债券研究 证 券 研 究 报 告 【债券日报】 转债市场日度跟踪 20260423 市场概况：今日转债跟随正股下跌，估值小幅压缩 指数表现：中证转债指数环比下降 0.44%、上证综指环比下降 0.32%、深证成 指环比下降 0.88%、创业板指环比下降 0.87%、上证 50 指数环比下降 0.09%、 中证 1000 指数环比下降 1.40%。 市场风格：大盘价值相对占优。大盘成长环比下降 0.32%、大盘价值环比上涨 0.33%、中盘成长环比下降 1.19%、中盘价值环比下降 0.31%、小盘成长环比 下降 1.05%、小盘价值环比下降 0.27%。 资金表现：转债市场成交情绪升温。可转债市场成交额为 795.00 亿元，环比 增长 4.88%；万得全 A 总成交额为 28233.16 亿元，环比增长 9.48%；沪深两 市主力净流出 212.29 亿元。 转债价格：转债中枢下降，高价券占比下降。转债整体收盘价加权平均值为 140.78 元，环比昨日下降 0.44%。其中偏股型转债的收盘价为 218.54 元，环比 下降 0.62%；偏债型转债的收盘价为 122.11 元，环比下降 0.19%；平衡型转债 ...

公司研究 证券研究报 告 圆通速递（600233）2025 年报及 2026 年一季报点评 强推（维持） 26Q1 业绩同比增长 60.8%超预期，反内卷下业绩 弹性持续验证，继续强推 期，看好反内卷下公司价格弹性 ❖ 公司公告 25 年报及 26 年一季报：一季度业绩超预期 1）2025 年公司实现收入 752.8 亿，同比增长 9.05%。实现归母净利 43.22 亿 元，同比增长 7.7%，快递业务实现归母净利 46.14 亿元，同比增长 7.1%；扣 非净利 42.2 亿，同比+9.7%。25Q1-Q4 实现归母净利 8.57/9.74/10.46/14.46 亿 元，其中 Q4 环比增长 38.2%，反内卷带来业绩修复效果显著。 2）26Q1 公司实现收入 187.7 亿，同比增长 10.0%。实现归母净利 13.8 亿， 同比+60.8%，扣非净利 13.4 亿，同比+65.8%。 ❖ 经营表现：25 年 8 月起反内卷持续兑现到单票净利的改善。 1）业务量：2025 年业务量 311.44 亿件，同比+17.2%，超越行业 13.6%的平 均增速；市占率 15.7%，同比提升 0.5pct。26 ...

❖ 公司公布 2025 年报，25 年实现营收 387.2 亿元，同增 7.5%，归母净利润 122.5 亿元，同增 0.03%，销售回款 354.6 亿元，同降 3.1%，经营现金流量净额 90.1 亿元，同降 26.0%。单 Q4 实现营业收入 57.9 亿元，同增 24.5%，归母净利润 8.4 亿元，同降 5.7%，销售回款 63.8 亿元，同降 1.1%，经营现金流量净额 0.3 亿元，同降 95.7%，期末合同负债 70.1 亿元，环比 Q3 末增加 12.3 亿元。 评论： [主要财务指标 ReportFinancialIndex] | | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E | | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业总收入(百万) | 38,718 | 37,290 | 38,025 | 39,606 | | 同比增速(%) | 7.5% | -3.7% | 2.0% | 4.2% | | 归母净利润(百万) | 12,246 | 11,331 | 11,528 | 12,364 | | 同比增速(%) | 0.0% | -7.5% | ...

证 券 研 究 报 告 新天绿色能源（00956.HK）2025 年报点评 强推（维持） 风电业务稳步增长，看好公司远期成长弹性 目标价：5.5 港元 事项： ❖ 公司公告 2025 年报：2025 年公司实现营业收入 198.3 亿元，同比-7.2%；实现 归母净利润 18.3 亿元，同比+9.2%；实现扣非净利润 16.6 亿元，同比+1.6%。 2025Q4 公司实现营业收入 53.9 亿元，同比-3.5%；实现归母净利润 2.7 亿元， 同比+51.2%；实现扣非净利润 1.3 亿元，同比-20.9%。 评论： [主要财务指标 Indicator_FinchinaSimpleHK] | | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E | | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业总收入(百万元) | 19,831 | 23,745 | 26,581 | 30,912 | | 同比增速(%) | -7.2% | 19.7% | 11.9% | 16.3% | | 归属普通股东净利润(百万元) | 1,810 | 2,505 | 2,780 | 3,096 | ...

资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为 2026 年 4 月 22 日收盘价 港股公司 餐饮 2026 年 04 月 23 日 | 目标价：10.9 | 港元 | | --- | --- | | 当前价：7.97 | 港元 | 华创证券研究所 证 券 研 究 报 告 绿茶集团（06831.HK）深度研究报告 推荐（首次） 中式融合菜领军者，拓店提速+外卖放量共驱 成长 [Indicator_FinchinaSimpleHK] 主要财务指标 | | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E | | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业总收入(百万元) | 5,897 | 5,897 | 7,226 | 8,656 | | 同比增速(%) | 24.1% | 23.8% | 22.5% | 19.8% | | 归母净利润(百万元) | 486 | 638 | 806 | 1,010 | | 同比增速(%) | 38.9% | 31.1% | 26.3% | 25.4% | | 每股盈利(元) | 0.8 | 0.95 | 1.20 | 1.50 | | 市盈 ...

行业研究 保险Ⅲ 2026 年 04 月 23 日 证 券 研 究 报 告 2026Q1 保险行业公募持仓分析 持仓回调至 1.49%，关注板块底部价值 | 华创证券研究所 | | | --- | --- | | 证券分析师：陈海椰 | 证券分析师：徐康 | | 邮箱：chenhaiye@hcyjs.com | 电话：021-20572556 | | 执业编号：S0360525070004 | 邮箱：xukang@hcyjs.com | | | 执业编号：S0360518060005 | 数据口径：剔除指数型基金持仓数据，基金重仓持股口径。 行业整体：非银金融持仓环比-1.19pct，保险、证券、多元金融均减持。2026Q1 非银金融 持仓占比 2.10%（环比-1.19pct），其中保险行业持仓占比 1.49%（环比-0.80pct），证券行 业持仓合计 0.45%（环比-0.39pct），多元金融行业持仓占比 0.16%（环比-0.01pct）。 资料来源： Wind ，华创证券 保险行业：个股持仓普遍减少，寿险标的回调幅度大于产险。个股来看，2026Q1 公募重 仓流通股中，中国平安、中国太保依旧是核心 ...

报告投资评级与核心观点 - **投资评级**：首次覆盖，给予“推荐”评级 [1] - **目标价**：10.9港元 [2] - **核心观点**：绿茶集团作为休闲中式餐饮领军者，以高性价比融合菜精准契合当下消费趋势，正处于快速拓店期，有望驱动收入稳步增长 [6][7][8] 公司概况与市场地位 - **公司定位**：休闲中式餐饮领军者，以“高性价比融合菜+新中式沉浸体验”为核心模式 [1][6] - **市场地位**：2025年在中国中式餐厅市场（不包括火锅等类别）排名第三，2024年在休闲中式餐饮行业市占率1.8% [6][13] - **经营规模**：2018-2025年，营收从13.1亿元增长至47.6亿元，CAGR约20.2%；归母净利润从0.4亿元增长至4.9亿元，CAGR约40.8% [6][21] - **门店网络**：截至2025年12月，在营门店609家，覆盖国内21个省份、4个直辖市、2个自治区及香港特别行政区，以及新加坡、泰国、马来西亚 [6][13] 行业分析：规模与趋势 - **行业规模**：2025年中国餐饮市场规模达5.8万亿元，中式餐饮占据主导地位 [6] - **细分赛道**：休闲中式餐饮是成长性突出的细分赛道，2020-2024年市场规模CAGR达11.1%，预计2024-2029年CAGR为9.1% [6][45] - **核心趋势一：连锁化提速**：在供应链升级与数字化驱动下，行业连锁化率从2020年的15%提升至2024年的23%，但仍远低于美日成熟市场 [6][49] - **核心趋势二：下沉市场主战场**：消费理性化与供给扩容驱动行业整体客单价下行，2024年一线、二线城市餐饮门店数量分别同比减少5.5%、3.6%，而下沉市场门店逆势增长5.4%，规模占比已超全国半数 [6][50] - **核心趋势三：出海进程加速**：国际中餐市场规模预计将从2024年的约3594亿美元增长至2030年的5777亿美元，CAGR达8.2% [6][56] 公司核心竞争力与增长驱动 - **产品护城河**：凭借“融合菜系”打破传统菜系地域限制，奠定全国化复制的产品基础 [6][63] - **增长驱动一：同店优化** - **菜品创新**：通过高频菜品创新增强消费粘性，2022至2025年推出的新菜品数量分别为172个、168个、203个、503个，推新速度加快 [70] - **外卖放量**：战略加码外卖业务打造第二曲线，2022-2025年外卖收入从3.97亿元增长至12.04亿元，CAGR为44.7%，收入占比从16.7%提升至25.3% [24][73] - **供应链整合**：自建中央厨房强化供应链管控以提升效率，浙江中央厨房项目预计2026Q2投产，满产后最大年产能将达16.5万吨 [76][77] - **增长驱动二：门店加速扩张** - **扩张策略**：国内坚持“核心区域加密+低线市场下沉”，海外以香港为样板稳步推进 [6] - **开店计划**：2025-2027三年计划新开563家门店，其中三线及以下城市占比过半 [6][83] - **店型优势**：以小型化、轻量化的主力店型（面积≤450平米）为主，模型成熟，赋能高效开拓 [6][84] - **财务表现优化**：凭借小型餐厅精简模型，核心费用率持续优化，租金成本率从2021年的9%降至2025年的7.0% [27] 财务预测与估值 - **收入预测**：预计2026-2028年营业收入分别为58.97亿元、72.26亿元、86.56亿元，同比增长23.8%、22.5%、19.8% [6][89] - **利润预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为6.38亿元、8.06亿元、10.10亿元，同比增长31.1%、26.3%、25.4% [6][90] - **盈利指标**：预计毛利率稳定在68%以上并微升，净利率从2025年的10.2%提升至2028年的11.7% [90][94] - **估值水平**：当前股价对应2026-2028年PE分别为7.3倍、5.8倍、4.6倍 [2][6] - **估值方法**：采用相对估值法，选取4家港股餐饮龙头作为可比公司，其2026年平均PE为13.62倍，公司估值显著低于可比均值，考虑到流动性偏弱给予估值折价，基于2026年10倍PE得出目标价 [6][9][95]

证 券 研 究 报 告 新天绿色能源（00956.HK）2025 年报点评 强推（维持） 风电业务稳步增长，看好公司远期成长弹性 目标价：5.5 港元 事项： ❖ 公司公告 2025 年报：2025 年公司实现营业收入 198.3 亿元，同比-7.2%；实现 归母净利润 18.3 亿元，同比+9.2%；实现扣非净利润 16.6 亿元，同比+1.6%。 2025Q4 公司实现营业收入 53.9 亿元，同比-3.5%；实现归母净利润 2.7 亿元， 同比+51.2%；实现扣非净利润 1.3 亿元，同比-20.9%。 评论： [主要财务指标 Indicator_FinchinaSimpleHK] | | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E | | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业总收入(百万元) | 19,831 | 23,745 | 26,581 | 30,912 | | 同比增速(%) | -7.2% | 19.7% | 11.9% | 16.3% | | 归属普通股东净利润(百万元) | 1,810 | 2,505 | 2,780 | 3,096 | ...

投资评级与目标价 - 报告对康耐特光学（02276.HK）维持“强推”评级 [2] - 目标价为62.14港元 [2] 核心观点 - 公司智能眼镜业务取得突破性进展，正式成为全球头部智能眼镜企业的核心镜片供应商，并就后续多年量产项目合作达成约定，明确了产能、产量、设备投入金额及客户订单承诺，确立了其作为关键供应链环节的战略地位 [2] - 公司智能眼镜业务的量产拐点临近 [2] - 公司是镜片制造龙头企业，正积极培育智能眼镜作为第二成长曲线，前瞻布局XR业务，深度绑定歌尔、Rokid等产业链龙头，并与多家头部3C企业合作，成长可期 [8] 主要财务指标与预测 - **营业收入与增长**：2025年营业总收入为21.86亿元（2,186百万元），同比增长6.1%。预计2026-2028年收入分别为25.22亿元、29.42亿元、34.30亿元，同比增速分别为15.4%、16.6%、16.6% [4] - **归母净利润与增长**：2025年归母净利润为5.58亿元（558百万元），同比增长30.2%。预计2026-2028年归母净利润分别为6.90亿元、8.46亿元、10.22亿元，同比增速分别为23.7%、22.6%、20.8% [4] - **每股盈利**：2025年每股盈利为1.10元。预计2026-2028年每股盈利分别为1.36元、1.67元、2.02元 [4] - **盈利能力**：2025年毛利率为42.0%，同比提升3.4个百分点。预计2026-2028年毛利率分别为44.0%、45.5%、46.7% [9] - **估值水平**：基于2026年4月22日股价，2025-2028年预测市盈率分别为37倍、32倍、26倍、21倍；市净率分别为7.6倍、4.9倍、4.3倍、3.8倍 [4][9] 传统主业表现 - **收入结构优化**：2025年自主品牌业务收入14.2亿元，同比增长11.6%；代工业务收入7.6亿元，同比下降2.9% [8] - **盈利能力提升**：2025年公司整体毛利率提升至42.0%，其中自有品牌和代工业务毛利率分别提升2.0和5.0个百分点，至44.7%和36.9% [8] - **未来展望**：泰国工厂有望于年内建成落地，将强化全球化供应链能力，支撑主业平稳增长 [8] 智能眼镜业务进展 - **技术合作广泛**：公司已累计与数十家国内外头部科技企业开展超过40个联合研发项目，覆盖AI与AR光波导智能眼镜等多条技术路线 [8] - **核心技术壁垒**：在AR眼镜的光学设计、超薄镜片制造、注塑及贴合技术上形成核心壁垒，获得国内外客户高度认可 [8] - **产能建设完备**：已建成多条XR智能眼镜镜片专用产线，包括集成面贴/框贴工艺光学显示模组的XR眼镜镜片组装线及高端XR镜片定制化车房产线，可全面支撑从研发验证到百万级量产的全周期需求 [8] 投资建议与估值 - 预计公司2026-2028年归母净利润分别为6.90亿元、8.46亿元、10.22亿元 [8] - 参考可比公司估值，给予2026年40倍市盈率估值，对应目标价62.14港元 [8] 公司基本数据 - 总股本为50,692.50万股，全部为上市流通股 [5] - 总市值为249.91亿港元 [5] - 资产负债率为22.62% [5] - 每股净资产为5.72元 [5] - 过去12个月内最高/最低股价分别为64.80港元和23.05港元 [5]

报告投资评级与核心观点 - 华创证券对天润乳业维持“推荐”评级，目标价为11元 [2] - 报告核心观点认为，天润乳业2026年第一季度经营企稳回升，改善趋势得到确认，公司正步入经营正循环 [2][10] 2026年第一季度业绩表现 - 2026年第一季度实现总营收6.67亿元，同比增长6.76% [2] - 2026年第一季度实现归母净利润0.3亿元，相比去年同期的亏损0.73亿元大幅扭亏 [2] - 2026年第一季度扣非归母净利润为0.14亿元，去年同期为-0.01亿元 [2] - 2026年第一季度主业增长约9%，总营收增速低于主业主要系大包粉销售减少所致 [10] - 分地区看，2026年第一季度疆内/疆外市场营收同比分别增长9.6%和8.2%，实现同步明显改善 [10] - 分产品看，2026年第一季度常温/低温产品营收同比分别增长10.4%和4.1% [10] - 2026年第一季度毛利率为18.45%，同比提升3.82个百分点 [10] - 2026年第一季度净利率为4.06%，同比大幅提升18.26个百分点 [10] - 2026年第一季度营业外支出为0.14亿元，远低于去年同期的1.17亿元，主要系前期低效牛群淘汰到位 [10] 经营改善驱动因素 - 疆内市场改善主要得益于餐饮渠道精耕与景区拓展成效显著 [10] - 疆外市场改善源于全国化布局持续推进，并重点深化与盒马、良品铺子、麦德龙等全国性连锁系统合作 [10] - 毛利率提升主要系产品结构明显优化，低毛利率产品减少而奶啤等高盈利产品实现较好增长 [10] - 牛群存栏量降至4.9万头，同比下降13%，而成母牛年单产提升至12.25吨的高位水平，意味着牛群淘汰率将大幅回落，有助于增厚盈利弹性 [10] - 公司积极对接新兴渠道，费用投放策略更为积极，销售费用率为8.96%，同比提升2.1个百分点，有望助力营收扩张 [10] 未来展望与盈利预测 - 报告预计2026年下半年原奶价格有望逐步企稳回升，公司高奶源自给率优势有望逐步凸显 [10] - 华创证券维持对天润乳业2026至2028年的盈利预测，预计归母净利润分别为1.41亿元、1.66亿元和1.90亿元 [10] - 对应2026至2028年每股收益预测分别为0.45元、0.53元和0.60元 [5] - 基于当前股价，对应2026至2028年预测市盈率分别为22倍、18倍和16倍 [5][10] - 给予11元目标价的依据是2026年25倍估值 [10] 主要财务指标预测 - 预测公司2026年至2028年营业总收入分别为29.58亿元、31.50亿元和33.18亿元，同比增速分别为7.5%、6.5%和5.3% [5] - 预测公司2026年至2028年归母净利润同比增速分别为239.0%、17.9%和14.6% [5] - 预测公司2026年至2028年毛利率分别为17.6%、18.0%和18.5% [16] - 预测公司2026年至2028年净利率分别为4.7%、5.4%和5.8% [16]