报告行业投资评级 - 农林牧渔行业投资评级为增持（维持）[5] 报告的核心观点 - Q1末统计局监测能繁母猪存栏环比降0.96%，结束连续3个季度环比增加；第三方数据多显示Q1仍在环比增加，但涌益大企业样本2环比降0.23% [1] - 春节后猪价淡季不淡且近日超预期小涨，或因二育等累库支撑；后市猪价下跌趋势难改，因前期能繁及新生仔猪数增加对应供应增加等因素 [1][3] - 目前自繁自养生猪头均盈利约50元，产能去化趋势尚不明确，期待猪价跌至亏损区间后产能去化正式启动，关注相关投资机会，推荐牧原股份、温氏股份、巨星农牧、神农集团等 [1] - 历史经验表明官方数据趋势与实际产能变化趋势更相符 [2] 各公司情况总结 牧原股份 - 2025年一季度预计归母净利润43 - 48亿元，同比扭亏、环比降42% - 35%，超预期；盈利超预期因成本下降和出栏增量超预期，Q1生猪出栏同比增42%，估算完全成本降至12.9元/公斤，肥猪头均盈利约210元 [31] - 2024年股息率约3.66%，目标2025年出栏商品猪7200 - 7800万头、仔猪800 - 1200万头，预计养殖成本持续改善 [31] - 维持盈利预测，预计2025/26/27年归母净利润为142/135/431亿元，对应BVPS 14.37/16.33/23.72元；给予2025年3.6x PB，维持目标价51.30元，买入评级 [31] 温氏股份 - 2024年预计归母净利润90 - 95亿元、同比扭亏，营业收入破千亿元；24Q4预计归母净利润26 - 31亿元，同比扭亏、环比下滑39% - 49%，略低于预期，因Q4猪价旺季不旺 [31] - 2024年扭亏，肉猪、肉鸡盈利优势明显，年末资产负债率降至53%左右；2025年猪价或下行，下调盈利预测，但公司通过增出栏降成本巩固盈利优势 [31] - 2025年肉猪销售目标约3300 - 3500万头、同比增9% - 16%，肉鸡销售量目标同比增5%或以上；预计肉猪/肉鸡养殖完全成本下行，2025年全年平均肉猪养殖成本目标为13元/公斤 [31] - 预测2024/25/26年归母净利润为92/80/73亿元，对应BVPS 6.35/7.36/8.35元；给予2025年2.91x PB，对应目标价21.42元，维持买入评级 [31] 巨星农牧 - 2024年实现营收60.78亿元、同比增50%，归母净利5.19亿元、同比增180%；Q4实现营收21.23亿元、同比增105%，归母净利2.59亿元、同比增186%，业绩符合预期 [31] - 2024年商品猪出栏同比增51%，估算全年完全成本降至14.1元/公斤；目标2025年出栏肥猪400万头以上、肥猪完全成本13元/公斤以内，出栏及成本目标可实现性较强 [31] - 调低2025/26年猪价预测，相应调低公司2025/26年盈利预测，并新增2027年预测；预计2025/26/27年归母净利润为5.51/6.25/27.1亿元，对应BVPS 7.38/8.45/13.57元 [31] - 给予2025年3.2x PB，维持目标价23.94元，维持买入评级 [31] 神农集团 - 2024年预计归母净利润6.1 - 7.5亿元，同比扭亏，中枢为6.8亿元、低于预期，因Q4猪价稍弱；24Q4实现归母净利润1.30 - 2.70亿元，同比扭亏 [31] - 公司成本领先、出栏增速较快，为猪周期内兼备成长性及财务安全性的稀缺标的 [31] - 下调24 - 26年猪价至16.3、14.0、13.5元/公斤，下调25 - 26年养猪生产成本至12.2、12.0元/公斤，对应24 - 26年养猪完全成本为14.0、13.0、12.8元/公斤 [31] - 下修24 - 26年盈利预测至6.8、5.2、4.6亿元，对应BVPS为9.3/10.0/10.7元；给予25E 3.5XPB，对应目标价35元，维持买入评级 [31]