报告核心观点 近期美国对华关税2.0卷土重来，成为影响市场的重要风险点报告复盘2018年美国对华贸易摩擦对A股的影响，对比两次贸易争端差异及我国出口格局变化，探寻行业布局线索在关税摩擦不确定性大的背景下，行业配置推荐关注对美出口风险敞口小、国产替代重点突破、内需相关消费这三条线索 [1][10] 特朗普1.0时期关税加码下A股主要资产表现 整体表现 回顾特朗普第一任期对华贸易摩擦，市场整体“先抑后扬”，风格以大盘为主期间上证指数下跌7.80%，深成指下跌7.03%，创业板指下跌6.26%，沪深300指数下跌2.24%，中证1000指数下跌17.71%涨幅居前行业为食品饮料、农林牧渔、非银金融、计算机和国防军工；跌幅居前行业为环保、传媒、钢铁、纺织服装、轻工制造 [14] 三轮关税制裁阶段表现 - 第一轮（2018.3.23 - 2018.7.6）：关税武器落地：防御性行业占优主要宽基指数均下跌行业中食品饮料、社会服务和医药生物涨幅居前，综合、电力设备和通信跌幅靠前主题方面，近端次新股主题领跑，私募重仓指数大跌美国确定额外500亿美元商品加税清单后，中国同步提出340亿美元美国商品的关税反制措施 [18][19][23] - 第二轮（2018.7.10 - 2018.9.25）：关税加码与反制：高股息行业占优主要宽基指数多数下跌行业中石油石化、银行和非银金融涨幅居前，美容护理、家用电器和医药生物制造跌幅靠前主题上兵装系概念领跑，高送转预期指数和家电指数落后美国宣布对华加征第二轮关税后，中国除加征关税外，还提出扩大内需刺激政策 [24][25][29] - 第三轮（2019.5.10 - 2019.9.11）：关税高压逐步缓和：国产替代逻辑与超跌板块占优主要宽基指数均下跌行业中电子、计算机和国防军工涨幅居前，钢铁、纺织服装和房地产跌幅靠前主题上中烟系指数涨幅领跑，小市值、低价股概念跑输市场美国宣布加征关税后，中国采取暂停购买美国农产品的反制措施 [31][32][36] 小结 2018年中美贸易摩擦重要时间节点后一个月市场表现普遍下跌行业涨跌方面，TMT及顺周期行业、关税加征重点且对美出口比重高的行业表现较差；内循环相关消费领域相对抗跌；防御板块表现占优；自主可控领域涨跌幅处于中上游水平 [37][38] 本次贸易争端与2018年的差异对比 关税政策 - 2018年：分两轮加征关税，第一轮涉及500亿美元，税率25%；第二轮涉及2000亿美元，税率从10%提至25%，涉及产品广泛 [46] - 2025年：全面加征10%基础关税后实施“对等关税”，四次上调税率，综合税率高达145%，最高面临245%关税，覆盖所有对华商品，后续还将对半导体等产品实施特定关税 [54] - 对比：2025年税率强度加大、覆盖范围扩张，实施着力点从消费品转移至科技板块及相关供应链层面 [54][55] 中美所处宏观环境 与2018年相比，当前中美的经济周期和产业结构都发生较大变化，美国经济增速放缓、通胀风险提高、美元资产信用削弱，“东升西落”下中国有更多话语权和政策制定空间 [2] 出口格局重塑 中国出口结构 - 出口国家分布及变化：我国对东盟、俄罗斯、“一带一路”国家等新兴市场的份额逐步提升，而对美国、日本等发达国家的占比多数下滑 [2] - 主要出口产品分布及变化：服装、家具等劳动密集型产成品主要向欧美出口，中间产品以及资源品主要向东盟出口；电子产品大多通过香港转口贸易；新能源产品，以及航空装备等主要向欧盟出口 [2] 中美贸易占比下降 自2018年中美贸易摩擦发生，两国之间的直接贸易联系持续下降，中国出口美国占比和美国自中国进口占比在2018年后均呈下行趋势 [2] 对美主要产品依存度及变化 各行业对美出口依赖度普遍下降，航空装备、风电设备等行业下降明显；2024年数据显示，塑料、机械等行业对美出口依赖度仍较高，钢材、煤炭等行业对美出口依赖度较低 [2] 行业影响及配置建议 关税对行业盈利影响 关税对行业盈利整体影响负面，纵向呈现阶段性差异关税落地前“抢出口”效应形成短期盈利支撑，但会透支未来需求，导致关税生效后企业业绩大幅下滑内需相关板块盈利较为稳健 [2] 行业配置关注三条线索 - 对美出口风险敞口较小领域：如PCB、稀土、摩托车、白电等 [1][3] - 国产替代重点突破领域：如半导体设备、高端医疗器械、高端科学仪器等 [3] - 扩大内需领域：具有精神属性的消费、适老龄化消费、政策支持方向消费、小额高频可选消费领域，例如游戏、动漫、自然景区等 [3]