报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1] 报告的核心观点 - 2024年公司业绩稳健增长，分红率超预期，积极进行产能扩张和客户开拓，虽面临关税等风险，但作为头部制造商抗风险能力强，继续看好其发挥龙头优势、扩产提效、优化客户结构和提升市场份额，小幅下调2025 - 2026年盈利预测，新增2027年盈利预测 [11][12] 公司基本情况 - 总股本11.67亿股，总市值655.15亿元，一年最低/最高价为47.77/85.00元，近3月换手率15.64% [2] 收益表现 - 1个月相对收益-11.10%，绝对收益-15.22%；3个月相对收益-25.09%，绝对收益-24.34%；1年相对收益-15.92%，绝对收益-10.25% [4] 2024年财务业绩 - 实现营业收入240.1亿元，同比增长19.4%，归母净利润38.4亿元，同比增长20.0%，扣非归母净利润37.8亿元，同比增长18.8%，EPS为3.3元，拟每股派发现金红利2.3元（含税），分红率约70% [5] - 归母净利率同比提升0.1PCT至16.0%；分季度看，24Q1 - Q4单季度收入分别同比+30.2%/+20.8%/+18.5%/+11.9%，归母净利润分别同比+63.7%/+11.9%/+16.1%/+9.2%，归母净利率分别为16.5%/16.3%/16.0%/15.4% [6] 业务情况 - 销售运动鞋2.23亿双，销量同比+17.5%，推算人民币口径单价同比提升1.7% [7] - 运动休闲鞋、户外靴鞋、运动凉鞋/拖鞋及其他24年收入占比分别为87.4%/3.7%/8.6%，收入分别同比+17.9%/-33.7%/+125.8% [7] - 美国/欧洲/其他地区24年收入占比分别为85.0%/12.8%/2.1%，收入分别同比+18.1%/+24.3%/+44.4% [7] - 前五大客户24年收入占比79.1%，占比同比下降3.2PCT，收入同比增14.7%；除前五大客户外，其他客户收入占比20.9%，收入同比增长41.3%；新客户中On Running增长较高，24年9月为adidas量产出货 [8] 产能情况 - 24年总产能2.3亿双，产能利用率96.7%，同比提升10.1PCT [8] 财务指标 - 24年毛利率同比提升1.2PCT至26.8%；分品类、地区、季度毛利率有不同变化 [9] - 24年期间费用率同比提升1.1PCT至6.0%，销售/管理/研发/财务费用率分别为0.3%/4.5%/1.6%/-0.4%，分别同比持平/+1.0/持平/+0.1PCT [9] - 24年末存货同比增加13.8%至31.2亿元，存货周转天数60天，同比减少3天；应收账款同比增加16.3%至43.8亿元，应收账款周转天数61天，同比减少1天；资本开支24年为17.0亿元，同比增长47.2%；经营净现金流24年为46.2亿元，同比增加25.0% [10] 产能扩张情况 - 24年越南3家新工厂、印尼一家成品鞋工厂投产，25年2月中国新设工厂及印尼生产基地另一厂区投产；24年越南超临界物理发泡中底量产产线投产，推进产线自动化升级，超500台龙门式智能裁切机投入使用，引进4条自动化成型线 [11] 抗风险能力 - 销售价格为FOB报价，与品牌客户价格定价机制为成本加成，关税通常不由制造商承担；2024年越南当地采购金额超原材料采购总额50%；客户多为大型品牌，重视供应链稳定性和长期合作，头部制造商抗风险能力强 [12] 盈利预测与估值 - 2025 - 2027年归母净利润分别为43.6/50.0/57.0亿元，EPS分别为3.73/4.29/4.88元，PE分别为15/13/11倍 [12] 财务报表预测 - 包含利润表、现金流量表、资产负债表各项目2023 - 2027年数据 [16][17] 主要指标预测 - 盈利能力、偿债能力、费用率、每股指标、估值指标等2023 - 2027年数据 [18][19]