报告公司投资评级 - 行业为纺织服饰/服装家纺，6个月评级为买入（维持评级），当前价格20.05元 [6] 报告的核心观点 - 基于24年和25Q1表现，调整25 - 27年盈利预测，预计25 - 27年归母净利分别为0.8亿、0.9亿以及1.1亿（25 - 26年前值为1.1亿以及1.3亿）；EPS为0.8元、0.9元以及1元（25 - 26年前值为1以及1.2元）；PE为26x、23x以及21x，维持“买入”评级 [4] 公司业绩情况 - 25Q1营收1.2亿元，同比+7%，归母净利润0.23亿元，同比 - 2%，扣非归母净利润0.14亿元，同比 - 34%；24Q4营收1.7亿元，同比+30%，归母净利润0.13亿元，同比 - 95%，扣非归母净利润0.11亿元，同比 - 14%；24A营收5.5亿元，同比+19%，归母净利润0.80亿元，同比 - 74%，扣非归母净利润0.76亿元，同比+15% [1] - 24A和24Q4归母净利润减少较多主因上年崇贤厂区房屋征收的拆迁补偿款确认收入，处置非流动性资产收益合计2.9亿，而24A仅283万元 [1] - 公司拟每股派发现金股利0.41元（含税），分红率为56% [1] 产品与市场情况 - 24年装饰面料营收5.5亿元，占比99.8%，同比+21%，其中销量同比+10%，单价同比+10% [2] - 24年中国营收1.2亿元，占比22%，同比+45%；美国营收1.5亿元，占比28%，同比+2%；越南营收2.0亿元，占比37%，同比+6%。前五大客户销售额2.3亿元，占比44%，同比 - 8pct [2] - 公司主要客户包括Ashley、La - z - boy等国际知名家具制造企业，在深耕美国市场基础上，积极开拓澳大利亚、中东等境外市场，同时布局国内市场发展内销客户 [2] - 2025年2月，越南胡志明展厅开业、越南工厂投产，将帮助开发越南当地和整个东南亚市场客户 [2] 毛利率情况 - 公司24年毛利率34%，同比 - 2pct；25Q1毛利率31%，同比 - 5pct。24年装饰面料毛利率33%，同比 - 2pct；中国毛利率29%，同比 - 11pct；美国毛利率40%，同比+1pct；越南毛利率25%，同比 - 3pct [2] 项目建设情况 - 沃驰纺织年产1000万米高档功能性面料建设项目于2023年8月动工兴建，2024年10月项目主体结构建设结束，完成封顶，预计2025年年底前竣工 [3] - 沃驰越南年产800万米高档功能性面料建设项目采用先租赁厂房建生产线，同时购买土地新建厂房，待厂房竣工后平移生产线至新厂房的模式。越南租赁厂房生产线已于2024年8月正式投产并有生产订单，新建厂房已完成主体结构建设，预计2025年7月竣工 [3] 财务数据和估值 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|462.06|550.54|606.70|674.04|758.30| |增长率(%)|10.93|19.15|10.20|11.10|12.50| |EBITDA(百万元)|124.21|145.63|137.40|151.96|167.64| |归属母公司净利润(百万元)|313.90|80.37|84.15|94.85|107.14| |增长率(%)|245.67| - 74.40|4.71|12.71|12.96| |EPS(元/股)|2.85|0.73|0.77|0.86|0.97| |市盈率(P/E)|7.03|27.44|26.21|23.25|20.59| |市净率(P/B)|1.58|1.54|1.45|1.37|1.28| |市销率(P/S)|4.77|4.01|3.64|3.27|2.91| |EV/EBITDA|11.44|9.92|11.18|9.21|8.23| [10] 财务预测摘要 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |非流动负债合计|18.55|19.89|14.52|17.66|17.36| |负债合计|184.72|153.54|216.94|180.84|252.34| |股本|110.00|110.00|110.00|110.00|110.00| |股东权益合计|1,399.46|1,433.84|1,518.66|1,613.36|1,720.37| |净利润|313.90|80.37|84.15|94.85|107.14| |折旧摊销|43.92|47.44|49.71|53.82|57.28| |财务费用| - 12.99| - 16.26| - 16.21| - 21.88| - 23.50| |投资损失|1.29| - 0.68|0.97|0.53|0.27| |营运资金变动|158.14| - 356.40|132.04|38.68| - 131.83| |其它| - 345.01|311.98|3.30| - 1.20|3.20| |经营活动现金流|159.26|66.44|253.97|164.79|12.57| |资本支出|90.75|138.04|65.37|76.87|50.30| |长期投资|0.00|0.00|0.00|0.00|0.00| |其他|150.64| - 499.51| - 132.94| - 155.00| - 106.97| |投资活动现金流|241.38| - 361.47| - 67.57| - 78.13| - 56.67| |债权融资|19.34|25.13|13.91|22.26|24.01| |股权融资| - 45.35| - 0.89|0.68| - 0.15| - 0.12| |其他| - 19.10| - 71.87|0.00| - 0.00|0.00| |筹资活动现金流| - 45.10| - 47.63|14.59|22.11|23.89| |汇率变动影响|0.00|0.00|0.00|0.00|0.00| |现金净增加额|355.54| - 342.66|200.99|108.77| - 20.22| [12] 资产负债表与利润表 |资产负债表(百万元)|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |货币资金|740.78|342.41|543.40|652.16|631.94| |应收票据及应收账款|54.31|75.46|95.23|74.46|119.87| |预付账款|1.08|0.92|2.79|0.89|2.99| |存货|105.80|88.12|186.51|96.40|216.17| |其他|8.55|38.92|26.15|33.23|35.28| |流动资产合计|910.52|545.84|854.07|857.15|1,006.25| |长期股权投资|0.00|0.00|0.00|0.00|0.00| |固定资产|535.58|492.51|529.35|560.64|575.60| |在建工程|24.74|148.98|125.39|123.23|103.94| |无形资产|104.44|115.39|112.44|109.48|106.53| |其他|8.91|284.65|114.36|143.68|180.39| |非流动资产合计|673.67|1,041.53|881.53|937.04|966.46| |资产总计|1,584.18|1,587.38|1,735.60|1,794.19|1,972.71| |短期借款|0.00|0.00|0.00|0.00|0.00| |应付票据及应付账款|98.48|105.53|162.50|119.28|194.80| |其他|64.14|26.31|39.91|43.90|40.18| |流动负债合计|162.62|131.84|202.42|163.18|234.98| |长期借款|0.00|0.00|0.00|0.00|0.00| |应付债券|0.00|0.00|0.00|0.00|0.00| |其他|18.55|19.89|14.52|17.66|17.36| |少数股东权益|0.00|0.00|0.00|0.00|0.00| |股本|110.00|110.00|110.00|110.00|110.00| |资本公积|554.97|554.97|554.97|554.97|554.97| |留存收益|736.29|771.56|855.71|950.56|1,057.70| |其他| - 1.80| - 2.69| - 2.02| - 2.17| - 2.29| |股东权益合计|1,399.46|1,433.84|1,518.66|1,613.36|1,720.37| |负债和股东权益总计|1,584.18|1,587.38|1,735.60|1,794.19|1,972.71| |利润表(百万元)|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |营业收入|462.06|550.54|606.70|674.04|758.30| |营业成本|299.70|365.92|406.49|451.61|511.85| |营业税金及附加|7.58|9.13|9.71|13.48|15.17| |销售费用|23.13|26.61|28.33|32.35|36.40| |管理费用|50.87|54.77|48.54|48.53|55.51| |研发费用|25.66|23.88|30.33|30.33|34.50| |财务费用| - 19.34| - 21.69| - 16.21| - 21.88| - 23.50| |资产/信用减值损失| - 1.30| - 5.03| - 2.03| - 2.78| - 3.28| |公允价值变动收益| - 0.04|0.09|3.30| - 1.20|3.20| |投资净收益| - 1.29|0.68| - 0.97| - 0.53| - 0.27| |其他| - 290.17|0.60|0.00|0.00|0.00| |营业利润|367.27|95.59|99.81|115.10|128.02| |营业外收入|0.33|0.18|0.22|0.24|0.21| |营业外支出|0.00|0.77|0.44|3.10|1.44| |利润总额|367.60|94.99|99.59|112.24|126.79| |所得税|53.69|14.63|15.44|17.40|19.65| |净利润|313.90|80.37|84.15|94.85|107.14| |少数股东损益|0.00|0.00|0.00|0.00|0.00| |归属于母公司净利润|313.90|80.37|84.15|94.85|107.14| |主要财务比率|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |成长能力| | | | | | |营业收入|10.93%|19.15%|10.20%|11.10%|12.50%| |营业利润|256.40%| - 73.97%|4.42%|