报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“推荐”评级 [7][10][131] 报告核心观点 - 报告核心投资逻辑围绕基本面反转+行业周期上行+具身智能第二成长曲线三重共振展开 [9] - 短期受益公司收缩低毛利、高波动的智能能源总包业务，资源集中投向工业机器人、五轴数控机床、高端注塑机三大高毛利主力产品，产品收入占比持续抬升带动公司综合毛利率自2024年14.6%大幅修复至2025年28.3% [9] - 中期依托国内机器替人长期趋势、机床8-10年更新周期开启、注塑机电动化渗透提速三大行业红利 [9] - 长期依托工业场景资源优势落地人形、四足具身智能产品，具身智能从样机有望逐步走向工业规模化落地 [9] 拓斯达：四大硬件 +五大自研技术的全栈智能制造企业 - 公司于2007年成立，从单一辅机厂商成长为拥有具身智能、工业机器人、数控机床、注塑机四大硬件+ AI、伺服、视觉等五大自研技术的全栈智能制造企业 [7][14] - 已逐步构建起“场景+机器人+数据+AI”的商业闭环 [7][20] - 公司累计触达客户超过20万家，服务客户超过1.5万家，客户涵盖伯恩光学、立讯精密、富士康等行业龙头企业 [7][20] - 2026年一季度实现收入5.4亿元，同比+48.5%；归母净利润0.5亿元，同比+1147.4% [7][21] - 2026年7月，公司发布中报业绩预告，预计2026年半年度归母净利润9000万元~1.15亿元，同比增长213.24%~300.25% [7][21] - 2025年公司实现收入25.1亿元、归母净利润0.7亿元 [21] - 智能能源业务占比由2022年59.5%下降至36.5% [23] - 毛利率从2024年14.6%大幅抬升至28.3%，2026年一季度毛利率与净利率继续上行至32.5%、8.0% [24] - 实控人吴丰礼持股30.32% [28] 工业机器人：行业蓬勃发展，迎来全新机遇 - 我国劳动年龄人口占比在2012年达到顶峰，随后逐年下降 [29] - 从2020年至2030年，我国适龄劳动人口规模将从9.89亿人下降到9.63亿人 [29] - 我国农民工中制造业从业占比从2008年的37.2%下降至2025年的28.2% [41] - 五十岁以上人口比例也从2008年的11.4%增长至2025年的32.0% [41] - 我国制造业农民工平均月收入到2025年已达到5126元 [47] - 我国制造业员工时薪从2018年至2022年按7.5%的复合年增长率稳步增长，于2022年达到5.6美元（约40元） [47] - 工业机器人每小时成本在15元左右，低于制造业员工时薪 [48][52] - 2024年全球工业机器人销量连续第四年突破50万台 [53] - 预计到2026年全球机器人销量将达到61.9万台 [53] - 全球70%以上的工业机器人部署在中国、日本、美国、韩国和德国 [53] - 我国连续多年成为全球最大工业机器人市场，全球出货量占比由2012年的14%提升至2024年的54% [55] - 工业机器人“十年十倍”增长，由2012年2.7万台提升至2022年28.2万台 [61] - 2025年销量达到33.4万台，同比增长13.6% [61] - 本土品牌市占率由2021年的32%提升至2025年的54%，创历史新高 [66] - 2026年一季度需求亮点集中在电子与半导体产业链 [69] - 拓斯达在工业机器人及自动化应用领域，已建立覆盖核心机器人部件（上游）、机器人本体（中游）和系统应用（下游）的全栈能力 [7][75] - 公司是中国少数自主掌握控制器、伺服驱动、感知系统三大工业机器人核心零部件的企业 [7][75] - 以2024年工业机器人出货量计，公司在中国工业机器人解决方案市场的国内供应商中排名第四，市占率为2.7% [7][77] - 以2024年轻负载工业机器人的出货量以及轻工业领域工业机器人的出货量计，公司在中国工业机器人解决方案市场的所有供应商中均排名第一 [71] - 2025年公司工业机器人及自动化应用系统业务实现营业收入6.85亿元 [73] - 2025年期末在手订单同比增长116.64% [73] - 自产多关节机器人同比增长25.32%，直角坐标机器人同比增长7.35%，机器人产品全年出货量约12,000台 [73] 具身智能机器人：规模化商业落地的拐点 - 全球具身智能机器人市场规模将由2025年的1043亿元增长至2030年的7075亿元，五年复合增速达46.7% [83] - 中国市场规模预计达到2688亿元，占全球市场比重约38%，对应复合增速48.7% [83] - 拓斯达推出的人形机器人“小拓”是国内首款实现注塑生产场景应用的具身智能机器人 [7][86] - 公司自主研发的四足机器人“星仔”具备较强的环境适应能力和自主作业能力 [7][86] - 公司正在构建“场景+产品（机器人）+数据+AI”的商业闭环 [90] 机床：行业有望进入新一轮复苏周期 - 2005年至2024年全球机床行业产值由438亿欧元增长至785亿欧元 [94] - 2024年，我国机床产值达266亿欧元，占全球机床产值34% [96] - 我国机床消费241亿欧元，占全球机床消费30% [96] - 我国数控金属切削机床整体国产化率为55% [98] - 2025年我国机床进/出口金额分别达103/232亿美元 [103] - 贸易顺差逐年上升至2025年的128.8亿美元 [103] - 2000-2011年，金属切削机床产量从17.7万台提升至86.0万台，复合增速达15.5% [105][108] - 2019年金属切削机床产量41.6万台，相比2011年高点的86万台下降52% [108] - 2025年金属切削机床产量86.8万台，同比增长24.9% [108] - 机床更新周期一般为8-10年 [108] - 拓斯达主要产品为五轴联动数控机床 [7][111] - 以2024年人形机器人领域的五轴联动数控机床收入计，公司在中国数控机床市场的国内供应商中排名第一，市占率超过30.0% [7][114] - 以2024年五轴联动数控机床的出货量计，公司在中国数控机床市场的国内供应商中排名第四，市占率超过2.0% [114] - 2025年公司CNC业务实现营业收入3.25亿元，同比增长5.48% [113] - 全年订单量近400台，同比增长37%；出货量近300台，同比增长15% [113] 注塑装备：电动化加速升级 - 2020-2024年，中国注塑装备市场规模由328亿元增长至375亿元，复合增长率达3.4% [117] - 2029年中国注塑装备市场规模有望达到518亿元，2024-2029年复合增长率提升至6.7% [117] - 中国电动注塑机渗透率由2020年的18%增长至2024年的32% [118] - 日本2024年电动注塑机渗透率为65% [118] - 以2024年收入计算，公司在中国注塑装备市场排名第九，市场份额约为1.2% [7][124] - 在注塑配套设备领域，以2024年出货量计算位居国内第一 [124] - 2025年，公司注塑装备业务实现营业收入4.99亿元 [121] - 毛利率达到39.73%，同比提升6.98个百分点 [121] - 注塑配套设备及自动供料系统业务收入同比增长26.86% [121] 盈利预测与估值分析 - 预计公司2026-2028年营收分别为26.53、29.74、36.10亿元 [7][10][130] - 预计归母净利润分别为1.73、2.85、3.93亿元 [7][10][130] - 预计2026-2028年智能能源及环境管理系统收入增速分别为-40.0%、-40.0%、-5.0% [130] - 预计2026-2028年工业机器人应用及成套装备收入增速分别为35.0%、25.0%、25.0% [130] - 预计2026-2028年注塑机配套设备及自动供料系统收入增速分别为18.0%、20.0%、20.0% [130] - 预计2026-2028年CNC收入增速分别为50.0%、35.0%、30.0% [130]

报告公司投资评级 - 报告未明确给出联华电子（UMC）的投资评级 报告核心观点 - 联华电子（UMC）2026年第二季度营收创同期新高，业绩超预期，主要受AI需求驱动及营业外收入影响 - 公司上调2026年资本开支至20亿美元，并加码先进封装与硅光子领域，预计2030年前可寻址市场翻倍以上 - 管理层判断本轮复苏由AI主导，非全面复苏，2026年半导体行业增速约低20%区间 业绩总览 - 联华电子（UMC）26Q2营收687.3亿新台币，环比增长12.6%，同比增长17.0%，超市场一致预期约1.68% [1][7] - 毛利率32.5%，环比提升3.3个百分点，高于一致预期30.67% [7] - 归母净利422.6亿新台币，基本每股收益3.39元新台币，远超一致预期1.07新台币，主因营业外投资与股利收入约302亿新台币 [2][7] - 26Q2营业外收入达302.4亿新台币，占营收44.0%，环比增长463.3%，属非经营性一次性收益 [7] - 上半年营收1,297.7亿新台币，同比增长11.3%，毛利率30.9%，归母净利584.3亿新台币，同比增长250.3%，EPS 4.68新台币 [8] 量价与结构 - 26Q2晶圆出货112.9万片（约当12寸），环比增长10.6%，产能利用率由79%回升至85% [2][7] - 美元综合ASP环比小幅上升 [2] - 22/28nm营收持续创新高，合计占比37%，其中22nm单季营收占比17.5%创历史新高 [2][19] - 按制程节点，40nm及以下合计约52%，其中40nm占15%，65nm占18%，90nm占7%，0.11/0.13um占8%，0.15/0.18um占10%，0.25/0.35um占4% [23] - 按应用营收结构，通讯占39%，消费占32%，电脑占13%，其他占16%，结构基本稳定 [12][13] - 按客户类型，设计公司占85%，整合元件厂占15% [16] - 按出货地区，亚洲占66%，北美占22%，欧洲占8%，日本占4% [16] 需求与展望 - 管理层判断本轮复苏由AI主导，并非全面复苏，预计2026年半导体行业增速约低20%区间 [2][22] - AI相关需求强劲，瓶颈已从算力扩展至存储、连接与电源管理 [22] - 硅光子、电源管理与FPGA在40/65nm出现近期上行 [2][22] - 消费电子（手机/PC）同比仍下滑，但公司凭份额提升实现出货增长 [2][22] - 客户库存天数小幅上升，PC/HPC为补库主要驱动，手机与消费端库存偏高，车用与工业需求稳定但DOI高于历史均值 [22] - 特殊制程目前约占公司营收50% [22] 战略布局 - 公司完成首颗12寸硅光子IC量产交付，计划2027年向通用客户开放平台 [3][23] - 公司拥有12寸（授权自IMEC）与8寸TFLN两套硅光子方案，主推12寸方案，可配合光互连与先进封装提供组合方案 [24][36] - 先进封装可寻址市场2030年前有望翻倍以上，已有超10家活跃客户、35+新品洽谈 [3][24] - 先进封装涵盖2.5D中介层与深沟槽电容、离散DTC、3D晶圆对晶圆堆叠、存储对存储堆叠等，DTC占较高比例 [24][35] - 公司明确不做CoWoS式平台方案，定位为服务多种组合的先进封装能力 [24][35] - 与Intel的12nm合作PDK 2026年底就绪，客户2027年流片，2028年放量更显著 [3][26][32] - 12nm同时拓展至14 Hi-V等衍生特殊制程 [26][32] - 公司AI业务由特殊制程方案驱动，2026年已成为增长贡献者，管理层预计三年内AI相关营收超10亿美元 [27][29] 产能与资本开支 - 董事会批准扩建新加坡P4洁净室与台南新厂（12A P7/P8） [3][25] - 2026年资本支出由15亿上调至20亿美元，其中8寸约10%，12寸约90% [3][11][28] - 董事会批准约50亿美元资本支出投入2026-2027年，用于硅光子与先进封装扩产 [3][11][28] - 新加坡12i产能将于3Q26提升至19.2万片/月 [25] - 全公司约当12寸季度总产能由2Q26的130.5万片升至3Q26的132.5万片 [25] - 未来两年（2026-2027）折旧预计每年低双位数增长 [25][34] 业绩指引 - 3Q26指引晶圆出货量环比高个位数增长，受电源管理IC、传感器、微控制器强劲需求驱动，8寸明显回暖 [28] - 美元综合ASP维持坚挺 [28] - 毛利率升至35%区间 [28] - 产能利用率超90%，8寸回升至约85%，12寸高于公司平均 [28] - 管理层称定价环境更趋建设性，年度价格趋势好于此前预期，2027年有望迎来更明显的价格上行 [28]

报告公司投资评级 - 报告未明确给出KLA（KLAC.O）的投资评级 [2] 报告核心观点 - KLA FY26Q4（2026年6月季度）营收创历史新高，达36.58亿美元，超业绩指引中值 [6][8] - 公司将CY2026晶圆设备（WFE）市场规模预期上修至约1500亿美元的低区间，较CY2025约1200亿美元实现25%左右增长 [4][22] - 公司预计CY2027将实现显著增长，市场一致预期约在1900亿美元区间，对应25%左右增长 [5][24] - 公司维持2030目标模型，目标营收260±25亿美元，营业利润率45%-47%，EPS 8.40±0.80美元 [26] 业绩情况 总体业绩 - FY26Q4营业收入36.58亿美元，同比增长15.2%，环比增长7.1%，创历史新高 [8][10] - Non-GAAP毛利率62.4%，位于指引区间上沿 [8][10] - Non-GAAP营业利润率43.7%，当季增量营业利润率达59% [8][10] - Non-GAAP净利润13.86亿美元，Non-GAAP摊薄EPS 1.05美元 [8][10] - GAAP净利润13.63亿美元，GAAP摊薄EPS 1.04美元 [8][10] - FY26全年可比营收约135.79亿美元，超一致预期（135.24亿美元）约0.41% [3][9] - FY26全年可比摊薄EPS 3.76美元，超一致预期（3.71美元）约1.42% [9] 现金流与股东回报 - FY26Q4经营性现金流9.06亿美元，自由现金流8.17亿美元，自由现金流利润率22%，自由现金流转化率59% [10] - 当季向股东返还8.76亿美元，其中股票回购5.71亿美元、分红3.05亿美元 [10] - 过去12个月合计返还股东33亿美元，LTM自由现金流利润率28% [10] - 公司季末总现金49亿美元、总债务59亿美元 [11] - 公司于2026年3月宣布连续第17年提高年度股息，每股股息上调21%至0.23美元（拆分调整后） [11] - 公司长期目标为将超90%的自由现金流通过分红与回购返还股东 [11] 公司营收结构 按业务分部划分 - 半导体量检测（系统+服务）：收入32.57亿美元，同比增长13%，环比增长6%，占总营收89% [3][14] - 特种半导体工艺（系统+服务）：收入1.60亿美元，同比增长13%，环比下降3%，占总营收4% [3][14] - PCB及元件检测（系统+服务）：收入2.41亿美元，同比增长56%，环比增长44%，占总营收7% [3][14] 按终端市场划分 - FY26Q4营收占比：代工与逻辑约占79%、存储约占21% [15] 按主要产品划分 - 晶圆检测：17.81亿美元，同比增长1%，环比增长2%，占比49% [4][23] - 图形化检测：7.28亿美元，同比增长61%，环比增长18%，占比20% [4][23] - 特种半导体工艺：1.37亿美元，同比增长11%，环比下降5%，占比4% [4][23] - PCB及元件检测：1.68亿美元，同比增长96%，环比增长76%，占比4% [4][23] - 服务：8.20亿美元，同比增长17%，环比增长6%，占比22% [4][23] - 其他：0.24亿美元，同比下降39%，环比下降48%，占比1% [4][23] 按地区划分 - FY26Q4营收占比：中国台湾31%、中国大陆26%、北美18%、韩国10%、日本6%、欧洲5%、亚洲其他地区4% [18] - 中国台湾与中国大陆合计约占57%，为主要出货地区 [18] 行业观察与公司进展 WFE与需求展望 - CY2026 WFE市场规模预期上修至约1500亿美元的低区间，较CY2025约1200亿美元实现25%左右增长，为公司年内第四次上修 [4][22] - 驱动因素包括AI算力投资加速、设计活动活跃、器件架构更大更复杂、HBM渗透率上升及先进封装需求增加 [4][22] - 公司预计CY2027将实现显著增长，市场一致预期约在1900亿美元区间，对应25%左右增长 [5][24] - 公司预计CY26下半年营收较上半年增长约20%，且有望在CY27延续环比增长 [5][24] - 量检测强度提升，高性能计算、HBM、DRAM中EUV采用增加及混合键合等新型先进封装技术推动全产业链量检测强度上升 [24] - 公司订单与在手订单持续增长，预计季末RPO约125亿美元 [24] 先进封装与新兴业务 - 公司将CY2026先进封装量检测系统收入预期上修至约11亿美元，同比增长超70% [25] - 先进封装市场增速已从年初的约20%上修至中高30%区间 [25] - 特种半导体与PCB相关业务合计预计CY2026增长超25% [25] - 服务业务FY26Q4收入8.20亿美元，同比增长17%，服务长期增长目标为13%-15% [25] - 服务收入约80%为合同制，提供较强可见度 [25] 2030目标模型 - 2026目标营收140±5亿美元、营业利润率41%-43%、EPS 3.80±0.15美元 [26] - 2030目标营收260±25亿美元、营业利润率45%-47%、EPS 8.40±0.80美元，对应约13%-17%营收CAGR [26] - 假设CY25-CY30半导体行业CAGR约11%、晶圆设备增速快约1个百分点至2150±200亿美元 [26] - 量检测市场增速高于WFE，KLA晶圆设备份额提升超150bps [26] 公司业绩指引 FY27Q1（2026年9月季度）指引 - 营收40.0亿美元±2.0亿美元，对应中值环比约+9.35% [5][29] - Non-GAAP毛利率62.5%±1pct，较上季度指引提升75bps [5][29] - 半导体量检测系统收入中，代工/逻辑约73%、存储约27%（其中DRAM约90%、NAND约10%） [29] - Non-GAAP经营费用约6.90亿美元，未来数季度预计每季环比增长约1500-2000万美元 [29] - 净其他收入与支出约2500万美元支出，有效税率约14.5%，摊薄股数约13.12亿股 [29] - 公司长期经营模型目标为营收增长带来40%-50%的增量营业利润率杠杆 [29] 问答部分关键要点 - 公司已开始看到模型层面的经营杠杆红利，但仍面临存储涨价的成本压力，预计将延续至2027年 [31] - 2026全年毛利率大致在62%±，预计将沿60%-65%的增量毛利率模型，向63.5%±500bps的长期中枢演进 [31] - 半导体量检测业务预计增速快于公司整体数个百分点 [32] - 公司看好领先逻辑投资的广泛化，HBM DRAM的强度显著高于常规DRAM [35] - 公司体量约为最近竞争对手的6倍，在可预见未来仍是量检测的净份额提升者 [40]

报告公司投资评级 - 报告未明确给出三星电机的投资评级 [1] 报告的核心观点 - AI驱动高端MLCC放量及ASP提升，供给持续趋紧，客户寻求长约保供 [1] - 三星电机2026年第二季度营收与盈利大幅改善，营业利润同比增长107% [1] - 管理层预计Q3营收与盈利有望创单季新高，且上行动能将在Q4及2027年进一步增强 [25] 根据相关目录分别进行总结 一、三星电机2Q26业绩情况 （一）总体业绩 - 2Q26营收34,572亿韩元（QoQ+8%，YoY+24%） [2][10] - 营业利润4,404亿韩元（QoQ+57%，YoY+107%），营业利润率12.7%（1Q26为8.7%，2Q25为7.6%） [2][10] - 净利润3,157亿韩元（YoY+143%），净利率9.1% [2][10] - 毛利率24.4%（1Q26为20.6%，2Q25为20.3%），盈利改善主因AI服务器与汽车相关高端产品占比提升 [10] - 税前利润4,333亿韩元（QoQ+37%，YoY+153%），税前利润率12.5% [10] （二）财务状况与现金流 - 截至2Q26末，总资产165,660亿韩元（QoQ+6%），其中现金33,144亿韩元、应收账款22,062亿韩元、存货26,177亿韩元、有形资产68,706亿韩元 [8] - 总负债60,368亿韩元，有息负债29,944亿韩元，权益105,291亿韩元 [8] - 负债权益比57%（1Q26为55%），有息负债权益比28%，权益资产比64% [8] - 2Q26经营性现金流5,568亿韩元，投资性现金流-6,066亿韩元（购建有形/无形资产-6,039亿韩元，资本开支较往年大幅增加） [8] 二、分部业绩与展望 （一）组件（Component / MLCC） - 2Q26组件营收16,494亿韩元（QoQ+17%，YoY+29%），占集团48%，其中电容（MLCC）约占该分部92% [9][11] - 营收全线增长，尤以工业与汽车MLCC强劲：AI服务器、网络与电源等数据中心相关应用录得强劲增长，汽车受先进ADAS与xEV需求驱动增长 [15] - 展望Q3，AI基础设施投资与AI芯片性能提升继续推动高容量、高可靠MLCC需求 [15] - 公司聚焦AI应用尖端MLCC的及时开发与供应，并积极响应多家全球大厂的长期供应请求 [15] - ADAS渗透与xEV增长支撑车用需求，公司将扩大ADAS用高容量、xEV用高压MLCC渗透 [15] （二）封装基板（Package Solution） - 2Q26封装基板营收7,716亿韩元（QoQ+6%，YoY+37%） [16] - FCBGA方面，向主要大厂供应AI加速器/服务器CPU高端基板持续增加，并为一家新客户的AI数据中心网络应用启动新品全面供货，车载（ADAS/自动驾驶）基板供应增加 [16] - BGA营收随移动AP/存储基板供应增加而增长 [16] - 展望Q3，数据中心高端FCBGA需求维持强劲，公司将随面向全球大厂的AI加速器/服务器CPU新基板量产实现营收增长，并在韩国与海外扩产、增加高端基板供应 [16] （三）光学（Optics / 相机模组） - 2Q26光学营收10,362亿韩元（QoQ-4%系季节性下滑，YoY+10%） [19] - 消费电子相机营收因季节性略降，但受益于新旗舰差异化相机模组供应增加——新量产2亿像素折叠变焦相机，并增加高分辨率大广角OIS、超薄OIS等高性能相机 [19] - 车载相机营收增长，受全球新能源车OEM高像素传感/全天候相机及韩国OEM座舱相机拓展驱动 [19] - 展望Q3，公司将为战略客户新折叠屏手机增加高性能相机供应、对全球客户持续差异化，并强化高规格相机 [19] - 同时开发ADAS、人形机器人等新应用——为全球EV客户下一代平台及时供应专用产品，并推进人形用高像素传感模组的小规模测试量产 [19] 三、行业观察与新业务进展 （一）MLCC与硅电容 - MLCC方面，2Q26各应用（消费电子、工业、汽车）需求环比增长，AI基础设施投资与汽车电气化推动高端MLCC需求显著上升 [22] - 因AI服务器所需高温、高压、高容量MLCC技术门槛高、可供厂商少，供给持续趋紧，客户寻求长约保供 [22] - 公司已与约10家（含头部超大规模厂商与半导体大厂）签订长约 [22] - Q3工业MLCC供应预计更紧——单机MLCC用量与高可靠需求上升 [22] - 1005尺寸47μF产品因大厂新平台大量采用，2027年需求预计较今年增长逾7倍，公司正推进68μF、150μF等下一代新品 [22] - 布局800V系统用1kV高压产品、125/150℃超高温MLCC [22] - 硅电容方面，AI芯片功耗上升驱动硅电容需求快速增长，公司已加入全球大厂关键供应链，正与更多半导体客户洽谈供货 [22] （二）FCBGA与玻璃基板 - FCBGA方面，生成式AI向agentic AI迁移带动服务器CPU需求，叠加大厂持续投资AI加速器，数据中心相关营收环比显著增长 [23] - 公司向北美新大厂启动AI数据中心网络新品全面供货 [23] - FCBGA预计Q3维持卖方市场，供给紧张下公司继续与关键客户进行价格协商 [23] - 数据中心大面积芯片需要更大、更高多层基板，供给更趋短缺 [23] - 公司凭多核与埋入技术优势，与几乎所有顶级AI/数据中心半导体客户洽谈产能扩张与长期供应计划，适时新增产能 [23] - 玻璃基板方面，作为下一代封装基板方案，公司本月与Dongwoo Fine-Chemical（日本住友化学子公司）签订生产玻璃芯的合资主协议，拟持股66.2%、年内完成法人设立 [23] - 已与大厂进入工程验证送样，目标2028年全面运营 [23] （三）相机模组与physical AI - 消费电子相机方面，尽管存储供应问题令整机需求承压、且中国OEM机型发布节奏或调整，公司聚焦旗舰高画质、超薄、新折叠变焦等差异化模组 [24] - 期待战略客户折叠屏与美系OEM新旗舰发布 [24] - 车载相机随xEV需求环比略增，公司拓展至无人驾驶robotaxi的高精度传感/高可靠相机，把握全球OEM新平台 [24] - 公司将启动人形机器人相关相机模组的小规模测试量产，并布局高分辨率识别模组，抢占新兴physical AI市场先机 [24] 四、公司业绩指引与展望 - 管理层预计Q3 AI数据中心投资与自动驾驶技术推进将使MLCC与FCBGA供应更趋紧张、综合ASP延续上行、长期供应合同数量增加 [25] - 公司将积极增加面向AI服务器/网络与ADAS的高端（高容量、高温、高压）MLCC供应 [25] - 推进面向全球大厂的AI加速器/服务器CPU新FCBGA量产、随长约在韩国与海外扩产 [25] - 同时增加车载高端相机与人形用相机模组供应 [25] - 综合看，Q3营收与盈利有望环比及同比显著增长、创单季新高，且该上行动能预计在Q4及2027年进一步增强 [25] - 公司将以前瞻性扩产及硅电容、玻璃基板等新业务布局中长期 [25] 五、问答部分 - AI服务器MLCC长期供应合同方面，公司已与约10家（含头部超大规模厂商与半导体大厂）签长约，并积极响应更多请求 [26] - 产能上聚焦高端良率与生产效率提升，资本开支较往年大幅增加以最大化供给 [26] - Q2出货全线增长（工业与汽车双位数增长），库存下降，高端占比提升带动综合ASP环比续升 [26] - Q3预计AI服务器与汽车（第三方预计xEV出货环比双位数增长）需求延续，MLCC营收环比增长、ASP续升 [26] - FCBGA产能扩张方面，随AI由训练转向推理/自研专用芯片，且芯片更大、搭载更多HBM，基板向超大尺寸、高多层演进，产能消耗加剧 [27] - 公司正与几乎所有顶级AI/数据中心相关半导体客户洽谈长期供应合同（含投资支持），据此规划产能扩张 [27] - 硅电容方面，具低ESL、更薄等优良电气特性，是贴近AI服务器芯片、保障系统性能与可靠性的关键元件 [29] - SEMCO为全球唯一可turnkey提供硅电容+MLCC+封装基板的公司，将凭此抢占早期市场、驱动显著营收增长 [29] - FCBGA下半年展望方面，大厂持续投资数据中心并自研专用芯片，FCBGA需求快速上升 [30] - 公司已具服务器CPU与AI加速器FCBGA量产业绩，Q2已向一家新大厂供AI数据中心网络新品，下半年多款供关键客户的新品排产 [30] - 叠加高规格与原材料涨价，基板价格整体稳步上行，公司计划下半年供应新高端基板并战略性应对定价，预计下半年营收显著增长 [30] - 相机模组新应用方面，车载相机拓展至无人驾驶robotaxi的高精度传感与高可靠相机 [31] - 人形方面，公司将基于下一代差异化技术、质量与全球供应基础启动相关相机模组的小规模测试量产，并推进高分辨率识别模组，布局新兴physical AI市场 [31] - 玻璃基板合资方面，本月已与Dongwoo Fine-Chemical签订生产玻璃芯的合资主协议，拟持股66.2%、年内完成法人设立 [32] - 已与大厂进入工程验证送样，目标2028年全面运营 [32] - Q3整体展望方面，AI数据中心投资与自动驾驶推进使MLCC与FCBGA供应更紧、ASP续升、长约增加 [32] - 公司预计Q3营收与盈利环比及同比显著增长、有望创单季新高，且Q4与2027年动能更强 [32]

报告行业投资评级 - 行业投资评级为“推荐（维持）”[1] 报告核心观点 - 美国经济增速放缓，但AI基础设施投入提速，燃机与核能项目推进[1] 根据相关目录分别总结 一、美国宏观：经济增速放缓，油气价格延续区域分化 - 美国二季度实际GDP折合年率增长1.5%，低于市场预期的2.1%，第一季度增速为2.1%[2] - 6月PCE价格指数同比上涨3.7%，核心PCE同比上涨3.3%，前值为3.4%；核心PCE环比上涨0.1%[2] - 经济增长有所放缓，但核心通胀仍高于美联储长期目标[2] - 截至2026年7月30日，布伦特原油ICE期货结算价为87.01美元/桶，日环比下降1.2%，较2月底上涨18.8%[2] - 亚洲JKM天然气降至21.38美元/百万英热单位，日环比下降0.3%，较2月底上涨99.3%[2] - 英国天然气降至16.00美元/百万英热单位，日环比下降4.2%，较2月底上涨84.6%[2] - 荷兰TTF降至18.03美元/百万英热单位，日环比下降3.4%，较2月底上涨82.5%[2] - 美国NYMEX天然气期货日环比上涨0.5%至2.75美元/百万英热单位，较2月底下降3.9%[2] - Henry Hub现货截至7月27日为2.63美元/百万英热单位，日环比上涨8.4%，较2月底下降12.0%[2] - 欧亚气价仍处于相对高位，美国天然气价格仍然偏低[2] 二、AI：云业务增速加快，欧洲AI算力投资推进 - 亚马逊二季度实现营收2006.1亿美元，其中AWS收入达到422亿美元，同比增长37%，为2021年以来较快增速[6] - AWS人工智能和自研芯片业务年化收入规模均超过250亿美元[6] - 亚马逊将2026年资本开支计划由2000亿美元上调至2200亿美元，主要用于AI芯片、服务器及数据中心基础设施建设[6] - 欧盟启动AI超级工厂招标，计划建设4座标准工厂和3座大型工厂，预计撬动至少200亿欧元私人投资[6] - 标准工厂每座至少配置7.5万颗AI芯片，大型工厂每座至少配置10万颗，首批项目预计于2027年第一季度启动建设[6] - 欧盟已与AMD、英伟达和高通签署供应意向书，当前实际落实的公共资金约20亿欧元[6] 三、燃气轮机：数据中心及油气用电需求增长，灵活发电订单落地 - 贝克休斯从Dynamis Power Solutions获得76台NovaLT16工业燃气轮机订单，总装机容量约1.3GW[7] - 设备将用于北美数据中心和油气应用的移动发电机组[7] - 订单包括燃机以及配套发电机、齿轮箱和控制系统，燃机已于二季度确认订单，配套发电机和齿轮箱于三季度确认[7] 四、核电：聚变融资落地，核能数据中心部署推进 - 美国聚变能源企业Commonwealth Fusion Systems完成10亿美元新增股权融资，累计融资达40亿美元[7][8] - 投资方包括养老基金、主权财富基金、基础设施基金及工业企业合作伙伴[8] - 资金将主要用于推进弗吉尼亚州ARC商业聚变电站，项目目标于2030年代初并网发电[8] - 公司已向PJM提交相关申请，谷歌与埃尼签署的购电协议合计覆盖该电站一半以上电量[8] - Crusoe与Aalo Atomics建立战略合作，计划于2027年在爱达荷国家实验室以Aalo反应堆为Crusoe Spark模块化数据中心供电，开展核能支持AI负载的概念验证[8] - 后续拟于2029年底前在Crusoe数据中心部署Aalo Pod及50MWe XMR电站[8] 五、数据中心电源：燃料电池收入增长，全年指引继续上调 - Bloom Energy二季度营收达到10.7亿美元，同比增长165%，调整后每股收益为0.78美元[8] - 公司将2026年全年收入指引由此前的34亿—38亿美元上调至39亿—42亿美元[8] - 美国主要超大规模云厂商及十余家云服务商、AI实验室和托管数据中心运营商已验证其电力解决方案[8]

报告公司投资评级 - 报告未明确给出日月光投控（3711.TW）的投资评级 [1] 报告的核心观点 - AI 先进封装 LEAP 放量高增，公司 2026 年资本支出再追加约 20 亿美元 [1] - 公司 26Q2 业绩超预期，核心经营利润同比大幅增长，AI 驱动封测业务创新高 [2][7] 一、日月光 26Q2 业绩情况 （一）总体业绩 - 26Q2 合并营收 1,910.6 亿新台币（QoQ+10%，YoY+27%），超一致预期约 1.22% [1][7] - 营业毛利率 21.0%（1Q26 20.0%），营业利润 211.3 亿新台币（QoQ+21%，YoY+107%） [2][7] - 归母净利 210.7 亿新台币（YoY+180%），基本每股收益 4.80 新台币，超一致预期（3.80）约 26.25% [1][7] - 净利含营业外收益 45.66 亿新台币（主要为股权投资公允价值变动约 42 亿、汇率避险约 15 亿），核心经营利润 YoY+107%更能反映主业 [2][7] - 税前净利 257.0 亿新台币（QoQ+42%，YoY+178%） [7] （二）财务状况与资本开支 - 截至 2Q26 末，现金及约当现金 912.9 亿新台币，现金及流动金融资产合计约 1,074 亿新台币 [10] - 不动产厂房设备 5,178.2 亿、资产总计 10,713.3 亿新台币 [10] - 附息负债 3,062.3 亿新台币（环比+409 亿）、净负债权益比 47% [10] - 当季 EBITDA 457.8 亿新台币 [10] - 2Q26 机器设备资本支出 17 亿美元（封装 8.4 亿、测试 8.04 亿、EMS 0.49 亿），另厂房设施投入 6.58 亿美元 [10] - 1H26 机器设备资本支出 27 亿美元、厂房设施与自动化 14 亿美元 [10] 二、公司分部业绩 （一）半导体封测（ATM） - 26Q2 封测营收 1,261.5 亿新台币（QoQ+12%，YoY+36%）创历史新高，占集团营收 66% [2][11] - 毛利率 27.3%（1Q26 26.0%），营业利润 197.8 亿新台币（QoQ+25%，YoY+124%），营业利润率 15.7% [2][12] - 先进封装（Bump/FC/WLP/SiP）占封测 49% [2][12] - 按产品组合：先进封装 49%、打线封装 24%、测试 19%、其它 6%、材料 2% [12] - 按应用划分：电脑（含 LEAP 为主）占 30%（QoQ+3pct）、通讯 41%（QoQ-2pct）、汽车/消费性电子及其它 29%（QoQ-1pct） [12] - 封装 1,003.2 亿新台币（QoQ+12%，YoY+35%），测试 236.7 亿新台币（QoQ+12%，YoY+42%） [15] （二）电子代工服务（EMS） - 26Q2 电子代工营收 657.9 亿新台币（QoQ+6%，YoY+12%） [2][20] - 毛利率 8.9%（1Q26 9.5%），营业利润率 2.4% [2][20] - 按应用划分：通讯 30%、消费性电子 28%、工业 16%、电脑 16%（受 AI 加速器产品带动增长）、汽车电子 8%、其它 2% [20] - 集团层面持续推进 ATM 与 EMS 协同，在光互连、电源传输与散热等系统级方案上共同开发 [20] 三、行业观察与公司进展 （一）上半年回顾与全年展望 - 1H26 合并营收同比增长 24%，封测营收同比增长 35% [24] - 2026 全年：LEAP 服务营收预期超过先前 35 亿美元指引 [24] - 一般业务增速由 13%上调至 20%，整体封测营收预期同比增长 35% [24] - 2027 年公司目标将 LEAP 营收翻倍 [24] - 公司预计封测毛利率环比持续改善，Q4 封测毛利率有望突破 30%的结构性上限 [24] （二）先进封装与技术布局 - LEAP 服务主要计入电脑应用，电脑占比预计延续至 2027-2028 年上升 [25] - 全制程业务今年营收约 3 亿美元，明年将显著增长且为毛利率增厚项 [25] - 全自动面板产线预计 2027 年一季度投产，规格 310×310mm [25] - 玻璃基板未来 12 个月内不会量产 [25] - CPO 光电混合方向明确，公司已研究约 20 年，预计年底获得关键 benchmark 数据 [25] - 电源传输为下一焦点，未来两三年部署 [25] （三）市场定位与产能 - 公司判断 AI 是范式转变，硬件基础设施成为新瓶颈，封装在系统架构价值链中的地位提升 [26] - 作为纯代工 OSAT，与晶圆代工、基板供应商均无冲突 [26] - 今年同时兴建 13 座新厂并购入 7 处棕地 [26] - 产能接近满载（混合稼动率 80%-85%），近期增长受设备安装与厂房建设进度制约 [26] 四、公司业绩指引 - Q3 2026 指引：合并营收环比增长 21%-22%，合并毛利率 20.5%-21.5%，合并营业利润率 11.5%-12.5% [27] - 封测营收环比增长 11%-13%、毛利率 28%-29% [27] - 电子代工营收环比约+40%（季节性）、营业利润率 3.2%-3.4% [27] - 2026 资本支出再追加约 20 亿美元（厂房与设备各 10 亿） [3][27] - 今年资本支出中约 40 亿美元用于厂房设施、约 65 亿美元用于设备（设备中约 56%封装、40%测试，约 70%为先进制程） [28] - 负自由现金流状态预计持续一段时间，但公司资产负债表健康、融资渠道多元 [28] 五、问答部分 - 公司当前处产能约束状态，几乎所有客户对 Q3、Q4 均要求增加出货 [30] - LEAP、一般封装与测试产能均接近满载，混合稼动率 80%-85% [30] - 今年 LEAP 服务营收超先前 35 亿美元指引（年底或再增数亿美元），2027 年目标翻倍 [31] - 全制程业务今年约 3 亿美元，明年将显著增长且为毛利率增厚项 [31] - 与晶圆代工伙伴协作边界清晰，封装纯代工负责封装架构与各模块 [33] - 一般业务增速上调至 20%，上行来自工业、电源、连接与储存等一般器件需求强劲 [34] - 公司凭借与 AI 基础设施的强关联及全自动产线能力，预计跑赢一般半导体市场 [34] - 今年及明年资本开支仍将很重，2027 年资本开支料仍上升 [35] - 当前定价环境友好，Q4 封测毛利率有望突破 30%的结构性上限 [36] - 全自动面板产线预计 2027 年一季度投产，与晶圆代工方案互补 [37] - 公司在美国主要承担前端设计、测试与技术开发，制造上坚持先在中国台湾建成全自动高效产线 [38] - 对 EMIP 等替代技术持开放态度，当前聚焦加速 CoWoS 放量 [39] - AI 将带来新应用，近期为面板/更复杂 CoWoS，年底 CPO 将小批量启动 [40] - 电源传输为下一焦点，未来两三年部署 [40]

报告行业投资评级 - 报告未明确给出整体行业投资评级，但通过对各细分板块的分析和推荐，整体呈现积极看好的态度 [1] 报告的核心观点 - 医药行业进入“创新驱动”的营收时代，创新药、医疗器械、生命科学服务等板块具备投资机会 [11] - 医药零售行业处于改革深化与格局重塑阶段，头部企业优势逐渐明确 [17] - 药店板块出现三重底（基本面、政策、估值），看好头部药店的EPS与PE双重提升 [52] - 中药行业基本面有望在2026年逐步恢复，行业有望筑底向上 [53] - 医疗服务板块受医改政策的负向影响接近出清尾声，有望重回中长期增长轨道 [54] 根据相关目录分别进行总结 行情回顾 - 本周中信医药指数上涨2.73%，跑赢沪深300指数4.04个百分点，在中信30个一级行业中排名第20位 [8] - 本周涨幅前十名股票为中红医疗（+44.01%）、*ST康乐（+36.92%）、爱朋医疗（+25.74%）、陇神戎发（+22.81%）、海南海药（+21.58%）、塞力医疗、迪安诊断、麦克奥迪、迈普医学、皓元医药 [8] - 本周跌幅前十名股票为必贝特-U（-30.52%）、禾元生物-U（-24.89%）、新赣江（-22.91%）、百奥赛图（-16.74%）、欧林生物（-15.88%）、益方生物-U、万邦医药、普蕊斯、美迪西、前沿生物-U [8] 板块观点和投资组合 创新药 - 中国在研疗法数量高质量增长，增长速度远超全球平均，已成为全球创新药研发的重要参与者 [11] - 自2021年国产新药海外授权总金额首次迈过百亿美元，海外授权热度持续连年攀升 [11] - 行业进入“创新驱动”的营收时代，形成传统药企与新兴力量并进的良性格局 [11] - 建议关注：百利天恒、百济神州、恒瑞医药、翰森制药、信达生物、中国生物制药、康方生物、诺诚健华、和黄医药、贝达药业、乐普生物、荃信生物、加科思等 [11] - 加科思的pan-KRAS抑制剂JAB-23E73与阿斯利康达成合作，全球研发进展加速，临床数据显示爬坡剂量下皮肤毒性发生率10%，均为1级（RMC-6236为90%，3级8%），未观察到3级以上的肝脏毒性 [47] - 加科思的tADC平台以KRAS抑制剂为payload，首个临床候选药物EGFR G12Di tADC（JAB-BX600）已确定PCC，计划于2026H2提交IND [47] - 加科思的iADC平台以STING激动剂为payload，首个临床候选药物HER2-STING iADC（JAB-BX467）已确定PCC，计划于2026H2提交IND [47] - 加科思的KRAS G12C抑制剂戈来雷塞首个适应症2L+ NSCLC已于2025年5月获得NMPA批准，并于2026年1月纳入国家医保目录 [47] - 预计加科思2026-2028年营业收入分别为6.70、4.93和4.55亿元；归母净利润为4.17、2.34和1.67亿元，给予整体估值92.22亿港元，对应目标价11.65港元，维持“强推”评级 [47] 医疗器械 - 高值耗材集采压力趋向缓和，创新驱动高值耗材产业持续发展及价值重估，建议关注春立医疗、迈普医学等 [11][49] - 我国医疗设备招投标规模呈现恢复性增长，2025年三季度相关企业出现收入端拐点，出海前景广阔，建议关注迈瑞医疗、澳华内镜、开立医疗、联影医疗等 [11][49] - IVD板块政策扰动逐步出清，出海深入加强本地化布局，建议关注迈瑞医疗、新产业、安图生物等 [11][49] - 低值耗材头部国产厂商通过产品线迭代升级构建发展新动能，并在海外有产能规划，建议关注英科医疗、维力医疗等 [11][49] - AI医疗、脑机接口新兴技术有望带来行业变革 [49] - 时代天使是中国领先的口腔隐形正畸技术、隐形矫治器生产及销售的服务提供商，从2021年起在国内市场案例数份额反超隐适美成为国内第一 [50] - 时代天使2024年海外市场案例达约14.07万例，同比增长326%；2025年海外市场案例进一步增长至25.62万例（+82%），占公司总案例的48% [50] - 国内隐形正畸业务仍有较大成长空间，2024年国内渗透率已接近16%，而美国在2020年便已达到32% [50] - 全球隐形正畸市场案例数是国内的8倍，时代天使全球案例数份额从2022年的4.5%提高至2025年的10.1% [50] - 中性条件下，测算预计2033年时代天使收入可达到16亿美金左右，经营利润可达到2.8亿美金左右 [50] 药品产业链（CXO+原料药） - CXO：海内外投融资持续回暖，国内CXO公司前端订单增速表现良好，有望逐步传导至业绩端，建议关注药明康德、药明生物、药明合联、康龙化成、泰格医药和凯莱英等 [11] - 原料药：大多数品种长期处于价格底部，部分品种如抗生素、氟苯尼考、激素等价格有望企稳，具备全球竞争力的中国原料药产业向上拐点明确 [11] - 建议关注重磅品种专利到期带来的新增量，2019年至2026年全球有近3000亿美元原研药陆续专利到期，仿制药替代空间大概为298-596亿美元 [59] - 原料药板块建议关注天宇股份、同和药业、华海药业、普洛药业等 [59] 生命科学服务 - 行业需求回暖，叠加国产替代深化和海外持续拓展，板块单季度收入同比从2024Q4开始转正 [11][51] - 过去四个季度板块净利率逐步提升，2024Q4-2026Q1六个季度净利率从6.0%提高至11.6%，预计细分龙头的盈利释放仍具有较大弹性 [51] - 建议关注毕得医药、百普赛斯、皓元医药、华大智造、纳微科技、赛分科技、阿拉丁、药康生物、百奥赛图等 [51] 中药 - 展望2026年，行业基本面有望逐步恢复，复苏节奏依次为：院内中药（1H25）>四类药（4Q25）>OTC普药（2026E）>高值消费中药（2026~2027E） [13][53] - 行业供给侧持续出清，第四批中成药集采规则宽松，基药目录工作持续推进 [13][53] - 推荐关注基药增量方向、稳健的红利方向以及消费复苏方向 [13][53] 药房 - 药店板块三重底已出现：基本面方面自4Q25~1Q26同店改善趋势明显，1Q26政策趋暖，估值在1-2Q26回到历史低位 [13][52] - 短期看行业供给优化，并购重组成为2026-27主旋律，中期看门店调改加速激活单店活力，长期看行业格局优化 [13][52] - 推荐关注益丰药房、大参林、老百姓、一心堂等，以及上游商业九州通 [13][52] 医疗服务 - 医改政策对于医疗服务的负向影响已经接近出清尾声，商保+自费医疗的快速扩容有望为民营医疗带来更多差异化竞争优势 [13][54] - 建议关注通策医疗、普瑞眼科、爱尔眼科、华厦眼科、固生堂、海吉亚医疗、国际医学、锦欣生殖 [13][54] 血制品 - 十四五期间浆站审批倾向宽松，采浆空间进一步打开，各企业品种丰富度不断提升、产能稳步扩张 [13] - 建议关注天坛生物、博雅生物 [13] 行业和个股事件 - 7月27日，创新药板块走强，泰格医药涨超6%，凯莱英涨超5%，康龙化成涨超4%，创新药ETF涨超3% [67] - 7月28日，翰森制药B7-H3 ADC Risvutatug Rezetecan（Ris-Rez，HS-20093）治疗复发性骨肉瘤的Ⅲ期ARTEMIS-011研究达到无进展生存期主要终点 [67] - 7月29日，医药云端工作室发布2023—2026年《财富》中国500强医药企业排名梳理，百济神州、恒瑞医药、中国生物制药等创新药企业集中登榜 [67] - 7月30日，必扬医药超额完成近2亿元人民币A轮融资，由君联资本与上海生物医药创新转化基金联合领投 [67] 本周关注-医药零售：5M26实体药店市场分析 - 5M26中国实体药店的累计规模492亿元，同比微降1.8%，环比基本持平 [17] - 2026年1-5月中国实体药店累计零售规模为2471亿元，累计同比-0.09%，整体恢复稳健态势 [17] - 2026年5月的店均客流量为1686人次（含O2O配送），同比提升5.8%，环比回升3.1% [22] - 2026年5月实体药店平均客单价约为69.47元，环比4月的72.92元下降4.7%，同比下降2.2% [22] - 2026年1-5月药品销售占比进一步提升至82.8%（+1.2pct)，累计同比增长1.5% [23] - 保健品1-5月累计同比下滑10.9%，中药饮片累计下滑8.3%，器械累计下滑5.0% [23] - 5M26中国实体药店药品的销售规模为410亿元，同比增长0.5%，环比微降0.5% [29] - 5M26中国实体药店中药饮片的销售规模为32亿元，同比下滑11% [33] - 5M26中国实体药店医疗器械的销售规模为22亿元，同比下滑9.6% [38] - 5M26中国实体药店保健品的销售规模为17亿元，同比下滑12.9%，环比有一定改善 [42] - 2026年5月化学药TOP20品类销售规模合计占比77.6%，环比下降2.6%，同比增长8.1% [43] - 化学药中糖尿病用药（含GLP-1，+41.3%）、矿物补充剂（+21%）、血脂调节剂（+10.8%）、免疫抑制剂（+14.8%）及眼科用药（+14.8%）表现突出 [43] - 2026年5月中成药TOP20品类份额合计81.8%，同比下滑10%，环比微升0.2% [45] - 中成药中仅2个品类实现同比正增长，分别是痔疮用药（+8.8%）与补气用药（+0.9%） [45]