证 券 研 究 报 告 传媒行业周观察（20260713-20260719） Kimi K3 发布性能比肩头部闭源模型，关注 推荐（维持） 海外科技公司财报 【市场观点】 【投资建议】 行业研究 传媒 2026 年 07 月 19 日 华创证券研究所 证券分析师：姚蕾 邮箱：yaolei@hcyjs.com 执业编号：S0360525120007 行业基本数据 | | | 占比% | | --- | --- | --- | | 股票家数(只) | 138 | 0.02 | | 总市值(亿元) | 14,352.14 | 1.20 | | 流通市值(亿元) | 13,174.62 | 1.39 | 相对指数表现 | % | 1M | 6M | 12M | | --- | --- | --- | --- | | 绝对表现 | -5.1% | -33.0% | -12.5% | | 相对表现 | 3.1% | -28.7% | -24.7% | -13% 5% 23% 40% 25/07 25/10 25/12 26/02 26/05 26/07 2025-07-21~2026-07-17 传媒 沪深300 相关研 ...

投资评级与目标价 - 报告给予贵州茅台“强推”投资评级，并维持该评级 [1] - 报告设定一年目标价为2030元 [1] 核心观点与投资建议 - 报告认为，公司于2026年7月18日对飞天茅台酒提价，是市场化改革的关键落地，为市场注入了信心 [1][6] - 尽管消费需求仍处低迷，行业处于深度调整期，但贵州茅台在市场化改革下已迎来明确经营拐点，年内兼顾增长和稳价，中长期已构建以消费者为中心的市场化体系 [6] - 近期由于资金层面冲击，公司股价已超跌，是把握投资机会的时机 [6] 重大事项与提价分析 - 根据《2026年贵州茅台酒市场化运营方案》，自2026年7月18日起，飞天53%vol 500ml贵州茅台酒（2026）在i茅台平台的零售价由1539元/瓶调整为1639元/瓶，提价幅度6.5%；销售合同价由1269元/瓶调整为1369元/瓶，提价幅度7.9% [1] - 这是公司2026年内的第二次提价，首次实现一年内提价两次，两次间隔仅3个半月，按照产品结构加权，年内累计提价幅度超过10%，接近历史中枢提价水平 [6] - 本次提价遵循“随行就市、相对平稳、供需适配、量价平衡”原则，是公司构建市场化零售价格动态调整机制的关键一步 [1][6] 财务影响测算 - 测算2026年两次提价合计将为公司带来约55.6亿元的新增税后营业收入，占2025年总营收1720.54亿元的约3.2% [6][7] - 测算两次提价将贡献约36亿元的归母净利润增量，占2025年归母净利润823.2亿元的约4.4% [6][7] - 提价前飞天茅台批价基本企稳在1640-1660元，报告预计提价后批价有望上涨至1700元 [6] 财务预测与估值 - 报告预测公司2026年至2028年营业总收入分别为1786.57亿元、1861.96亿元、1940.63亿元，同比增速分别为3.8%、4.2%、4.2% [2] - 报告预测公司2026年至2028年归母净利润分别为846.86亿元、884.71亿元、923.01亿元，同比增速分别为2.9%、4.5%、4.3% [2] - 报告预测公司2026年至2028年每股收益（EPS）分别为67.74元、70.77元、73.84元 [2][6] - 基于2026年7月17日收盘价1253.00元，对应2026年至2028年预测市盈率（P/E）分别为18倍、18倍、17倍；预测市净率（P/B）分别为5.7倍、5.3倍、4.8倍 [2] 经营前景与市场判断 - 报告指出，2026年下半年飞天茅台供需关系将更加改善，随着供给收缩，批价有望小幅上涨 [6] - 飞天提价后，将凸显精品等高附加值产品的性价比，有利于精品等产品在下半年放量，成为市场化改革的关键 [6] - 公司市场化改革正坚定推进，已构建“随行就市、相对平稳”的自营体系零售价格动态调整机制 [6]

证 券 研 究 报 告 消费者服务行业周报（20260713-20260717） 《扩大消费"十五五"规划》印发，服务消费 推荐（维持） 有望迎政策催化 行业研究 消费者服务 2026 年 07 月 19 日 华创证券研究所 证券分析师：饶临风 邮箱：raolinfeng@hcyjs.com 执业编号：S0360525080002 行业基本数据 | | | 占比% | | --- | --- | --- | | 股票家数(只) | 55 | 0.01 | | 总市值(亿元) | 4,988.04 | 0.43 | | 流通市值(亿元) | 4,570.81 | 0.49 | 相对指数表现 | % | 1M | 6M | 12M | | --- | --- | --- | --- | | 绝对表现 | -7.7% | -0.7% | 9.2% | | 相对表现 | -6.9% | -20.3% | -9.9% | 2025-02-06 《商社中秋旅游行业跟踪报告：中短途为主，客单 回升》 2024-09-19 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 核心观点：本周《扩大消费" ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 税期资金情绪小幅偏紧 存单需求维持偏强 1y国股行存单或延续1.45%-1.5%附近区间运行 供给层面本周存单供给压力有限、发行价格基本维持 需求方面银行仍为二级市场配置主力 7月税期逆回购净投放、积极呵护 资金面扰动可控 [2][47] 根据相关目录分别进行总结 供给：净融资由正转负，期限结构延续走扩 - 本周（7月13日至7月19日）存单发行规模5504.6亿元 净融资额-2638.5亿元（上周465.3亿元） 国有行发行占比由56%降至30% 股份行发行占比由13%升至23% 存单发行加权期限走窄至7.82个月（前值7.24个月） [2][5] - 下周（7月20日至7月26日）存单到期规模8108亿元 周度环比减少19.1亿元 到期主要集中在国有行和城商行 1Y、6M期限存单到期金额最高 分别为2768.6亿元和1986亿元 [2][5] 需求：大型银行为配置主力，一级市场募集率维持高位 - 二级配置方面 中小银行周度净买入由1108.76亿元降至394.8亿元 大型银行周度净买入由362.6亿元升至1149.7亿元 货基周度净卖出由1510.03亿元降至1496.55亿元 理财周度净买入从194.7亿元降至179.78亿元 其他类周度净买入125.03亿元 较上周（158.64亿元）减少23.61亿元 [2][18] - 一级发行方面 全市场募集率（15DMA）降至88% 国有行募集率由94%升至95% 股份行募集率由90%升至92% 城商行募集率维持79% 三农行募集率由83%升至86% [2][18] 估值：存单一二级定价延续低位震荡 - 一级定价方面 1y股份行存单加权发行利率升至1.47% 3M品种较上周上行2bp 9M品种较上周上行1bp 1y品种定价延续低位震荡 小幅上行1bp 股份行1Y-3M期限利差为3.88bp 在历史分位数11%位置 1Y期限城商行与股份行利差为5.39BP 利差分位数在4%附近 农商行与股份行利差为6.25BP 利差分位数在11%附近 [2][20] - 二级收益率方面 AAA等级品种存单收益率较上周全线上行 3M、6M品种较上周均上行2bp 1M、9M和1Y品种较上周均上行1bp 1Y品种收益上行至1.47%左右 AAA等级1Y-3M期限利差为4.25bp 在15%的历史分位数水平 [2][29] 比价：存单与国债国开利差窄幅波动 - 1yAAA等级存单收益率与DR007:15DMA资金价差从2.38BP走扩至5.43bp 与R007:15DMA资金价差从-1.38BP走扩至2.15BP [2][33] - 存单与国债价差从35.28BP下行至32.34bp 分位数下行至27% 存单与国开价差从9.91收窄至6.66BP 分位数下行至8% [2][33] - AAA中短票与存单价差由3.96BP走扩至4.61BP 分位数上行至41% [2][33]

行业投资评级 - 报告对消费者服务行业给予“推荐”评级，并维持该评级 [1] 核心观点 - 本周《扩大消费“十五五”规划》正式印发，围绕六大方向部署28条重点任务，明确“十五五”末社会消费品零售总额达到60万亿元左右、居民服务性消费支出占比稳步提高等量化目标，为行业中长期发展锚定政策方向 [4] - 政策核心增量有三点：一是服务消费被列为首要任务，专栏涉及文旅、健康等领域，与酒店、旅游、餐饮、教育等核心赛道高度契合，当前酒店供给出清与政策端品质化供给导向形成共振 [4]；二是消费能力提升目标（居民收入与经济增长同步）将系统性夯实服务消费需求中枢，为旅游出行、酒店住宿等支出增长提供底层支撑 [4]；三是新业态新场景打开增量空间，培育体验式消费、数字消费等方向与本周米奥会展推出AI智能体“小奥”、慧仑与京东推进机器人落地等产业事件相互印证，AI+服务消费正加速兑现 [4] 行情回顾与市场表现 - 本周（20260713-20260717）社会服务行业涨跌幅为-5.98% [4][7]，表现劣于沪深300指数（涨跌幅-5.26%）[4][7][8] - 中信消费者服务指数本周涨跌幅为-2.34% [4][7] - 港股方面，恒生指数本周涨跌幅为1.60%，恒生大湾消费服务指数涨跌幅为1.48% [4][7] - 从细分板块看，本周A股社服相关板块涨跌幅分别为：互联网电商（-2.03%）、酒店餐饮（0.79%）、贸易（-6.09%）、一般零售（-1.25%）、专业连锁（4.93%）、旅游及景区（-1.43%）、教育（-5.95%）[11] - 商社板块（含美股港股）本周涨跌幅分别为：餐饮（4.07%）、零售电商（2.12%）、酒店（1.74%）、专业服务（2.81%）、旅游景区（-1.22%）、教育（-0.71%）[14] - 各细分板块个股表现： - 餐饮板块涨幅前五：达势股份（15.07%）、海底捞.US（8.11%）、特海国际（7.34%）、海底捞H（6.48%）、古茗（6.48%）[14] - 服务互联网平台板块涨幅前五：美团（6.29%）、京东集团-SW（5.54%）、叮咚买菜（5.09%）、携程集团（2.73%）、阿里巴巴-W（2.18%）[15] - 酒店板块涨幅前五：华住集团-S（3.79%）、首旅酒店（3.38%）、金陵饭店（2.73%）、亚朵（0.06%）、香格里拉(亚洲)（0.00%）[16] - 旅游及景区板块涨幅前五：香港中旅（5.66%）、长白山（3.85%）、峨眉山A（2.92%）、桂林旅游（2.79%）、中青旅（2.77%）[17][18] - 教育板块涨幅前五：*ST传智（7.50%）、昂立教育（6.82%）、天立国际控股（4.80%）、中教控股（4.40%）、中国春来（4.21%）[20] - 专业服务板块涨幅前五：米奥会展（24.47%）、北京人力（2.70%）、BOSS直聘-W（2.61%）、外服控股（0.48%）、福寿园（0.00%）[21] 板块成交额 - A股方面：本周全部A股成交额从周一（7月13日）的28,265.32亿元降低至周五（7月17日）的26,687.35亿元 [22]；沪深300成交额从周一的9,079.45亿元增长至周五的9,208.22亿元 [22]；中信消费者服务指数成交额从周一的82.11亿元增长至周五的89.17亿元 [22] - 港股方面：恒生指数成交额从周一的3,095.15亿元增长至周五的3,473.25亿元 [23]；恒生大湾消费服务指数成交额从周一的58.06亿元升高至周五的88.23亿元，热度大幅提升 [23] 重要公司公告 - 首旅酒店：公告已全额收到控股股东首旅集团支付的636.6076万元现金业绩补偿款，对应2023年收购安麓管理40%股权的业绩承诺事项全部了结 [4][27] - 学大教育：公告获得工商银行厦门分行不超过7000万元、期限3年的股票回购专项贷款承诺，贷款额度不超过实际回购金额的九成 [4][27] - 凯文教育：披露详式权益变动报告书，海淀区国资委旗下两家公司拟各出资3.5亿元、以4.06元/股协议受让公司合计28.84%股份，实控人仍为海淀区国资委 [4][27] - 中青旅：发布2026年半年度业绩预减公告，预计上半年归母净利润为2250万元，同比大幅下降66.34% [27] - 米奥会展：上线面向企业组织场景的自进化AI智能体“小奥”，深度覆盖销售、运营、项目管理等核心业务场景 [31] 行业资讯 - 服务互联网平台：慧仑科技与京东达成战略合作，联合推进具身智能机器人规模化落地，2026年慧仑核心机器人产品将先在京东平台实测 [30]；高德发布并开放测试通用世界模型工坊ABot-WorldStudio [30]；苹果智能完成生成式AI备案，阿里千问将接入苹果全系国内设备 [31]；京东与腾讯达成合作，京东AI Agent接入腾讯元宝小程序生态 [31] - 酒店：华住集团与金蝶软件签署战略合作协议，共同致力于提升酒店行业在全球化、多品牌、大规模运营下的财务管理效能 [30] - 餐饮：霸王茶姬在其点单小程序、外卖平台、门店等渠道同步上线“咖啡因仪表盘”，直观标示茶饮产品的咖啡因含量 [29] - 旅游：第五届中国西藏“环喜马拉雅”国际合作论坛举办，围绕体育、健康、文旅、气候生态领域进行交流 [30]

量化模型与构建方式 1. **模型名称：成交量模型**[1][66] * **模型构建思路：** 基于市场成交量的变化来判断短期市场情绪和方向。 * **模型具体构建过程：** 报告未提供具体构建公式和详细过程，仅给出了模型信号（中性）[1][66]。 2. **模型名称：特征龙虎榜机构模型**[1][66] * **模型构建思路：** 利用龙虎榜机构买卖数据构建特征，判断市场短期走势。 * **模型具体构建过程：** 报告未提供具体构建公式和详细过程，仅给出了模型信号（看空）[1][66]。 3. **模型名称：特征成交量模型**[1][66] * **模型构建思路：** 基于成交量的某些特征（可能如量价关系、异常放量等）来判断市场短期走势。 * **模型具体构建过程：** 报告未提供具体构建公式和详细过程，仅给出了模型信号（看空）[1][66]。 4. **模型名称：智能算法沪深300模型**[1][66] * **模型构建思路：** 应用智能算法（如机器学习）对沪深300指数进行择时判断。 * **模型具体构建过程：** 报告未提供具体构建公式和详细过程，仅给出了模型信号（看空）[1][66]。 5. **模型名称：智能算法中证500模型**[1][66] * **模型构建思路：** 应用智能算法（如机器学习）对中证500指数进行择时判断。 * **模型具体构建过程：** 报告未提供具体构建公式和详细过程，仅给出了模型信号（看空）[1][66]。 6. **模型名称：涨跌停模型**[1][66] * **模型构建思路：** 通过分析市场涨跌停股票的数量、比例等特征，判断中期市场情绪和趋势。 * **模型具体构建过程：** 报告未提供具体构建公式和详细过程，仅给出了模型信号（中性）[1][66]。 7. **模型名称：上下行收益差模型**[1][66] * **模型构建思路：** 通过计算市场上涨和下跌时收益率的差异，来判断市场中期多空力量对比。 * **模型具体构建过程：** 报告未提供具体构建公式和详细过程，仅给出了模型信号（仅上证50指数看多，其他指数中性）[1][66]。 8. **模型名称：月历效应模型**[1][66] * **模型构建思路：** 基于历史数据中存在的月度、季度等周期性规律进行择时。 * **模型具体构建过程：** 报告未提供具体构建公式和详细过程，仅给出了模型信号（中性）[1][66]。 9. **模型名称：长期动量模型**[1][66] * **模型构建思路：** 基于长期价格动量效应进行择时，认为过去表现好的资产未来仍可能继续表现好。 * **模型具体构建过程：** 报告未提供具体构建公式和详细过程，仅给出了模型信号（中性）[1][66]。 10. **模型名称：A股综合兵器V3模型**[1][66] * **模型构建思路：** 一个综合性的A股择时模型，可能是将短期、中期、长期多个模型信号进行耦合得到的综合判断[9]。 * **模型具体构建过程：** 报告未提供具体构建公式和详细过程，仅给出了模型信号（看空）[1][66]。 11. **模型名称：A股综合国证2000模型**[1][66] * **模型构建思路：** 针对国证2000指数的综合性择时模型。 * **模型具体构建过程：** 报告未提供具体构建公式和详细过程，仅给出了模型信号（看空）[1][66]。 12. **模型名称：成交额倒波幅模型**[1][66] * **模型构建思路：** 结合成交额与波动率（波幅）指标，用于港股市场的择时判断。 * **模型具体构建过程：** 报告未提供具体构建公式和详细过程，仅给出了模型信号（看空）[1][66]。 13. **模型名称：上下行收益差相似多空模型**[1][66] * **模型构建思路：** 在上下行收益差模型基础上，结合相似性判断，用于港股市场的择时。 * **模型具体构建过程：** 报告未提供具体构建公式和详细过程，仅给出了模型信号（恒生指数和恒生国企指数看多）[1][66]。 14. **模型名称：双底形态识别模型**[39][40][42] * **模型构建思路：** 通过识别股价走势中的“双底”技术形态（W底），寻找潜在的趋势反转和买入机会。 * **模型具体构建过程：** 报告未提供具体的形态识别算法和量化规则，但展示了识别出的个股案例，涉及A点（左底）、C点（右底）、E点（突破颈线点）等关键时点[44][50]。 15. **模型名称：杯柄形态识别模型**[39][45][46] * **模型构建思路：** 通过识别股价走势中的“杯柄”技术形态，寻找上涨中继后的突破机会。 * **模型具体构建过程：** 报告未提供具体的形态识别算法和量化规则，但展示了识别出的个股案例，涉及A点（杯底起点）、B点（杯沿/柄部起点）、C点（突破点）等关键时点[48][51]。 16. **模型名称：倒杯子形态识别模型**[55] * **模型构建思路：** 通过识别股价走势中的“倒杯子”技术形态（倒V顶），作为典型的负向形态，提示下跌趋势可能延续的风险。 * **模型具体构建过程：** 报告未提供具体的形态识别算法和量化规则，但给出了识别案例，涉及A点（左肩/顶部起点）、B点（反弹高点）、C点（向下突破点）等关键时点[55]。 17. **模型名称：华创VIX指数模型**[36][38] * **模型构建思路：** 复现国内市场的波动率指数（VIX），作为判断市场情绪（恐慌程度）的参考指标，通常与大盘呈现负相关关系[38]。 * **模型具体构建过程：** 报告提到根据公开披露的VIX计算方法进行复现，并与历史中证VIX指数的相关系数达到99.2%，但未给出具体计算公式[38]。 模型的回测效果 1. **双底形态识别模型**，自2020年12月31日至今，组合累计上涨21.51%，同期上证综指累计涨幅8.38%，累计跑赢上证综指13.13%[39]。本周（报告期）组合下跌8.13%，相对上证综指（-5.81%）跑输2.32%[39]。 2. **杯柄形态识别模型**，自2020年12月31日至今，组合累计上涨7.50%，同期上证综指累计涨幅8.38%，累计跑输上证综指0.88%[39]。本周（报告期）组合下跌8.15%，相对上证综指（-5.81%）跑输2.34%[39]。 量化因子与构建方式 （报告正文部分未详细描述用于选股或阿尔法模型的量化因子构建细节。提到的“大师策略”监控了33个策略，涉及价值型、成长型、综合型因子，但未展开说明具体因子[35]。） 因子的回测效果 （报告未提供具体量化因子的测试结果取值。）

投资评级与目标价 - **投资评级**：强推（维持）[1] - **目标价格**：2030元 [1] - **当前价格**：1253.00元（截至2026年7月17日收盘）[2] 核心观点 - **市场化改革关键落地**：报告认为，贵州茅台在2026年3月31日和7月18日对飞天茅台进行年内两次提价，是市场化改革的关键落地举措，验证了公司“随行就市、相对平稳”的价格动态调整机制[6] - **提价注入信心，把握超跌机会**：尽管消费需求低迷，行业处于调整期，但贵州茅台在市场化改革下已迎来明确经营拐点，近期股价因资金层面冲击已超跌，是投资机会[6] - **经营拐点已现**：年内看，公司兼顾增长和稳价稳定；中长期看，已构建以消费者为中心的市场化渠道和价格体系[6] 重大事项：提价详情与影响 - **提价具体方案**：自2026年7月18日起，飞天53%vol 500ml贵州茅台酒（2026）在i茅台平台的零售价由1539元/瓶调整为1639元/瓶（涨幅6.5%），销售合同价由1269元/瓶调整为1369元/瓶（涨幅7.9%）；飞天53%vol 1L的i茅台平台零售价由3119元/瓶调整为3269元/瓶[1] - **年内累计提价幅度**：按照产品结构加权，年内两次提价累计幅度超过10%，接近历史中枢提价水平[6] - **对财务的增量贡献测算**：测算两次提价扣除增值税后，对应报表收入增量约56亿元，占2025年总收入（1720.54亿元）的比重约为3.2%；扣除税费后，预计贡献归母净利润约36亿元，占2025年归母净利润（823.2亿元）的比重约为4.4%[6][7] 财务预测与估值 - **收入与利润预测**：预测2026年至2028年营业总收入分别为1786.57亿元、1861.96亿元、1940.63亿元，同比增速分别为3.8%、4.2%、4.2%；预测同期归母净利润分别为846.86亿元、884.71亿元、923.01亿元，同比增速分别为2.9%、4.5%、4.3%[2][13] - **每股盈利预测**：预测2026年至2028年每股收益（EPS）分别为67.74元、70.77元、73.84元[2][6][13] - **估值水平**：基于2026年7月17日收盘价，对应2025年至2028年预测市盈率（P/E）分别为19倍、18倍、18倍、17倍；预测市净率（P/B）分别为6.4倍、5.7倍、5.3倍、4.8倍[2][13] 市场与行业分析 - **飞天茅台供需与批价展望**：报告指出，2026年下半年飞天茅台供需关系将更加紧张（因全年可供销量稳定，一季度大幅增量后，后续季度供给收缩），批价有望小幅上涨，预计从提价前的1640-1660元上涨至1700元左右，这将压缩黄牛套利空间并增厚报表[6] - **提价对产品结构的影响**：飞天茅台提价后，将凸显精品等高附加值产品的性价比，有利于这些产品的放量，精品等产品的投放将成为下半年市场化改革的关键[6] - **历史提价与市场表现**：报告通过历史数据统计了茅台历次提价后股价的月度及季度振幅，为本次提价后的市场表现提供参考[8]

政策要点 - 政策核心是恢复征收而非新增税种，对原免征的锂离子电池、光伏电池等分步恢复至4%消费税[3][7] - 铅蓄电池维持原有4%税率不变[7] - 钠离子电池、固态电池等新技术路线获得免税窗口期至2028年底[2][15] 财政影响测算 - 全面到位后（2029年起）年增消费税收入约485亿元以上，占2025年消费税总收入约2.9%[4][9][27] - 2026年内（9-12月）预计增收约67亿元，占2025年消费税约0.4%[4][9] - 2027年和2028年预计分别增收约299亿元和475亿元[9] - 锂电池税基测算区间为4800亿至1万亿元，光伏电池税基约2100亿元[8][9][19] 产业影响分析 - 对锂电企业，4%税率带来的成本影响约相当于碳酸锂价格上涨2万元/吨[9][23] - 对光伏企业，4%税率带来的成本增加约占组件成本的约1.7%[9][24] - 政策旨在推动电池行业技术进步和产业升级，并为新技术路线提供发展窗口期[9][25][26] 政策信号解读 - 信号一：消费税加速优化，与2026年财政工作部署中调整征税范围与税率的表述一脉相承[10][27] - 信号二：宏观税负合理化，呼应“十五五”规划关于保持合理宏观税负水平的要求[10][28] - 信号三：中游“反内卷”深入化，思路与近期调整出口退税以整治“内卷式”竞争一致[11][29]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 近期央行解读货币政策优化方案，报告梳理欧美央行利率走廊管理经验及货币市场利率运行规律，为投资者提供参照；债市延续窄波动行情，建议把握收益率下行窗口降低仓位，为后续调整储备配置空间；7月第三周税期资金收紧驱动短端回调，债市收益率平坦化 [13][38][50] 各部分内容总结 利率走廊管理的海外经验 - 美联储模式：ONRRP与IORB“双地板”、SRF保护上限，引导EFFR、SOFR在目标区间运行；ONRRP为隔夜流动性回收工具，充当利率“地板”；IORB为银行体系货币利率下限；SRF为隔夜流动性投放工具，充当利率“上限”；SOFR基本在ONRRP与IORB之间运行，“钱荒”时会突破IORB [2][14][17] - 欧央行模式：稀缺阶段以MRO引导资金利率围绕波动，充裕阶段转向“地板模式”；以MRO为走廊中轴，DFR为下限、MLF为上限；2008年前，EONIA围绕政策利率波动；2008年后，资金运行逐步转为贴近DFR的“地板模式” [2][23][27] - 我国央行：货币政策操作框架与稀缺框架下的欧央行模式接近，以7天公开市场操作作为主要流动性投放工具，7天操作利率作为政策利率的核心锚，配合临时隔夜正逆回购等引导市场资金价格围绕政策利率中枢运行；临时隔夜正逆回购走廊区间收窄，调整为上下对称结构；6月末央行两次操作隔夜OMO，后续或增加操作频率 [3][34][36] 债市策略 - 整体情况：7月以来债市维持窄幅波动，10y国债收益率在1.7%-1.75%区间运行、中枢在1.73%附近，机构成交清淡；破局点在于供给压力实质性放量以及银行资负结构的变化，关注基金赎回扰动和信用估值波动；操作上可从小波段交易转向在收益率下行窗口降低仓位锁定收益 [38] - 10y国债：三季度供需格局将逆转，7月压力可控，10y国债或在1.7%-1.75%区间运行；8 - 10月供需结构或弱化，10y国债或上行至1.8 - 1.85%；7月下旬债市延续波动行情，建议把握收益率下行窗口降低仓位，为调整行情储备配置空间 [39] - 30y国债：30 - 10y利差接近4月以来高点，后续或有利差压缩空间，但供给压力下趋势下行难度较大，接近前期低点注意安全边际；可逐步降低仓位，并在后续供给冲击的波动中寻找配置机会 [44] - 配置建议：通过“华创三维度比价模型”寻找凸点逐步建仓，短端关注1y政金债，中长端关注10y地方债的骑乘收益，超长端关注30y地方债配置价值，保险资金可把握收益率波动高点参与 [46] 利率债市场复盘 - 整体表现：7月第三周税期央行加码投放流动性，但资金面整体偏紧，权益市场持续下跌，债市收益率走势分化，短端上行，长端围绕1.73%附近窄幅震荡，超长端表现更优；全周1y国债活跃券收益率上行2BP至1.10%，10y国债活跃券收益率持平于1.7300%，30y国债下行1.15BP至2.2420% [11] - 资金面：央行OMO净投放，资金情绪指数基本在50以上，后半周边际转松，1y国股行存单发行利率上行至1.47%，DR007加权价格上行至1.4362% [12] - 一级发行：国债、同业存单净融资减少，政金债、地方债净融资增加 [62] - 基准变动：国债、国开债期限利差收窄；国债短端品种收益率上行3.44BP，长端品种收益率上行0.06BP；国开债短端品种收益率上行3.75BP，长端品种收益率下行0.05BP；国债10Y - 1Y利差收窄3.38BP至59.63BP，国开债10Y - 1Y利差收窄3.8BP至38.66BP [56][59]

证 券 研 究 报 告 交通运输行业周报（20260713-20260719） 加盟快递 Q2 业绩预告持续高增，反内卷弹性体 推荐（维持） 现；航空油价承压，三大航同比增亏 一、聚焦：加盟快递 Q2 业绩预告持续高增，反内卷弹性体现；航空油价承压， 三大航同比增亏 1、申通、韵达公告上半年业绩预告，快递反内卷弹性持续兑现 申通快递：26H1 预计实现归母净利润 9.5 亿到 10.6 亿，同比增长 109.59%到 133.85%。我们测算 26Q2 预计实现归母净利 4.91-6.01 亿，取中值为 5.46 亿 元，同比增长 151.6%。按中间值测算，预计 Q2 实现单票归母净利 0.071 元， 环比提升约 0.002 元，同比提升 0.04 元。 韵达股份：26H1 预计实现归母净利润 9.05 亿到 10.5 亿，同比增长 71.15%到 98.57%。我们测算 26Q2 预计实现归母净利 4.18-5.63 亿，取中值为 4.91 亿元， 同比增长 136%。按中间值测算，预计 Q2 单票归母净利 0.075 元，环比-0.01 元，同比提升 0.044 元。 2、各家快递公司公告 6 月运营 ...