报告公司投资评级 - 维持“增持”评级，目标价为 6.61 元 [1][5][8] 报告的核心观点 - 浙商中拓 2024 年及 1Q25 业绩有不同表现，24 年业绩下滑主因大宗商品行业需求承压和计提资产减值准备，中长期看好公司拓展新品类和新地区、多元经营优化产品结构 [1] - 下调公司 25 - 26 年归母净利预测，新增 27 年预测，下调主因大宗商品价格低位运行、行业需求拐点待察 [5] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024 年实现营业收入 2019.0 亿、归母净利润 3.7 亿元，同比 - 0.6%、 - 46.0%；1Q25 实现营业收入 507.3 亿、归母净利润 1.9 亿元，同比 + 13.7%、 - 21.2% [1] 各业务板块情况 - 能源化工：2024 年供应链营业收入同比增长 107.3%至 329.9 亿元，毛利同比大幅增长 2558.8%至 6.9 亿元，毛利率同比提升 1.9pct 至 2.1%，产品销售量同比 + 157.3%，引入新团队培育出 3 个营收超百亿业务团队；1Q25 能化指数同比 - 7.3%，环比降幅收窄，行业需求企稳叠加公司投入有望收入与利润高增 [2] - 黑色/有色：2024 年黑色/有色供应链营收 1379.1 亿/16.8 亿元，同比 - 11.7%/+88.8%；毛利 9.6 亿/0.4 亿元，同比 - 63.3%/+15.7%，毛利率分别 - 1.0pct/-1.7pct，货量相对稳健；1Q25 南华有色指数均值同比/环比分别 + 6.5%/0.6%，需求好转，南华黑色指数均值同比/环比分别 - 17.2%/-4.0%，新屋开工面积同比 - 24.4%，行业拐点待察 [3] - 新业务：2024 年再生资源供应链营业收入同比 - 8.2%至 141.2 亿，毛利同比 + 41.0%至 2.4 亿元，毛利率同比 + 0.6pct 至 1.7%，专注精废钢业务；新能源供应链实现营业收入/毛利 121.2 亿/2.1 亿元，同比 + 1.3%/+4.6%，毛利率同比 + 0.1pct 至 1.7%，全产业链布局光伏、锂电领域 [4] 盈利预测与估值 - 下调 25 - 26 年归母净利（ - 26.4%、 - 12.5%）至 5.6 亿元、9.1 亿元，新增 27 年预测 11.2 亿元，对应 EPS 为 0.79 元、1.28 元、1.58 元 [5] - 给予公司 25 年 8.4x PE，目标价为 6.61 元 [5] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入 (人民币百万)|203,065|201,901|220,467|244,580|274,160| |+/-%|4.89|(0.57)|9.20|10.94|12.09| |归属母公司净利润 (人民币百万)|682.91|368.86|556.62|908.23|1,118| |+/-%|(31.88)|(45.99)|50.90|63.17|23.06| |EPS (人民币，最新摊薄)|0.96|0.52|0.79|1.28|1.58| |ROE (%)|11.84|6.61|9.20|13.26|14.35| |PE (倍)|6.31|11.68|7.74|4.74|3.85| |PB (倍)|0.73|0.75|0.70|0.63|0.56| |EV EBITDA (倍)|5.17|6.79|2.94|4.05|2.10|[7] 核心假设变动表 |项目|2025E|2026E| |----|----|----| |营业收入（人民币百万）|原预测 208,725，新预测 220,467，(+/-%) 6%|原预测 215,410，新预测 244,580，(+/-%) 14%| |黑色供应链收入（人民币百万）|原预测 154,901，新预测 126,881，(+/-%) - 18%|原预测 157,689，新预测 119,268，(+/-%) - 24%| |有色供应链收入（人民币百万）|原预测 734，新预测 2,351，(+/-%) 220%|原预测 807，新预测 2,587，(+/-%) 221%| |能化供应链收入（人民币百万）|原预测 22,754，新预测 62,239，(+/-%) 174%|原预测 23,892，新预测 93,359，(+/-%) 291%| |毛利率（%）|原预测 1.46%，新预测 1.30%，(+/-pct) - 0.16pct|原预测 1.67%，新预测 1.50%，(+/-pct) - 0.17pct| |黑色供应链毛利率（%）|原预测 1.30%，新预测 0.70%，(+/-pct) - 0.60pct|原预测 1.50%，新预测 0.75%，(+/-pct) - 0.75pct| |有色供应链毛利率（%）|原预测 4.35%，新预测 2.66%，(+/-pct) - 1.69pct|原预测 4.90%，新预测 2.66%，(+/-pct) - 2.24pct| |能化供应链毛利率（%）|原预测 1.36%，新预测 2.10%，(+/-pct) + 0.74pct|原预测 1.58%，新预测 2.20%，(+/-pct) + 0.62pct| |归母净利润（人民币百万）|原预测 756，新预测 557，(+/-%) - 26%|原预测 1,038，新预测 908，(+/-%) - 13%|[13]