美元**的高点[8] - 1年期CPI掉期已降至**2%**，市场预期供给冲击对通胀的影响难以持久，加息预期可能过度定价[8][9] - 若加息预期消退，美国实际利率下行将支撑**美股估值**，而其他海外经济体股市需从估值收敛转向定价盈利前景[3][9] 风险提示 - 风险包括欧洲政府债务风险再度暴露，以及新兴市场出现系统性的**美元流动性不足**[3]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 转债市场增量上涨、估值压缩，小盘价值相对占优且成交情绪升温，转债中枢下降但高价券占比提升，正股行业多数上涨，不同行业转债表现有差异 [1] 各目录总结 市场主要指数表现 - 中证转债指数环比涨 0.79%，上证综指环比涨 0.40%，深证成指环比涨 1.10%，创业板指环比涨 1.55%，上证 50 指数环比降 0.27%，中证 1000 指数环比涨 0.98% [1] - 市场风格上小盘价值相对占优，大盘成长环比涨 1.07%，大盘价值环比涨 0.59%，中盘成长环比涨 0.68%，中盘价值环比涨 1.53%，小盘成长环比涨 1.45%，小盘价值环比涨 2.34% [1] 市场资金表现 - 转债市场成交额 675.16 亿元，环比增 36.11%；万得全 A 总成交额 23117.27 亿元，环比增 13.37%；沪深两市主力净流出 52.12 亿元 [1] 转债估值 - 百元平价拟合转股溢价率 41.45%，环比降 0.43pct；整体加权平价 90.07 元，环比升 0.63% [3] - 偏股型转债溢价率 24.74%，环比降 0.68pct；偏债型转债溢价率 109.94%，环比降 1.60pct；平衡型转债溢价率 26.69%，环比降 0.79pct [3] 行业轮动 - A 股市场中涨幅前三行业为传媒（+3.07%）、商贸零售（+2.73%）、社会服务（+2.41%），仅电子（-1.13%）、计算机（-0.12%）两行业下跌 [3] - 转债市场 25 个行业上涨，涨幅前三行业为通信（+2.91%）、国防军工（+2.62%）、商贸零售（+2.31%），跌幅前三行业为电力设备（-5.04%）、电子（-5.01%）、环保（-1.09%） [3] - 收盘价方面，大周期环比 +0.94%、制造环比 -0.26%、科技环比 +0.79%、大消费环比 +1.38%、大金融环比 +0.37% [3] - 转股溢价率方面，大周期环比 -1.8pct、制造环比 -2.0pct、科技环比 +0.038pct、大消费环比 -1.6pct、大金融环比 -0.18pct [4] - 转换价值方面，大周期环比 +1.81%、制造环比 -0.10%、科技环比 +0.51%、大消费环比 +3.15%、大金融环比 +1.81% [4] - 纯债溢价率方面，大周期环比 +1.3pct、制造环比 -0.56pct、科技环比 +1.1pct、大消费环比 +1.7pct、大金融环比 +0.44pct [4]