报告行业投资评级 - 锌——暂时观望 [1] - 镍——反弹后做空 [4] - 不锈钢——观望 [4] 报告的核心观点 - 中美贸易隐忧仍在，但市场预计美方态度终将缓和，板块情绪有所缓和 [2][5] - 锌锭复产已在路上，而镀锌产量增长的不确定性仍高，中期或将转弱；基本面过剩趋势不改，矿端支撑不可持续，后续关注菲律宾走出雨季后发运情况对矿端偏紧压力的缓解，以及不锈钢与镍因美国关税政策而来的需求强弱差异 [2][5] 根据相关目录分别进行总结 宏观&行业消息 - 4月16日，Boliden宣布完成对Lundun Mining旗下位于葡萄牙的Neves - Corvo铜锌矿和位于瑞典的Zinkgruvan锌矿的收购，总对价14亿美元；此次收购使Boliden锌精矿产量几乎翻倍，显著提升旗下冶炼厂原料自给率和铜精矿产量；预计2025年Boliden旗下自有矿山锌精矿产量或达44万金吨，铅精矿产量约10万金吨，较去年均有翻倍级别的大幅上升 [1] - 4月11日印尼总统正式签署镍产品关税新政，4月26日正式实施，各镍产品版税根据基准价格HMA动态调整，镍矿14% - 19%，镍生铁5% - 7%，镍锍3.5% - 5.5%，镍铁4% - 6% [4] 矿端 - 锌矿端与冶炼端对比中已全面转松，当前锌精矿市场中TC价格延续反弹，矿端宽松程度再度上升 [2] - 印尼计划4月第二周提高矿业特许权使用费，或将对框架形成支撑；菲律宾仍在雨季，苏里高矿区雨季延续，近期镍矿价格可能小幅度上涨，但季节性的镍矿偏紧时间段进入四月后会有所好转，期货市场易提前交易菲律宾走出雨季，矿端价格不存在持续上涨动能 [4] 冶炼 - 锌冶炼利润随加工费反弹快速修复，纯冶炼企业在不计算副产品利润的情况下已实现盈利，锌精矿企业利润依旧高企，一体化企业总体利润维持高位，预计冶炼产量偏高，供应端全面转松；若TC价格在乐观状态下回升至约4000元/吨，从静态冶炼利润逆向计算，锌价最大下降空间预计维持在2万元/吨以上 [2] - 中国进口纯镍相对较少，国内产量快速恢复，总体来看国内电解镍总供应环比萎缩，但总体供应量依旧保持历史同期最高位置，纯镍总供应维持高位；电积镍本身的生产成本二月底已升至12.4万元/吨，上方压力线可由外采厂家成本和下游硫酸镍临界点共同得出，下游硫酸镍成本可提供的需求支撑约在13.4万元/吨，外采厂家利润临界点约在13.7万元/吨，相较此前皆有所下降 [5] 需求 - 锌下游镀锌利润处于修复过程、当前水平处于2018年以来中间位置，消费端利润尚可且库存偏低，需求端或对锌价形成一定拉动，但中期来看供应端宽松的核心矛盾未改，锌价仍面临下行压力，需关注前低21000元/吨的支撑作用 [2] - 镍被列入关税名单，不锈钢未在名单中，不锈钢出口需求或将上升，从而与镍形成强弱关系；镍铁价格相对坚挺，使得不锈钢厂家利润偏低，或影响后续产量，减少对镍元素的需求 [5] 操作建议 - 锌等待机会做空，如无反弹下方空间有限 [3] - 镍反弹后做空 [6]