报告公司投资评级 - 投资评级为买入，上次评级也是买入 [1] 报告的核心观点 - 公司是国内少数聚焦多肽药物的原料药&CDMO 龙头，业绩高增长得益于全球 GLP - 1 多肽药物高景气度，2025 年有望延续 2024 年业绩表现 [3] - 公司在多肽领域具备国际竞争力，原料药和 CDMO 两大业务协同发展，战略合作关系紧密，储备客户资源丰富，对单一客户依赖度较低，有望持续受益于行业需求的高景气度 [5] - 随着公司新建 601 车间和 602 车间陆续投入使用，产能建设趋于完善，生产体系得到国际认可，受益于 GLP - 1 多肽药物需求旺盛，公司有望承接更多订单 [6] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024 年公司实现营业收入 16.25 亿元，同比增长 57.21%；归母净利润 4.04 亿元，同比增长 148.19%；归母扣非净利润 4.08 亿元，同比增长 142.60%。2025 年 Q1 公司实现营业收入 5.66 亿元，同比增长 58.96%；归母净利润 1.53 亿元，同比增长 130.10%；归母扣非净利润 1.52 亿元，同比增长 131.79% [1] - 预计 2025 - 2027 年营业收入分别为 21.75 亿元、27.68 亿元、34.24 亿元，归母净利润分别为 5.62 亿元、7.40 亿元、9.36 亿元，EPS（摊薄）分别为 2.56 元、3.37 元、4.26 元，对应 PE 估值分别为 21.36 倍、16.21 倍、12.81 倍 [8] BD 储备与客户资源 - 2024 年公司签订大量战略合作，包括国内多个重磅 GLP - 1 创新药原料药及制剂、MNC 重磅创新药 ADC、MNC 多肽动物创新药 CDMO、重磅寡核苷酸 CDMO、拉美口服司美格鲁肽原料药、司美格鲁肽制剂全球、同多家国际仿制药企业替尔泊肽战略合作等 [4] - 自主开发的原料药销往美国、欧洲等国家或地区，与 Krka 等知名制药公司合作；CDMO 业务客户包括 Incyte 等国内外知名创新药企，服务众多知名创新药项目。2024 年前五大客户销售额贡献均超 1 亿元，合计贡献收入占比 47.62% [4][5] 收入拆分 - 按产品拆分，2024 年自主选择产品实现营业收入 11.29 亿元，同比增长 79.49%；定制类产品及技术服务实现营业收入 4.94 亿元，同比增长 22.34% [4] - 按业务拆分，2024 年 CDMO/CMO 实现营业收入 4.73 亿元，原料药及中间体实现营业收入 9.44 亿元，制剂实现营业收入 1.84 亿元，技术服务费实现营业收入 0.21 亿元 [4] - 按区域划分，2024 年国内实现营业收入 5.97 亿元，同比增长 2.05%；国外实现营业收入 10.26 亿元，同比增长 129.10% [4] 盈利能力 - 2024 年和 2025 年 Q1 公司利润增速显著高于收入增速，盈利能力大幅提升，得益于毛利率提升和期间费用摊薄 [4] - 2024 年主营业务（医药制造业）毛利率 67.78%，同比提升 6.81pct；自主选择产品毛利率 72.85%，同比提升 8.42pct，定制类产品及技术服务毛利率 56.21%，同比提升 0.63pct [4] - 2024 年销售费用同比增加 7.63%，管理费用同比增加 30.62%，研发费用同比增加 82.12% [4] 产能建设 - 公司有连云港、建德两个现代化生产基地。建德工厂现有产能 147 万升；连云港工厂有多个生产车间，现有吨级多肽原料药产能，601 车间已投产，多肽产能 5 吨/年，预计 602 多肽车间 2025 年上半年完成建设 [6] - 寡核苷酸吨级商业化生产车间 2024 年底动工，预计 2025 年 10 月完成建设，将形成年产寡核苷酸 1000 公斤，PMO100 公斤、PEG 偶联环肽 200 公斤的优质产能 [6] 生产体系认证 - 公司建立符合国际法规市场标准的生产质量管理体系；替尔泊肽、利拉鲁肽原料药生产线通过欧盟 GMP 符合性检查；连云港工厂接受美国 FDA 的 cGMP 飞行检查并第四次顺利通过；子公司诺泰诺和接受美国 FDA 的 cGMP 现场检查并顺利通过 [6] 重要财务指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入(百万元)|1,034|1,625|2,175|2,768|3,424| |增长率 YoY %|58.7%|57.2%|33.9%|27.2%|23.7%| |归属母公司净利润 (百万元)|163|404|562|740|936| |增长率 YoY%|26.2%|148.2%|38.9%|31.7%|26.5%| |毛利率%|61.0%|67.7%|67.6%|67.8%|68.0%| |净资产收益率 ROE（%）|7.5%|15.2%|19.1%|22.2%|24.6%| |EPS(摊薄)(元)|0.74|1.84|2.56|3.37|4.26| |市盈率 P/E(倍)|73.63|29.67|21.36|16.21|12.81| |市净率 P/B(倍)|5.53|4.51|4.07|3.61|3.15| [7]