报告行业投资评级 - 行业评级为买入，前次评级也是买入，报告日期为2025年4月20日 [3] 报告的核心观点 - 3月全社会用电增速改善，火电电量降幅收窄，发电方面水、核、风、光同比增长，新增装机风光占比较大，火电新增核准和开工集中于新能源密集区域 [8] - 容量电价略有提升，电价降幅可控，能源价格回落明显，煤价和海外天然气价格下降 [8] - 低配、基本面反转明显和公用事业刚需属性，电力将从红利投资中脱颖而出，后续市值管理成趋势、业绩改善可期、防御属性突出 [8] - 立足当下，关注红利资产的稳健防御组合、弹性火电的防守反击组合、政策驱动下的绿电进攻组合 [8] 根据相关目录分别进行总结 电量：全社会用电增速改善，火电电量降幅收窄 - 1 - 3月全社会用电量增速改善，同比+2.5%，剔除闰年因素日均同比增长3.7%，22 - 25三年复合增速为5.3%，3月城乡居民用电增速回正 [19][27] - 1 - 2月二产增速主要由化学制品及有色行业拉动，黑色及建材持续偏弱，三产增速较好主要因批发和零售业增速高 [35][43] - 1 - 3月规上发电量同比 - 0.3%，3月累计发电量增速回正，水电增速环比走扩，火电增速降幅收窄，风光发电量波动性大，核电累计发电量稳定增长 [54][63] 装机：1 - 2月新增风光49GW，火电占比降至43% - 1 - 2月我国新增装机55GW，风光新增49GW，火电装机占比降至42.6%，火电新增装机增速放缓，水电新增有限，风光保持高增速，核电暂无新增 [70][72] - 1 - 3月火电核准9.4GW，开工建设16.6GW，核准内蒙古、青海位列前二，开工新疆、甘肃和河北三省较高 [83][89] - 1 - 2月火电利用小时数小幅下降，西北光伏消纳压力较为突出，全国发电设备利用小时数同比下滑58小时，风光利用率处于多年同期偏低水平 [96][110] 蓄能释放，长电、雅砻江发电量同比+9.4%、+18.4% - 2025年整体来水增加，长江、雅砻江流域偏丰1 - 2成，年初主要流域蓄水偏高，一季度末主要流域蓄水同比偏高 [120][121] - 对长江电力、雅砻江、大渡河发电量进行了测算 [19][20] 电价：长协基本落地，月度价格指引能力增强 - 多地市场化电价环比持平或略降，火电度电容量电价同比提升，填补了电量电价下降，部分公司电价降幅低于市场预期 [8] - 市场化交易电量占比61.1%，绿电交易电量大规模提升 [8] 能源价格：煤价迅速回落，再度演绎时间的煤硅 - 煤价持续低位，年初以来库存上升，最新秦岛动力煤Q5500为663元/吨，同比下降163元/吨 [8] - 1 - 2月天然气消费量同比 - 3.4%，海外气价较年初下跌1 - 3成，国内LNG到岸价较年初下降约20% [8] 投资建议：关注两个趋势和三个组合 - 关注红利资产的稳健防御组合，如长江电力、川投能源、申能股份 [8] - 关注弹性火电的防守反击组合，如华电国际AH、华能国际AH、建投能源等 [8] - 关注政策驱动下的绿电进攻组合，如龙源电力H、新天绿色能源、福能股份等 [8]