证 券 研 究 报 告 【债券日报】 沃什首秀，释放全面改革新信号 ——美联储 6 月议息会议点评 三是沃什的首场新闻发布会标志着美联储沟通方式的转变。具体要点包括： （1）对于政策限制性的判断：不均衡。沃什以"不均衡"来评价当前的利率 水平是否具备限制性，指出"美联储政策对房地产市场具备限制性，但金融市 场表现却整体宽松"。 （2）通胀方面，通胀是货币政策的选择，将坚守 2%的目标底线。首先沃什 解释了通胀与货币政策的关系，即通胀主要由货币政策决定，通胀是政策的一 种选择；其次，美联储已经五年未能实现通胀目标，现在要着手纠正，重申美 联储承诺且有能力实现 2%的价格稳定目标。最后，提出通胀框架的评估工作 重点在于研究通胀的驱动因素上，同时强调美联储的职责在于能够控制通胀的 局面，且防止价格压力的扩散。 （3）就业方面，趋势比数据点更重要。就业市场整体稳定且部分官员认为趋 势正在改善。在评估就业数据时，三个月或六个月内发生的情况比任何一个数 据点、任何一次数据发布都更重要，反映淡化对短期波动的关注，更强调长期 就业走势。 （4）央行政策框架的重塑与改革：建立五大改革工作组。作为其推行改革的 起点，沃什宣布成立 ...

证 券 研 究 报 告 【债券日报】 转债市场日度跟踪 20260618 市场概况：今日转债跟随正股下跌，估值压缩 指数表现：中证转债指数环比下降 0.88%、上证综指环比下降 0.43%、深证成 指环比上涨 0.94%、创业板指环比上涨 2.05%、上证 50 指数环比下降 0.19%、 中证 1000 指数环比上涨 0.76%。 市场风格：大盘成长相对占优。大盘成长环比上涨 1.64%、大盘价值环比下降 2.82%、中盘成长环比上涨 0.26%、中盘价值环比下降 1.29%、小盘成长环比 上涨 0.27%、小盘价值环比下降 1.68%。 资金表现：转债市场成交情绪减弱。可转债市场成交额为 815.08 亿元，环比 减少 2.32%；万得全 A 总成交额为 33317.19 亿元，环比增长 6.99%；沪深两 市主力净流出 97.10 亿元。 转债价格：转债中枢下降，高价券占比下降。转债整体收盘价加权平均值为 136.88 元，环比昨日下降 0.16%。其中偏股型转债的收盘价为 301.81 元，环比 上升 3.36%；偏债型转债的收盘价为 117.86 元，环比下降 0.06%；平衡型转债 的收盘价为 1 ...

证 券 研 究 报 告 山西汾酒（600809）2025 年度股东大会点评 强推（维持） 包袱逐步卸下，经营仍属良性 目标价：214 元 事项： 公司于 6 月 16 日召开 2025 年度股东大会，管理层围绕行业周期判断、产品结 构布局、全国化推进及股东回报等股东核心关切的问题与投资者坦诚交流，我 们前往参会，核心反馈如下： 评论： [ReportFinancialIndex] 主要财务指标 | | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E | | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业总收入(百万) | 38,718 | 34,817 | 35,517 | 36,991 | | 同比增速(%) | 7.5% | -10.1% | 2.0% | 4.2% | | 归母净利润(百万) | 12,246 | 10,446 | 10,635 | 11,407 | | 同比增速(%) | 0.0% | -14.7% | 1.8% | 7.3% | | 每股盈利(元) | 10.04 | 8.56 | 8.72 | 9.35 | | 市盈率(倍) | 11 | 13 | ...

证 券 研 究 报 告 | | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E | | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业总收入(百万) | 38,718 | 34,817 | 35,517 | 36,991 | | 同比增速(%) | 7.5% | -10.1% | 2.0% | 4.2% | | 归母净利润(百万) | 12,246 | 10,446 | 10,635 | 11,407 | | 同比增速(%) | 0.0% | -14.7% | 1.8% | 7.3% | | 每股盈利(元) | 10.04 | 8.56 | 8.72 | 9.35 | | 市盈率(倍) | 11 | 13 | 13 | 12 | | 市净率(倍) | 3.5 | 3.3 | 3.0 | 2.7 | 山西汾酒（600809）2025 年度股东大会点评 强推（维持） 包袱逐步卸下，经营仍属良性 目标价：214 元 事项： 公司于 6 月 16 日召开 2025 年度股东大会，管理层围绕行业周期判断、产品结 构布局、全国化推进及股东回报等股东核心关切的问题与投资者坦诚交流，我 们前 ...

货币政策与利率决议 - 美联储6月议息会议维持联邦基金利率目标区间在3.5%-3.75%不变[2][4] - 点阵图显示，18位FOMC委员中，9位预计2026年底利率不低于3.625%，对应2026年可能加息1次[2][5] - 10位委员预计2027年底利率不低于3.5%，对应2027年可能降息1次，比3月增加6位[5] - 11位委员预计2028年底利率不低于3.25%，对应降息1次，比3月增加4位[5] - 长期中性利率预测中值维持在3.1%不变[2][5] 经济预测调整 - 美联储将2026年GDP增长预期中值从2.4%下调0.2个百分点至2.2%[2][5] - 将2026年核心PCE通胀预期中值从2.7%大幅上调0.6个百分点至3.3%[2][5] - 将2027年核心PCE通胀预期中值从2.2%上调至2.5%[5] - 将2026年失业率预期中值从4.4%下调至4.3%[5] 政策沟通与框架变化 - 议息声明删除货币政策前瞻指引，未来声明或更简短精悍[2][6] - 新任主席沃什任命四个任务小组，系统评估货币政策沟通、资产负债表、数据使用及劳动力市场[7] - 沃什强调需关注高频和前瞻性数据，而非依赖滞后数据决策[8][9] 市场影响与资产配置 - 国际油价回落至90美元/桶以下，美国汽油价格下降9%-10%，缓解通胀压力[9] - 能源价格回落可能削弱美联储加息预期，更可能全年维持利率不变[9] - 实际工资修复和AI相关资本开支可能支撑美股盈利和估值[2][9]

货币政策观察框架 - 货币政策观察应从数量转向价格，关注短端资金利率、利率走廊及资金利率中枢的变化，而非MLF、逆回购的操作规模[1] - 完善短端利率调控机制，将临时隔夜正/逆回购工具利率区间从70个基点收窄至50个基点，并增加隔夜逆回购操作品种[5][14] 信贷与经济增长 - 当前**280万亿元**的贷款余额中，房地产、地方融资平台贷款占比大且不再增长，全部信贷保持过去高增速既困难也无必要[8] - 中长期贷款偏弱是金融结构与新经济产业（如科技创新、高端制造）适配的结果，不必然构成央行进一步宽松的充分条件[2][8] 金融市场稳定与工具 - 权益市场在非理性波动时，政策稳定器（如支持汇金公司发挥“类平准基金”作用）将继续发挥作用[3] - 研究设立特定情景的非银流动性支持宏观审慎工具，旨在应对系统性压力，而非无条件兜底资产价格或保护资金空转、过度加杠杆行为[3][5][15] - 人民币汇率弹性增强将成为常态，双向波动是常态，赌单边存在较大风险[3] 金融结构变迁 - 以银行贷款为主的间接融资占比持续下降，包括债券、股票在内的直接融资占比稳步上升[12] - 新经济产业（研发投入大、风险高、轻资产）更适配直接融资及私募股权、风险投资等多渠道融资，单位经济增长所需的银行贷款相应下降[8][18]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2026年6月17日陆家嘴论坛进一步完善货币政策调控框架，包括收窄临时隔夜正/逆回购操作区间并优化机制、增加隔夜逆回购操作品种、研究设立特定情景非银流动性支持宏观审慎工具、推进金融领域制度型开放等，报告对此展开分析 [1][9] 各目录要点总结 关注1：7天OMO政策利率地位明确 - 本次政策核心是完善央行货币政策调控框架，非政策利率换锚，7天逆回购利率仍是主要政策利率 [2][10] - 央行领导称7天期逆回购操作利率发挥市场定价锚作用，传导有效，短端利率波动性降低 [2][10] - 临时隔夜正、逆回购操作利率锚定7天期逆回购操作利率，强化7天政策利率定价锚地位 [2][10] - 框架未调整，预计对债市影响偏中性 [2][10] 关注2：DR001走廊区间收窄 - 2024年创设临时隔夜正逆回购工具，走廊区间为7D逆回购利率【-20bp，+50bp】，操作时间为工作日16:00 - 16:20 [3][11] - 2026年收窄走廊区间为【-25bp，+25bp】，操作时间调整为工作日15:00 - 15:30，明确使用规则 [3][14] - 更清晰传递DR001围绕7天OMO政策利率波动信号，关注未来成贷款利率定价基准可能性 [3][15] - “持续高于或低于时”触发操作，主动权在央行，操作时间前移可平抑尾盘资金波动 [15] - 2024年以来隔夜资金窄幅波动，本月价格向上回归，预计下半年维持在政策利率附近平稳运行 [3][15] 关注3：流动性管理工具箱进一步丰富，配套宏观审慎管理框架 - 适时推出隔夜OMO辅助流动性时点管理，与临时隔夜正逆回购工具互补，7天逆回购仍为核心品种 [4][21] - 研究设立特定情景非银流动性支持宏观审慎工具，债券等市场有系统性压力时，通过互换向非银机构提供紧急流动性 [4][23] - 该机制非常态化供给，需满足宏观审慎要求并提供高等级抵押品 [4][23] - 新增工具填补非银机构极端流动性压力下的渠道空白，未来资金面波动更可控，资金利率极端收紧风险收敛 [4][24] 关注4：推进金融领域制度型开放，提升中国金融市场的国际化水平 - 创设境外央行类机构回购工具，便利境外央行类机构人民币流动性管理和资产配置 [26] - 在上海自贸区开展离岸人民币外汇交易试点，推动外汇市场双向开放，促进市场融合 [27] - 会同相关部门出台《上海国际金融中心建设离岸金融行动方案》，健全离岸金融制度体系，推进离岸金融业务 [27]