投资评级 - 报告对华盛昌（002980）的投资评级为“推荐”，并维持该评级 [1] 核心观点 - 报告认为，公司通过收购伽蓝特100%股权，成功切入光通信测试赛道，打开了第二增长曲线 [1][7] - 伽蓝特在2026年第一季度表现亮眼，在手订单达1.97亿元，超过其2025年全年营收（1.58亿元），印证了产业的高景气度 [7] - 光通信测试业务受益于行业放量、产品升级和国产替代三大驱动力，公司有望从传统仪器企业向高端测试平台型公司升级 [7] - 基于收购完成及伽蓝特的业绩贡献，报告大幅上调了公司2026-2028年的盈利预测，认为公司盈利中枢有望上移，存在结构性重估空间 [7] 财务预测与估值 - **营收预测**：预计营业总收入将从2025年的8.03亿元增长至2028年的25.47亿元，2026-2028年同比增速分别为37.8%、78.6%和28.8% [3][8] - **净利润预测**：预计归母净利润将从2025年的0.89亿元增长至2028年的7.35亿元，2026-2028年同比增速分别为130.9%、136.7%和51.1% [3][8] - **盈利能力**：预计毛利率将从2025年的41.5%提升至2028年的55.6%，净利率将从10.9%提升至28.9% [8] - **每股收益**：预计每股收益（EPS）将从2025年的0.47元增长至2028年的3.88元 [3][8] - **估值水平**：基于2026年5月27日收盘价117.72元，对应的市盈率（P/E）预测为：2026年106倍、2027年45倍、2028年30倍 [3][8] 收购事项进展 - 公司以4.6亿元现金收购深圳市伽蓝特科技有限公司100%股权，该交易已于2026年5月完成工商变更登记 [7] - 收购款项支付分步进行，首期对价款合计2.76亿元已支付完毕，双方团队正逐步融合 [7] 光通信测试行业分析 - **市场空间**：2025年全球用于制造800G以上光模块的设备市场规模预计达80.5亿元人民币，其中老化测试设备占比31.4% [7] - **增长驱动力**： - **行业放量**：直接受益于AI数据中心驱动下800G/1.6T高速光模块的放量 [7] - **产品升级**：硅光方案渗透率提升，对测试精度和自动化要求更高，驱动设备升级。伽蓝特产品覆盖100G至1.6T高速光模块及硅光芯片的研发与量产测试 [7] - **国产替代**：光通信测试仪器市场海外厂商占据主导（中国市场合计份额约84%），以Keysight（30.8%）和Anritsu（22.5%）为首，本土厂商（仅占16%）存在巨大替代空间 [7] 公司主业与战略 - 公司传统主业（测量测试仪器）受益于高端化与全球化布局，保持稳健 [7] - 通过收购伽蓝特切入高成长性的光通信测试赛道，是公司战略升级的关键一步 [1][7]

中长期通胀预期现状 - 近期美国中长期通胀预期整体有所上行，但尚未出现失锚迹象，也尚未脱离油价而独自上行[1][3][7] - 金融市场指标：上周5年5年美元通胀互换平均为2.45%，较2022年3月首次加息时的2.63%低20个基点[1][11] - 金融市场指标：上周10年期盈亏平衡通胀率平均为2.46%，较2022年3月首次加息时的2.87%低41个基点[1][11] - 专家调查指标：费城联储SPF调查对未来10年CPI通胀率的预期为2.47%，较2022年第二季度的2.78%低31个基点[2][14] - 消费者调查指标：5月密歇根大学5年期通胀预期升至3.9%，高于2022年3月首次加息时的3.0%[2][15] - 模型估计指标：克利夫兰联储估算的10年期通胀预期5月读数为2.48%，高于2022年3月的1.95%约53个基点[3][18] 短期通胀预期变化 - 中东冲突以来，各类短期通胀预期均有明显上行，绝对水平大体和去年关税冲击后的预期值接近[3][22] - 金融市场：1年期美元零息通胀互换5月22日收于3.11%，2月底为2.51%[22] - 消费者调查：密歇根大学1年期通胀预期从2月的3.4%升至5月的4.8%[22] 对货币政策的影响 - 若中长期通胀预期未持续上行，今年“最差”情况可能是不降息，加息风险较低；反之，美联储可能存在加息必要[1][4][7] - 从历史经验看，每一轮中长期通胀预期的持续上行均伴随着美联储加息周期[1][4][7] - 部分联储官员转向“口头鹰派”可能是通胀预期出现小幅上行迹象时的预期管理策略，旨在压制脱锚风险[4][31]

证 券 研 究 报 告 壁仞科技（06082.HK）深度研究报告 强推（首次） 乘国产替代东风，掌 AI 算力"芯"篇 [主要财务指标 Indicator_FinchinaSimpleHK] | | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E | | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业总收入(百万元) | 1,035 | 2,590 | 6,886 | 10,625 | | 同比增速(%) | 207.2% | 150.3% | 165.8% | 54.3% | | 归母净利润(百万元) | -16,493 | -1,223 | 1,012 | 2,407 | | 同比增速(%) | -972.3% | 92.6% | 182.7% | 137.9% | | 每股盈利(元) | -6.76 | -0.50 | 0.41 | 0.99 | | 市盈率(倍) | -6 | -92 | 111 | 46 | | 市净率(倍) | -4.1 | -11.2 | -12.4 | -17.0 | 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为 2026 年 5 月 27 日 ...

证 券 研 究 报 告 【债券周报】 政策双周报（0514-0527）：首期注资国债发 行延后，债市政策定位提升 宏观基调：树立和践行正确政绩观，加快"六张网"建设部署 （1）政绩观：5 月 18 日，央行内审工作会议强调将正确政绩观融入内部审计 工作全过程；5 月 19 日，发改委印发"法治护航民营经济"行动方案，强调要注 重工作实效，结合树立和践行正确政绩观学习教育。 （2）六网：5 月 23 日，发改委消息，我国将抓紧出台"六张网"的相关规划和 实施方案，其中新型电网和城市地下管网投资规模预计达到 5 万亿左右。 （3）生猪价格：农业农村部强调严格落实产能去化措施，推动生猪价格合理 回升，促进生猪产业稳定健康发展。 （4）民营经济：5 月 20 日，发改委召开民营企业座谈会，强调积极扩大有效 益的投资。 财政政策：强化财政与货币政策协同，首期注资特别国债发行延后 （1）财政货币协同：5 月 22 日，财政部与中国人民银行联合工作组召开第四 次组长会议。 （2）注资国债：原定计划发行的 5y 注资特别国债改为 5y 一般国债续发，据 财政部消息，中央金融机构注资特别国债发行时间延后。 （3）离境退税：5 ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 系统性梳理三大平台债券数据统计口径变迁史，为投资者运用机构行为提供参考手册 [7] - 细致拆解新版机构口径核心差异与特殊品种规则，避免数据误读 [7] - 通过新老数据回溯对比，得出资金数据影响不大、现券数据差异明显的结论，并定位产生数据断层的特定品种和机构 [7] - 货币市场数据依旧有效，杠杆率与资金净融入等指标可延续跨期对比 [8] - 现券成交数据格式更新影响较大，应规避特定品种的历史对比误差 [8] - 重构各类机构的行为画像，基于新基准进行具体品种具体分析 [9] 根据相关目录分别进行总结 债券托管量的口径变迁：中债登和上清所 - 中债登机构口径变迁：2009 年 5 月新增村镇银行条目；2014 年 6 月新增境外机构条目；2015 年 1 月新增商业银行理财产品条目；2017 年 9 月银行间市场扩充为 11 大类；2021 年 3 月简化为 7 大类 [13][14][15] - 中债登目前机构口径详细分类：商业银行、信用社、保险机构、证券公司、非法人产品、境外机构、其他 [17][18] - 上清所机构口径变迁：2013 年 4 月国家开发银行不再列入商业银行范畴；2017 年 2 月银行理财产品全纳入非法人类产品统计；2018 年 12 月政策性银行及国家开发银行改名；2019 年 3 月删除商业银行大类，新增存款类金融机构大类；2019 年 10 月删除邮政储蓄银行类别；2020 年 1 月国有商业银行改名，新增其他存款类金融机构，删除非银行类金融机构大类；2020 年 8 月将名义持有人账户单列 [18][19][22] - 上清所目前机构口径详细分类：政策性银行、存款类金融机构、保险类金融机构、证券公司、基金公司、其他金融机构、非金融机构法人、非法人产品、名义持有人账户、境外机构、其他 [23][24][25] 交易中心的口径变迁：货币市场和债券银行间二级市场 - 交易中心机构口径变迁：2021 年 10 类改 13 类，2022 年 5 月 12 日 13 类改 12 类，2026 年 12 类改 8 类 [26][27] - 2026 年新版机构口径详解：大型银行、中小型银行、证券公司、保险公司、理财子公司及理财类产品、基金公司及产品、货币市场基金、其他 [28][29] - 银行间市场债券品种口径变迁及常见问题：新债和老债区别，期限统计方式，“其他”品种范围及期限口径改版 [29][30][31] 银行间市场改版后的资金数据：新旧口径差异不大 - 质押式正回购余额和逆回购余额：机构口径变动对前后数据影响不大，仅中小型银行和其他新旧口径存在差异，主要是民营银行转移 [36] - 资金净融入：差异处有所增加，但整体偏离幅度有限，多数机构在几十亿到几百亿不等 [38] 银行间市场改版后的现券成交数据：新旧口径差异明显 合并类机构新旧口径差异 - 大型银行：新口径减少存单、增加利率债，2024 - 2025 年新口径较老口径整体净买入多 3117 亿 [41] - 中小型银行：新口径唯一增加存单的机构、减少 7 - 10y 利率债明显，2024 - 2025 年新口径较老口径整体净买入多 6 万亿 [42][43] - 其他：新口径主要减少 1y 以内品种，5y 以内地方债的新旧口径差异较大，2024 - 2025 年新口径较老口径整体净买入少 1.3 万亿 [44] 相同名称机构新旧口径差异 - 证券公司：新口径主要减少同业存单，部分利率债新旧口径差异较大，2024 - 2025 年新口径较老口径整体净买入少 2877 亿 [46][47] - 保险公司：整体差异不大，2024 - 2025 年新口径较老口径整体净买入少 2212 亿 [48] - 银行理财和货币基金：差异主要体现在同业存单，其他品种差异有限，银行理财 2024 - 2025 年新口径较老口径整体净买入少 5198 亿，货币基金新口径较老口径整体净买入少 2.7 万亿 [49][50][51] - 基金公司及产品：新口径主要减少存单，7 - 10y 政金债、30y 国债也有所减少，新口径较老口径整体净买入少 1.2 万亿 [53]

壁仞科技（06082.HK）深度研究报告 强推（首次） 乘国产替代东风，掌 AI 算力"芯"篇 [主要财务指标 Indicator_FinchinaSimpleHK] | | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E | | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业总收入(百万元) | 1,035 | 2,590 | 6,886 | 10,625 | | 同比增速(%) | 207.2% | 150.3% | 165.8% | 54.3% | | 归母净利润(百万元) | -16,493 | -1,223 | 1,012 | 2,407 | | 同比增速(%) | -972.3% | 92.6% | 182.7% | 137.9% | | 每股盈利(元) | -6.76 | -0.50 | 0.41 | 0.99 | | 市盈率(倍) | -6 | -92 | 111 | 46 | | 市净率(倍) | -4.1 | -11.2 | -12.4 | -17.0 | 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为 2026 年 5 月 27 日收盘价 证 券 研 究 ...

投资评级与核心观点 - 报告对维力医疗（603309）的投资评级为“推荐”，并维持该评级 [2] - 报告核心观点：维力医疗通过参股瑞意旭联布局脑机接口前沿赛道，有望借助双方在管线、营销和产业化方面的协同效应，加速脑机医疗场景落地，推动公司从制造驱动向研发创新驱动转型 [7][8][9] 公司参股布局与战略转型 - 维力医疗近期在瑞意旭联的Pre-A轮融资中出资约1600万元，交易完成后持股比例约为6.35% [7][12] - 瑞意旭联以“植入式高通量双向脑机接口”为平台开发多种临床落地场景，其核心产品“脑脊接口”已完成研发进入量产阶段，有望于2028年取得三类医疗器械注册证 [7][12][13] - 瑞意旭联已获批的“NeuroPulse便携四通道团体电刺激工作站”集多种电刺激治疗技术于一体，用途广泛，预计2026-2028年将陆续取得6张以上二类医疗器械注册证 [14][15] - 作为国内医用导管行业龙头，维力医疗近年来研发投入持续增长，2019-2024年研发费用从0.42亿元增长至1.11亿元，推动产品结构从“低耗”向“高耗”转型 [21][25] - 切入脑机接口赛道，有望进一步推动维力医疗从制造驱动向研发创新驱动转型 [7][26] 脑机接口行业分析 - 脑机接口商业化应用稳步推进，全球市场规模预计将从2023年的19.8亿美元增长至2029年的76.3亿美元，2023-2029年CAGR预计为25.2% [30] - 中国脑机接口市场规模预计将从2023年的17.3亿元增长至2029年的105亿元，2023-2029年CAGR预计为35.1% [38] - 医疗领域是当前脑机接口下游核心应用场景，2025年全球市场结构中医疗需求占比超过60% [33] - 我国脑机接口市场竞争仍处于初期，尚未进入红海阶段，已有超百家企业有产品进入临床阶段 [39] - 国家层面已将脑机接口纳入前瞻布局的未来产业，2025年相关政策密集释放；地方层面也积极响应并发布配套政策 [43][45] - 2025年我国脑机接口技术发展提速，各细分领域均取得突破性临床进展，融资市场持续火热，2025年1-11月共完成24起融资，同比增长30% [48][49] - 各地政府陆续设立脑机接口专项资金，配套产业链加速成型，技术正在医疗、生产、生活等场景中逐步试点落地 [50][51][52] 业务协同效应分析 - **管线协同**：瑞意旭联的神经调控技术在维力医疗重要的泌尿外科领域有巨大潜在应用空间，参股后有望丰富维力的泌尿外科产品线，并与导尿、护理等产线形成协同 [7][9][56] - **营销协同**：维力医疗产品覆盖全国超5000家医院，若瑞意旭联能依托其成熟的学术推广网络与临床渠道资源，将有效推动已获证及后续产品的销量增长 [7][9][58] - **产业化协同**：维力医疗深耕医疗器械领域多年，有望利用其在临床资源对接、先进制造、供应链管理等方面的优势，为脑机接口医疗场景落地提供产业化支撑，加速临床研发注册进程 [7][9][58] 财务预测与估值 - 报告预测维力医疗2026-2028年营业总收入分别为18.77亿元、21.63亿元、24.90亿元，同比增速分别为15.1%、15.2%、15.1% [3] - 报告预测维力医疗2026-2028年归母净利润分别为2.68亿元、3.18亿元、3.82亿元，同比增速分别为251.0%、19.0%、19.8% [3] - 报告预测维力医疗2026-2028年每股盈利（EPS）分别为0.92元、1.09元、1.31元，对应市盈率（PE）分别为14倍、12倍、10倍 [3] - 根据DCF模型测算，报告给予公司整体估值53亿元，对应目标价18.2元 [7][59]

公司研究 证 券 研 究 报 告 事项： ❖ 2025 年公司实现营业收入 157.37 亿元，同比增长 0.56%；归母净利润/扣非归 母净利润 6.19/1.03 亿元，同比+61.81%/-64.30%。2026 年一季度实现营业收入 35.68 亿元，同比增长 2.41%；归母净利润 1311 万元，同比减少 97.21%。 评论： ❖ 风险提示：原材料成本波动；产能落地不及预期；供需恶化，玻璃价格下跌。 [ReportFinancialIndex] 主要财务指标 非经常性损益增厚利润，光伏玻璃量利双高 目标价：8.1 元 华创证券研究所 证券分析师：单戈 邮箱：shange@hcyjs.com 执业编号：S0360522110001 证券分析师：杨航 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为 2026 年 5 月 27 日收盘价 玻璃 2026 年 05 月 28 日 | | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E | | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业总收入(百万) | 15,737 | 17,389 | 19,068 | 20,275 ...

投资评级与核心观点 - 报告对维力医疗（603309）维持“推荐”评级，目标价为18.2元 [2] - 核心观点：公司通过参股瑞意旭联布局脑机接口前沿赛道，有望借助双方在产品管线、营销渠道和产业化方面的协同效应，加速脑机医疗场景落地，并推动自身从制造驱动向研发创新驱动转型 [7][8][9] 公司参股布局与战略转型 - 维力医疗近期在瑞意旭联的Pre-A轮融资中出资约1600万元，交易完成后持股比例约为6.35% [7][12] - 瑞意旭联以“植入式高通量双向脑机接口”为平台开发多种临床落地场景，其“脑脊接口”产品已完成研发进入量产阶段，有望于2028年取得三类医疗器械注册证 [7][13] - 瑞意旭联已获批的“NeuroPulse便携四通道团体电刺激工作站”集多种电刺激治疗技术于一体，用途广泛，预计2026-2028年将陆续取得6张以上二类医疗器械注册证 [7][14][15] - 作为国内医用导管行业龙头，维力医疗近年来研发投入持续增长，2019-2024年研发费用从0.42亿元增长至1.11亿元，研发费用率从4.3%提高至7.4%，推动产品结构从“低耗”向“高耗”转型 [21][25] - 切入脑机接口赛道，有望利用公司在先进制造、供应链管理等方面的优势为技术产业化提供支撑，并加速自身向研发创新驱动转型 [26] 脑机接口行业分析 - 脑机接口商业化应用稳步推进，2019年全球市场规模为12.0亿美元，2023年增长至19.8亿美元，预计2029年将达76.3亿美元，2023-2029年CAGR预计为25.2% [30] - 2020年中国脑机接口市场规模为10.0亿元，2023年增长至17.3亿元，预计2029年将达105亿元，2023-2029年CAGR预计为35.1% [38] - 医疗领域是当前下游核心应用场景，2025年全球脑机接口市场结构中医疗需求占比超过60%，在肢体运动障碍、意识与认知障碍、精神疾病、感觉缺陷诊疗等领域有广泛应用 [31][33][36] - 非医疗领域（如工业安全、航空航天、娱乐游戏等）也有广阔应用前景 [37][39] - 我国脑机接口市场竞争仍处于初期，尚未进入红海阶段，行业已有超百家企业有产品进入临床阶段 [39] - 国家及地方政策持续加码，将脑机接口纳入前瞻布局的未来产业，明确发展目标并设立专项资金支持 [43][45][46][50] - 2025年我国脑机接口技术发展提速，各细分领域均取得突破性临床进展，融资市场持续火热，配套产业链加速成型 [48][49][51][52] 业务协同效应分析 - **管线协同**：泌尿外科是维力医疗业绩增长的重要支撑，收入从2021年的1.70亿元增长至2025年的2.64亿元，CAGR为11.6% [54]。瑞意旭联的神经调控技术在泌尿外科（如治疗膀胱过度活动症）有巨大潜在应用空间，参股后有望丰富维力医疗的泌尿外科产品线 [55][56] - **营销协同**：维力医疗产品覆盖全国超5000家医院，其中超过1000家为三甲医院，其成熟的学术推广网络与临床渠道资源有望有效推动瑞意旭联已获证及后续产品的销量增长 [58] - **产业化协同**：维力医疗深耕医疗器械领域多年，在临床资源对接、先进制造、供应链管理等方面的优势可为脑机接口医疗场景落地提供产业化支撑，加速其临床研发注册进程 [58] 财务预测与估值 - 预计公司2026-2028年营业总收入分别为18.77亿元、21.63亿元、24.90亿元，同比增速分别为15.1%、15.2%、15.1% [3] - 预计公司2026-2028年归母净利润分别为2.68亿元、3.18亿元、3.82亿元，同比增速分别为251.0%、19.0%、19.8% [3] - 对应2026-2028年每股盈利（EPS）分别为0.92元、1.09元、1.31元，市盈率（PE）分别为14倍、12倍、10倍 [3] - 根据DCF模型测算，给予公司整体估值53亿元，对应目标价18.2元 [7][59]

公司研究 证 券 研 究 报 告 非经常性损益增厚利润，光伏玻璃量利双高 目标价：8.1 元 事项： | | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E | | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业总收入(百万) | 15,737 | 17,389 | 19,068 | 20,275 | | 同比增速(%) | 0.6% | 10.5% | 9.7% | 6.3% | | 归母净利润(百万) | 619 | 794 | 985 | 1,247 | | 同比增速(%) | 61.8% | 28.3% | 24.0% | 26.6% | | 每股盈利(元) | 0.21 | 0.27 | 0.33 | 0.42 | | 市盈率(倍) | 33 | 26 | 21 | 17 | | 市净率(倍) | 1.4 | 1.3 | 1.3 | 1.2 | 资料来源：公司公告，华创证券预测 ❖ 2025 年公司实现营业收入 157.37 亿元，同比增长 0.56%；归母净利润/扣非归 母净利润 6.19/1.03 亿元，同比+61.81%/-64.30%。2026 年一季度实现 ...