投资评级与核心观点 - 报告对隆基绿能给予“推荐”评级，并维持该评级 [2] - 报告设定目标价为17.25元，对应2027年35倍市盈率 [2][8] - 核心观点：公司差异化布局BC技术路线，新产品放量有望增厚业绩，BC技术引领经营改善 [2][8] 历史业绩与近期表现 - 2025年公司实现营收703.47亿元，同比减少14.82%；实现归母净利润-64.20亿元，同比亏损收窄；毛利率0.81%，同比下降6.63个百分点 [2] - 2026年第一季度公司实现营业收入111.92亿元，同比减少18.03%；实现归母净利润-19.20亿元，亏损同比扩大；毛利率为-1.19%，同比提升2.99个百分点 [2] 财务预测与估值 - 预测2026至2028年营业总收入分别为820.71亿元、913.10亿元、1013.63亿元，同比增速分别为16.7%、11.3%、11.0% [4] - 预测2026至2028年归母净利润分别为5.65亿元、37.34亿元、57.84亿元，同比增速分别为108.8%、560.9%、54.9% [4][8] - 预测2026至2028年每股收益（EPS）分别为0.07元、0.49元、0.76元 [4] - 基于当前股价14.79元，对应2026至2028年预测市盈率（P/E）分别为198倍、30倍、19倍；预测市净率（P/B）分别为2.0倍、1.9倍、1.7倍 [4] 业务进展与战略 - BC组件出货量快速增长：2025年公司实现组件总出货86.58吉瓦（GW），其中BC组件销量达22.87GW；2026年第一季度组件总出货12.62GW，其中BC组件销售规模达8.34GW，占比超过60% [8] - 新型BC技术降本：公司已成功开发纳米合金矩阵式接触技术平台，实现BC新型金属化材料及全链条技术的产业化突破，预计2026年6月将建成20GW产线以提升成本竞争力 [8] - 产能布局：截至2025年底，公司HPBC2.0电池自有产能达46GW，与合作伙伴协作产能规模达11GW [8] - 发力储能第二成长曲线：公司通过收购等方式推动“光储协同”战略，2026年加速光储业务融合，推出全栈自研储能系统产品，旨在从光伏产品提供商向光储融合系统解决方案服务商转型 [8] 公司基本数据 - 公司总股本为75.78亿股，总市值约为1120.80亿元，流通市值约为1120.79亿元 [5] - 公司资产负债率为66.08%，每股净资产为6.66元 [5] - 近12个月内公司股价最高/最低分别为22.80元/14.24元 [5]

公司研究 ❖ 公司发布 2025 年报及 2026 年一季报。2025 年公司实现营业收入 654.92 亿 元，同比减少 29.18%，全年实现归母净利润-68.82 亿元，同比由盈转亏，毛利 率-0.60%，同比-7.94pct；2026Q1 公司实现营业收入 122.48 亿元，同比减少 11.52%，实现归母净利润-13.50 亿元，同比亏损收窄；毛利率 6.16%，同比 +9.45pct。 评论： [ReportFinancialIndex] 主要财务指标 | | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E | | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业总收入(百万) | 65,492 | 66,177 | 80,681 | 91,646 | | 同比增速(%) | -29.2% | 1.0% | 21.9% | 13.6% | | 归母净利润(百万) | -6,882 | 600 | 1,980 | 2,940 | | 同比增速(%) | -7,056.1% | 108.7% | 230.0% | 48.5% | | 每股盈利(元) | -0.67 | ...

证 券 研 究 报 告 四川路桥（600039）2025 年报点评 强推（维持） 新增订单有保障，稳定分红回报股东 目标价：12 元 事项： ❖ 2025 年公司实现营业收入 1151.11 亿元，同比上升 7.34%；实现归母净利润 72.97 亿元，同比上升 1.21%；实现扣非归母净利润 71.48 亿元，同比上升 12.75%。 评论： [ReportFinancialIndex] 主要财务指标 | | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E | | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业总收入(百万) | 115,111 | 116,722 | 127,573 | 138,743 | | 同比增速(%) | 7.3% | 1.4% | 9.3% | 8.8% | | 归母净利润(百万) | 7,297 | 7,371 | 7,971 | 9,477 | | 同比增速(%) | 1.2% | 1.0% | 8.1% | 18.9% | | 每股盈利(元) | 0.84 | 0.85 | 0.92 | 1.09 | | 市盈率(倍) | 10 | 10 ...

BC 技术引领经营改善 目标价：17.25 元 事项： ❖ 公司发布 2025 年报及 2026 年一季报。2025 年公司实现营收 703.47 亿元，同 比减少 14.82%；实现归母净利润-64.20 亿元，同比亏损收窄；毛利率 0.81%， 同比-6.63pct。2026 年一季度公司实现营业收入 111.92 亿元，同比减少 18.03%； 实现归母净利润-19.20 亿元，亏损同比扩大；毛利率-1.19%，同比+2.99pct。 评论： 公司研究 证 券 研 究 报 告 隆基绿能（601012）2025 年报及 2026 年一季报点评 推荐（维持） 华创证券研究所 证券分析师：张一弛 邮箱：zhangyichi@hcyjs.com 执业编号：S0360525080005 证券分析师：尹森 邮箱：yinsen@hcyjs.com 执业编号：S0360525120003 证券分析师：顾真 [ReportFinancialIndex] 主要财务指标 | | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E | | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业总收入(百万 ...

报告投资评级 - 推荐（维持） [1] - 目标价7.71元，当前价6.31元 [3] 报告核心观点 - 高效率、低成本组件新产品有望支撑公司2026年下半年盈利能力提升 [1] - 公司技术优势及全球化布局行业领先，龙头竞争优势突出 [7] 财务表现与预测总结 - **2025年业绩**：实现营业收入654.92亿元，同比减少29.18%；归母净利润-68.82亿元，同比由盈转亏；毛利率-0.60%，同比下降7.94个百分点 [1] - **2026年第一季度业绩**：实现营业收入122.48亿元，同比减少11.52%；归母净利润-13.50亿元，同比亏损收窄；毛利率6.16%，同比提升9.45个百分点 [1] - **财务预测**： - 营业收入：预计2026E/2027E/2028E分别为661.77亿元、806.81亿元、916.46亿元，同比增速1.0%、21.9%、13.6% [3] - 归母净利润：预计2026E/2027E/2028E分别为6.00亿元、19.80亿元、29.40亿元，同比增速108.7%、230.0%、48.5% [3] - 每股收益：预计2026E/2027E/2028E分别为0.06元、0.19元、0.29元 [3] - 毛利率：预计2026E/2027E/2028E分别为11.6%、12.6%、13.5% [8] 业务运营与战略总结 - **组件出货与产品迭代**：2025年组件出货86.8GW，第七次成为全球组件出货冠军 [7]；以飞虎3为代表的高功率产品实现量产，组件功率达650-655W，较普通产品溢价1美分/W，且因导入贱金属技术而具备成本竞争力 [7]；2026年目标高功率产品出货占比超6成，并力争在下半年实现季度盈利 [7] - **新业务发展**： - **储能**：2025年储能系统产品交付5.2GWh，同比增长384%，海外占比超8成 [7]；2026年储能系统出货目标同比翻倍以上增长，加速向光储一体化综合能源解决方案提供商转型 [7] - **钙钛矿**：TOPCon/钙钛矿叠层电池效率已达34.76% [7]；与晶泰控股合资共建基于AI和机器人的高通量智慧钙钛矿实验室，预计将花费三年左右时间实现钙钛矿叠层电池一定规模商业化量产 [7]

投资评级与核心观点 - 报告对大全能源（688303）给予“推荐”评级，并维持该评级 [5] - 报告设定目标价为25.24元，当前股价为20.65元 [5] - 报告核心观点认为，尽管公司当前盈利承压，但其实际成本优于财报展现水平，且公司财务健康，具备强大的穿越周期能力，有望在行业盈利修复中率先受益 [2][9] 近期财务表现与业绩 - 2025年公司实现营收48.39亿元，同比减少34.71%；实现归母净利润-11.29亿元，同比减亏58.5% [2][4] - 2025年第四季度实现归母净利润-0.56亿元，环比由盈转亏 [2] - 2026年第一季度实现归母净利润-8.01亿元，同环比亏损均扩大 [2] - 2026年第一季度公司计提资产减值损失6.85亿元 [9] 经营状况与成本分析 - 2026年第一季度公司多晶硅产量为4.34万吨，同比增加74.9%，但销量仅为0.45万吨，同比下降84.0%，呈现明显的生产与销售错配 [9] - 销量大幅下降的主要原因是受市场需求阶段性疲软及产业链价格博弈影响，公司在硅料价格下降趋势下战略性“惜售” [9] - 2026年第一季度多晶硅单位成本高达88.91元/公斤，环比几乎倍增，但报告认为这主要由于销量过低导致单位固定成本（如折旧）分摊增加，实际成本优于账面展现水平 [9] - 若公司后续进行去库存，单位折旧成本有望下降 [9] 财务健康度与预测 - 截至2026年第一季度末，公司资产负债率仅为7.41%，财务状况非常稳健 [6][9] - 报告预测公司2026-2028年营业总收入分别为63.36亿元、91.97亿元、97.24亿元，同比增速分别为30.9%、45.2%、5.7% [4] - 报告预测公司2026-2028年归母净利润分别为-3.39亿元、8.10亿元、18.27亿元 [4][9] - 对应每股收益（EPS）预测分别为-0.16元、0.38元、0.85元 [4] - 基于2027年预测，给予公司1.4倍市净率（PB）进行估值，得出目标价 [9] 行业背景与公司定位 - 公司盈利能力与硅料价格高度相关，2025年第三季度硅料价格提升曾使公司盈利能力修复，但2026年硅料价格二次探底导致盈利能力再次下降 [9] - 光伏行业整体仍处于盈利磨底阶段 [9] - 报告认为，考虑到行业自律叠加供给侧改革，公司凭借产品品质及成本领先优势，有望率先受益于行业盈利修复 [9]

证 券 研 究 报 告 【债券深度报告】 债市熊牛切换，大小行配债特征分化 ——上市银行 25 年报及 26Q1 季报分析 ❖ 一、金融投资：熊市期间阶段性回归 AC 账户，但 OCI 账户或仍是趋势 1、金融投资规模：（1）整体：2025Q3-2026Q1，政府债券供给规模先下后上， 上市银行金融投资规模增速同步波动，2026Q1 银行卖券改善报表需求有限， 金融投资增量同比多增近 1 万亿。（2）分银行：2025Q3 以来国有行金融投资 增速维持高位，股份行和城商行增速持续回落，金融投资增速趋势变化反应的 是吸收存款能力的差异，大行吸收存款能力趋强。 2、金融投资账户：（1）得益于负债成本下降以及债市收益率中枢抬升，银行 金融投资中 AC 账户占比重回增长态势，但低利率环境下 OCI 账户攻守兼备、 占比或仍将抬升，26Q1 已有体现。（2）分银行，国有行配债回归 AC 账户； 股份行和城商行负债成本改善利好 AC 账户，但为保留利润调节弹性，仍维持 对 OCI 账户的偏好；农商行继续抬升 OCI 账户占比，压缩 AC 与 TPL。（3） 类似金融投资账户变动，银行二级换手率 2025 年下半年回落、跨年 ...

投资评级与目标价 - 报告对四川路桥给予“强推”评级并予以维持 [2] - 报告设定目标价为12元 [2] 核心观点与业绩预测 - 报告核心观点认为公司新增订单有保障，并通过稳定分红回报股东 [2] - 预测公司2026-2028年归母净利润分别为73.71亿元、79.71亿元、94.77亿元，同比增速分别为1.0%、8.1%、18.9% [4][8] - 预测2026-2028年每股收益分别为0.85元、0.92元、1.09元 [4] - 基于在手订单充足，给予2026年14倍市盈率估值，对应目标价12元 [8] 2025年财务业绩回顾 - 2025年公司实现营业收入1151.11亿元，同比上升7.34% [2][8] - 2025年实现归母净利润72.97亿元，同比上升1.21%；扣非归母净利润71.48亿元，同比上升12.75% [2] - 2025年毛利率为14.4% [8] - 分业务看，工程施工、公路投资运营、贸易及其他业务收入分别为1051.73亿元、27.59亿元、62.80亿元、3.04亿元，同比分别+13.15%、-4.33%、-6.35%、+193.47% [8] - 分业务毛利率分别为13.95%、63.05%、1.36%、6.88% [8] 订单与业务发展 - 2025年全年累计新增中标项目（含投建一体）616个，金额约2034.61亿元，同比增长47.15% [8] - 其中基建项目中标金额1840.04亿元，占新增总额的90%，同比增长58.5% [8] - 房建类金额190.15亿元，同比下降13.6%；其他项目中标金额4.42亿元，同比上升145.6% [8] - 截至2025年末在手订单总金额为3350亿元，同比增加15% [8] 费用与融资 - 2025年期间费用率为5.41%，较2024年下降1.94个百分点 [8] - 销售、管理、财务、研发费用率较2024年分别变动-0.03、-0.30、-0.72、-0.89个百分点 [8] - 2025年公司成功发行5年期优质主体企业债券及首单永续债券，实现直接融资47亿元 [8] - 期末获得金融机构授信额度约1820亿元 [8] 股东回报 - 2025年公司计划现金分红42.73亿元，分红比例为58.56%，每10股派息4.92元（含税） [8] - 公司计划2025-2027年现金分红比例不低于当年归母净利润的60% [8] - 2025年度公司已实施股份回购金额为1.06亿元 [8] - 2025年度现金分红和回购金额合计43.79亿元，占本年度归属于上市公司股东的净利润的60.01% [8] 财务预测与估值 - 预测2026-2028年营业总收入分别为1167.22亿元、1275.73亿元、1387.43亿元，同比增速分别为1.4%、9.3%、8.8% [4] - 预测2026-2028年市盈率分别为10倍、9倍、7倍 [4] - 预测2026-2028年市净率分别为1.3倍、1.2倍、1.1倍 [4] - 预测2026-2028年毛利率分别为15.3%、15.1%、15.9% [9] - 预测2026-2028年净资产收益率分别为13.2%、13.4%、14.8% [9]