报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [5][9] 报告的核心观点 - 燃料成本下行使火电度电毛利修复，流域来水改善提升水电利用小时数，常规电源业务保障公司业绩盈利基本盘；公司各类电源在建和核准项目储备丰富，将释放装机与业绩增长空间 [9] 根据相关目录分别进行总结 财务指标 - 2023 - 2027 年，公司营业收入分别为 1809.99 亿、1791.82 亿、1884.05 亿、1955.58 亿、2001.03 亿元，增长率分别为 -7.0%、-1.0%、5.1%、3.8%、2.3%；归母净利润分别为 56.09 亿、98.31 亿、74.80 亿、87.05 亿、100.31 亿元，增长率分别为 98.8%、75.3%、 -23.9%、16.4%、15.2%；ROE 分别为 10.0%、12.7%、10.0%、10.3%、10.6%；EPS 分别为 0.31、0.55、0.42、0.49、0.56 元；P/E 分别为 14.8、8.5、11.1、9.5、8.3 倍；P/B 分别为 1.7、1.5、1.4、1.2、1.1 倍 [1] 2024 年年报情况 - 2024 年公司实现营业收入 1791.82 亿元，同比下降 1%；归母净利润 98.31 亿元，同比增长 75.29%；基本每股收益为 0.551 元/股，同比增加 75.48%；加权平均 ROE 为 18.60%，同比增加 6.76 个 pct；现金分红总额 35.67 亿元，现金分红比例 36.28%；投资收益 73.33 亿元，同比增长 363%，主要来自转让国电建投内蒙古公司 50%股权获 46.38 亿元投资收益 [1] 常规电源情况 - 经营数据方面，2024 年公司煤机/燃机/水电发电量为 3661.71/23.5/594.68 亿千瓦时，同比 -1.30%/+22.49%/+7.93%；上网电价为 457.52/860.83/240.59 元/兆瓦时，同比 -0.82%/-4.18%/-2.08%；对应利用小时数为 5178/2307/3978h，同比 -32/+424/293h - 盈利数据方面，公司火电（发电部分）/水电板块归母净利润为 41.15/12.42 亿元，占比 41.9%/12.6%，主要火电/水电控股子公司北京国电电力、国能大渡河净利率分别为 7.89%和 22.52%，同比 +1.17 个 pct/+2.67 个 pct - 2024 年公司入炉标煤单价 922.17 元/吨，同比下降 12.79 元/吨（yoy -1.37%），叠加流域来水改善，常规电源盈利能力稳中有升 [2] 新能源行业情况 - 经营数据方面，2024 年公司风电/光伏发电量 201.75/112.84 亿千瓦时，同比 +7.01%/+95.9%；上网电价为 474.2/408.22 元/兆瓦时，分别同比 -5.52%/-15.11%；对应利用小时数为 2122/1061h，同比 -174/-100h - 盈利数据方面，公司风电/光伏板块归母净利润为 7.77/6.03 亿元，占比 7.9%/6.1%，总体毛利率为 36.61%，同比下降 7.68 个 pct - 行业处于供需结构优化、政策驱动的理性调整阶段，公司与行业阶段性回调趋势相符，“量增价减”与毛利率收窄，但随着装机增长，新能源板块收益有望稳步提升 [3] 在建和储备项目情况 - 截至 2024 年底，公司在运装机 1.117 亿千瓦，火电（煤机 + 燃机）占 66.8%、水电 13.4%、新能源（风光）占 19.8%；新增煤机 183.5 万千瓦，风电 54.65 万千瓦，光伏 373.88 万千瓦 - 公司在建火电/水电项目 764/492.35 万千瓦，大渡河流域在建 424 万千瓦水电机组，2025 年/2026 年预计分别投产 136.5/215.5 万千瓦，未来将深化流域统筹发展，推进“水风光储”一体化布局 - 新能源方面，2024 年公司境内获取新能源资源 1678.84 万千瓦，核准备案 1803.67 万千瓦 [4][9]