报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 目前基层余粮见底，玉米及替代性能量原料进口量大幅减少，供应压力逐步减轻；需求端饲料需求有所恢复，深加工消费增长有限但总消费仍将增长，国内玉米自身供需面偏紧，需外源性替代品补充；虽小麦丰产预期较强，但今年最低收购价格上调，小麦不大可能大幅挤占玉米市场份额；预计后期玉米震荡偏强运行，操作上逢低滚多做多为主 [1][30] 根据相关目录分别进行总结 行情回顾 - 4月以来，国内玉米期货先涨后回调再上涨，现货前期跟随期货上涨后走平；月初因中美贸易冲突市场偏强，后因需求跟进不力和华北贸易商收麦前腾库，现货小幅调整、期货大幅挤升水；下半月新麦产区受干旱威胁，小麦替代冲击影响减弱 [3] 国际玉米市场分析 USDA供需平衡表预期较上月略收紧 - USDA4月报告预估2024/25年玉米收获面积8290万英亩，单产179.3蒲，总产量148.67亿蒲，饲料需求57.5亿蒲，食品及加工需求68.9亿蒲，出口25.5亿蒲，年末结转库存14.65亿蒲式耳；饲料消费调减，出口调增，结转库存下降；新作种植进度达12%高于五年均值10%，整体天气尚可、面积增加，预计产量增加 [6] 巴西、阿根廷24/25年总产量增加 - CONAB4月预估巴西2024/25年玉米产量1.25亿吨，较3月预估小幅上调，消费8710万吨，出口3400万吨，结转库存740万吨，国内平衡表较上年宽松；USDA预估阿根廷24/25年产量5000万吨，较3月预估持平，出口3600万吨，较23/24年减少26万吨；总体来看，巴西、阿根廷产量较上年增加，供需有所改善 [10] 乌克兰新季产量预计有恢复性增产 - USDA预估乌克兰玉米24/25年产量2680万吨，较上年减少270万吨、降幅19%，因干旱炎热天气单产下降；期初库存和产量减少使出口能力下降750万吨至2200万吨，期末结转库存74万吨处于近几年最低水平；贸易消息人士估计2025/26年度产量将达3000万吨，较2024/25年度显著增长，因单产可能增长19%恢复至6.78 - 7吨/公顷 [12] 国内玉米市场分析 基层余粮见底，贸易商与用粮企业的博弈将主导阶段行情 - 2024/25年以来农户玉米销售积极性高，截至4月17日，全国13个省份农户售粮进度93%，较去年同期快5%，7个主产省份农户售粮进度93%，较去年同期快6%，农户手中余粮只剩7%，后期农户售粮节奏对市场影响可忽略；粮源转移到贸易商环节且渠道库存进入去库存节奏，后期贸易商和下游需求企业的博弈更关键 [16] 进口玉米及能量原料对国内玉米市场冲击减轻 - 24/25市场年度，中国玉米累计进口量不足300万吨，较上年同期减少84%，从美国连续9个月几无进口，从巴西进口缩量，原因包括进口利润收窄和政策调控；按此节奏24/25年全年玉米进口量将比上年减少1000万吨以上，农业农村部已将年度进口预估下调至700万吨；24/25年至今，替代性能量原料进口不足900万吨，较上年同期大致减半；进口玉米及谷物减少将减轻国内供应冲击，给国产玉米留出市场空间 [19] 饲料消费预计增加 从需求端带来一定提振 - 国内能繁母猪存栏2024年二季度开始回升，四季度达高点后回落，2025年生猪存栏大部分时间维持增加态势但扩张斜率较缓；蛋鸡连续4年盈利，后期生产规模进入扩张周期，肉禽生产总体稳定，禽类饲料消费预计增加；去年养牛行业亏损严重，本年反刍料消费或维持低位；本年度饲料产销量预计较上年有所增长，2025年1 - 2月全国工业饲料产量4920万吨，同比增长9.6%；深加工行业因宏观经济增长乏力、下游需求一般，利润欠佳，中美关税对峙下外贸形势严峻，预计限制玉米消耗，24/25年至今样本企业玉米消耗量同比大致持平，玉米酒精企业玉米消耗量较上年明显减少，预计24/25年深加工玉米需求量较上年持平甚至略减 [22][23] 玉米市场有供应缺口 需要外源性替代品补充 - 截至4月17日，华北产区全渠道库存参考2757万吨，深加工和饲料企业月用量分别按280万吨和388万吨算，贸易商加农户玉米库存可用到7月中旬左右，但区域分布不均，山东地区供需缺口最大，只考虑贸易商和农户库存，供需缺口1539万吨；东北产区全渠道库存基本可维持供需平衡并略有结余；国内玉米市场有缺口，进口玉米及替代性能量减少时，需小麦及饲料稻补充，小麦与玉米价差收窄到替代临界值以下是国内玉米供需收紧的被动结果 [27]