报告核心观点 - 复盘历史上美股熊市调整特征、见底信号及大类资产走势，为当前美股市场走势提供经验借鉴，本轮美股更多是对特朗普政策不确定性担忧，基本面风险未真正出清，建议保持耐心，短期关税谈判不确定性落地或助风险偏好不再恶化，长期美股股权风险溢价难回乐观情形，全球资金再平衡是重要线索 [2][3][19] 历史上美股熊市规律以及大类资产复盘 美股下跌幅度和持续时间影响因素 - 下跌幅度取决于估值和基本面偏离程度，偏离越大下跌幅度越大；调整时间取决于美国政府政策，特别是货币政策应对，应对及时、对冲力度大，市场调整持续时间越短；衰退情形下美股熊市见底信号与核心压力缓解有关，如金融危机房价见底、大萧条通胀见底、1980年通胀见顶 [3][8] 不同基本面情况的美股熊市表现 - 基本面无忧，意外冲击：指数短期调整幅度约30%，调整时间在1个季度内，美联储及时降息后市场快速调整。如1987年“黑色星期一”美股当天跌20.5%，此前已跌15%，估值从99%分位数回调至67%分位数，美联储隔天紧急降息50bp，港股跌幅更大，日股相对抗跌，美债利率涨，黄金小涨，美元走弱；2020年新冠肺炎疫情致美股一个月跌34%，估值从87%分位数降至43%分位数，经历两次股指熔断，3月23日美联储释放无限流动性后企稳，欧日股市跌幅与美股相当，A股相对抗跌，美债大涨，黄金小跌，美元走强 [3][9] - 基本面面临滞胀/衰退风险：美股调整幅度超30%，调整时间一年半以上，先杀估值后杀盈利。如1973年因油价暴涨和美联储加息，美股调整21个月，幅度-48%；1980年联储超预期紧缩，美股盈利估值双杀；2007年金融危机，美股下跌一年半，跌幅57%，美联储利率降至0，房价指数与股价同步企稳；1929年一战后美国供给过剩引发通缩循环，美股调整幅度-86%，1932年H1通缩幅度未继续下行，美股见底企稳。两轮危机中欧洲和港股跌幅与美股相当，日股跌幅小于美股，美债在1973年和1980年大幅下跌，美元和黄金表现相反 [3][10] - 基本面放缓但衰退风险可控：调整幅度20%-30%，调整时间1个季度-3个季度，美联储转向速度决定调整时间。如2018年美国经济类滞胀预期发酵叠加美联储加息尾声，美股一个季度跌20%，从杀估值到盈利估值双杀，估值从71%分位数下跌至36%分位数，中欧日股市提前调整，美股下跌时相对抗跌，美债黄金小幅上涨，美元走强；2022年美国通胀加速上行，美联储加息节奏提速，美股估值从91%分位数下跌至32%，先杀估值后盈利估值双杀，中欧股市与美股跌幅相当，日股相对抗跌，美债和黄金下跌，美元上涨，美股见底信号是美联储加息节奏放缓叠加全球经济预期修复，估值率先企稳 [3][12] 美股熊市流动性冲击 - 经济面临衰退压力时，市场面临跨资产流动性冲击，风险和避险资产普跌，如2020年黄金和美债在美股连续熔断期间维持两周下跌；衰退压力可控时，流动性风险集中于全球股市之间，以波动率快速抬升为特征 [3][18] 对本轮美股的建议 - 本轮美股交易更多是对特朗普政策不确定性担忧，基本面风险未真正出清，建议保持耐心。短期美国和非美关税谈判不确定性落地或助美股风险偏好不再恶化，系统性回升需特朗普国内约束明确信号。4月下旬一季报有盈利调整微观线索，5月后经济“滞”或“胀”方向明确，市场更可能获美联储鸽派信号。长期特朗普任期内美股股权风险溢价难回乐观情形，全球资金再平衡是重要线索 [3][19]