报告核心观点 - 2024年食品饮料行业需求总量承压、结构分化，内需不足，需政策发力提振；2025年食饮内外兼修、稳中有进，行情支撑在于消费补贴、估值修复潜力和行业创新加速，细分行业中大众品优于白酒或将持续 [3][4] 2024年复盘 社零消费 - 内需不足，消费总量承压，2024年社零总额同比增长3.5%，增速较2023年放缓3.7个百分点，消费对经济拉动减少 [12] - 社零消费结构呈现必选韧性、可选分化态势，居民消费倾向趋于谨慎，必选消费当月同比增速相对稳定，可选消费波动较大 [12] - CPI持续低位运行，2024年仅上涨0.2%，2025年实现温和上涨预期较强，食品烟酒CPI增速有望打开上行空间 [17] - 内需偏弱根本原因是收入压力，人均收入总量与结构亟待优化，消费增长放缓受收入增速下降、家庭财富效应减少、经济预期不高影响 [18] - 消费提振或需从量增向接续升级转变，未来国内消费增长较难靠量增实现，应靠结构升级，因人口数减少是长期问题 [19] 指数表现 - 2024年食饮板块深度调整后快速修复，全年累计跌幅8%，在申万一级行业排名倒数第四，一季度短暂行情，二、三季度加速下跌，四季度快速修复 [23] - 2025年“春季躁动”先弱后强，先弱因春节食饮线下销售额减少、市场资金流向科创板块，后强因增量政策出台和估值高切低 [24] - 食饮行业增长放缓但经营稳健，2020 - 2023年上市公司总营收3年CAGR为8.71%，扣非归母净利3年CAGR为13.59%，24年前三季度营收和净利同比增长但增速下滑 [30] - 细分行业业绩表现差距大，大众品强于白酒，行情涨跌与基本面对应，2024年软饮料涨幅32.17%居首，预加工食品跌幅21.24%垫底 [31] 2025年展望 外部环境 - 投资方面，制造业和基建投资增长空间受限，房地产处于下行周期，2024年开发投资减少10.6%；进出口方面，特朗普关税政策使25年对美贸易顺差进一步缩小 [36] - 消费有较大增长潜力，我国人口基数大、消费需求升级，食饮境外营收占比不高，受外部风险冲击有限 [37] - 消费刺激政策逐步加码，3月16日印发《提振消费专项行动方案》，将推动食饮消费预期优先修复 [45] - 《方案》预期提振多于实质改善，消费提振方式转向需求补贴，以旧换新补贴短期有效但长期可能透支需求，消费环境优化，外需引入成新突破点，后续刺激政策仍可期待 [46][47][48] 消费趋势 - 消费价格分层深化、品类以“新”代“旧”，原因包括消费人群分层，各年龄段人口分布趋于均衡，多元化需求增加；消费能力分层，房地产下行、经济预期偏弱导致消费分层；消费领域分层，食饮需从性价比消费转型 [51][54][60] 行情展望 - 我国消费增长和估值修复空间大，食饮板块配置价值显现，居民消费占GDP比重低，公募基金持仓近五年最低，板块估值处近十年10%分位数以下，后续有望补涨 [65] 细分表现 白酒 - 2024 - 2025年白酒内忧外患，战略资产投资属性减少，营收利润增速放缓，库存压力加大，高端白酒价格下跌 [71] - 2024年三季度财报显示，大众价格带白酒利润增长领先，苏徽地方酒受影响小，全国性中高端酒分化大，高端白酒业绩稳定，如山西汾酒玻汾单品营收突破百亿 [76] - 2025年业绩增长亮点少，但估值修复机会仍存，行业处于供给端控量和渠道库存去化阶段，预计多数酒企保持10%左右增长 [77] - 白酒二次成长可期，需求培育是关键，需在高端巩固品牌、低端打造性价比，做好腰部产品需求培育，积极迎合Z世代饮酒口味 [78][79] 调味品 - 2024年市场规模增速边际放缓，预计成本小幅上涨，餐饮复苏不及预期影响需求，复合性、功能性调味品支撑市场规模增长，传统企业营收利润增长承压 [87] - 品类分化大，复合化趋势持续，传统基础调味品增速放缓，复合调味料、健康化产品及地域特色品类成增长引擎 [91] - 伴随餐饮复苏和连锁化率提升，复合调味品有望与餐饮供应链共繁荣，技术和消费需求驱动将重塑行业价值 [92][96] 乳制品 - 生鲜乳价格下行，乳企成本可控，2024年原奶价格跌幅达15.57%，预计仍延续低位，成本下行增厚利润安全 [98] - 常温液奶之外，品类需求扩容但竞争加剧，B端茶饮需求旺盛，C端区域低温鲜奶渗透提升，乳企抢占市场加速 [100] - 干乳制品海外品牌占比多，但国产替代与出口有加速迹象，需关注东南亚国家关税政策影响 [102]