报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][8] 报告的核心观点 - Q4收入利润符合预期，2024年顺利收官，实现营业总收入/营业收入/归母净利润/扣非净利润1741.44/1708.99/862.28/862.41亿元，同比15.66%/15.71%/15.38%/15.37%；单Q4实现营业总收入/营业收入/归母净利润/扣非净利润510.22/501.23/254.01/254.62亿元，同比12.77%/12.83%/16.21%/16.07% [4] - 24年茅台酒/系列酒收入分别为1459.28/246.84亿元，同比+15.28%/+19.65%；销量分别为4.64/3.69万吨，同比+10.22%/+18.47%，均价分别为314.41/66.86万元/吨，同比+4.59%/+1.00%；单Q4茅台酒/系列酒收入448.02/52.91亿元，同比+13.94%/+5.07% [4] - 24年直销渠道收入748.43亿元，同比+11.32%，经销渠道957.69亿元，同比+19.73%，直销占比同比下降1.80pct至43.87%；单Q4直销渠道收入228.54亿，同比+8.69%，经销渠道272.39亿，同比+16.76%，直销占比同比下降1.78pct至45.62% [5] - 24年i茅台实现收入200.24亿元、同比-10.51%，单Q4实现收入52.57亿元，同比-29.93%，下降幅度环比扩大 [5] - 2024年公司毛利率/归母净利率为92.08%/49.52%，分别同比-0.04/-0.12pct；税金/销售/管理/研发/财务费用率分别为15.46%/3.24%/5.35%/0.13%/-0.84%，分别同比0.69/0.15/-1.11/0.02/0.34pct [6] - 24年销售收现1826.45亿元，同比+11.57%，经现净额924.64亿元，同比+38.85%；24年末合同负债（预收款）95.92亿元，同比减少45.33亿元、环比减少3.38亿元 [6] - 24年分红率75%，25年营收目标增长9%左右，完成固定资产投资47.11亿元 [7] - 预计2025 - 2027年公司营业收入分别为1900.38/2090.91/2307.04亿元，同比增长9.13%/10.03%/10.34%，归母净利润941.51/1039.63/1150.80亿元，同比增长9.19%/10.42%/10.69% [8] - 公司此前拟回购30 - 60亿元，已完成约16亿元，考虑25年的分红和剩余的回购金额，对应当前公司股价股息率约为3.63% [8] - 预计未来三年EPS分别为74.95/82.76/91.61，对应当前股价PE分别为21/19/17倍 [8] 根据相关目录分别进行总结 公司基本情况 - 最新收盘价1568.98元，总股本/流通股本12.56亿股，总市值/流通市值19709亿元，52周内最高/最低价1770.00/1261.00元，资产负债率19.0%，市盈率22.86，第一大股东为中国贵州茅台酒厂（集团）有限责任公司 [3] 盈利预测和财务指标 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|174144|190038|209091|230704| |增长率(%)|15.71|9.13|10.03|10.34| |EBITDA（百万元）|120158.89|132367.17|145861.92|161125.24| |归属母公司净利润（百万元）|86228.15|94150.78|103962.81|115080.13| |增长率(%)|15.38|9.19|10.42|10.69| |EPS(元/股)|68.64|74.95|82.76|91.61| |市盈率（P/E）|22.86|20.93|18.96|17.13| |市净率（P/B）|8.46|7.42|6.54|5.78| |EV/EBITDA|15.59|14.16|12.62|11.19| [10] 财务报表和主要财务比率 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|174144|190038|209091|230704| |营业成本（百万元）|13789|15074|16571|18265| |税金及附加（百万元）|26926|28019|30877|34119| |销售费用（百万元）|5639|5977|6587|7279| |管理费用（百万元）|9316|9900|10498|11146| |研发费用（百万元）|218|214|236|260| |财务费用（百万元）|-1470|-300|-479|-629| |营业利润（百万元）|119689|131051|144700|160163| |营业外收入（百万元）|71|76|76|76| |营业外支出（百万元）|121|168|168|168| |利润总额（百万元）|119639|130960|144608|160072| |所得税（百万元）|30304|33178|36636|40554| |净利润（百万元）|89335|97782|107972|119518| |归母净利润（百万元）|86228|94151|103963|115080| |每股收益（元）|68.64|74.95|82.76|91.61| |货币资金（百万元）|59296|119698|159599|203503| |应收票据及应收账款（百万元）|2003|825|909|1004| |预付款项（百万元）|27|475|523|578| |存货（百万元）|54343|58791|64627|71235| |流动资产合计（百万元）|251727|301630|347675|398536| |固定资产（百万元）|22282|21378|20448|19493| |在建工程（百万元）|2150|1720|1290|860| |无形资产（百万元）|8850|8571|8291|8011| |非流动资产合计（百万元）|47218|45511|43778|42096| |资产总计（百万元）|298945|347141|391453|440632| |短期借款（百万元）|0|0|0|0| |应付票据及应付账款（百万元）|3515|3789|4166|4592| |其他流动负债（百万元）|53001|64922|69095|73821| |流动负债合计（百万元）|56516|68712|73261|78413| |其他（百万元）|417|340|265|194| |非流动负债合计（百万元）|417|340|265|194| |负债合计（百万元）|56933|69052|73526|78607| |股本（百万元）|1256|1256|1256|1256| |资本公积金（百万元）|1375|1375|1375|1375| |未分配利润（百万元）|230475|262922|298750|338410| |少数股东权益（百万元）|8905|12536|16546|20984| |所有者权益合计（百万元）|242011|278089|317927|362025| |负债和所有者权益总计（百万元）|298945|347141|391453|440632| |成长能力 - 营业收入增长率(%)|15.7|9.1|10.0|10.3| |成长能力 - 营业利润增长率(%)|15.4|9.5|10.4|10.7| |成长能力 - 归属于母公司净利润增长率(%)|15.4|9.2|10.4|10.7| |获利能力 - 毛利率(%)|91.9|91.9|92.0|92.0| |获利能力 - 净利率(%)|52.3|52.3|52.5|52.5| |获利能力 - ROE(%)|37.0|35.5|34.5|33.7| |获利能力 - ROIC(%)|55.9|50.9|63.7|69.7| |偿债能力 - 资产负债率(%)|19.0|19.9|18.8|17.8| |偿债能力 - 流动比率|4.45|4.39|4.75|5.08| |营运能力 - 应收账款周转率|9006.93|4357.22|4357.22|4357.22| |营运能力 - 存货周转率|0.25|0.26|0.26|0.26| |营运能力 - 总资产周转率|0.57|0.54|0.53|0.52| |每股指标 - 每股收益（元）|68.64|74.95|82.76|91.61| |每股指标 - 每股净资产（元）|185.56|211.39|239.92|271.49| |估值比率 - PE|22.86|20.93|18.96|17.13| |估值比率 - PB|8.46|7.42|6.54|5.78| |现金流量表 - 净利润（百万元）|89335|97803|107994|119540| |现金流量表 - 折旧和摊销（百万元）|1991|1707|1733|1683| |现金流量表 - 营运资本变动（百万元）|1919|8166|-1595|-1805| |现金流量表 - 其他（百万元）|-936|-364|-544|-694| |现金流量表 - 经营活动现金流净额（百万元）|92308|107312|107588|118724| |现金流量表 - 资本开支（百万元）|-4654|0|0|0| |现金流量表 - 其他（百万元）|2869|14571|43|43| |现金流量表 - 投资活动现金流净额（百万元）|-1785|14571|43|43| |现金流量表 - 股权融资（百万元）|0|0|0|0| |现金流量表 - 债务融资（百万元）|47|-77|-75|-71| |现金流量表 - 其他（百万元）|-71115|-61404|-67655|-74791| |现金流量表 - 筹资活动现金流净额（百万元）|-71068|-61481|-67730|-74862| |现金流量表 - 现金及现金等价物净增加额（百万元）|19454|60402|39901|43904| [13]