报告核心观点 - 转债触发强赎虽看似“皆大欢喜”，但对转债本身是风险事件，报告从强赎概念、复盘和效应三方面进行分析 [1][2] 强赎概念 强赎及相关概念 - 强赎即有条件赎回，条件多为 30（15）>=130%或未转股余额不足 3000 万元，以债券面值加当期应计利息赎回剩余转债，分为“平价强赎”和“余额强赎” [3] - 绝大多数转债含平价强赎条款，2024 年后发行的转债平价强赎条款全部为 30（15）>=130%；多数转债含余额强赎条款，已发行的 997 只转债中仅 77 只不含有余额赎回条款 [4] - 部分转债因未转股余额不足 3000 万触发强赎，多因转股、回售等导致余额减少，余额少于 3000 万时无论是否强赎均需停止交易 [6] - 强赎是转债退出主流方式，80%左右的转债通过强赎退市，截止 2025/4/18 共 512 只转债退市，422 只通过强赎退出，占比 82%，强赎退出的转债转股比例均值为 98% [1][7] - 到期赎回是发行人以补偿价赎回转债，2025/4/18 前发行的转债样本计算，到期赎回均价为 111 元 [12] 转债强赎规则演变 - 2020 年之前赎回规则源于股票上市规则，较粗略宽泛，上交所要求上市公司在满足赎回条件的下一个交易日明确披露是否行使赎回权，深交所未作要求 [15] - 2020.12《可转换公司债券管理办法》发布，赎回流程明显规范化 [15] - 2022 年 7 月沪深交易所发布自律监管指引，对赎回流程细节补充，至此基本完善 [16] 实操差异 - 上交所和深交所在行使赎回权流程有差别，上交所转债强赎公告日不确定相关信息，确认后每日披露提示性公告，深交所转债在强赎公告中同步披露相关内容 [20] - 赎回条件触发日与最后交易日间隔未作规定，不同转债差异大 [20] - 深交所转债往往同步披露法律意见书，上交所转债往往不公布 [25] 强赎复盘 强赎转债特点 - 牛市中转债强赎案例最多，多集中在 Q1 和 Q4，2020 - 2021 年、2024Q4 - 2025Q1 为强赎高峰 [26] - 强赎转债多分布在正股表现较强的成长性或周期性行业，如电力设备、机械设备等，存续期多在 2 年以内 [30] 哪些转债更倾向执行强赎 - 只考虑首次触发强赎的转债，执行强赎比例在 35% - 55%之间；基于全部触发转债样本计算，比例在 25% - 45%之间，2024 年执行强赎比例明显偏高 [34] - 未转股比例较高或偏低的转债首次触发时执行强赎概率低，剩余期限在 3 年以内的转债更倾向执行强赎 [38] - 公告日前转股溢价率快速收敛的转债强赎概率大，公告日前一个交易日转股溢价率在 2%以下，执行强赎概率偏高 [42] - 首次未执行强赎的转债，多数会在第 2 次或第 3 次触发时执行强赎，持续不强赎的转债平价水平高、转股压力小，最终强赎退出仍占多数 [45] 强赎效应 - 强赎转债在公告日前 30 个交易日开始压缩估值，满足 30（10）强赎条件时溢价率基本压缩至 0 附近，公告日转股溢价率继续下行并转负，执行强赎会对转债价格产生负面影响 [51] - 强赎执行后转股进度加快，以赎回公告日为节点，转债价格和正股股价先上后下 [52] - 余额较大的转债强赎预期强，估值压缩时点早；转债宣布强赎后正股股价承压，余额越大、股权稀释比例越高，正股股价承压越明显，后续有反弹需求 [59] - 转债公告强赎后剩余规模减少，正股有阶段性反弹需求，易出现“赎回末日轮”，余额小、热门题材的转债易出现 [64] - 预计触发强赎条款时，无论是否执行强赎，均有估值压缩现象，若公告不强赎，一般 10 个交易日左右完成估值修复；持续不强赎转债转股溢价率先下后上，溢价率低点偏高，修复幅度偏大 [67]