报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 当前保险机构配债规模增加，对债市走势影响愈发明显，研究其资金运作及配债行为很有必要；保险资金运用受投资范围和比例限制、资产负债匹配要求、偿付能力要求等监管；负债端保费收入是主要来源，资产端债券是主要配置品种；2025 年保险资金投资有新特征；保险机构行为对投资有定价权、季节性等影响 [1][8] 根据相关目录分别进行总结 保险资金配债情况总览 - 截至 2024 年末，保险资金配债规模达 16.32 万亿元，占中国债券市场托管量余额 177 万亿元的 9.2%，居全市场第四位 [13] - 2022 - 2024 年保险配债规模月度同比增速从 14% 升至 30% 附近，配债规模从 9 万亿元增至 16 万亿元 [15] - 保险配债偏好地方债和国债，截至 2024 年末，主要配置地方债（44.2%）和国债（17.4%） [15] 保险资金主要监管框架 保险资金：投资范围及比例、资产负债匹配、偿付能力要求 - 投资范围和比例限制：在相关通知指导下形成多层次比例监管框架，近年逐步放宽限制并与偿付能力挂钩，如权益类资产配置比例上限与综合偿付能力挂钩等 [22] - 资产负债匹配要求：2017 年启动相关制度建设，2019 年完善体系，要求保险公司分账户管理，匹配包括期限、成本收益和现金流匹配 [25][26] - 偿付能力要求：处于“偿二代”二期监管体系，监管指标有核心偿付能力充足率、综合偿付能力充足率和风险综合评级，2022 年切换规则后指标承压 [28][29][32] 保险资管：“1 + 3”的监管框架及双轨制监管谱系 - 对保险资产管理公司实施双轨制监管，资管产品实施“1 + 3”制度框架 [34] 保险资金运作情况 负债端：保费收入是保险自营和资管的主要资金来源 - 自营：保费收入是主要来源，2024 年保险行业保费收入 5.7 万亿元，同比增长 11.15%，人身险保费增速持续增加 [38][39] - 资管：截至 2023 年末，34 家保险资产管理公司管理资金规模 30.11 万亿元，银行资金占比从 2021 年末的 6.75% 增至 2023 年末的 14.92%，2024 年或受监管影响 [42][48][52] 资产端：债券配置占比持续上升，2024 年投资收益表现较好 - 大类资产配置：可通过协会调研和金融监管总局统计获取，协会调研拆分细致但时效性差，总局统计时效性好但拆分粗略；不同口径下债券配置占比均有上升 [55][56][61] - 债券配置：地方债实际配置价值最高，占比持续上升，保险债券配置是低杠杆、低风险偏好、靠拉久期赚稳健收益模式 [71] - 投资收益表现：2024 年保险公司年化财务投资收益率为 3.43%，年化综合投资收益率为 7.21%，较 2023 年分别提升 1.2 个百分点、3.99 个百分点 [3] 2025 年保险资金投资新特征 - 保险公司打平收益率要求提高，利差损风险需关注 [4] - 保险行业资产负债久期缺口较大，“长钱短配”问题仍突出 [4] - 非标等高息资产到期后再配置压力较大 [7] - “偿二代”偿付能力监管影响险资资产配置品种和时点 [7] - IFRS 9 影响保险公司金融资产分类和减值计提，导致利润波动加大和减值计提更严格 [5] 保险机构行为对债券投资的影响 - 定价权：保险对 30y 国债新券、非活跃的超长期利率债品种和长久期信用债有一定定价权 [6][9] - 季节性：保险配债有季节性，一般 3 月和 12 月配债规模较大 [6][9] - 新思考：保险自营资金考核绝对收益，或存在合意配置点位，但当前利率中枢下行，或寻找阶段性高点配置，对 30 - 10y 国债利差上限形成保护 [6][9]