投资评级与核心观点 - 报告首次覆盖太平洋航运（02343.HK），给予“推荐”评级 [1] - 报告核心观点：太平洋航运是经营稳健、穿越周期的小宗散运龙头船东，有望受益于行业持续复苏 [1][6] - 目标价为3.70港元，较当前价3.12港元有约20%的预期上涨空间 [3][6] 公司业务与竞争优势 - 公司是全球领先的小灵便型及超灵便型散货船运营商，专注于小宗散货运输 [6][8] - 截至2025年中，公司共运营266艘干散货船，其中小灵便型121艘，超灵便型/超大灵便型144艘，好望角型1艘 [6][17] - 公司运营的20岁以下小灵便型和超灵便型船队规模世界领先，市场份额分别达到5%和4% [6][8] - 公司通过全球14个办事处、规模化且灵活的船队，构建三角航线网络，实现了超过90%的高装载率，并使其等价期租租金持续跑赢市场 [6][8][50] - 公司采用轻重资产结合、长约与现货多模式运营的策略，以抵御周期波动并保持弹性 [45] - 核心业务通过提前锁定部分租金（通常为12-36个月）来平滑收入波动，例如小灵便船型在2025年初已锁定当年营运天数的40%-56% [46][49] - 公司成本控制能力优异，自有船成本显著低于长租船，且通过优化债务结构，资产负债率从2014年的57%下降至2025年中的23% [55][59][65] 行业前景与市场分析 - **需求端**：小宗散货需求与全球GDP相关性高，中长期较为稳定 [83][88]；短期粮食海运需求增长亮眼，受益于中美大豆贸易恢复，克拉克森预计2026年粮食海运量增速为4.4%，吨海里增速为7.2% [6][86]；预计2026年小宗散货吨海里需求增速为2.0%，好于铁矿石与煤炭 [6] - **供给端**：截至2026年1月，散货船整体在手订单占比仅为12.5%，为过去二十多年极低水平，预计2026-2027年运力增速分别为3.5%和3.2% [6][94]；Handysize船型在手订单占比最低，仅为8.9%，低于其20岁以上运力占比（14%），存在潜在替代空间 [6][96] - **催化因素**： - **降息周期**：历史数据显示，降息周期后半段，BDI、BSI及BHSI指数随经济复苏通常出现反弹 [6][103] - **大船市场联动**：西芒杜铁矿项目预计2030年达产，若替代澳洲进口，或累计拉动全球铁矿海运需求9.4%，大船（Capesize）市场景气有望通过联动效应带动小船市场 [6][118] 财务预测与估值 - **盈利预测**：预计公司2025-2027年归母净利润分别为0.98亿、1.6亿、2.2亿美元，同比增速分别为-25.2%、+58.8%、+39.0% [2][6]；对应每股收益（EPS）分别为0.02、0.03、0.04美元 [2][6] - **估值水平**：对应2025-2027年预测市盈率（PE）分别为21倍、13倍、9倍 [2][6] - **分红与股息**：公司长期坚持不低于50%的分红政策，预计2025-2027年股息率分别为2.4%、3.8%、5.3% [6][135] - **估值方法**：基于重置成本法（NAV），根据2025年中报计算公司重置价值为19.9亿美元，对应P/NAV为1.03 [6][137]；假设未来船价上涨25%，重置价值将升至24.5亿美元（P/NAV 0.84），以此为基础给予1倍P/NAV，得出目标市值191亿港元，对应目标价3.70港元 [6][137]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 美联储暂停降息符合市场预期，利率指引反映官员内部分歧明显，鲍威尔新闻发布会释放鸽派信号，加息并非下一步行动基本假设，年内仍有降息可能 [1][18] - 12 月会议后美联储遭遇多重政治压力，加剧货币政策走向不确定性 [1][18] - 短期美国经济基本面支撑美联储维持观望立场，就业市场下行风险与通胀上行风险均边际缓释，零售销售数据显示美国经济韧性好于预期，美联储降息窗口大概率下半年开启 [1][18] 根据相关目录分别进行总结 暂停降息情况 - 北京时间 1 月 29 日凌晨，美联储自 2025 年 9 月连续三次降息后如期暂停降息，将联邦基金利率目标区间维持在 3.5%-3.75%，储备余额利率、贴现利率在 3.65%、3.75%，自 2024 年 9 月开启降息周期以来，已合计调降 175BP [1][3] 利率声明情况 - 对经济前景判断较 12 月改善，尤其就业层面；新一轮票委换届，米兰和沃勒两名票委投反对票 [1][6] - 经济表述从 12 月“温和速度扩张”改为“稳健的速度扩张” [6] - 基于就业市场积极信号，称“失业率已显现出一定的企稳迹象” [6] - 通胀判断从 12 月“通胀较年初水平有所上升”调整为“通胀依然略高” [9] - 2026 年 FOMC 新一轮票委换届年初完成，官员内部降息分歧仍在，米兰连续四次投反对票，沃勒作为潜在新任美联储主席人选投反对票支持降息 25BP [9] 劳动力市场情况 - 就业下行风险边际缓解，失业率趋于平稳，鲍威尔称美国就业市场经历降温后显现企稳迹象 [1][11] - 2025 年 7 月以来失业率维持在 4.3%-4.5%区间波动，周度初请失业金人数未进一步上行，但非农新增就业仍处低位，政府与私营部门新增岗位规模有限 [11] - 就业市场供需两端放缓，大幅走软风险显著下降，短期降息必要性降低，为美联储维持观望立场提供支撑 [11] 通胀情况 - 通胀反弹担忧回落，但绝对水平仍高于长期目标，12 月 CPI、核心 CPI 同比分别为 2.7%、2.6%，环比分别为 0.3%、0.2% [1][16] - 核心商品中关税相关的家居用品、服装等价格继续上涨，休闲服务价格涨幅靠前，教育服务价格环比明显下跌，住房通胀仍有韧性 [16] - 12 月通胀数据缓解市场对通胀反弹顾虑，但通胀绝对水平未回落至政策目标，掣肘美联储后续宽松操作 [16] 鲍威尔回应情况 - 新闻发布会上未对库克案件、司法部传票、美元波动等政治议题作实质性回应 [1][18] - 对 5 月份主席任期届满后去留无打算，称库克遭遇官司可能是美联储历史上最重大案件，强调美联储独立性重要，建议下届主席远离民选政治 [18]

1月FOMC会议决议与市场反应 - 1月FOMC会议暂停降息，将联邦基金目标利率区间维持在3.5%-3.75%，符合市场预期，12位票委中有2位（理事米兰和沃勒）希望降息25个基点[2] - 会议声明对经济表述从“温和扩张”转为“稳健扩张”，对失业率表述从“上升”转为“呈现企稳迹象”[2] - 市场反应温和，期货市场定价的2026年降息次数从1.877次小幅提高至1.897次，首次降息时点概率在6月从82.7%降至75.1%[15] - 资产表现：道指上涨0.02%，标普500下跌0.01%，纳指上涨0.17%，十年期美债收益率持平于4.263%，美元指数上涨0.61%至96.35，COMEX黄金上涨4.47%[15] 决定未来降息的核心经济因素：就业 - 报告认为，决定2026年降息节奏和幅度的核心经济因素是就业修复趋势，而非通胀[3][6] - 新增非农就业10万人/月是美联储降息的就业分水岭，若就业稳步向此水平修复则联储可暂停观察，若快速修复并稳定在10万人/月及以上则可能无需进一步降息[3][7] 决定未来降息的核心非经济因素：政治与财政 - 非经济因素中，重点是中期选举压力下的潜在财政刺激，而非美联储人事变动[4][6] - 若特朗普为赢得中期选举出台额外财政刺激，可能带来明显的经济和通胀上行风险，时间点可能在2026年年中前后，这可能导致下半年降息预期落空[4][9] - 美联储人事变动（主席更替、票委轮换）在基准情况下难导致政策立场超预期转向鸽派，热门主席人选里德尔支持年内降息2次，与市场预期一致[4][8] 对通胀与经济的其他判断 - 报告认为通胀不应是降息的前置限制，而是后验反馈，基准情况下通胀上行风险偏弱，关税冲击或已在2026年年中见顶[4][7][14] - 鲍威尔在发布会上认为利率处于中性利率合理估算区间的高位，目前没有委员将加息作为基本假设[14]

货币政策与美联储立场 - 美联储1月议息会议维持联邦基金利率在3.5%-3.75%区间不变[1] - 会议声明将经济增长描述从“温和”上调为“稳健”，并删除了就业市场下行风险的表述[3] - 美联储主席鲍威尔提及货币政策立场“正常化”，暗示其剩余任期内降息门槛较高[1][3] - 暂停降息的决定得到了广泛支持，即使未来领导层变更，打破此共识的阻力也很大[1][4] 经济前景与政策影响 - 自2024年降息100个基点后，美联储在2025年上半年进入“观望”模式，当前在累计降息175个基点后再次进入“观望”模式[3] - 美联储评估AI的宏观影响偏积极，认为其可能提升劳动生产率，成为实际工资上涨的基础，并可能使经济增长不引发通胀再度走高[4][5] - 2026年美国经济可能因财政与货币政策双宽松及AI驱动资本开支，进入高名义增长与高通胀并存的状态[5] 市场与资产配置展望 - 2026年投资者定价焦点可能从美国财政风险转向科技风险与经济回暖风险[1][5] - 相应市场驱动逻辑转变：海外股市表现将从估值差异驱动回归到盈利前景差异驱动[1][5] - 在此背景下，美元和长期美债利率倾向于上行[5]

行业投资评级与核心观点 - 报告对动保行业给予“推荐”评级，并维持该评级 [1] - 报告核心观点认为，虽然行业面临竞争压力，但供给端已出现出清迹象，兽药原料药价格企稳回升，多数疫苗品种批签发同比改善，行业创新企业值得重点关注 [68] 疫苗批签发情况总结 - **12月单月数据**：多数疫苗产品批签发同比增长，其中反刍疫苗增速突出，布病疫苗同比+185.7%，小反刍兽疫疫苗同比+118.2% [6] - **2025年全年累计数据**：多数疫苗品种批签发均同比增长，具体来看： - 猪用疫苗：口蹄疫疫苗同比+6.4%、圆环疫苗同比+13.0%、伪狂犬疫苗同比+5.1%、猪瘟疫苗同比+11.7%、胃腹二联疫苗同比+21.3%、猪乙脑疫苗同比+7.9% [4][7] - 禽用疫苗：禽流感三价苗同比+22.8%、新城疫疫苗同比+8.8%、鸭传染性浆膜炎疫苗同比+17.3% [4][7] - 反刍疫苗：布病疫苗同比+61.6% [4][7] - 宠物疫苗：国产狂犬疫苗同比+22.1%、国产猫三联疫苗同比+32.3% [4][7] - **增长驱动因素**：养殖盈利、出栏增长、疫病发生、新产品推出等多重因素共同驱动，例如仔猪腹泻问题增多带动胃腹二联疫苗高增，鸡源鸭疫问题受重视带动鸭疫疫苗增长 [4][8] - **产品结构趋势**：新型疫苗表现更优，例如口蹄疫多价苗同比+8.9%优于单价苗的-0.7%，其中猪用口蹄疫OA二价苗同比+12.3%；圆支二联疫苗同比+19.7%优于圆环单苗的+11.1% [4][9] 兽药原料药市场情况总结 - **价格指数**：2025年兽药原料药价格指数同比上涨7.2% [4][53] - **品种表现分化显著**： - **大幅上涨品种**：大环内酯类产品全线上涨，泰乐菌素、泰万菌素、替米考星价格分别同比上涨29.5%、11.4%、22.9%，泰妙菌素价格同比上涨29.8% [4][56] - **下跌或弱势品种**：氟苯尼考价格同比下降5.9%，阿莫西林价格同比下降21.0%，盐酸多西环素小幅上涨3.2% [4][56] - **近期市场走势**：12月兽药VPI指数均值为67.35，环比11月下跌1.6%，已连续2个月环比下跌，绝大多数品种价格继续回落 [51] - **后市展望**：由于下游养殖端承压及节前传统淡季影响，预计短期兽药原料药市场或仍将维持弱势运行状态 [4][56] 行业格局与投资建议 - **行业现状与趋势**：行业自2024年第二季度起内卷加剧，但供给端已开始出清，企业业绩分化明显，表现好的企业普遍具备创新特质 [68] - **细分领域展望**： - 生猪动保领域竞争激烈 - 家禽动保持平稳 - 反刍和宠物动保板块因处于发展早期、供给偏少及新产品管线加持，未来几年有望成为核心增量来源 [69] - **投资逻辑**：重点关注低估值且具备改善逻辑的标的，行业洗牌有望加速，未来能够脱颖而出的企业需兼具资金实力、创新能力和管理效率 [68][69][71] - **建议关注标的**：中牧股份、瑞普生物、科前生物、回盛生物、生物股份、普莱柯、国邦医药、鲁抗医药等 [4][71] 板块市场表现 - **相对指数表现**：动保板块过去1个月、6个月、12个月的绝对表现分别为+16.2%、+37.8%、+80.7%，相对表现分别为+14.9%、+23.7%、+57.1% [2] - **行业基本数据**：覆盖股票家数为7只，总市值为615.79亿元，流通市值为589.55亿元 [1]

报告行业投资评级 - 计算机行业评级为“推荐”（维持）[4] 报告核心观点 - 近期数据显示，英特尔与AMD 2026年服务器CPU产能已基本售罄，两家公司计划将服务器CPU价格上调10%-15%[2] - 在Agent应用爆发与智算中心建设双轮驱动下，CPU需求迎来结构性升级与规模性放量，而供给侧受先进制程资源倾斜、封装瓶颈等多重约束，行业进入紧平衡格局，CPU有望由配套资源升级为核心算力要素[8] - 国产CPU龙头凭借生态与定制化能力，有望切入增量市场并迎来价值重估机遇，相关企业包括海光信息、龙芯中科、中国长城等[8] 需求侧分析 - **Agent应用驱动算力需求爆发**：智能体（Agent）应用爆发驱动CPU需求，CPU需支持多线程、多进程并行及动态负载调整，域外CPU（GPU服务器集群中的其他CPU）因其高延迟占比和复杂计算模式，对性能起决定性作用[8] - **Agent数量与任务复杂度激增**：IDC预计，活跃Agent数量将从2025年的约2860万快速增长至2030年的22.16亿，年复合增长率达139%，同时单个Agent的任务复杂度、决策链路长度及实时性要求呈指数级增长，直接转化为海量算力需求[8] - **AIDC（人工智能数据中心）建设加速**：截至2025年10月，美国数据中心建设支出达438亿美元，是2024年同期的两倍多[8] - **巨头投资推动容量扩张**：2026年1月26日，英伟达宣布投资20亿美元开发CoreWeave，以助其加快获取数据中心所需的土地和电力，目标到2030年建成超过5吉瓦的AI数据中心容量[8] - **需求双轮驱动**：Agent应用带来的结构性需求上移与智算中心建设带来的规模性需求放量，共同推动新一轮CPU产业趋势性增长[8] 供给侧分析 - **先进制程产能受限并优先分配GPU**：根据TrendForce 2026年1月报告，台积电N2与N3制程到2027年的产能已被苹果、英伟达及博通等巨头瓜分，由于高端GPU与定制ASIC单晶圆产出价值高于传统CPU，代工厂在产能分配上存在明显的盈利倾向，直接削减了消费级与企业级处理器的晶圆配额[8] - **后端封装技术成为瓶颈**：CoWoS产能利用率在2025年第四季度已突破100%，导致CPU出货周期从正常的8-10周大幅延长至24周以上[8] - **英特尔产能超负荷**：英特尔核心节点的产能利用率已攀升至120%-130%的超负荷状态[8] - **上游关键材料短缺**：全球低热膨胀系数（Low-CTE）玻璃布（“T玻璃”）短缺，该材料对于行业向玻璃基板转型至关重要，而玻璃基板正取代高功率AI芯片封装中的有机材料[8] - **厂商周期减产导致库存紧张**：CPU厂商在2024年至2025年间采取保守防御策略，缩减产能、降低库存水位、放缓扩产节奏，导致目前库存紧张[8] - **供给进入紧平衡**：在多重约束叠加下，CPU供给或将进入紧平衡格局[8] 国产CPU龙头机遇 - **海光信息**：2025年12月推出“双芯战略”，围绕HSL总线互联协议、共建AI软件栈体系，拥有中国唯一的“x86+GPGPU”自研产品矩阵，完全兼容全球主流技术生态[8] - **龙芯中科**：长期专注于自主可控CPU及基础软硬件平台研发，新一代龙芯3C6000处理器基于LoongArch自主指令集架构，具备高性能、高可靠与高安全特性，全面支持国产操作系统与软件生态[8] - **中国长城**：2025年将飞腾系列CPU飞腾腾云S5000C推向市场，在政务、金融、电力、能源等领域部署应用，最新一代桌面处理器芯片飞腾腾锐D3000发布，计算能力相较上一代大幅提升[8] 投资建议 - 关注CPU在本轮产业变化中的机遇，相关企业包括海光信息、龙芯中科、中国长城等[8]

货币政策立场 - 美联储1月议息会议维持联邦基金利率在3.5%-3.75%区间不变[1] - 美联储主席鲍威尔提及货币政策立场“正常化”，暗示其剩余任期内降息门槛较高[1][3] - 暂停降息的决定得到了广泛支持，即使鲍威尔卸任后，打破此共识的阻力也很大[1][4] 政策声明与前景评估 - 议息声明将经济增长表述从“温和”改为“稳健”，并删除了就业市场下行风险的表述，显示对经济前景更为积极[3] - 美联储自2024年降息100个基点、2025年上半年观望后，在2025年下半年累计降息175个基点，现已重回“观望”模式[3] - 3个月期SOFR期货远期曲线低点不断上移，表明市场预期的美联储降息终点越来越高[3] 经济与市场影响 - AI技术发展预计将提升劳动生产率，成为实际工资上行的基础，并可能使经济增长不引发通胀再度走高[4][5] - 2026年，在财政与货币政策双重宽松及AI驱动下，美国经济可能进入高名义增长与高通胀并存的状态[5] - 2026年市场定价可能从2025年的美国财政风险转向科技风险与经济回暖风险，驱动因素从估值差异回归盈利前景差异[1][5]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 新规落地推动基准从“参考指标”到“刚性约束”，债基迎来规范化转型，需通过优化基准构成、调整投资策略等实现合规运作[7] - 基准调整核心导向为“精准匹配底层资产”，而非调降收益要求，2025年5月以来债基基准调整呈现“指数精细化、要素多元化”特征，本质是强化基准表征作用[7] - 基金经理超额收益能力分化显著，近三年37%债基未跑赢基准，新规约束下，过往错配策略将逐步整改，避免债市调整期大幅负偏离[7] - 过渡期缓冲下，市场影响呈“渐进式、结构性”，监管设置1年过渡期，基金将有序推进基准修订与策略调整，不会引发系统性调仓冲击，重点关注结构性机会[7] 根据相关目录分别进行总结 业绩比较基准正式稿VS征求意见稿 - 《指引》划定监管红线与核心原则，明确基准选取规范、严格变更要求、加强信息披露、强化约束作用、突出衡量业绩作用等[2][10] - 正式稿对业绩比较基准“代表性”更聚焦投资目标和风格，明确“重大调整”内容，新增基金评价机构业绩披露要求，扩展责任主体范围[10][11] - 《操作细则》对业绩比较基准相关内容详细规定，明确债券基金基准匹配、信披、跟踪要求，若业绩与基准偏离，基金管理人需说明差异、建立风控模型和问责机制[3][14][15] 债券基金业绩比较基准概况 - 债券基金业绩比较基准主要类型有单一债券指数、债券指数+基准利率、债券指数+权益指数、可转债指数+债券/股票指数、细分标的指数、复合基准指数[3][18][19] - 2025年5月《行动方案》发布后，23只债基调整比较基准，调整内容为基准指数更精细、引入多元因素，目的是契合投资风格与定位，强化表征作用[4][22][23] - 近三年业绩不及基准数量占比：混合型基金（56%）>债券型基金（37%）>股票型基金（23%），多数债基超额收益集中在±5个百分点以内，被动指数债基和短债基金较稳定[4][26][29] 业绩比较基准新规落地，对债券投资有何影响 - 新规虽对债券基金表态温和，但可能形成约束，基金管理人将从基准设定与投资策略两方面调整，优化基准指数，调整激进操作[4][44] - 监管设置1年过渡期，基金将有序推进整改，对市场影响渐进、结构，推动债基投资规范化、有序化转型[4][44][47]

报告行业投资评级 - 行业投资评级为“推荐（维持）” [1] 报告核心观点 - 报告强调交通运输行业红利资产的配置价值，认为港口集装箱景气度相对较好，交运红利A/H股不乏高股息优质标的，前期股价已充分调整，股息高且业绩稳增长，持续看好其配置价值 [1][4] 月度行情表现总结 - **整体表现**：2026年1月1日至1月27日，交通运输行业累计下跌0.04%，跑输沪深300指数1.68个百分点，在31个申万一级行业中排名第27 [9] - **细分板块涨跌**：同期，高速公路、铁路运输、港口累计涨跌幅分别为-1.50%、-3.14%、+2.96%，红利资产（公铁港）表现一般，仅港口跑赢沪深300指数与交运指数 [4][10] - **个股表现**： - A股涨幅前三：广州港（+11.11%）、南京港（+11.07%）、唐山港（+10.94%）[4][14] - H股涨幅前三：青岛港（+6.61%）、中远海运港口（+6.07%）、深圳高速公路股份（+3.66%）[4][17] - **市场环境**： - 利率环境仍处低位，截至2026年1月27日，10年期中债国债到期收益率为1.83%，较2025年12月31日下跌2个基点 [4][21] - 行业成交额：2026年1月1日至27日，港口日均成交额31.89亿元，同比上升58.1%；铁路日均成交额26.84亿元，同比上升57.6%；高速公路日均成交额18.62亿元，同比下降5.5% [4][22] - **行业估值**： - 从PE历史分位数看，港口（17.44%）为红利资产细分行业中最低；从PB历史分位数看，铁路运输（0.17%）为最低 [23][26] - 行业整体股息率：高速公路、铁路运输与港口均在3%-4%区间内 [23] 行业数据跟踪总结 - **公路**： - 2025年11月，公路客运量9.61亿人次，同比下降2.4%；1-11月累计105.31亿人次，同比下降2.4% [4][33] - 2025年11月，公路货运量38.76亿吨，同比增长3.6%；1-11月累计394.91亿吨，同比增长3.6% [4][33] - **铁路**： - 2025年12月，铁路旅客发送量3.23亿人次，同比增长8.5%；1-12月累计46.01亿人次，同比增长6.7% [4][51] - 2025年12月，铁路货运总发送量4.47亿吨，同比下降2.6%；1-12月累计52.77亿吨，同比增长2% [4][51] - **港口**： - 过去四周（2025年12月29日至2026年1月25日），重点监测港口货物吞吐量10.36亿吨，同比增长4.3%；集装箱吞吐量2682.3万标箱，同比增长7.7% [4][60] - 2025年12月，重点港口货种吞吐量增速：铁矿石（+9.3%）> 集装箱（+9.2%）> 原油（-4.4%）> 煤炭（-6.7%）[4][64] - 2025年1-12月累计增速：集装箱（+7.3%）> 铁矿石（+5.7%）> 原油（-0.7%）> 煤炭（-3.3%）[4][64] 投资建议与重点公司总结 - **公路板块**： - 首推A/H股股息率最高的四川成渝/四川成渝高速公路，认为其具备业绩增长稳定性及成长潜力 [4][80] - 重点推荐皖通高速（市值管理典范、ROE领先）、山东高速、宁沪高速（交通强省、分红领先）、招商公路（行业ETF增强）、赣粤高速（低估值、改革释放潜力）[4][80] - **港口板块**： - 重点推荐招商港口（海外资产布局、提升分红比例）、青岛港（整合优化、业绩稳健）、唐山港（高分红优质标的）、厦门港务（资产注入后盈利与红利属性或双提升）[4][80] - **铁路板块**： - 推荐京沪高铁（黄金线路资产、稀缺资源存在价格弹性潜力）、大秦铁路（典型高股息资产），建议关注广深铁路（PB破净潜力资产）[4][81] - **股息率列表（截至2026年1月27日）**： - A股股息率大于4%的包括：大秦铁路（5.4%）、四川成渝（4.8%）、唐山港（4.7%）、招商公路（4.4%）等 [4][83] - H股股息率大于5%的包括：四川成渝高速公路（6.1%）、招商局港口（5.9%）、江苏宁沪高速（5.4%）等 [18][19]

投资评级与核心观点 - 报告对久立特材维持“强推”评级 [1] - 给予公司一年期目标价区间为40.0-48.0元，预期较当前价35.43元有13%至35%的上涨空间 [2][9] - 报告核心观点认为，公司作为可控核聚变磁体铠甲关键供应商，其在新兴产业的潜在需求或被低估，且当前估值仅与特钢行业相似，存在向上机遇 [1][7][9] 财务预测与估值 - 预计公司2025-2027年营业收入分别为117.9亿元、107.6亿元、110.0亿元，同比增速分别为+8.0%、-8.7%、+2.2% [2][6] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为15.4亿元、13.5亿元、15.6亿元，同比增速分别为+3.3%、-12.7%、+16.3% [2][6] - 对应2025-2027年预测市盈率（PE）分别为22倍、26倍、22倍 [2][6] - 估值比较显示，可控核聚变供应链制造端公司2026-2027年平均PE约为49倍、39倍，而特钢领域公司2027年平均PE约为21倍，公司当前2027年22倍PE具备较强支撑 [6][9][125] 可控核聚变领域业务分析 - 不锈钢铠甲是超导磁体系统的主要承载部件，技术壁垒高 [6][8][21] - 公司具备显著竞争优势：1）专注特殊管材37年，具备为国际热核聚变实验堆（ITER）装置供应TF/PF导管的能力；2）是国内唯一满足ITER项目要求的PF导体铠甲供应商（截至2017年11月数据） [6][26][28] - 公司已中标中国科学院合肥物质科学研究院不锈钢铠甲项目，金额达5816.8万元，彰显技术实力 [6][30][32] - 公司与钢研总院、中科院联合成功研制聚变磁体用高强韧CHSN01不锈钢铠甲，其强度较ITER使用的316LN不锈钢提升约40% [28] - 核聚变行业预计正进入资本开支扩张周期，将带动产业链订单放量，国内主要项目预计总投入达1465亿元 [6][35] - 2025年11月核聚变行业招标金额显著放量，单月达到约39亿元，超过2025年前三季度总和，其中合肥BEST项目招标预算金额达20.44亿元 [37][40] 核电产业领域业务分析 - 行业进入常态化审批，预计2025-2030年每年需新增核电装机约10GW（约10台机组），资本开支保持力度 [6][55] - 公司是三代核电蒸发器U型传热管的关键供应商，成功突破国外技术垄断，产品已用于CAP1400、漳州机组及巴西核电等项目 [6][59] - 公司在四代核电领域前瞻布局，在高温气冷堆、钠冷快堆、四代核电用316型无缝钢管领域均有技术储备和产品覆盖 [6][64][65] 航空航天领域业务分析 - 行业需求稳定，波音和空客截至2025年11月合计在手订单超1.5万架 [6][69] - 公司年产1000吨航空航天材料及制品项目已投产，具备产业链先发优势 [6][8][83] - 简单测算，按年交付1500架飞机估算，全球年需航空用管约4800吨 [79] 传统油气领域业务分析 - 油气行业长期需求向好，公司具备镍基合金油井管生产技术，该项目已于2012年投产 [6][84][91] - 公司高端产品成功进入海外市场，2025年上半年海外收入占比达到53%，较2020年的37%提升显著 [6][95] 公司财务与运营状况 - 公司业绩稳步增长，归母净利润从2017年的1.34亿元增长至2024年的14.90亿元，年复合增长率达41% [99] - 2025年前三季度实现营业收入97.5亿元，同比增长36.4%；归母净利润12.6亿元，同比增长20.7% [101] - 公司持续推进产品高端化，高附加值产品收入占比从2020年的16%提升至2024年的22% [102] - 2025年上半年，无缝管和复合管是主要毛利来源，两者合计贡献毛利占比达81%，其中无缝管毛利率超过30% [112]