投资评级 - 首次覆盖，给予“推荐”评级 [1][8] 核心观点 - 纵横股份是国内全谱系工业无人机领军企业，正从产品到生态，深化布局低空数字经济 [1][5][6] - 公司构建了以“无人值守系统+纵横云+AI”为核心的整体解决方案，在巴中、绍兴等地已有成功应用示范，具备可复制推广的潜力 [5][6][7] - 2025年公司预计迎来业绩拐点，实现扭亏为盈，未来三年归母净利润预计持续高速增长 [1][5][8] 公司业务与产品分析 - 公司是工业无人机行业先行者，2015年率先在国内量产垂直起降固定翼工业无人机，2021年成为国内首家以无人机为主营业务上市的企业 [12] - 构建了全谱系无人机产品矩阵 [5][9]： - **垂直起降固定翼无人机（CW系列）**：主力销售机型包括CW-15、CW-25E、CW-40、CW-100等，具有稳定性高、模块化、自主飞行等特点，其中CW-100为超长航时油电混合无人机 [5][21][22][25] - **多旋翼无人机（PH系列）**：包括PH-007、PH-X、PH-20，用于高效协同固定翼平台作业 [5][28][29] - **大型固定翼（纵横云龙系列）**：适用于物流、应急、人工影响天气等场景。云龙-1P有效载荷高达350千克，云龙-3人影型无人机已在祁连山完成人工增雨作业 [5][30][31] - **纵横昆仑无人值守系统**：可批量部署的低空新基建，实现无人机存储、起降、作业、充电、数据分析全流程自动化 [5][37] - 公司推出股权激励计划，考核目标彰显信心：2025-2026年营业收入目标值分别为5.8亿元、7亿元，触发值5.5亿元、6.5亿元，并要求战略新业务（无人值守系统、大载重固定翼）收入2025-2026年分别不低于1亿元、2亿元 [5][20] 财务表现与预测 - **历史与当前业绩**：2024年营业总收入4.74亿元，同比增长57.1%；归母净亏损0.36亿元，同比减亏44.5% [1]。2025年预计实现扭亏为盈，营业总收入6.18亿元（同比+30.4%），归母净利润约0.10亿元 [1][5][46] - **盈利预测**：预计2025-2027年归母净利润分别为0.10亿元、0.55亿元、1.00亿元，对应2026-2027年市盈率分别为93倍、51倍 [1][8] - **盈利能力**：2025年前三季度毛利率为48.86%，较2024年提升6.66个百分点。无人机系统是主要收入和毛利来源，贡献约70%营收和75%毛利 [52][59] - **研发投入**：研发费用率长期保持在9%-14%，2025年前三季度为11.3%，高于部分同业可比公司 [55][57] 发展战略与行业布局 - **从软硬一体到AI应用**：以全谱系工业无人机为硬件入口，以纵横云、纵横星图等自主软件平台及AI应用系统为核心，提供低空应用、空域管理、大数据分析等全链条解决方案 [5][69] - **深度介入“低空+行业应用”** [5][7]： - **测绘与巡检**：传统优势领域，2019-2020年上半年收入合计占比超过85% [5][72][73] - **应急领域**：重点推进森林防火、地质灾害、应急救援等应用。2024年无人机系统收入同比增长90%至3.6亿元，主要因国内大型应急项目验收。CW-100等产品在2024年获得多个应急领域订单，例如河北省应急管理厅采购11套，中标价格6600万元 [5][85][88] - **智慧城市与交通**：提供基于无人值守机库和各类载荷的城市智能感知方案，并推出“通导监气一体化低空交通管理系统” [87][89] - **低空+物流**：全谱系无人机适配多场景。例如在巫山，使用PH-100、PH-20等无人机组成编队，将脆李跨江转运时间从30分钟缩短至3分钟 [5][97] - **向低空数字经济整体方案提供商进军**：以“无人值守系统+纵横云+AI”为核心，打造城市级解决方案。“智慧巴中”项目中标金额1.06亿元，采用“全市一盘棋、一张网、一平台”新模式 [5][100]。公司在绍兴、彭州、滨州、梁平多地开展应用示范 [5][103] - **市场空间测算**：假设全国333个地级行政区中有一半在未来5年配备无人值守系统及配套设施，则总市场规模超过150亿元，年均规模30亿元以上 [5][7][106] - **产能与资本规划**：长三角智能制造基地已投产，二期项目规划中。公司拟推动定增募资不超过5.48亿元，用于无人值守与大型无人机系统产业化基地、无人机系统研制与AI技术能力提升等项目 [5][34]

报告投资评级 - 投资评级：强推（维持） [2] - 目标价：140.23元 [4] - 当前价：93.55元 [4] 报告核心观点 - 公司2025年业绩创历史新高，新产品（6nm SoC及WiFi芯片）进入高速放量期，公司对2026年收入增长指引乐观 [2][8] - 公司与谷歌在端侧AI硬件领域有十余年深度合作，是谷歌整合Gemini AI的新一代硬件核心芯片供应商，协同效应显著 [8] - 通过收购芯迈微，公司正构建“蜂窝通信+光通信+Wi-Fi”的多维通信技术矩阵，产品布局日臻完善 [8] - 分析师基于公司业绩快报及新品放量指引，调整盈利预测，并给予2026年40倍市盈率估值，对应目标价140.23元，维持“强推”评级 [8] 财务表现与预测 - **2025年业绩快报**：实现营业收入67.93亿元（同比增长14.63%），归母净利润8.71亿元（同比增长6%），全年芯片销量超1.74亿颗（同比增长约21.68%）[2] - **2025年第四季度**：实现营收17.22亿元（同比增长33.9%，环比下降1.1%），毛利率40.46%（同比提升3.26个百分点，环比提升2.72个百分点），归母净利润1.73亿元（同比下降24.1%，环比下降13.9%）[8] - **2026年业绩指引**：预计第一季度营收同比增长10%-20%，预计全年营收同比增长25%-45% [2] - **财务预测更新**：调整2025-2027年归母净利润预测至8.71亿元、14.77亿元、18.85亿元（原预测为10.39亿元、13.98亿元、18.17亿元）[8] - **关键预测指标**：预计2026年营业收入88.78亿元（同比增长30.7%），归母净利润14.77亿元（同比增长69.5%），每股收益3.51元 [4][8] - **估值水平**：基于2026年2月12日收盘价，对应2025-2027年预测市盈率分别为45倍、27倍、21倍 [4] 产品与技术进展 - **6nm芯片**：2025年销量近900万颗，已通过大规模商用验证；预计2026年出货量有望突破3000万颗（同比增长约233%）[8] - **端侧智能算力**：各产品线已有超20款芯片搭载自研端侧智能算力单元，2025年相关芯片出货量超2000万颗（同比增长近160%）[8] - **WiFi芯片**：W系列WiFi芯片2025年销量近2000万颗，其中WiFi6芯片销量超700万颗（在W系列中占比超37%，2024年同期占比近11%）；预计2026年Wi-Fi 6芯片出货量有望突破1000万颗；Wi-Fi路由芯片、Wi-Fi 6 1*1高速低功耗芯片等新品将于2026年陆续上市 [8] - **智能视觉芯片**：2025年实现销量超400万颗，同比增长超80% [8] - **战略收购**：2025年9月宣布收购芯迈微，助力构筑“蜂窝通信+光通信+Wi-Fi”的多维通信技术栈 [8] 市场与客户合作 - **核心客户**：与谷歌拥有十余年深度合作基础，是谷歌新一代端侧AI硬件（整合Gemini AI）相关产品的核心芯片供应商 [8] - **合作成果**：双方协同聚焦于谷歌端侧大模型Gemini的硬件生态落地，已推出适配Gemini的智能音箱、智能可视化门铃、室内外智能摄像头等多款新产品 [8] 公司基本数据 - 总股本：4.21亿股 [5] - 总市值：394.00亿元 [5] - 每股净资产：17.03元 [5] - 资产负债率：13.71% [5]

投资评级 - 报告未明确给出对安森美（ON）的投资评级 [1][2][3][4][5][6][7][8][9][10][11][12][13][14][15][16][17][18][19][20][21][22][23][24][25][26][27][28][29][30][31][32][33][34][35][36][37][38][39][40][41][42][43][44][45][46] 核心观点 - 公司正通过剥离价格压力业务重塑产品组合，并深化Fab-Liter战略以优化毛利率和成本结构 [1][12] - AI数据中心业务已成为核心增长引擎，2025年营收超过2.5亿美元，并有望持续高速增长 [4][17][26] - 随着汽车与工业市场企稳、产能利用率提升及Fab-Liter战略推进，公司2026年有望实现规模与盈利能力同步提升 [23][28][39] 财务表现综述 - **2025年全年业绩**：实现营收60.0亿美元，同比下降15.35%；NonGAAP毛利率为38.4%，同比下降7.1个百分点 [2][8] - **2025年第四季度业绩**：实现营收15.3亿美元，环比下降1.34%，同比下降11.16%，符合前期指引；NonGAAP毛利率为38.2%，环比增长0.2个百分点，同比下降7.1个百分点，符合指引；NonGAAP每股收益为0.64美元 [1][2][10] - **现金流与股东回报**：2025年自由现金流同比增长17%至14亿美元，公司将约100%的自由现金流用于股票回购，并在原有26亿美元回购计划完成后新增60亿美元回购授权 [12] - **库存状况**：2025年第四季度末公司库存降至192天（其中战略库存76天，基础库存117天），处于健康水平；分销库存为10.8周，处于9-11周的目标区间 [2][13][14] 分业务营收情况 - **汽车业务**：2025年第四季度营收7.98亿美元，环比增长1% [15] - **工业业务**：2025年第四季度营收4.42亿美元，环比增长4%，同比增长6%，为连续八个季度同比下滑后的首次同比增长 [16] - **其他业务（含AI数据中心）**：2025年第四季度营收2.89亿美元，环比下降14%，主要受季节性及AI以外需求疲软影响；2025年全年AI数据中心营收超过2.5亿美元，成为增长最快板块之一 [17] - **按产品事业部划分**： - 功率解决方案事业部（PSG）：2025年第四季度营收7.24亿美元，环比下降2%，同比下降11% [2] - 模拟与混合信号事业部（AMG）：2025年第四季度营收5.56亿美元，环比下降5%，同比下降9% [2] - 智能传感事业部（ISG）：2025年第四季度营收2.50亿美元，环比增长9%，同比下降17% [2] 公司战略与经营进展 - **Fab-Liter战略**：2025年晶圆厂产能降低12%，第四季度产能利用率为68%；预计2026年折旧减少4500万-5000万美元，毛利率将在下半年得到改善 [3][10][12] - **Treo增长平台**：采样数量同比翻倍，设计渠道规模超过10亿美元，覆盖汽车区域架构、ADAS及工业HVAC、ESS、医疗等应用 [3][12] - **宽禁带（GaN）技术深化**：2026年计划推出30多款40V至1200V的GaN器件；垂直GaN（vGaN）技术已与通用汽车（GM）合作开发电驱系统，预计2027年实现首批营收 [3][12][30] - **AI数据中心全链路布局**：覆盖从储能、UPS、RAC到XPU板级的全功率链环节；SiC MOSFET混合模块实现99.5%效率并获阳光电源平台设计定点 [4][21] - **碳化硅（SiC）进展**：在中国800V-SiC平台保持高份额，AI数据中心端的SiC JFET设计增长强劲 [35][37] 业绩指引与前景展望 - **2026年第一季度指引**：预计营收在14.4亿美元至15.4亿美元之间，中值符合季节性规律；若剔除5000万美元非核心退出收入，则高于季节性趋势；预计NonGAAP毛利率在37.5%至39.5%之间，中值环比增长0.3个百分点 [3][23] - **2026年全年展望**：预计将退出约3亿美元的非核心业务收入（25Q4约4000万美元，26Q1约5000万美元，Q2、Q3预计均高于5000万美元）；核心业务有望恢复高于市场增速的增长 [27] - **毛利率驱动因素**：当前低产能利用率拖累毛利率约7个百分点；若利用率从70%区间提升至低90%，可消除此拖累，对应收入需提升约25%；Fab-Liter效率改善、前期晶圆厂剥离带来的固定成本内部化及新产品贡献将共同推动毛利率向长期目标53%迈进 [10][28][39][44][46] - **终端市场展望**：短期工业恢复速度可能快于汽车；长期汽车业务预计维持高个位数（high-single-digit）且高于汽车产量（SAR）的增长 [45] - **AI数据中心增长**：预计26Q1 AI数据中心收入将实现高双位数（high-teens）的环比增长；长期看，其收入占比达到10%-15%只是时间问题 [26] - **自由现金流目标**：长期自由现金流率目标为25%-30%，2025年实现24%，2026年计划维持在该目标区间，并计划将100%自由现金流返还股东 [32]

报告行业投资评级 未提及报告行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 2026年02月12日转债市场增量上涨，估值环比抬升，中盘成长相对占优，成交情绪升温 [2] - 转债中枢提升，高价券占比下降，估值抬升 [3] - A股市场中多数行业正股指数下跌，转债市场多数行业上涨 [4] 根据相关目录分别进行总结 市场主要指数表现 - 中证转债指数环比上涨0.45%，上证综指环比上涨0.05%，深证成指环比上涨0.86%，创业板指环比上涨1.32%，上证50指数环比下降0.28%，中证1000指数环比上涨0.91% [2] - 大盘成长环比上涨0.01%，大盘价值环比下降0.69%，中盘成长环比上涨1.66%，中盘价值环比上涨0.60%，小盘成长环比上涨1.43%，小盘价值环比上涨0.00% [2] 市场资金表现 - 可转债市场成交额为813.29亿元，环比增长15.00%；万得全A总成交额为21607.71亿元，环比增长7.98% [2] - 沪深两市主力净流出11.81亿元，十年国债收益率环比降低1.01bp至1.79% [2] 转债估值 - 百元平价拟合转股溢价率为40.55%，环比上升0.22pct；整体加权平价为106.43元，环比下降0.35% [3] - 偏股型转债溢价率为21.86%，环比上升2.22pct；偏债型转债溢价率为89.28%，环比下降2.21pct；平衡型转债溢价率为28.15%，环比上升0.22pct [3] - 转债整体收盘价加权平均值为143.27元，环比上升0.35%；价格中位数为141.20元，环比上升0.31% [3] 行业表现 - A股市场跌幅前三位行业为美容护理（-1.77%）、商贸零售（-1.57%）、纺织服饰（-1.49%）；涨幅前三位行业为电子（+1.73%）、电力设备（+1.65%）、计算机（+1.58%） [4] - 转债市场涨幅前三位行业为通信（+3.54%）、汽车（+2.41%）、电力设备（+1.42%）；跌幅前三位行业为商贸零售（-1.20%）、美容护理（-0.80%）、建筑材料（-0.52%） [4] - 收盘价方面，大周期环比+0.23%、制造环比+1.38%、科技环比+1.51%、大消费环比-0.37%、大金融环比-0.11% [4] - 转股溢价率方面，大周期环比+0.89pct、制造环比+0.77pct、科技环比+0.71pct、大消费环比+1.3pct、大金融环比+1.0pct [4] - 转换价值方面，大周期环比-0.47%、制造环比+0.84%、科技环比+1.24%、大消费环比-0.75%、大金融环比-1.41% [4] - 纯债溢价率方面，大周期环比+0.35pct、制造环比+2.3pct、科技环比+2.6pct、大消费环比-0.5pct、大金融环比-0.14pct [5] 行业轮动 - 电子、电力设备、计算机等行业在正股和转债市场领涨，部分行业如美容护理、商贸零售等表现不佳 [55]

报告投资评级 * 报告未明确给出对安森美（ON）的具体投资评级（如“买入”、“持有”等）[1][6] 报告核心观点 * 公司正通过剥离价格压力业务和深化Fab-Liter战略来重塑产品组合并优化毛利率，为长期利润率扩张和自由现金流增长奠定基础[1][12][23] * AI数据中心业务已成为核心增长引擎，2025年营收超过2.5亿美元，并有望持续高速增长[4][17][26] * 尽管短期营收面临压力，但随着汽车与工业市场企稳、产能利用率提升及产品组合优化，公司预计2026年将实现规模与盈利能力的同步提升[23][28][39] 财务表现综述 * **2025年全年业绩**：实现营收60.0亿美元，同比降低15.35%；NonGAAP毛利率为38.4%，同比下滑7.1个百分点[2][8] * **2025年第四季度业绩**：实现营收15.3亿美元，环比降低1.34%，同比降低11.16%，符合指引；NonGAAP毛利率为38.2%，环比增长0.2个百分点，同比下滑7.1个百分点，符合指引；NonGAAP每股收益为0.64美元[1][2][10] * **现金流与资本配置**：2025年自由现金流同比增长17%至14亿美元，公司将约100%的自由现金流用于股票回购，并于2025年11月新增60亿美元股票回购授权[12] * **库存情况**：2025年第四季度末公司库存降至192天，其中战略库存76天，基础库存117天处于健康水平；分销库存为10.8周，处于9-11周的目标区间[2][13][14] 分业务部门营收情况 * **汽车业务**：2025年第四季度营收7.98亿美元，环比增长1%[15] * **工业业务**：2025年第四季度营收4.42亿美元，环比增长4%，同比增长6%，为连续八个季度同比下滑后的首次同比增长[16] * **其他业务（含AI数据中心）**：2025年第四季度营收2.89亿美元，环比下降14%，主要受季节性及AI以外需求疲软影响；2025年全年AI数据中心营收超过2.5亿美元，成为增长最快板块之一[17] 公司战略与经营进展 * **Fab-Liter战略**：2025年晶圆厂产能降低12%，第四季度产能利用率为68%，预计2026年折旧减少4500万-5000万美元，下半年毛利率将改善[3][10][12] * **Treo增长平台**：采样数量同比翻倍，设计渠道超10亿美元，覆盖汽车区域架构、ADAS及工业HVAC、ESS、医疗等应用[3][12] * **宽禁带（GaN）布局**：2026年计划推出30余款40V至1200V的GaN器件；垂直GaN（vGaN）与通用汽车（GM）合作开发电驱系统，预计2027年实现首批营收[3][12] * **AI数据中心全链路覆盖**：产品覆盖从电网到芯片（XPU）的全功率链环节，包括储能、UPS、RAC及板级供电[4][26] * **碳化硅（SiC）进展**：SiC MOSFET混合模块实现99.5%效率并获阳光电源平台设计定点；SiC JFET、TLVR架构等新品加速导入AI数据中心等领域[4][21][26] 业绩指引与未来展望 * **2026年第一季度指引**：预计营收在14.4亿美元至15.4亿美元之间，中值符合季节性规律，为三年多来首个预计同比增长的季度；若剔除5000万美元非核心退出业务收入，则高于季节性水平；预计NonGAAP毛利率在37.5%至39.5%之间，中值环比增长0.3个百分点[3][23] * **业务退出计划**：2026年全年计划退出约3亿美元的非核心业务收入，第一季度退出约5000万美元，第二、三季度退出规模预计均超过5000万美元[27] * **产能利用率与毛利率**：第一季度产能利用率预计在low-70%区间，第二季度及以后预计在mid-70%区间；利用率提升及Fab-Liter成本改善将驱动2026年全年毛利率呈扩张趋势[10][28][29] * **长期增长目标**：AI数据中心收入占比达到10%-15%只是时间问题，预计第一季度该业务收入将实现高双位数（high-teens）的环比增长[26]；长期毛利率目标为53%，营业利润率目标为40%[40][44] * **终端市场展望**：短期工业恢复速度可能快于汽车；长期汽车业务预计维持高个位数（high-single-digit）且高于汽车产量（SAR）的增长[45]

投资评级与核心观点 - 报告对晶晨股份给予“强推”评级并维持 目标价为140.23元 当前股价为93.55元 隐含约50%的上涨空间 [2][4] - 核心观点：公司2025年业绩创历史新高 6纳米SoC及WiFi芯片高速放量 公司对2026年收入增长指引乐观 预计同比增长25%-45% [2][8] 2025年业绩与财务表现 - 2025年实现营业收入67.93亿元 同比增长14.63% 归母净利润8.71亿元 同比增长6% 全年芯片销量超1.74亿颗 同比增长约21.68% [2] - 2025年毛利率为37.97% 同比提升1.42个百分点 呈现逐季提升趋势 第四季度毛利率达40.46% 同比提升3.26个百分点 [8] - 剔除股份支付影响后的归母净利润为9.22亿元 第四季度归母净利润1.73亿元 同比下降24.1% 主要因研发费用环比大幅增长 [8] - 第四季度研发费用达4.34亿元 同比增长30.3% 环比增长13.3% 主要用于高算力SoC及WiFi芯片新品研发 [8] 2026年业绩指引与财务预测 - 公司预计2026年第一季度营收同比增长10%-20% 2026年全年营收同比增长25%-45% [2] - 报告预测公司2026年营业收入为88.78亿元 同比增长30.7% 归母净利润为14.77亿元 同比增长69.5% [4][8] - 报告预测公司2027年营业收入为107.60亿元 同比增长21.2% 归母净利润为18.85亿元 同比增长27.7% [4][8] - 基于预测 2026年每股收益为3.51元 对应市盈率为27倍 2027年每股收益为4.48元 对应市盈率为21倍 [4] 核心产品进展与战略 - **6纳米SoC芯片**：2025年销量近900万颗 已通过大规模商用验证 公司预计2026年出货量有望突破3000万颗 同比增长约233% [8] - **端侧智能算力**：各产品线已有超20款芯片搭载自研端侧智能算力单元 2025年相关芯片出货量超2000万颗 同比增长近160% [8] - **WiFi芯片**：W系列WiFi芯片2025年销量近2000万颗 其中WiFi 6芯片销量超700万颗 在W系列中占比超37% 2026年WiFi 6芯片出货量有望突破1000万颗 [8] - **智能视觉芯片**：2025年销量超400万颗 同比增长超80% [8] - **战略合作**：公司与谷歌拥有十余年深度合作 是谷歌新一代端侧AI硬件整合Gemini AI相关产品的核心芯片供应商 双方协同推动Gemini在智能家居等硬件生态落地 [8] - **技术矩阵**：公司于2025年9月宣布收购芯迈微 助力构筑“蜂窝通信+光通信+Wi-Fi”的多维通信技术栈与产品矩阵 [8] 公司基本数据 - 公司总股本为4.21亿股 总市值为394.00亿元 每股净资产为17.03元 [5] - 公司资产负债率为13.71% [5]

报告行业投资评级 * 报告未明确给出对Amkor（AMKR）或其所处行业的投资评级 [1][2][3][4][5][6] 报告的核心观点 * 公司FY25Q4业绩全面超预期，营收、毛利率及净利润均表现强劲，所有终端市场均超出预期 [2][3][7] * 公司对FY26Q1及全年增长前景乐观，预计通信、计算、汽车及工业终端市场将实现强劲同比增长，并大幅上调2026年资本开支预期以支持先进封装等产能扩张 [3][4][15] * 增长的核心驱动力来自人工智能（AI）相关需求，特别是数据中心和PC领域的先进封装（如HDFO、2.5D），预计相关业务规模将在2026年实现接近三倍增长 [4][20][29][32] * 美国亚利桑那州大型制造项目是资本开支前置的主要原因，该项目获得客户高度关注和政府补贴支持，旨在构建美国本土供应链能力 [4][18][19][21][26] 根据相关目录分别进行总结 一、2025年四季度经营情况 （一）总体业绩情况 * FY25Q4实现营收18.9亿美元，环比下降5.0%，但同比增长15.9%，超出指引上限 [2][3][7] * FY25Q4毛利润为3.15亿美元，毛利率达16.7%，环比提升240个基点 [2][3][7] * FY25Q4净利润为1.72亿美元，环比大幅增长62.3%，每股收益为0.69美元 [2][3][7] * EBITDA为3.69亿美元，利润率为19.5% [3][8] （二）按终端市场拆分业绩情况 * **通信市场**：FY25Q4收入同比增长28%，主要得益于当前一代iOS手机市场份额提升及iOS和Android生态系统的强劲需求 [3][9] * **汽车和工业市场**：FY25Q4收入同比增长25%，主要驱动力来自ADAS应用领域先进汽车内容的强劲增长，主流汽车业务已连续第三个季度环比复苏 [3][10] * **消费者市场**：FY25Q4收入同比下降10%，主要反映特定可穿戴产品生命周期影响，但全年仍增长9% [3][11] * **计算市场**：FY25Q4收入同比增长6%，全年增长16%，增长主要得益于人工智能相关PC设备和网络基础设施的强劲需求 [3][12] 二、公司26Q1业绩指引 * 预计FY26Q1营收在16亿至17亿美元之间，同比增长25% [3][4][15] * 预计FY26Q1毛利率在12.5%至13.5%之间 [3][4][15] * 预计FY26Q1净利润在4500万至7000万美元之间，每股收益在0.18至0.28美元之间 [3][4][15] * 预计2026年全年资本支出将大幅增至25亿至30亿美元 [4][15] * 其中65%至70%用于设施扩建，包括亚利桑那州园区一期工程 [4][15][18] * 约30%至35%用于高密度光纤（HDFO）、测试和其他先进封装产能 [4][15][18] 三、Q&A环节 * **资本开支与亚利桑那项目**：资本开支大幅上调主要因亚利桑那项目（总投资70亿美元）第一阶段建设的前置投入，以及韩国、台湾先进封装与测试产能的扩张（设备投资同比增约40%） [18] * **政府补贴与融资**：亚利桑那项目预计可获得约28.5亿美元的政府激励，但补贴确认存在滞后；公司当前债务/EBITDA比率约1.2倍，具备进一步举债空间 [19][21][22] * **业务增长驱动力**：计算业务全年预计增长约20%，主要动力来自数据中心需求，而非PC市场；AI相关先进封装平台业务规模预计在2026年实现接近三倍增长 [20][29][32] * **各终端市场展望**： * 通信：高端手机占比提升带来结构性利好 [23][25] * 计算：PC市场承压，但AI应用推进及向ARM架构迁移趋势对外包封测企业有利 [23] * 汽车：混合动力与电动车渗透率提升带动单车半导体含量增加，高端应用（如ADAS）增长强劲 [23] * 消费电子：增长取决于消费者信心及新产品发布节奏 [23] * 除AI及高端汽车外，其余市场预计维持个位数增长 [23] * **利润率与运营**：FY26Q1利润率指引包含一次性资产出售影响，剔除后季度间利润传导符合约30%的经营模型；越南工厂已在FY25Q4实现盈亏平衡 [24][30] * **产能与爬坡**：先进封装收入增长预计在下半年更为集中；通过将SiP业务迁移至越南、改造无尘室及新建厂房，到2026年底韩国工厂空间将比2025年初增加约20% [29][33]

报告投资评级 - 首次覆盖给予“推荐”评级 [1][8] 报告核心观点 - 纵横股份是国内全谱系工业无人机领军企业，正从产品到生态，深化布局低空数字经济，构建以“无人值守系统+纵横云+AI”为核心的整体解决方案，具备可复制推广的潜力 [1][5][6] - 公司预计在2025年迎来业绩拐点，实现扭亏为盈，并预计2025-2027年归母净利润分别为0.1亿元、0.6亿元、1.0亿元 [1][5] - 公司通过“智慧巴中”等项目验证了城市级低空数字经济解决方案的闭环落地与可复制性，未来市场空间广阔 [5][7] 公司概况与产品矩阵 - 纵横股份是工业无人机行业先行者和领军企业，于2015年在国内率先发布并量产垂直起降固定翼工业无人机，2021年成为国内首家以无人机为主营业务的科创板上市公司 [12] - 公司构建了全谱系无人机产品矩阵，包括： - **垂直起降固定翼无人机（CW系列）**：主力销售机型为CW-15、CW-25E、CW-40、CW-100等，其中CW-100为超长航时油电混合固定翼无人机，续航达600分钟 [5][21][25] - **多旋翼无人机（PH系列）**：如PH-007、PH-20，用于高效协同作业 [5][28][29] - **大型固定翼无人机（纵横云龙系列）**：云龙-1P有效任务载荷高达350千克，具备4500米高原起降能力；云龙-3人影型无人机已成功开展人工增雨作业 [5][30][31] - **纵横昆仑无人值守系统**：可批量部署的低空新基建，实现无人机自动化作业全流程 [5][37] 财务表现与预测 - **历史与预测收入**：2024年营业总收入为4.74亿元，同比增长57.1% [1]。预计2025-2027年收入分别为6.18亿元、7.94亿元、9.55亿元，同比增速分别为30.4%、28.4%、20.3% [1] - **历史与预测利润**：2024年归母净利润为-0.36亿元 [1]。预计2025年扭亏为盈，归母净利润约0.10亿元，2026-2027年分别达到0.55亿元、1.00亿元 [1][5] - **盈利能力**：2025年前三季度毛利率为48.86%，较2024年全年提升6.66个百分点 [52] - **研发投入**：公司研发费用率长期保持在9%-14%，2025年前三季度研发费用率为11.3% [55] - **分产品结构**：无人机系统贡献公司约70%的营收和75%左右的毛利，是核心增长驱动 [59] 业务战略与行业应用 - **战略定位**：公司从软硬一体的产品提供商，向低空数字经济整体方案提供商进军，核心是“无人值守系统+纵横云+AI”整体解决方案 [5][69][99] - **股权激励**：2025年推出限制性股票激励计划，考核目标要求2025-2026年营业收入目标值分别不低于5.8亿元、7.0亿元，并单独要求战略新业务（无人值守系统、大载重固定翼）收入在2025-2026年分别不低于1亿元、2亿元 [5][20] - **深度行业应用**： - **测绘与巡检**：传统优势领域，2019-2020年上半年合计收入占比超过85% [5][72][73] - **应急领域**：重点推进森林防火、地质灾害等应用。2024年无人机系统收入同比大幅增长90%至3.6亿元，主要因国内大型应急项目验收 [5][85]。公司CW-100等产品在2024年获得多个应急领域订单，例如河北省应急管理厅采购11套，中标价格6600万元 [85] - **智慧城市与交通**：提供基于无人值守系统的城市智能感知和数据获取解决方案，并推出“通导监气一体化低空交通管理系统” [87][89] - **低空物流**：全谱系无人机适配多场景，例如在巫山使用无人机编队实现脆李跨江转运，将时间从2小时缩短至3分钟 [5][97] 增长驱动与市场空间 - **标杆项目与可复制性**：“智慧巴中”低空数字经济无人值守系统及配套设施建设项目中标金额为1.06亿元，公司采用“全市一盘棋、一张网、一平台”新模式建设示范 [5][100]。该项目使当地行政成本降低30%以上，交通巡检作业时间从3天缩短至半天 [102] - **市场空间测算**：模拟假设全国333个地级行政区中有一半在未来5年配备无人值守系统及配套设施，则市场总规模超过150亿元，每年规模30亿元以上 [5][7][106] - **产能与研发扩张**：公司拟推动定增，募资不超过5.48亿元，用于无人值守与大型无人机系统产业化基地项目、无人机系统研制与AI技术能力提升项目等 [5] - **海外市场**：积极开拓海外市场，若有突破将带来新的增长点 [5][8]

1月通胀数据概览 - 1月CPI同比增速从0.8%回落至0.2%，核心CPI同比从1.2%降至0.8%，主要受春节错位的高基数效应影响[2] - 1月PPI同比降幅从-1.9%收窄至-1.4%，环比上涨0.4%，为连续第四个月环比上涨[2][3] - 估算1月GDP平减指数约为-0.4%，较去年四季度的-0.6%有所改善[2] CPI价格变动结构 - CPI环比上涨0.2%，价格偏强领域包括：受AI芯片涨价和季节性需求影响的汽车、家电、手机及计算机（数据存储设备价格上涨8.0%，计算机价格上涨2.6%）；受金价上涨影响的金饰品（同比上涨77.4%）；节前出行娱乐及居民服务；持续10个月上涨的医疗服务[2][15][22] - 价格偏弱领域包括：食品中的鲜菜价格（环比下降4.8%）；非耐用品中的酒类（环比下跌0.6%）和中药；以及汽油价格[2][15][22] PPI价格驱动因素 - PPI环比上涨0.4%，主要受三条线索驱动：全国统一大市场建设带动水泥、锂电池、光伏设备等行业价格上涨；AI及节前备货需求带动计算机通信、农副食品加工等行业价格上涨；输入性因素导致有色链条价格上涨（环比拉动接近0.4个百分点）而石油相关行业价格下降[3][25][26] PPI同比转正预测 - PPI同比有望在2026年第三季度转正，预计Q1至Q4同比增速分别为-1.2%、-0.2%、0.4%和0.2%，全年同比中枢上修至-0.2%左右[4][10] - 转正时点可能提前，因中游装备制造业PPI环比已连续三个月上涨，价格止跌回升时点或比基于历史经验推断的下半年提前了半年[4][9] - 支撑因素包括：中游供需改善、海外财政货币宽松及AI产业推动下的有色链条价格上涨、油价走势边际好转，以及年初环比高增（0.4%）对全年新涨价因素的系统性抬升[4][10] 涨价扩散情况 - 受春节错位影响，CPI 21个二级项目环比涨价比例从43%升至48%，但处于2016年以来1月同期的0%分位（历史低位）[30] - PPI行业环比涨价比例明显回升，在有可比数据的30个行业中，价格上涨行业个数从9个升至13个，处于2013年8月以来的59%分位[33] - 50种流通领域生产资料价格环比涨价比例从46%升至53%，处于2014年以来的62%分位[40]

报告投资评级 - 投资评级为“推荐”，且为维持该评级 [2][8] 报告核心观点 - 公司2025年业绩预告显示，营业收入预计实现约4.87亿元，同比增长约16.21%，归母净利润预计约0.36亿元，成功实现扭亏为盈 [2] - 业绩改善得益于主营业务稳健增长及精细化管理，但扣非净利润仍为负，主要因持续高强度研发投入及部分联营企业亏损 [8] - 公司在关键EDA点工具领域具备全球竞争力，核心产品已获得国际顶尖客户认可，并已通过先进工艺认证，构筑了核心壁垒 [8] - 公司正通过外延并购（拟收购锐成芯微和纳能微）完善“EDA+IP”生态，顺应全球巨头发展路径，有望增厚收入并迈向全流程平台 [8] - 报告预测公司2025-2027年营业收入分别为4.87亿元、6.16亿元、7.56亿元，对应增速分别为16.2%、26.5%、22.8% [8] - 报告预测公司2025-2027年归母净利润分别为0.36亿元、0.51亿元、0.84亿元，对应增速分别为扭亏为盈、41.2%、65.1% [8] 主要财务指标总结 - **营业总收入**：2024年为4.19亿元，预计2025年达4.87亿元（+16.2%），2026年达6.16亿元（+26.5%），2027年达7.56亿元（+22.8%）[4][8] - **归母净利润**：2024年为亏损0.96亿元，预计2025年盈利0.36亿元（扭亏为盈），2026年达0.51亿元（+41.2%），2027年达0.84亿元（+65.1%）[4][8] - **盈利能力指标**：毛利率预计维持在85%以上（2025E: 86.5%）；净利率预计从2024年的-22.9%改善至2025年的7.4%，并持续提升至2027年的11.1% [9] - **每股收益**：预计从2024年的-0.22元，改善至2025年的0.08元，2026年的0.12元，2027年的0.19元 [4][9] - **估值比率**：基于2026年2月11日收盘价，预测市盈率（P/E）2025年为434倍，2026年为308倍，2027年为186倍；市净率（P/B）维持在7.4-8.0倍之间 [4][9] 公司业务与战略总结 - **主营业务增长**：EDA软件授权、技术开发解决方案等核心业务实现较快增长，驱动营收提升 [8] - **点工具优势**：坚持“以点带面”战略，在器件建模（如BSIMProPlus）和电路仿真（如NanoSpice）等关键点工具领域具备行业领先优势 [8] - **技术认证与客户**：核心电路仿真工具NanoSpice已通过三星等领先晶圆厂的3nm及更先进工艺的存储芯片设计认证，获得国际顶尖客户认可 [8] - **外延并购策略**：拟收购国内IP供应商锐成芯微（中国大陆排名第二、全球第十的物理IP供应商）和纳能微，旨在构建“EDA+IP”协同生态体系 [8] - **战略股东引入**：拟引入上海国资作为战略股东，优化股权结构，有望在产业链资源整合、市场拓展等方面获得更多支持 [8] 公司基本数据 - **总股本**：43,517.79万股 [5] - **总市值**：158.93亿元（基于报告发布时数据）[5] - **每股净资产**：4.64元 [5] - **资产负债率**：17.24% [5]