报告公司投资评级 - 首次覆盖浙江沪杭甬，给予“买入”评级 [2][9][88] 报告的核心观点 - 浙江省区域经济繁荣，人均GDP及高速公路密度均位于全国前列，2023年人均GDP排名全国第五，民用汽车拥有量超2000万辆，2015 - 2023年民用汽车拥有量8年CAGR为8.5%，保障高速公路车流量增长；新《收费公路管理条例》有望推进，或影响高速公路运营企业资产久期 [5][30][37] - 浙江沪杭甬区位优势明显，实控人为浙江省国资委，控股路产多且地理位置优越，剩余特许经营权年限较长；改扩建、新建项目有序推进，有望提升规模效益 [8][42][45] - 受益于区域经济复苏和外延并购，公司控股路产车流量和通行费收入上升；盈利能力行业领先，分红派息稳健 [8][58][77] - 预计公司2025E - 2027E归母净利润分别为56.71/58.87/61.49亿元，分别同比增长3.08%/3.81%/4.45%，对应PE分别为7x/6x/6x；选取宁沪高速H、深高速H、四川成渝H为可比公司，2025年可比公司平均PE估值倍数为9x，高于浙江沪杭甬25年估值倍数，给予“买入”评级 [9][86][88] 根据相关目录分别进行总结 浙江省区域经济繁荣，收费公路管理条例有望推进 - 全国高速公路里程稳健增长，路网密度仍有提升空间，2023年受新增投资影响增速放缓，2024年延续投资节奏，2025年预计增速修复；浙江省高速公路里程逐年增长，单公里收入整体呈上行趋势 [19][21] - 生产+消费端需求释放驱动货流提升，汽车保有量稳定增长赋能客流上行；2023年3月以来中国货运运输生产指数稳居200以上，2024年全国公路货运周转量同比增长3.9%，24年快递业务量增速达21%；过去5年全国民用汽车拥有量复合增速达8% [23][24] - 浙江省人均GDP及高速公路密度位于全国前列，2023年人均GDP排名全国第五，民用汽车拥有量超2000万辆，2015 - 2023年民用汽车拥有量8年CAGR为8.5%，促进车流量增长 [30] - 2024年3月出台的《基础事业和公用事业特许经营管理办法》提出基础设施和公用事业特许经营权期限原则上不超过40年，新《收费公路管理条例》有望推进，或影响高速公路运营企业资产久期 [37] 区位优势奠定路产质量，存量与增量兼备 - 浙江沪杭甬成立于1996年，次年在香港联交所上市，核心业务为高速路产特许经营，实控人为浙江省国资委，股权结构稳定；截至2024年报，公司业务多元，总资产规模约2172亿元 [39][42] - 截至2024年12月31日，公司控股路产11条，营业里程共1143公里，包括过境国道主干线，区位优势明显，平均特许经营权剩余年期6.17年 [45] - 公司改扩建、新建项目有序推进，甬金高速绍兴段、金华段、乍嘉苏高速南湖互通至浙苏界段改扩建预计2027年通车；杭甬高速复线宁波段全面开工，建成后将优化路网结构 [48] 车流量增长驱动业绩高增，盈利能力行业领先 - 营收与利润以公路业务为主，2019 - 2024年公司营业收入复合增速达9%；2024年实现营业收入180.65亿元，通行费业务、证券业务分别占比59%、34% [51] - 受益于区域经济复苏和外延并购，公司控股路产车流量和通行费收入上升；2023年车流量同比增长32%，2024年略有增幅；货流方面，2025年3月浙江省规模以上工业增加值同比增长近9%，货物进出口总额同比增长超7%；并购+新投路产带来新车流量 [58] - 区域赋能+高速公路里程建设拉动车流量提升，沪杭甬高速贡献主要路产收入；2024年日均通行量达91239车次，预计未来收入平稳增长 [63] - 舟山产业园区发展+甬舟高速复线施工，利好舟山跨海大桥货车流量增长；2024年日均通行量31897车次，同比增长5.6%；通行费收入12.99亿元 [67] - 上三高速路产成熟，营收稳健；2014 - 2024年日均车流量、通行费收入复合增速达3.5%、0.7% [72] - 公司净资产收益率及净利率保持行业领先水平，分红派息稳健；2024年公司派息额约占当年可分配利润的89.4%，2023 - 2025年度分红不低于当年可分配利润的75% [77][80] 盈利预测及估值 - 核心假设：预计25 - 27年高速车流量及单车收入稳步增长，收费公路板块收入同比增速分别为5.20%/6.48%/6.37%；预计25 - 26年公司营业成本同比增速分别为8%/7%/6% [84][85] - 盈利预测：预计公司25 - 27E归母净利润分别为56.71/58.87/61.49亿元，分别同比增长3.08%/3.81%/4.45% [86] - 估值：首次覆盖，给予“买入”评级；2025年可比公司平均PE估值倍数为9x，高于浙江沪杭甬25年估值倍数 [88]